投资建议：
　　1月份信贷数据超预期，我们认为后续社融增速将企稳回升。推荐招商银行,宁波银行和常熟银行。
　　核心要点：
　　1月信贷同比大增。1月份，社融和人民币贷款存量同比增速分别为9.4%和11.1%，环比分别降低0.2个百分点、增加0.2个百分点。社融增速新低主要因为政府债券同比少增1886亿元，以及票据同比少增1770亿元。此外，企业债券融资1486亿，同比少增4352亿元。但信贷增量为4.93万亿，同比多增7308亿。其中，企业贷款新增4.68万亿，其中中长期贷款增加3.5万亿，短期贷款增加1.51万亿，票据融资减少4127亿元，预计是窗口指导压降所致。住户中长期贷款增加2231亿元，低于去年同期，一方面因2023年春节靠前，另一方面因住房销售端疲弱。
　　信贷前置时，银行股表现强势。1月份社融口径的新增信贷为4.93万亿，明显高于2017-2022年1月份的水平，环比多增量也仅次于2019年1月份（8838亿）。考虑到2022年1月份信贷需求不弱，今年新增信贷投放节奏明显前置。如果用一季度新增贷款占全年比例来衡量投放节奏，且按照该占比的同比变动来衡量前置程度，我们发现投放节奏前置（T年Q1新增信贷占全年比例大于T-1年）的年份，Q1银行股表现亮眼。因此，我们认为一季度银行股行情仍将继续。
　　展望未来，市场更关心信用可持续性，我们认为社融增速将触底反弹。
　　第一，保交楼贷款可以期待。（1）新增贷款超预期，部分原因是保交楼贷款投放。市场普遍担忧保交楼复工进度低于预期，但这和贷款投放不矛盾，保交楼贷款落地之后，存放于多方共同管理的账户，支出跟着复工进度走，资金可能暂时转化为活期存款。后续超预期的因素可能是更多政策的出台。(2)1-2月份各地陆续出台刺激地产销售的政策，预计效果将逐步呈现。
　　第二，预计基建持续发力。（1）从我们调研反馈来看，大行信贷投放仍跟随国家政策，集中于基建和制造业中长期贷款。考虑到绿色、涉农和普惠小微贷款在2022年Q4增速小幅回落，我们认为基建托底任务更重。（2）今年1-2月份专项债券方向中基建占比73.6%。此外，地方政府债券投放节奏并没有因春节前置而减缓，截至2月10日，地方政府政府债券发行8377亿，为最近四年最高。
　　风险提示：
　　宏观经济超预期收缩；地方政府债券发行不及预期；贷款质量超预期恶化。

研究报告全文：2023年01月11日银行行业研究买入维持评级行业研究证券研究报告国金证券研究所联系人戚星分析师赵伟执业S1130521120002qixinggjzqcomcnzhaowgjzqcomcn信贷的强现实投资建议1月份信贷数据超预期我们认为后续社融增速将企稳回升推荐招商银行宁波银行和常熟银行核心要点1月信贷同比大增1月份社融和人民币贷款存量同比增速分别为94和111环比分别降低02个百分点增加02个百分点社融增速新低主要因为政府债券同比少增1886亿元以及票据同比少增1770亿元此外企业债券融资1486亿同比少增4352亿元但信贷增量为493万亿同比多增7308亿其中企业贷款新增468万亿其中中长期贷款增加35万亿短期贷款增加151万亿票据融资减少4127亿元预计是窗口指导压降所致住户中长期贷款增加2231亿元低于去年同期一方面因2023年春节靠前另一方面因住房销售端疲弱信贷前置时银行股表现强势1月份社融口径的新增信贷为493万亿明显高于2017-2022年1月份的水平环比多增量也仅次于2019年1月份8838亿考虑到2022年1月份信贷需求不弱今年新增信贷投放节奏明显前置如果用一季度新增贷款占全年比例来衡量投放节奏且按照该占比的同比变动来衡量前置程度我们发现投放节奏前置T年Q1新增信贷占全年比例大于T-1年的年份Q1银行股表现亮眼因此我们认为一季度银行股行情仍将继续展望未来市场更关心信用可持续性我们认为社融增速将触底反弹第一保交楼贷款可以期待1新增贷款超预期部分原因是保交楼贷款投放市场普遍担忧保交楼复工进度低于预期但这和贷款投放不矛盾保交楼贷款落地之后存放于多方共同管理的账户支出跟着复工进度走资金可能暂时转化为活期存款后续超预期的因素可能是更多政策的出台21-2月份各地陆续出台刺激地产销售的政策预计效果将逐步呈现第二预计基建持续发力1从我们调