研究报告全文：证券研究报告一级发行回升信用债收益率大多下行信用债回顾20230206-20230210分析师黄伟平S0190514080003罗婷S0190515110001吴鹏S0190520080009研究助理杨雪芳报告日期2023-02-111结论KEYPOINTS一一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升本周信用债共发行172587亿元较上周61921亿元环比上升由于发行量上升本周信用债净融资79229亿元较上周-31491亿元环比上升分产业债和城投债来看本周产业债发行规模80397亿元较上周的26996亿元环比上升本周产业债净融资规模环比上升为35378亿元本周城投债发行规模92190亿元较上周的34925亿元环比上升城投债本周净融资规模环比上升为43851亿元分主体评级看除AA-及以下等级外本周各等级信用债净融资均为正分企业性质看本周央企地方国企和民企信用债净融资分别为10924亿元61620亿元和6685亿元分别较上周环比变化16273亿元81259亿元和13188亿元分地区看本周一级信用债发行主要分布在北京江苏山东等地区整体来看本周各地区信用债发行总量和净融资总量较上周皆有所上升信用债发行和净融资变化幅度较大的地区除发债大省外新增重庆内蒙古等地区信用债投标上限-票面利率越高意味着发行贴近投标下限体现投资者情绪较高信用债认购倍数越大意味着有效认购数越大同样体现投资者情绪较高从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看本周产业债城投债认购热情均有所上升本周信用债一级市场的信用债发行成本环比下降加权票面利率为346而上周为352本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升加权发行期限为158年而上周为130年二二级市场本周信用债收益率大多下行本周信用债收益率大多下行本周各等级各期限城投债收益率均下行其中1年期AA等级下行最为明显1479bp除1年期AAAAA等级中票收益率上行外其余各等级各期限中票收益率均下行其中3年期AA等级下行幅度最大1015bp信用利差方面本周各等级各期限城投债信用利差均收窄其中1年期AA等级收窄最为明显1691bp除1年期AAA等级中票信用利差走阔外其余各等级各期限中票信用利差均收窄其中5年期AA-等级收窄幅度最大1004bp等级利差方面本周3年期和5年期AA等级城投债等级利差收窄3年期和5年期AA-等级城投债等级利差走阔其中5年期AA-等级走阔最为明显300bp5年期AA-等级中票等级利差收窄5年期AA等级中票等级利差不变其余各等级各期限中票等级利差均走阔300bp信用利差历史分位数方面对于城投债当前截至2月10日各期限各等级城投信用利差分位数水平大多位于2012年以来的历史34分位数之上其中1357年期AAA等级和1年期AA等级城投债信用利差处于2012年以来的历史14至34分位数之间其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史34分位数之上对于中票当前各期限各等级中票信用利差大多处在2013年以来的历史14至34分位数之间除5年期AAA3年期AA等级和135年期AA-等级中票信用利差处于2013年以来的历史34分位数之上其余各期限各等级中票信用利差均2处在2013年以来的历史14至34分位数之间结论KEYPOINTS本周资金利率均上行本周短端资金利率和中期资金利率均上行短端资金价格方面R001较上周五上行5040bpR007较上周五上行1695bp中等期限方面3MSHIBOR较上周五上行140bp本周上行120bp央行公开市场操作方面本周累计开展18400亿元逆回购操作有12380亿元逆回购到期央行本周实现净投放6020亿元新增贷款超预期尤其是企业的中长期贷款大幅增长或制约当前的债市情绪最新公布的社融数据中1月新增贷款49万亿元高于普遍的市场预期其中企业中长期贷款投放积极增长35万亿元考虑到自去年底召开的中央经济工作会议更加强调稳增长企业贷款投放相对的前置以及可能带来的拉动效应会是影响市场变动的重要动能尤其是对于债市情绪的制约对于信用债而言考虑到情绪波动的压力偏高等级的套息加杠杆依然是当前较为推荐的策略从本周偏离估值成交情况来看低于估值成交占比的总体水平较上周有所下行占比中枢在456左右上周为555左右低于估值成交中城投债占比较上周有所下行分主体评级来看当前的市场环境下投资者依然偏好高主体评级的产业债本周低于估值成交的AA及以上高主体评级城投债占比较上周有所下行从本周低于估值成交的产业债行业分布来看主要分布在房地产综合非银金融等领域且以AAA及以上优资质主体债券为主从本周低于估值成交的城投债地区分布来看主要分布在江苏山东浙江等地区其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在贵州四川湖北等地区分行政级别来看本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市区县级县级市平台风险提示经济出现超预期变化政策超预期3相关报告年后一级发行冷清持续观察政策促进下地产需求端的变化信用债回顾20230130-20230203节前一级发行回落信用债收益率大多上行信用债回顾20230116-20230120一级发行继续回升关注未来宽信用政策效果和影响信用债回顾20230109-20230113一二级市场皆迎开门红关注个体超预期行为后续演绎信用债回顾20230103-20230106年底一级发行冷清偏短端高等级信用债收益率回落信用债回顾20221226-20221230本周信用市场调整有所缓和关注未来跨年资金压力信用债回顾20221219-20221223一级净融资持续为负信用债收益率仍在上行信用债回顾20221212-20221216多房企响应新五条政策利好但最终情况或存差异信用债回顾20221205-202221209受制于债市调整压力信用债收益率整体上行信用债回顾20221128-202221202地产行业政策和条款频频出台执行情况需进一步关注信用债回顾20221121-202211254目录1一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升51一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升本周信用债共发行172587亿元较上周61921亿元