本报告导读：
　　22年12月起受疫情、春节错期等影响，化妆品板块底部震荡。随疫后复苏及情人节、三八促销临近，行业需求拐点有望来临，估值处于历史低位的美妆板块弹性有望显现。
　　摘要：
　　投资建议：22年12月及23年1月受疫情、春节错期等影响，化妆品大盘走弱，板块底部震荡近三个月。随疫后复苏逐步传导至可选消费，同时“情人节”、“三八”促销临近，行业需求拐点有望来临。龙头国货上市公司受益于行业竞争格局优化，有望持续提升市场份额。建议增持：1）管理、组织等优势凸显、充分受益格局优化，且盈利能力进入上行期的珀莱雅；2）受益功效护肤红利，高增确定性较强的巨子生物，以及估值调整至历史低位的贝泰妮、华熙生物；3）估值较低、存在边际改善预期的丸美股份、鲁商发展、上海家化、青松股份、水羊股份、拉芳家化、嘉亨家化等。
　　美妆板块底部已过，三八大促复苏可期。美妆板块自2022年12月起受双十一虹吸、疫情高峰、春节错期等因素影响，销售表现较弱，基本面处于底部，根据魔镜数据、飞瓜数据，2022年12月、2023年1月淘系+京东+抖音三平台合计-13%、-21%，较2022年前述月份增速下滑明显。随着疫情高峰过境，参考海外复苏节奏，消费恢复弹性次序依次为服务-可选-必选，且作为可选消费的化妆品通常在疫情放松转折点后1-2个季度后出现明显修复。“情人节”、“三八”促销是疫情高峰后美妆的首波大促，在大促虹吸趋势、可选消费复苏的大背景下，我们对美妆板块三八大促表现乐观，行业拐点有望到来。
　　头部美妆品牌商估值处于历史低位，对边际变化敏感，随大促预期临近弹性有望显现。22Q4起，市场偏好交易复苏预期，而疫情受损相对小，且22年业绩维持较快增长的美妆板块整体关注度较低，估值逐步消化，头部标的股价已底部盘整约三个月，目前多数品牌标的2020年以来的市盈率（TTM）分位数处于40%以下，其中贝泰妮、华熙生物在10%以下，处于历史低位。估值底部时股价通常对边际变化较为敏感，随大促预期临近，叠加品牌上新进程加快，边际催化有望陆续出现，板块弹性有望显现。
　　国货龙头受益竞争格局优化、大众价格带偏好提升，中长期成长逻辑通顺。2022年化妆品板块核心逻辑由行业高成长转为竞争格局优化，外资品牌决策流程长、对本土需求反馈较慢，增长边际放缓；国货品牌则在高组织效率、深挖细分需求下实现大单品爆发，驱动高增长。同时，受整体消费能力下降影响，大众品牌增速优于高端品牌，具备高性价比、且组织能力持续强化的国货品牌商中长期高增确定性较强，具备长期配置价值。
　　风险提示：疫后复苏不及预期；市场竞争加剧；多品牌进展不及预期。
　　
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo化妆品TableMainInfoTableTitle评级TableInvest20230212上次评级增持拐点显现布局化妆品TablesubIndustry细分行业评级行化妆品行业更新业訾猛分析师杨柳分析师闫清徽分析师更021-38676442021-38038323021-38031651zimenggtjascomyangliugtjascomyanqinghuigtjascom新证书编号S0880513120002S0880521120001S0880522120004本报告导读22年12月起受疫情春节错期等影响化妆品板块底部震荡随疫后复苏及情人节相关报告TableDocReport三八促销临近行业需求拐点有望来临估值处于历史低位的美妆板块弹性有望显现化妆品格局优化头部加强摘要20221130TableSummary投资建议22年12月及23年1月受疫情春节错期等影响化妆化妆品雅诗兰黛营收下滑高端护肤承压品大盘走弱板块底部震荡近三个月随疫后复苏逐步传导至可选消20221126费同时情人节三八促销临近行业需求拐点有望来临龙化妆品欧莱雅新兴市场增长亮眼功效头国货上市公司受益于行业竞争格局优化有望持续提升市场份额化持续建议增持1管理组织等优势凸显充分受益格局优化且盈利20221125能力进入上行期的珀莱雅2受益功效护肤红利高增确定性较强化妆品