研反馈来看大行信贷投放仍跟随国家政策集中于基建和制造业中长期贷款考虑到绿色涉农和普惠小微贷款在2022年Q4增速小幅回落我们认为基建托底任务更重2今年1-2月份专项债券方向中基建占比736此外地方政府债券投放节奏并没有因春节前置而减缓截至2月10日地方政府政府债券发行8377亿为最近四年最高风险提示宏观经济超预期收缩地方政府债券发行不及预期贷款质量超预期恶化敬请参阅最后一页特别声明1行业研究银行股行情将重启在11月1日以来启动的银行股行情中市场有三次预期的变化1对近期复苏的担忧12月7日后伴随疫情防控放开感染高峰引发市场对短期复苏前景的担忧银行板块走弱十年期国债收益率到达阶段极值点2892对城投风险的担忧12月30日贵州道桥贷款重组以及1月5日九江银行二级资本债事件引发市场对部分城商行的担忧1月份股份行表现整体优于城商行十年期国债收益率到达阶段极值点2943对信贷数据的担忧1月30日后市场对复苏持续性存疑对信贷开门红数据预期转弱银行股连续回调最近一周预期转变带动银行板块企稳边际定价核心因素仍然是信贷数据1月信贷出炉超预期将会再次重启银行股行情图表12022年11月份以来股价的波动以及预期的反复摇摆申万银行指数涨跌幅wind全A涨跌幅十年期国债收益率20十年期国债到达30阶段极值点294289291028027-1026-2025春节后信贷预期减弱-302月6日后信贷预期反转24来源wind国金证券研究所图表2不同阶段的股价平均涨幅200国有行股份行城商行农商行15815099感染扩散城商行的担忧信贷数据担忧1007564434748503114130501000408141550303248再次上涨复苏预期57100111-12071207-12251225-01050105-01200130-0211来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2行业研究1月信贷超预期1月信贷同比大增1月份社融和人民币贷款存量同比增速分别为94和111环比分别减少02个百分点增加02个百分点图表3社融增速新低主要因为政府债券同比少增1886亿元以及票据同比少增1770亿元此外企业债券融资1486亿同比少增4352亿元但信贷增量为493万亿同比多增7308亿其中企业贷款新增468万亿其中中长期贷款增加35万亿短期贷款增加151万亿票据融资减少4127亿元推测是窗口指导压降所致住户中长期贷款增加2231亿元低于去年同期一方面因2023年春节靠前另一方面因住房销售端疲弱图表4信贷前置时银行股表现强势1月份社融口径的新增信贷为493万亿明显高于2017-2022年1月份的水平环比多增量也仅次于2019年1月份8838亿图表5考虑到2022年1月份信贷需求不弱今年新增信贷投放节奏明显前置如果用一季度新增贷款占全年比例来衡量投放节奏且按照该占比的同比变动来衡量前置程度我们发现投放节奏前置T年Q1新增信贷占全年比例大于T-1年的年份Q1银行股表现亮眼图表6因此一季度银行股行情仍将继续预计后续社融增速将触底反弹展望未来市场更关心信用可持续性我们认为社融增速将触底反弹保交楼贷款仍可期待1新增贷款超预期部分原因是保交楼贷款投放市场普遍担忧保交楼复工进度低于预期但这和贷款数据不矛盾保交楼贷款落地之后存放于多方共同管理的账户支出跟着复工进度走资金可能暂时转化为活期存款后续超预期的因素可能是更多政策的出台21-2月份各地陆续出台刺激地产销售的政策预计效果将逐步呈现基建发力可以期待1从我们调研反馈来看大行信贷投放仍跟随国家政策集中于基建和制造业中长期贷款考虑到绿色涉农和普惠小微贷款在2022年Q4增速小幅回落我们认为基建托底任务更重图表8-图表102今年1-2月份专项债券投放方向736是基建且地方政府债券投放节奏并没有因春节前置而减缓截至2月10日地方政府政府债券发行8377亿为最近四年最高图表11-图表12图表3新增信贷投放逐年前置Q1累计占比提高图表4政府债券的累计发行节奏前置15社会融资规模存量同比6000073129000社会融资规模存量人民币贷款同比1月增量左轴亿元同比增减右轴亿元500007000400005000133000061830001564752000011