一、中债估值曲线体系下的利差观察
　　本周信用债信用利差表现分化，其中1年期信用债信用利差大多收窄，3年期、5年期信用债信用利差大多走阔。节后第一周，市场仍然缺乏主线，节前债市对基本面修复的利空过于担忧，本周市场情绪出现一定修复。各品种信用债收益率也大多下行，但信用利差走势分化，短久期信用债表现更加亮眼。从估值+流动性+资金面的角度来看，对于交易盘来说，当前阶段建议更多关注中高等级、偏短久期信用债的套息加杠杆策略。
　　等级利差方面，本周信用债等级利差表现分化。
　　期限利差方面，本周信用债期限利差大多走阔。整体来看，当前期限利差仍处于相对较高位置，对于负债端稳定、对估值波动相对不敏感的机构来说，高等级拉久期策略依然是不错的选择。
　　二、兴证固收产业债和城投债信用利差指数构建与观察
　　产业债：本周各等级各行业产业债信用利差皆收窄；分企业类型来看，各企业类型产业债信用利差皆有所收窄。关注产业债中景气度较好的煤炭等行业；地产债方面，持续关注政策落地效果（尤其是地产需求端的变化），跟踪头部民企地产债的投资者情绪变化。
　　钢铁&煤炭：本周各等级钢铁和煤炭开采行业信用利差皆收窄。
　　建材&化工：本周各等级建筑材料和化工行业信用利差皆收窄。
　　房地产：本周各等级房地产中票信用利差皆收窄；除AA级外，各等级房地产公司债信用利差皆有所走阔。分企业性质来看，本周各企业类型的房地产公司债信用利差皆有所收窄。
　　城投债：本周各等级各地区城投债信用利差大多收窄；各等级城投债信用利差皆收窄。2022年以来城投负面事件有所增多，城投领域防风险的重要性在提升，短久期下沉策略的性价比在下降，但可以在控制好久期的情况下适当博弈超额价值。
　　天津&云南：本周除AAA等级天津城投外，各等级天津城投和云南城投信用利差皆收窄。
　　山西&山东：本周各等级山西城投信用利差皆收窄，除AA+等级外各等级山东城投信用利差皆收窄。
　　湖北&河南：本周各等级湖北城投和河南城投信用利差皆收窄。
　　四川&重庆：本周各等级四川城投和重庆城投信用利差皆收窄。
　　江苏&浙江：本周各等级江苏城投和浙江城投信用利差皆收窄。
　　三、兴证固收信用债品种利差指数构建与观察
　　一般企业永续债：
　　从信用利差来看，本周AAA级和AA级产业债、AA+级城投债信用利差皆收窄，AAA级城投债、AAA和AA级产业债信用利差皆走阔。
　　从超额利差来看，本周除AA级产业债以外，其余各类一般企业永续债超额利差皆走阔。
　　银行永续债/二级资本债：
　　本周除AA级银行二级资本债外，各等级各类型银行永续债和银行二级资本债信用利差皆有所收窄。
　　本周除AA级银行二级资本债外，各等级各类型银行永续债和银行二级资本债超额利差皆有所收窄。
　　证券/保险公司次级债：
　　证券公司次级债：本周各等级证券公司次级债（不含永续债）的信用利差和超额利差皆有所收窄。
　　证券公司永续债：本周各等级证券公司永续债的信用利差和超额利差皆有所收窄。
　　保险公司次级债：本周各等级保险公司次级债的信用利差和超额利差皆有所收窄。
　　由于银行二永债具有利率波动“放大器”属性，投资者可以积极跟踪其估值变动，把握市场情绪的边际变化。
　　各品种信用债收益率也大多下行，但信用利差走势分化，短久期信用债表现更加亮眼。宽信用初期，央行大概率不会明显收紧流动性，资金利率中枢可能不会明显上行，短端风险不大。对于信用债，当前中高等级（隐含评级AA及以上）+偏短久期（期限在2年以内）信用债的套息空间仍在，中高等级、偏短久期信用债的套息加杠杆策略或是该阶段的占优策略；对于配置盘来说，当前期限利差仍处于相对较高位置，高等级拉久期策略依然是不错的选择。
　　从信用债品种来看，可以重点关注优资质银行二永债（尤其是二级资本债）的参与机会，拥有“安全性高+有品种溢价+流动性好”等优势，兼具配置价值和交易价值，同时需要特别关注隐含评级AA及以下中低等级、中小银行二永债行权期不赎回的风险。
　　注：考虑春节假期因素影响，本文利差周度变化为本周五（2月3日）和上上周五（1月20日）进行对比，特此说明。
　　风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期。