产品驱动国货崛起20221113的巨子生物以及估值调整至历史低位的贝泰妮华熙生物3估化妆品析胶原机理观应用蓝海值较低存在边际改善预期的丸美股份鲁商发展上海家化青松20221106证股份水羊股份拉芳家化嘉亨家化等券美妆板块底部已过三八大促复苏可期美妆板块自2022年12月研起受双十一虹吸疫情高峰春节错期等因素影响销售表现较弱究基本面处于底部根据魔镜数据飞瓜数据2022年12月2023年1月淘系京东抖音三平台合计-13-21较2022年前述月份增报速下滑明显随着疫情高峰过境参考海外复苏节奏消费恢复弹性告次序依次为服务-可选-必选且作为可选消费的化妆品通常在疫情放松转折点后1-2个季度后出现明显修复情人节三八促销是疫情高峰后美妆的首波大促在大促虹吸趋势可选消费复苏的大背景下我们对美妆板块三八大促表现乐观行业拐点有望到来头部美妆品牌商估值处于历史低位对边际变化敏感随大促预期临近弹性有望显现22Q4起市场偏好交易复苏预期而疫情受损相对小且22年业绩维持较快增长的美妆板块整体关注度较低估值逐步消化头部标的股价已底部盘整约三个月目前多数品牌标的2020年以来的市盈率TTM分位数处于40以下其中贝泰妮华熙生物在10以下处于历史低位估值底部时股价通常对边际变化较为敏感随大促预期临近叠加品牌上新进程加快边际催化有望陆续出现板块弹性有望显现国货龙头受益竞争格局优化大众价格带偏好提升中长期成长逻辑通顺2022年化妆品板块核心逻辑由行业高成长转为竞争格局优化外资品牌决策流程长对本土需求反馈较慢增长边际放缓国货品牌则在高组织效率深挖细分需求下实现大单品爆发驱动高增长同时受整体消费能力下降影响大众品牌增速优于高端品牌具备高性价比且组织能力持续强化的国货品牌商中长期高增确定性较强具备长期配置价值风险提示疫后复苏不及预期市场竞争加剧多品牌进展不及预期请务必阅读正文之后的免责条款部分行业更新1美妆行业底部已过三八大促复苏可期美妆板块自2022年12月起受双十一虹吸疫情高峰春节错期等因素影响销售表现较弱基本面处于底部后续三八促销有望成为行业拐点根据魔镜数据飞瓜数据2022年12月2023年1月淘系京东抖音三平台合计-13-21较2022年前述月份增速下滑明显主要由于1消费力相对承压的背景下双十一大促虹吸效应增强212月进入疫情爆发高峰后续1月春节临近快递物流受阻以线上销售为主的美妆行业整体受影响较大随着疫情高峰过境参考海外复苏节奏恢复弹性次序依次为服务-可选-必选目前服务消费复苏在春节已体现可选有望接力预计23年一季度下旬美妆销售有望开始复苏二季度有望显著改善全年行业正增长可期情人节三八促销将是疫情高峰后的首波大促在大促虹吸趋势可选消费复苏的大背景下我们对板块三八大促表现乐观行业拐点有望到来表12022年12月2023年1月化妆品大盘较弱2月起有望改善22Q122Q222Q322Q42022-102022-112022-122023-01淘系美妆622690546929183578169123yoy-12-15-14-14-16-10-26-40淘系护肤43252539373613747712282yoy-12-11-9-10-12-6-22-41淘系彩妆190165152193461014641yoy-13-26-24-27-27-23-35-40京东美妆114117939731672830yoy30-13-2622-20-24抖音美妆-2742983591291389292yoy----44553143淘系京东抖音-10829371001343783288246yoy----1-1-13-21数据来源魔镜数据飞瓜数据国泰君安证券研究参考海外美妆消费复苏状况预计我国美妆消费23Q1末开始恢复2023Q2起显著回暖参考海外重点国家疫情放松节点及重点国际美妆集团在各地销售表现疫情管控放松转折点到来后化妆品销售额在1-2个季度内即呈现显著回暖迅速回归突破疫情前消费水平具体看美国和以英法为代表的欧洲国家从2021年Q1开始迎来管控放松转折点欧莱雅集团北美地区销售额于一个季度后即21Q2恢复至2019年同期水平并于21Q3恢复至2019年同期的117欧洲地区销售额