621000177018861000010001103000100005000421792019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表52023年1月份信贷增量历史新高图表6信贷投放前置支撑银行股涨幅20信贷前置程度Q1银行指数涨跌幅162600001549300102500001041988633818235400003566834924517020300002685023133105200001010000151560202017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012019202020212022来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明3行业研究图表7票据贴现的波动2023和2022年正向超额变动较大明显好于2020年1420192020202120222023121080604020-02-041234567891011121314151617181920212223242526272829来源wind国金证券研究所图表8对公中长期贷款猛增60000本月增量亿元上个月增量亿元上年同期增量亿元4900050000468003980040000350003360030000210002000015100140001263712110101008430100007424257217522231186517883411006114601134165851114174127-10000人民币贷款增量住户贷款住户-短期住户-中长期对公贷款对公-短期对公-中长期票据融资非银金融机构贷款来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明4行业研究图表9清洁绿色等贷款增速放缓图表10普惠和绿色贷款余额增速放缓交通运输仓储和邮政业贷款余额同比普惠小微贷款余额同比涉农贷款余额同比水利环境和公共设施管理业贷款余额同比45绿色贷款余额同比45385制造业中长期贷款余额同比电力热力燃气及水生产和供应业绿色贷款余额同比基础设施绿色升级产业贷款余额同比30302121401515001Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q22来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表11专项债仍侧重基建图表12地方政府债券截至2月10日发行节奏较快900083777851基建类专项债2041042800071794677000棚改类专项债600050609265000医疗卫生类专项债400073603000污水处理专项债20001000其他类专项债0来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明5行业研究图表132023年以来各地出台刺激地产销售的文件时间地区相关文件举措建立首套住房贷款利率政策动态调整机制新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市可202315人民银行银保监会阶段性维持下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限依法生育两个及以上子女的本地户籍家庭购买商品依法生育两个及以上子女的长沙市户籍家庭符合二孩及以上家庭购房政策认定条件的可在原有家庭限购22023112湖南长沙住宅实施细则套的基础上增加1套购房指标2023118山东济南对限购区域内已有3套及以上住房的出售1套后可于半年内在限购区域再购买1套住房45岁以下具有大专及以上学历或中级及以上专业技术资格的人才落户长沙并缴纳社保或个税后可在限购2023119湖南长沙关于强省会人才购房实施细则区域内购买首套商品住房研究生学历硕士博士学位及高级专业技术资格不受年龄限制1涉及积极盘活存量资产支持烂尾楼项目盘活处置鼓励发行基础设施领域不动产投资信托基金REITs对注册并成功发行REITs