★一周复盘：期债继续反弹
　　本周（02.06-02.12）国债期货继续反弹。周一，资金面收紧，债市走弱。周二，资金面延续偏紧态势，但市场预期央行未来可能增加逆回购投放规模，资金面有望转松，期债逆势上涨。周三央行虽增加逆回购投放规模，但资金面并未明显转松，期债下跌。周四资金面转松，叠加彭博传出降准消息，债市走强。周五公布的1月通胀数据略不及市场预期，金融数据超预期但利空落地，尾盘收益率下行。截至2月10日收盘，两年、五年和十年国债期货主力合约结算价分别为100.96、101.08和100.45元，分别较上周末变动+0.025、+0.035和+0.115元。
　　★ 1月信贷“开门红”，未来信用将曲折修复
　　1月金融数据总量上表现亮眼，中国新增人民币贷款4.9万亿元、社会融资规模增量为5.98万亿元、M2同比增长12.6%，均超市场预期。融资结构分化的现象比较突出：信贷方面，主要投向基建和制造业的企业中长贷继续大幅同比多增，但居民短贷和中长贷仍旧同比少增，分别反映居民部门的消费和购房意愿偏差。社融方面，除信贷表现较强外，企业债券、政府债券等直接融资规模同比少增，拖累社融增速。存款方面，居民被动储蓄意愿仍然较强，但非银存款明显回升。展望未来，信用修复的大趋势相对确定，但由于居民部门自发的融资需求较难在短期内快速激发，预计未来信用的修复过程是比较波折的。
　　★债市走强空间有限，多头或可逐渐止盈
　　债市已对信贷的“开门红”有充分预期，因此走出利空出尽走势。短期内由于增量利空因素相对不多，资金利率或下行，债市可能偏多。但债市走强空间有限：一者缺乏宽货币的配合；二者稳增长逻辑尚未被证伪；三者“两会”召开在即，强预期有望回升。不建议继续追多，或可逢高布局期债中线空单。
　　★风险提示：
　　政策表述超预期，基本面超预期走弱。
　　

研究报告全文：周度报告-国债期货11TableTitle信贷投放超预期债市盈不可久走Ta势bl评e级Rank国债震荡徐颖FRM宏观策略首席分析师报告日期2023年02月12日从业资格号F3022608一周复盘期债继续反弹投资咨询号Z0013609Tel63325888-1610本周0206-0212国债期货继续反弹周一资金面收紧Emailyingxuorientfuturescom债市走弱周二资金面延续偏紧态势但市场预期央行未来可能增加逆回购投放规模资金面有望转松期债逆势上涨联系人周三央行虽增加逆回购投放规模但资金面并未明显转松期张粲东宏观策略分析师债下跌周四资金面转松叠加彭博传出降准消息债市走从业资格号F3085356强周五公布的1月通胀数据略不及市场预期金融数据超预Tel63325888-1610期但利空落地尾盘收益率下行截至2月10日收盘两年Emailcandongzhangorientfuturescom国五年和十年国债期货主力合约结算价分别为1009610108和主力合约行情走势图债10045元分别较上周末变动00250035和0115元期1月信贷开门红未来信用将曲折修复货1月金融数据总量上表现亮眼中国新增人民币贷款49万亿元社会融资规模增量为598万亿元M2同比增长126均超市场预期融资结构分化的现象比较突出信贷方面主要投向基建和制造业的企业中长贷继续大幅同比多增但居民短贷和中长贷仍旧同比少增分别反映居民部门的消费和购房意愿偏差社融方面除信贷表现较强外企业债券政府债券等直接融资规模同比少增拖累社融增速存款方面居民被动储蓄意愿仍然较强但非银存款明显回升展望未来信用修复的大趋势相对确定但由于居民部门自发的融资需求较难在短期内快速激发预计未来信用的修复过程是比较波折的债市走强空间有限多头或可逐渐止盈债市已对信贷的开门红有充分预期因此走出利空出尽走势短期内由于增量利空因素相对不多资金利率或下行债市可能偏多但债市走强空间有限一者缺乏宽货币的配合二者稳增长逻辑尚未被证伪三者两会召开在即强预期有望回升不建议继续追多或可逢高布局期债中线空单风险提示政策表述超预期基本面超预期走弱重要事项本报告版权归上海东证期货有限公司所有未获得东证期货书面授权任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制本报告的信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考报告中的信息或意见并不构成交易建议投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关有