环比上升由于发行量上升本周信用债净融资79229亿元较上周-31491亿元环比上升本周信用债发行量环比上升亿元信用债发行与净融资走势周度亿元20006000172587500015004000300010009219080397792292000619211000438515003537834925269960-10000-5294-2000-26197-500-31491-3000上周本周上周本周上周本周190619092111190119021903190519081910191220012003200420052007200820092011201221012103210421062107210821102201220222042205220722082209221122122301产业债城投债信用债合计发行规模净融资规模信用债发行亿元信用债净融资亿元数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注本报告的信用债统计口径包括公司债企业债中期票据短期融资券定向工具61一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升分产业债和城投债来看本周产业债发行规模80397亿元较上周的26996亿元环比上升本周产业债净融资规模环比上升为35378亿元本周城投债发行规模92190亿元较上周的34925亿元环比上升城投债本周净融资规模环比上升为43851亿元产业债发行与净融资周度亿元城投债发行与净融资周度亿元400025003000200020001500100010000500-10000-2000-500-3000-100021012210190220111901190219041906190719091910191220022003200520062008201020112102210421062107210921112112220222042205220722092212230119011904190619071909191019122002200320052006200820102101210221042106210721092111211222022204220522072209221022122301产业债发行亿元产业债净融资亿元城投债发行亿元城投债净融资亿元数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理71一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升分主体评级看除AA-及以下等级外本周各等级信用债净融资均为正分企业性质看本周央企地方国企和民企信用债净融资分别为10924亿元61620亿元和6685亿元分别较上周环比变化16273亿元81259亿元和13188亿元信用债各主体等级净融资规模亿元信用债各企业性质净融资规模亿元4000信用债4000信用债30003000200020001000100000-1000-1000-2000-2000-3000-3000191021071901190219031905190619081909191220012003200420052007200820092011201221012103210421062108211021112201220222042205220722082209221122122301190621081901190219031905190819091910191220012003200420052007200820092011201221012103210421062107211021112201220222042205220722082209221122122301AAA净融资AA净融资AA净融资AA-及以下净融资中央国有企业地方国有企业民营企业数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理81一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升短融发行规模方面综合和建筑装饰位于前二合计占比近四成本周有15个行业发行短融排名靠前的行业是综合20400亿元建筑装饰15950亿元和交通运输15100亿元中票发行规模方面建筑装饰和交通运输位于前二合计占比超六成本周有4个行业发行中票排名靠前的行业是建筑装饰11061亿元交通运输5600亿元和公用事业5500亿元短融发行规模方面综合和建筑装饰位于前二中票发行规模方面建筑装饰和交通运输位于前合计占比近四成二合计占比超六成本周短融发行主要行业分布单位亿元本周中期票据发行主要行业分布单位亿元传媒食品饮料机械设备综合通信房地产医药生物钢铁公用事业商业贸易建筑材料非银金融交通运输采掘公用事业交通运输建筑装饰建筑装饰综合050100150200250020406080100120数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理91一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升公司债发行规模方面综合和建筑装饰位于前二合计占比超八成本周有6个行业发行公司债排名靠前的行业是综合9990亿元建筑装饰7357亿元和房地产2550亿元企业债发行规模方面本周仅建筑装饰发行企业债500亿元公司债发行规模方面综合和建筑装饰位于前二合计企业债发行规模方面本周仅建筑装饰发行企业占比超八成债500亿元本周公司债发行主要行业分布单位亿元本周企业债发行主要行业分布单位亿元商业贸易纺织服装公用事业建筑装饰房地产建筑装饰综合0204060801001200123456数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理101一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升PPN发行规模方面建筑装饰和综合位于前二合计占比近八成本周有5个行业发行PPN排名靠前的行业是建筑装饰4530亿元综合2250亿元和房地产1200亿元PPN发行规模方面建筑装饰和综合位于前二合计占比近八成本周PPN发行主要行业分布单位亿元非银金融交通运输房地产综合建筑装饰05101520253035404550数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理111一