基金的原始权益人按照发行额1予以奖励最高不超过500万元22023128辽宁省辽宁省进一步稳经济若干政策举措鼓励合理住房消费鼓励二手房交易与新建商品房销售享受同等补贴支持政策落实非住宅类商品房去库存支持政策对购买非住宅商品房实际用于居住用途且为首套刚需的水电气暖等收费价格参照住宅标准执行对抵押银行的二手房在交易时可以带押过户不用提前还贷即可办理过户2023129河南郑州首套住房商贷利率下限将下调为38济源示范区2023年大力提振市场信心促进经济稳定优化二套房认定标准对拥有1套住房并已结清相应购房贷款的家庭再次申请贷款购买普通商品住房执行首2023129河南济源向好政策措施套房贷款政策2023129上海上海市提信心扩需求稳增长促发展行动方案自2023年1月1日至2024年12月31日继续按照50幅度减免房产税关于印发河南省房地产行业省级白名单企业的通知设置扶助房企白名单制筛选确定了100家河南省房地产行业省级白名单企业并将进一步加大金融支持力度2023130河南省中国人民银行中国银行保险监督管理委员会关于2023131广西南宁建立新发放首套住房个人住房贷款利率政策动态调整南宁市阶段性调整首套住房商业性个人住房贷款利率下限南宁市首套住房商贷利率下限将下调为37长效机制的通知进一步扩大住房补贴范围最高可获得10万补贴将申请租房补贴的人员范围扩大至全日制本科技师申202321河南洛阳洛阳市引进人才住房补贴办法试行请购房补贴的扩大至驻洛部队省属在洛机关事业单位以及城市区以外全日制专科含以上毕业生全日制技工院校预备技师技师班毕业生佛山市住房和城乡建设局关于进一步优化房地产调202321广东佛山正式开始停止个人住房对外查询服务实现认贷不认房控政策的通知1区域差异化管理涉及对住房供求矛盾突出房价上涨压力大的区域合理增加住宅用地特别是普通商品住房用地供应规模房地产市场去化周期较长去库存任务重的区域减少住宅用地供应2鼓励银行202322河南洛阳洛阳市支持房地产市场健康发展若干措施及银团予以信贷支持鼓励项目个人住房贷款的主融资商业银行或其牵头组建的银团为列入国家专项借款台账支持的项目提供新增配套融资对承贷主体按照合格借款主体管理1促进合理住房需求释放对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠允许分区实施阶段性住房购买契税补贴优惠支持提取住房公积金支付购房首付款适当拓宽房屋征收货币化安置渠道2保持房地产融资平稳有序用好用足金融支持房地产16条措施鼓励商业银行加大配套贷款力度支持符合条件的房地产企业上市公司利用资本市场支持房地产市场发展有关股权融资政策开展再融资并购重202323南京南京市推动经济运行率先整体好转若干政策措施组及配套融资支持融资担保公司加入交易所债券市场民营企业债券融资专项支持计划央地合作增信共同支持民营房地产企业发行公司债券推动专业信用增进机构为财务总体健康面临短期困难的房地产企业债券发行提供增信支持3优化预售资金监管贯彻落实新修订的南京市商品房预售资金监管办法新规规定最高可拨付60监管资金实施阶段性购房补贴政策政策出台至2023年10月31日期间购买襄州区辖区内新建商品房且在2023年12月31日前缴清契税的实施阶段性购房补贴一是购买新建商品住房的属首次购买的给予每套2万元的补202323湖北省襄阳市襄州区贴属改善型的给予每套15万元的补贴二孩三孩家庭群体且子女未满18周岁截至2022年12月31日购房后凭户口本和出生证明分别给予每套2万元3万元的补贴1人才购房加大政策支持将年龄由原来的35周岁扩大至40周岁并且没有户籍限制更多留哈人才将受益2进一步扩大购房补贴政策受益范围增加农业户籍的购房人教师退役军人购买新建商品住宅享受关于进一步促进哈尔滨市房地产市场平稳健康发展的相应补贴政策3首次提出单位或个人在主城9区内购买新建非住宅商品房商业办公公寓享受202324哈尔滨若干措施补贴政策4采取房票安置补偿方式以及政府回购企业存量商品住宅筹集保障性租赁住房等方式5引导在哈金融机构加大房地产领域信贷投放进一步盘活低效国有资产探索组建哈尔滨市房地产发展基金等调整部分住房公积金使用政策在威海市购买首套自住住房申请公积金贷款的首付比例由30下调至20有未