关分析师承诺见本报告最后部分并请阅读报告最后一页的免责声明周度报告2023-02-12目录1一周复盘及观点511本周走势复盘期债反弹5121月信贷开门红未来信用将曲折修复513下周观点债市走强空间有限建议多头逐渐止盈62利率债周度观察721一级市场722二级市场83国债期货931价格及成交持仓932基差IRR1133跨期价差1234跨品种价差收益率曲线124资金面周度观察135海外周度观察156通胀高频数据周度观察167投资建议168风险提示16行业研究2期货研究报告周度报告2023-02-12图表目录图表1当周下周国内重点数据一览5图表21月社融数据一览6图表31月信贷指标一览6图表4本周利率债净融资额337305亿元7图表5本周地方债净融资额有所回落7图表6本周同业存单净融资额有所回落8图表7本周国债收益率略有上行8图表810Y-1Y10Y-5Y国债利差收窄8图表9隐含税率略有回升8图表10国债期货上涨9图表11国债期货总成交量9图表12期货总持仓量10图表13国债期货总成交总持仓10图表14T2303前5大席位净持仓变化10图表15TF2303前5大席位净持仓变化10图表16TS2303前5大席位净持仓变化11图表17国债期货CTD券IRR走势11图表18国债期货CTD券基差走势11图表19国债期货CTD券净基差走势12图表20国债期货跨期价差高位震荡12图表21T-TFTF-TS12图表22TS2-TF价差走阔12图表23TF2-T价差收窄13图表24央行公开市场累计净投放6020亿元13图表25DR007和R007上行13图表26SHIBOR隔夜和1周上行14图表27银行间市场质押式回购成交量回升14图表28同业存单到期收益率小幅上行14图表29股份行同业存单发行利率上行14图表30城商行同业存单发行利率上行15图表31农商行同业存单发行利率涨跌互现15图表32美元指数震荡走强15图表33美国十年期国债利率震荡上行153期货研究报告周度报告2023-02-12图表34工业品价格齐跌16图表35农产品价格普跌164期货研究报告周度报告2023-02-121一周复盘及观点11本周走势复盘期债反弹本周0206-0212国债期货继续反弹周一资金面收紧叠加市场预期1月信贷投放情况较好债市走弱周二资金面延续偏紧态势但市场预期央行未来可能增加逆回购投放规模资金面有望转松期债逆势上涨周三央行虽增加逆回购投放规模但资金面并未明显转松期债下跌周四资金面转松叠加彭博传出降准消息债市走强周五公布的1月通胀数据略不及市场预期金融数据超预期但利空落地尾盘收益率下行截至2月10日收盘两年五年和十年国债期货主力合约结算价分别为1009610108和10045元分别较上周末变动00250035和0115元图表1当周下周国内重点数据一览时间事件主要内容1月外汇储备2月7日现值3184462前值3127691预期--亿美元PPI同比现值-08前值-05预期-0532月10日1月通胀数据CPI同比现值21前值18预期217M1同比现值67前值37预期--M2同比现值126前值118预期1156社融现值59800亿元前值13100亿元预期--2月10日1月金融数据社融存量同比现值94前值96预期--新增人民币贷款现值49000亿元前值14000亿元预期42400亿元资料来源Wind东证衍生品研究院121月信贷开门红未来信用将曲折修复1月金融数据超市场预期中国新增人民币贷款49万亿元预期408万亿元前值14万亿元社会融资规模增量为598万亿元预期568万亿元前值13058亿元M2同比增长126预期115前值118数据公布后现券收益率普遍小幅下行走出利空出尽走势总量上看1月信贷社融和M2同比等数据表现亮眼基本实现开门红但结构分化问题较为明显企业部门信贷明显超出季节性水平尤其是企业中长贷持续表现强劲这和1月PMI数据的多个分项能够对应显示企业部门举债以及采购投资意愿正在增强预计未来基建和制造业增速仍然会得到支撑但受去年年末债市大幅走弱的影响信用债融资尚未修复居民部门短贷和中长贷表现均比较弱分别显示消费和购房意愿仍然比较低存款继续积累只不过春节这一季节性因素作用下M1增速回升整体来看居民被动储蓄以及去杠杆的问题尚未得到解决政府部门虽然1月新增政府债规模同比少增但新增专项债额度较去年同期多且未来2个月专项债计划发行额度也偏高预计政府将成为今年主要的加杠杆部门5期货研究报告周度报告2023-02-12图表21月社融数据一览当月去年同比当月上月增速前值指标新增同期变化同比