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升信用债各地区发行占比环比变化情况地区上周本周周度变动分地区看本周一级信用债发行主要分山东省168569河南省003838布在北京江苏山东等地区湖北省164932江西省003232各省份发行占比情况的环比变化来看上海346227四川省073426山东河南湖北等地区占比较上周有广东省416726陕西省052217所提升北京重庆江苏等地区占比河北省001212较上周有所下降湖南省071812广西壮族自治区000909新疆维吾尔自治区061206各省份净融资情况的环比变化来看江安徽省101606苏山东浙江等地区净融资较上周环辽宁省000606山西省161801比上升云南内蒙古吉林等地区净甘肃省000000贵州省000000融资为负海南省000000黑龙江省000000整体来看本周各地区信用债发行总量吉林省000000内蒙古自治区000000和净融资总量较上周皆有所上升信用宁夏回族自治区000000债发行和净融资变化幅度较大的地区除青海省000000西藏自治区0800-08发债大省外新增重庆内蒙古等地区云南省2106-15浙江省7661-16福建省8558-27天津5628-28江苏省169136-33重庆6724-44北京358209-150数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理121一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升信用债各地区发行对比情况亿元上周本周周度变动地区城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计北京015861021900302388503530030008000240000013400山东省001001000836253501436083602500250000013360江苏省10123020103231768105250229317558000505000012608广东省10001525002252511551135012502500110040008850上海1560021001577125010450000710012500008350湖北省10000100022595010082591259500010000007259河南省00000005501006500550000010000006500浙江省26602004660700325010250434000012500005590江西省0000000523020543052300002000005430四川省45000450571000571052600000000005260福建省604605200540440980048000002000004600陕西省300030070300370040000030000003400湖南省400040020700103070167000000010002670安徽省303060027000270024000003000002100河北省000000021000210021000000000002100山西省00100100000300300000000020000002000新疆维吾尔自治区35000350204000204016900000000001690广西壮族自治区00000005509014505500009000001450天津34300034302692000469074020000000001260辽宁省000000001000100000010000000001000甘肃省00000000000000000000000000000贵州省00000000000000000000000000000海南省00000000000000000000000000000黑龙江省00000000000000000000000000000吉林省00000000000000000000000000000内蒙古自治区00000000000000000000000000000宁夏回族自治区00000000000000000000000000000青海省00000000000000000000000000000重庆359300525411826570134039979360001340525121云南省1290001290100001000290000000000290西藏自治区00505000000000000000500000500数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理131一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升信用债各地区净融资对比情况亿元上周本周周度变动地区城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计江苏省-5725000-400-2854-89795240-1000355000077901096510003950285416769山东省-970000-1400000-2370746025005000001046084302500190000012830浙江省-68550002000-300-515545800002350-70062301143500035040011385北京00011805378-690586830001900800000012900300072026226907032湖北省-795-595-640000-2030-1071500010000004929276559516400006959江西省-3990000000000-39902668000200000286866580002000006858上海1500-2900-800-1600-38000002930250-150303015005830105014506830四川省-3336000-500000-38362824000000000282461600005000006660河南省-1206000000000-12064685000500000518558910005000006391湖南省-3130000-700000-3830115000000010002150428000070010005980广东省500-1434-2000-1384-4318-2250-1006