研究报告全文：1月金融数据点评社融有喜有忧仍需政策支持2023-02-121月金融数据尘埃落定当月新增社融598万亿元同比少增1959亿元余额增速进一步降至94结构上主要依托人民币贷款支撑而后者总量虽强但成色欠佳更多还是依靠政策托底和引导下的企业中长期贷款投放支撑居民信贷需求偏弱起色不甚明显同时从社融分项变化来看实体融资需求并未出现明显扩张虽信贷高增但一定程度上其实是挤压了其他融资渠道的增长包括表外未贴现票据企业债券同比均呈现少增尤其是企业债券同比少增4352亿元拖累较大企业债券融资的走弱一方面是来自理财赎回影响的延续另一方面也是与逐步走低的企业贷款利率相比债券融资性价比明显减弱企业更倾向于使用贷款渠道进行融资甚至包括贷款端虽然企业短贷增量较高但表内票据融资大幅减少二者合计同比仍表现少增在实体修复相对有限下1月存款仍维持高增长M2同比进一步升至126社融与M2增速之差进一步走弱整体来看1月金融数据基本符合我们预期在政策托底支持下前期政策行投放的政策性贷款等对企业中长期贷款的撬动明显近两个月信贷的高增基本均来自这部分贡献但实体整体融资需求的修复并不明显尤其是地产修复不及预期下居民端信贷需求持续偏弱同时融资需求偏低各类资产回报率抬升不明显叠加存款利率的相对刚性存款增长仍偏强展望来看我们认为实体融资需求仍有修复空间尤其是居民端的修复可能仍需以就业和收入信心重建为前提需要时间等待在此期间货币政策仍有必要维持一定的宽松甚至是进一步放松来激发实体融资意愿提升货币流通速度我们认为今年经济修复是大概率事件但经济修复并不意味着利率一定会跟随上行核心还是在于实体需求修复和供给之间的相对平衡如果实体融资需求增长慢于政策资金供给那么从供需角度而言更利于利率的下行而非上行而1月社融与M2增速之差进一步走弱对应着利率理应下行对于存款高增我们认为核心还是在于引导存款利率下降调降存款利率有助于降居民投资存款的性价比因为只有存款利率低于通货膨胀率和其他金融资产收益率的时候居民才有较大动力将存款用于消费或者投资从而鼓励资金流向消费或者其他金融资产这样对经济的刺激力度才会上来对债市而言一方面融资需求起色偏弱下仍需货币政策维持宽松保驾护航政策对债市制约减弱另一方面由于存款利率是债券利率的下限如果今年存款利率能够有所回落那么我们认为存款利率对长端利率的制约有望得到解除债券收益率可能仍有下行空间风险货币政策超预期转紧等