同比变化亿元亿元亿元亿元社融规模598001305861759-19599496-02人民币贷款49300144014198873121119615委托贷款584-101428156353401信托贷款-62-764-680618-126-14014未贴现银行承兑汇票2963-5544733-1770-149-116-33企业债券1486-48875838-43521936-17股票融资96414431439-475117124-07政府债券414028096026-1886129134-05资料来源Wind东证衍生品研究院图表31月信贷指标一览指标当月新增亿元前值亿元去年同期亿元同比变化亿元新增人民币贷款4900014000398009200居民短贷341-1131006-665居民中长贷223118657424-5193票据融资-412711461788-5915企业短贷15100-416101005000企业中长贷35000121102100014000资料来源Wind东证衍生品研究院展望未来信用修复整体的方向较为确定节奏或略显波折稳增长是今年经济工作的重心目前地产财政等多个方面已经出台了较多稳增长的政策预计两会会对稳增长工作做出进一步指引在政策的发力之下长期来看信用能够缓慢修复要注意的是信用修复节奏可能会略显波折空间也相对有限目前居民主动的加杠杆意愿较低在存量债务压力较重房价持续下跌收入增速承压以及房贷利率下降的情况下居民部门去杠杆的问题较难在短期内得到解决13下周观点债市走强空间有限建议多头逐渐止盈春节后在资金面并不宽松且市场存在信贷开门红预期的背景下债市逆势走强基差收窄较为超市场预期一者空头平仓较多二者债市对于信贷同比多增已有充分预期更为关注的是信用修复的可持续性以及空间更关注居民中长贷水平三者债市经过节前的调整也存在着修复估值的动力6期货研究报告周度报告2023-02-12债市暂时或维持略偏多走势短券表现或更好信贷数据落地后债市将迎来数据的空窗期稳增长的效果缺乏更多指标的印证另外近期资金利率可能有所回落由于信贷投放情况较好叠加节后大量货币回笼资金面呈现出收敛态势但央行随即增加逆回购投放规模显示出较强的呵护资金面的意愿预计未来资金利率或逐渐回落至以政策利率为中枢或略低于政策利率的水平资金面的转松可能会使得债市略偏多短券或表现更强但债市走强的空间较为有限一者根据历史经验期债打开上涨窗口往往需要货币政策的配合但由于人民币面临一定贬值压力叠加降息的稳增长效果有限近期降息的可行性和必要性都不高二者虽然目前债市交易信用修复的节奏存在波折以及空间有限的逻辑但政策发力刺激内需的逻辑并未发生改变随着两会临近强预期逻辑或有再度主导市场的可能三者从中长期来看通胀压力逐渐回升信用指标逐渐修复的大方向难以证伪债市暂不存在长期大涨的基础策略方面1不建议继续追多后续多头或可逐渐止盈逢高布局国债期货中线空单2基差较低时进行套保3做陡收益率曲线策略继续持有2利率债周度观察21一级市场本周共发行利率债49只总发行量和净融资额分别为496398和337305亿元分别较上周减少7564亿元和10287亿元未来一周利率债计划发行41只总发行量294169亿元净融资额29138亿元图表4本周利率债净融资额337305亿元图表5本周地方债净融资额有所回落资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院7期货研究报告周度报告2023-02-12地方政府债共发行23只总发行量和净融资额分别为144128亿元和135235亿元分别较上周减少130524亿元和139417亿元未来一周地方债计划发行36只总发行量92169亿元净融资额62468亿元同业存单发行758只总发行量和净融资额分别为694020亿元和227510亿元分别较上周增加和减少7228亿元和295590亿元本周一级市场需求一般短券需求收到资金面收敛的影响23贴现国债0922附息国债24续423贴现国债0723贴现国债08和22附息国债28续2的全场倍数分别为327379421379和349图表6本周同业存单净融资额有所回落图表7本周国债收益率略有上行资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院22二级市场图表810Y-1Y10Y-5Y国债利差收窄图表9隐含税率略有回升资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院8