002430510512750428200256895369陕西省-500000-780000-128062000030000003620112000037800004900新疆维吾尔自治区-650000000000-6502040000-050000199026900000500002640河北省0000000000000002100000000000210021000000000002100山西省000000100000010000000003000000300000000020000002000安徽省-1160000300000-8601510000-300-100111026700006001001970辽宁省-712000000000-7120001000000000100071210000000001712福建省-6600004600-15037904500-4002000-6705430516040026005201640天津270-1000000000-73079000000000079052010000000001520云南省000-1400000000-1400-1100000000000-110011001400000000300宁夏回族自治区-170000000000-170000000000000000170000000000170甘肃省000000000000000000000000000000000000000000000海南省000000000000000000000000000000000000000000000黑龙江省000000000000000000000000000000000000000000000青海省000000000000000000000000000000000000000000000贵州省-630000000000-630-635000000000-635005000000000005西藏自治区000000500000500000000000000000000000500000500广西壮族自治区000000000000000-950000400000-550950000400000550吉林省000000000000000-700000000000-700700000000000700内蒙古自治区000000000000000-1000000000000-100010000000000001000重庆20230000004752498-08300013400001257210600013404751241数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理141一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升信用债投标上限-票面利率越高意味着发行贴近投标下限体现投资者情绪较高信用债认购倍数越大意味着有效认购数越大同样体现投资者情绪较高从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看本周产业债城投债认购热情均有所上升信用债投标上限-票面利率5dma分产业和城信用债认购倍数5dma分产业和城投年投080220702060050180401603014020120100001产业城投产业城投数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理151一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升本周信用债一级市场的信用债发行成本环比下降加权票面利率为346而上周为352本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升加权发行期限为158年而上周为130年信用债发行期限分布年亿元信用债发行票面利率分布亿元600035600054550003500042535400040002330003000251522000200011511000051000050000221022112001200220032004200520072008200920102011201221012103210421052106210721082110211121122201220322042205220622072208221223012207220820012002200320042005200720082009201020112012210121032104210521062107210821102111211222012203220422052206221022112212230101122335577加权期限年右轴04455667788加权票面利率右轴数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理161一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升本周城投债的加权发行期限环比上升产业债的加权发行期限环比上升本周城投债的加权发行利率环比下降产业债的加权发行利率环比上升城投产业债加权发行利率城投产业债加权发行期限年700600600500500400400300300200200100100000000城投债加权票面利率产业债加权票面利率加权票面利率城投债加权期限产业债加权期限加权期限17数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理目录2二级市场本周信用债收益率大多下行181二级市场本周信用债收益率大多下行本周信用债收益率大多下行本周各等级各期限城投债收益率均下行其中1年期AA等级下行最为明显1479bp除1年期AAAAA等级中票收益率上行外其余各等级各期限中票收益率均下行其中3年期AA等级下行幅度最大1015bp本周信用债收益率大多下行城投债收益率周度变动bp中票收益率周度变动bp中票1Y中票3Y中票5Y城投1Y城投3Y城投5Y城投7Y402204268410612814101612AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理191二级市场本周信用债收益率大多下行信用利差方面本周各等级各期限城投债信用利差均收窄其中1年期AA等级收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