也于21Q3恢复至疫情前水平日本韩国越南等亚洲国家在2021年Q3陆续迎来疫情转折点资生堂日本及亚洲其他地区除中国日本也均于21Q4显著回暖我国于22年12月迎来放松转折点短期内感染高峰春节停工对美妆的消费场景供应链等均有影响目前不利因素已逐步消除且三八大促临近对促销敏感度高的美妆板块需求有望释放请务必阅读正文之后的免责条款部分2of7行业更新表2欧莱雅雅诗兰黛资生堂在各地区销售额复苏程度相较2019年同期2020Q2020Q2020Q2020Q2021Q2021Q2021Q2021Q2022Q2022Q2022Q欧莱雅12341234123欧洲937599949396107104108109120北美9776989396102117117116128149拉美935892899292112104123133152亚太979698112116非洲中东9468100100922020Q雅诗兰黛2020Q2020Q2020Q2021Q2021Q2021Q2021Q2022Q2022Q2022Q12341234123美洲地区941017746718679859710791欧洲中东及非洲1171189460107115105103131132122亚太地区124129961121341741301571551861252020Q资生堂2020Q2020Q2020Q2021Q2021Q2021Q2021Q2022Q2022Q2022Q12341234123日本7555647666625265505053中国851011081401241439214599116111亚太其他80649898878697104819299美洲8337998387821221039094132中东欧洲非洲826390819811610089114117121数据来源彭博公司财报国泰君安证券研究图1国际美妆公司美洲北美同比增速图2国际美妆公司美洲北美恢复情况VS2019基期15021Q1美国多州解封16021Q1美国多州解封140100120100805060400200-50-100欧莱雅-北美雅诗兰黛-美洲资生堂-美洲欧莱雅-北美雅诗兰黛-美洲资生堂-美洲数据来源彭博公司财报国泰君安证券研究数据来源彭博公司财报国泰君安证券研究图3国际美妆公司亚洲地区同比增速图4国际美妆公司亚洲恢复情况VS2019基期请务必阅读正文之后的免责条款部分3of7行业更新21年9月日本解除最后21年9月日本解除最后一60200一次紧急事态21年次紧急事态21年11月韩18011月韩国放松限制国放松限制401601402012010008060-204020-400-60欧莱雅-亚太北亚雅诗兰黛-亚太雅诗兰黛-亚太资生堂-日本资生堂-亚太其他资生堂-日本资生堂-亚太其他数据来源彭博公司财报国泰君安证券研究数据来源彭博公司财报国泰君安证券研究目前头部美妆品牌商估值处于历史低位对边际变化较为敏感随大促预期临近弹性有望显现2022年四季度起市场偏好交易复苏预期而疫情受损相对小且22年业绩维持较快增长的美妆板块整体关注度较低估值逐步消化头部标的如贝泰妮华熙生物等自22年11月至23年2月已底部盘整约3个月目前多数品牌标的2020年以来的市盈率TTM分位数处于40以下尤其贝泰妮华熙生物在10以下在历史低位估值底部时股价通常对边际变化较为敏感随大促预期临近叠加品牌上新进程加快边际催化有望陆续出现板块弹性有望显现图5头部公司市盈率在22年末均降至历史低位图6贝泰妮华熙市盈率分位数在10以下120市盈率TTM分位数1109972020年至今10010090808070606036950403132222071512022-1-12022-2-12022-3-12022-5-12022-7-12023-1-12022-6-12022-8-12022-9-12023-2-12022-4-102022-11-12022-12-1珀莱雅PETTM贝泰妮2022-10-1PETTM丸美股份上海家化珀莱雅水羊股份华熙生物贝泰妮华熙生物PETTM数据来源wind国泰君安证券研究数据来源wind国泰君安证