期货研究报告周度报告2023-02-12国债收益率略有上行截至2月12日收盘2年5年和10年期国债到期收益率分别为244270和290分别较上周末变动302042和004个bp国债10Y-1Y利差收窄25bp至730bp10Y-5Y利差收窄04bp至203bp1年5年和10年期国开债到期收益率分别为238286和306分别较上周末变动412047和055bp3国债期货31价格及成交持仓国债期货继续反弹截至2月10日收盘两年五年和十年国债期货主力合约结算价分别为1009610108和10045元分别较上周末变动00250035和0115元图表10国债期货上涨图表11国债期货总成交量资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院截至2月10日收盘2年5年和10年期国债期货成交量分别为5440555553和68548手分别较上周末变化-5248-7140和-13048手2年5年和10年期国债期货持仓量分别为49409108889和191523手分别较上周末变化14623465和6385手9期货研究报告周度报告2023-02-12图表12期货总持仓量图表13国债期货总成交总持仓资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院图表14T2303前5大席位净持仓变化图表15TF2303前5大席位净持仓变化资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院10期货研究报告周度报告2023-02-12图表16TS2303前5大席位净持仓变化资料来源Wind东证衍生品研究院32基差IRR本周国债期货基差低位震荡IRR在0附近震荡目前03合约基差继续收敛空间不大前期做空基差的策略或可逐渐止盈IRR策略方面正套反套的机会暂时均不明显图表17国债期货CTD券IRR走势图表18国债期货CTD券基差走势资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院11期货研究报告周度报告2023-02-12图表19国债期货CTD券净基差走势图表20国债期货跨期价差高位震荡资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院33跨期价差截至2月10日收盘2年5年和10年期国债期货03-06合约跨期价差分别为02800565和0885元分别较上周末变动-00050005和0025元目前经济修复的强预期基本反映在价格中06合约会面临相对走弱的压力但跨期价差已经处于偏高水平继续上升的空间也不高预计短期内跨期价差或维持相对偏高的水平34跨品种价差收益率曲线图表21T-TFTF-TS图表22TS2-TF价差走阔资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院12期货研究报告周度报告2023-02-12图表23TF2-T价差收窄资料来源Wind东证衍生品研究院4资金面周度观察本周央行公开市场有12380亿元逆回购到期央行累计进行了6020亿元逆回购操作净投放资金6020亿元图表24央行公开市场累计净投放6020亿元图表25DR007和R007上行资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院利率方面截至2月10日收盘R007DR007SHIBOR隔夜和SHIBOR1周分别为208194187和196分别较上周末变动169511956030和1110bp13期货研究报告周度报告2023-02-12图表26SHIBOR隔夜和1周上行图表27银行间市场质押式回购成交量回升资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院回购交易方面本周银行间质押式回购日均成交量为546万亿元比上周506万亿多4048亿元隔夜占比为8582比上周8648略低截至2月10日收盘股份制银行6M同业存单加权发行利率为255城商行6M和1Y同业存单加权发行利率分别为266和283农商行6M和1Y同业存单加权发行利率分别为262和283图表28同业存单到期收益率小幅上行图表29股份行同业存单发行利率上行资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院14期货研究报告周度报