成年子女的二孩及以上家庭购买自住住房的最高贷款额度提高10万元职工申请公积金贷款的缴存时限由连202324山东威海关于调整住房公积金使用政策的通知续足额缴存12个月放宽至6个月商转公贷款取消办理商业住房贷款不超过三年的限制调整为取得房屋不动产权证后即可申请职工在威海市新购自住住房支付首付款后可提取公积金并可同时申请公积金贷款新市民青年人等无房职工租房提取公积金的额度由每人每年最高9600元提高到12000元推出购房促销活动共121套房源享受优惠补贴其中农民进城置业购房一套由市房协补贴5万元城镇居202325河南安阳民购房一套由市房协补贴3万元动态调整住房限购范围在住房限购区域购房的居民家庭可新增一个购房资格在非限购区域拥有的住房不关于激发市场主体活力推动经济高质量发展的政策202326武汉计入居民家庭购房资格认定套数非本市户籍居民家庭在限购区域购买首套住房的可实行购房资格承诺办措施容缺办1落实房地产开发贷款信托贷款等存量融资展期政策帮助企业缓解短期偿债压力用足用好保交楼专项借款和保交楼贷款支持计划等政策工具鼓励金融机构加大配套融资支持力度支持资产管理公司参与省关于打好经济增长主动仗实现经济运行整体好转的内风险房地产企业的资产处置项目并购2探索城市更新等房地产发展新模式用足用好住房租赁政202326湖南若干政策策可利用住房公积金增值收益收购社会房源作为公租房保障性租赁住房满足各类群体租赁住房需求3出台政策吸引外地人口落户和安居促进二手房交易消化现房争取各类房地产市场改革试点落户湖南发放5000万元置业消费券2月8日至6月30日凡购买新建商品住宅不包含商业车位储藏室等其他业202327山东济南2023年济南市置业送消费券活动实施规则态并在济南市房地产信息系统前5000名签订网签合同的消费者不含单位均有机会参与领取每套网签合同对应10000元消费券1优化住房限购限售二套房认定标准等政策支持符合条件的地方动态调整首套房贷款利率下限聚焦高质量发展推动经济运行整体好转的若干政策202327四川落实居民个人换购住房个人所得税优惠政策支持刚性和改善性住房需求2鼓励有条件的地区对引进人措施才生育二孩或三孩家庭进城务工人员等购买商品房含二手房给予补贴自2023年1月1日开始进行了公积金贷款利率调整下调后洛阳市5年以下含5年和5年以上住房公积金贷款202328河南洛阳利率分别为26和31提出2023年七大行动计划1制定交付目标第一批专项借款项目10月底前全部建成交付第二批年底前交付50目标发挥一楼一策一专班一银行机制作用2优化二套房认定标准支持合理住房需求202328河南3规范商品房预售资金监管提高预售门槛开展现房销售试点4筹集保障性租赁住房75万套新开工棚改安置房28万套加快长租房市场建设提升公租房精准保障能力202328广西南宁获得广西首笔保交楼项目新增配套房地产开发贷款5100万元自2023年1月1日开始进行了公积金贷款利率调整下调后洛阳市5年以下含5年和5年以上住房公积金贷款202328河南洛阳利率分别为26和31来源国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明6行业研究图表14预测社融增速回升160020192020202120222023E1400120010008001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月来源wind国金证券研究所风险提示宏观经济超预期收缩宏观经济超预期收缩不仅对信贷增速和资产质量形成压制而且会导致市场对银行股的悲观预期政府债券发行不及预期政府债券的发行节奏前置程度不及预期贷款质量超预期恶化如果外生冲击导致贷款质量严重恶化公司需要提高拨备净利润将受到严重侵蚀敬请参阅最后一页特别声明7行业研究行业投资评级的说明买入预期未来36个月内该行业上涨幅度超过大盘在15以上增持预期未来36个月内该行业上涨幅度超过大盘在515中性预期未来36个月内该行业变动幅度相对大盘在-55减持预期未来36个月内该行业下跌幅度超过大盘在5以上敬请参阅最后一页特别声明8行业研究特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明9