券研究2022年国货龙头在竞争中突围走强且消费力较弱背景下定位大众的国货品牌相对受益龙头美妆公司份额有望持续提升2022年化妆品板块核心逻辑由行业高成长转为竞争格局优化外资品牌决策流程长对本土需求反馈较慢增长边际放缓国货品牌则在高组织效率深挖细分需求下实现大单品爆发驱动高增长通过对天猫双十一TOP50品牌统计双十一期间TOP50中国货品牌同比49外资品牌同比-2同时受整体消费能力下降影响高端品牌同比下降更加明显大众品牌增速领先利好具备高性价比与较强产品力的国货龙头表3天猫平台护肤品类马太效应加强TOP10品牌合计实现15增长2022年双十一全期2021年双十一全期排名双十一全期YOY份额GMV亿元GMV亿元请务必阅读正文之后的免责条款部分4of7行业更新TOP1015218132261537TOP10-2054605027913TOP20-3026853738-287TOP30-4018741579195TOP40-5014021620-133TOP50合计2663925190665TOP50国货外资国货567838144914外资2096121376-252TOP50消费层级超高端品牌2585237496高端品牌952010381-823大众品牌14534124341736数据来源解数咨询国泰君安证券研究2投资建议22年12月及23年1月受疫情春节错期等影响化妆品大盘走弱板块底部震荡近三个月随疫后复苏逐步传导至可选消费同时三八促销临近行业需求拐点有望来临龙头国货上市公司受益于行业竞争格局优化以及消费力偏弱背景下消费者对大众高性价比产品偏好提升有望持续维持较快增长提升市场份额建议增持1管理组织等优势凸显充分受益格局优化且盈利能力进入上行期的珀莱雅2受益功效护肤红利且受益渠道品类扩张高增长确定性较强的巨子生物以及估值调整至历史低位的贝泰妮华熙生物3估值较低存在边际改善预期的丸美股份鲁商发展上海家化青松股份水羊股份拉1140421芳家化嘉亨家化等表4重点公司盈利预测与估值表股价EPSPE净利润公司名称投资评级2023021120212022E2023E2024E2022E2023E2024ECAGR贝泰妮13615增持2042763645749383031珀莱雅16886增持20528435844959473830上海家化3221增持09607611313542292412华熙生物12300增持16321027535659453530巨子生物4760增持08309812816449372925鲁商发展1136增持03604104905428232114水羊股份1393增持05705707609124181517青松股份755增持-176-136027049-62815-嘉亨家化2643增持09608814519830181327丸美股份3944增持0620570660806960499拉芳家化1523增持03003303804345413513嘉必优5025增持10709614319852352523数据来源wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of7行业更新3风险提示1行业疫后复苏不及预期2市场竞争加剧导致企业业绩承压3头部公司多品牌发展不及预期请务必阅读正文之后的免责条款部分6of7行业更新本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现为谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间比较标准报告发布日后的12个月内的股票投资评级公司股价或行业指数的涨跌幅相对同中性相对沪深300指数涨幅介于-55期的沪深300指数涨跌幅为基准减持相对沪深300指数下跌5以上2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深行业投资评级中性基本与沪深300指数持平300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分7of7