告2023-02-12图表30城商行同业存单发行利率上行图表31农商行同业存单发行利率涨跌互现资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院5海外周度观察美元指数震荡走强10Y美债收益率震荡上行截至2月10日收盘美元指数较上周周末涨06至1035710Y美债收益率报374较上周周末上行21个bp中美10Y国债利差倒挂84bp在远超市场预期的美国1月非农数据公布后美联储多位官员做出利率峰值可能超出市场预期遏制通胀的工作尚未完成等表述叠加本周首申数据上升市场风险偏好回落美元反弹图表32美元指数震荡走强图表33美国十年期国债利率震荡上行资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院15期货研究报告周度报告2023-02-126通胀高频数据周度观察图表34工业品价格齐跌图表35农产品价格普跌资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院本周工业品价格齐跌截至2月10日收盘南华工业品指数金属和能化指数分别为388755649419和189700分别较上周末变动-1157-3855和-457个点本周农产品价格齐跌截至2月10日收盘农产品批发价格200指数为13188较上周末下跌255个点猪肉28种重点蔬菜和7种重点水果的价格分别为2049574和752元公斤分别较上周末变动-222-034和-004元公斤7投资建议建议逢高布局国债期货中线空单8风险提示政策表述超预期基本面超预期走弱16期货研究报告周度报告2023-02-12期货走势评级体系以收盘价的变动幅度为判断标准长期6-12个走势评级短期1-3个月中期3-6个月月强烈看涨上涨15以上上涨15以上上涨15以上看涨上涨5-15上涨5-15上涨5-15震荡振幅-5-5振幅-5-5振幅-5-5看跌下跌5-15下跌5-15下跌5-15强烈看跌下跌15以上下跌15以上下跌15以上上海东证期货有限公司上海东证期货有限公司成立于2008年是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司注册资本金38亿元人民币员工逾800人公司主要从事商品期货经纪金融期货经纪期货投资咨询资产管理基金销售等业务拥有上海期货交易所大连商品交易所郑州商品交易所上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格是中国金融期货交易所全面结算会员公司拥有东证润和资本管理有限公司上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际新加坡私人有限公司三家全资子公司东证期货以上海为总部所在地在大连长沙北京上海郑州太原常州广州青岛宁波深圳杭州西安厦门成都东营天津哈尔滨重庆苏州南通泉州汕头沈阳无锡济南等地共设有36家分支机构并在北京上海广州深圳多个经济发达地区拥有149个证券IB分支网点未来东证期货将形成立足上海辐射全国的经营网络自成立以来东证期货秉承稳健经营创新发展的宗旨坚持以金融科技助力衍生品发展为主线通过大数据云计算人工智能区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力坚持市场化国际化集团化发展方向朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行行业研究17期货研究报告周度报告2023-02-12免责声明本报告由上海东证期货有限公司以下简称本公司制作及发布本公司已取得期货投资咨询业务资格投资咨询业务资格证监许可20111454号本研究报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的报告之外绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处为东证衍生品研究院且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改东证衍生品研究院地址上海市中山南路318号东方国际金融广场2号楼21楼联系人梁爽电话8621-63325888-1592传真8621-33315862网址wwworientfuturescomEmailresearchorientfuturescom18期货研究报告