研究报告全文：证券研究报告节后短久期信用债表现亮眼期限利差持续陡峭利差周度全跟踪20230130-20230203分析师黄伟平S0190514080003吴鹏S0190520080009研究助理杨雪芳报告发布日期2023-02-051各类信用债利差表现周度跟踪框架中债估值曲线体系下的利差观察兴证固收利差指数观察钢铁煤炭信用利差重点行业观察利建材化工产业债分行业信用利差等级利差差房地产公司债类型外部评级AAAAAAA期限利差天津云南中票利山西山东中票差跟城投债分地区重点地区观察湖北河南城投债踪四川重庆江苏浙江非公开债产业类品一般企业永续债可续期债永续债种城投类信用中银行永续债利债ABS信用债品种银行资本补充债券差隐银行二级资本债含银行二级资本债超证券公司次级债额评利级银行永续债券商保险次级债证券公司永续债差保险公司次级债2数据来源兴业证券经济与金融研究院整理结论KEYPOINTS一中债估值曲线体系下的利差观察本周信用债信用利差表现分化其中1年期信用债信用利差大多收窄3年期5年期信用债信用利差大多走阔节后第一周市场仍然缺乏主线节前债市对基本面修复的利空过于担忧本周市场情绪出现一定修复各品种信用债收益率也大多下行但信用利差走势分化短久期信用债表现更加亮眼从估值流动性资金面的角度来看对于交易盘来说当前阶段建议更多关注中高等级偏短久期信用债的套息加杠杆策略等级利差方面本周信用债等级利差表现分化期限利差方面本周信用债期限利差大多走阔整体来看当前期限利差仍处于相对较高位置对于负债端稳定对估值波动相对不敏感的机构来说高等级拉久期策略依然是不错的选择二兴证固收产业债和城投债信用利差指数构建与观察产业债本周各等级各行业产业债信用利差皆收窄分企业类型来看各企业类型产业债信用利差皆有所收窄关注产业债中景气度较好的煤炭等行业地产债方面持续关注政策落地效果尤其是地产需求端的变化跟踪头部民企地产债的投资者情绪变化钢铁煤炭本周各等级钢铁和煤炭开采行业信用利差皆收窄建材化工本周各等级建筑材料和化工行业信用利差皆收窄房地产本周各等级房地产中票信用利差皆收窄除AA级外各等级房地产公司债信用利差皆有所走阔分企业性质来看本周各企业类型的房地产公司债信用利差皆有所收窄城投债本周各等级各地区城投债信用利差大多收窄各等级城投债信用利差皆收窄2022年以来城投负面事件有所增多城投领域防风险的重要性在提升短久期下沉策略的性价比在下降但可以在控制好久期的情况下适当博弈超额价值天津云南本周除AAA等级天津城投外各等级天津城投和云南城投信用利差皆收窄山西山东本周各等级山西城投信用利差皆收窄除AA等级外各等级山东城投信用利差皆收窄湖北河南本周各等级湖北城投和河南城投信用利差皆收窄四川重庆本周各等级四川城投和重庆城投信用利差皆收窄江苏浙江本周各等级江苏城投和浙江城投信用利差皆收窄3结论KEYPOINTS三兴证固收信用债品种利差指数构建与观察一般企业永续债从信用利差来看本周AAA级和AA级产业债AA级城投债信用利差皆收窄AAA级城投债AAA和AA级产业债信用利差皆走阔从超额利差来看本周除AA级产业债以外其余各类一般企业永续债超额利差皆走阔银行永续债二级资本债本周除AA级银行二级资本债外各等级各类型银行永续债和银行二级资本债信用利差皆有所收窄本周除AA级银行二级资本债外各等级各类型银行永续债和银行二级资本债超额利差皆有所收窄证券保险公司次级债证券公司次级债本周各等级证券公司次级债不含永续债的信用利差和超额利差皆有所收窄证券公司永续债本周各等级证券公司永续债的信用利差和超额利差皆有所收窄保险公司次级债本周各等级保险公司次级债的信用利差和超额利差皆有所收窄由于银行二永债具有利率波动放大器属性投资者可以积极跟踪其估值变动把握市场情绪的边际变化各品种信用债收益率也大多下行但信用利差走势分化短久期信用债表现更加亮眼宽信用初期央行大概率不会明显收紧流动性资金利率中枢可能不会明显上行短端风险不大对于信用债当前中高等级隐含评级AA及以上偏短久期期限在2年以内信用债的套息空间仍在中高等级偏短久期信用债的套息加杠杆策略或是该阶段的占优策略对于配置盘来说当前期限利差仍处于相对较高位置高等级拉久期策略依然是不错的选择从信用债品种来看可以重点关注优资质银行二永债尤其是二级资本债的参与机会拥有安全性高有品种溢价流动性好等优势兼具配置价值和交易价值同时需要特别关注隐含评级AA及以下中低等级中小银行二永债行权期不赎回的风险注考虑春节假期因素影响本文利差周度变化为本周五2月3日和上上周五1月20日进行对比特此说明风险提示经济出现超预期变化政策超预期4相关报告节前信用利差走势分化短久期信用债表现更加抗跌利差周度全跟踪20230116-20230120信用利差大多走阔高等级信用债调整幅度更大利差周度全跟踪20230109-20230113信用利差整体收窄短久期信用债表现更加亮眼利差周度全跟踪20230103-20230106理财赎回压力继续缓和高等级信用债表现更加亮眼利差周度全跟踪20221226-20221230理财赎回压力有所缓解但信用利差仍被动走阔利差周度全跟踪20221219-20221223理财赎回压力仍在信用利差调整延续利差周度全跟踪20221212-20221216理财赎回冲击下信用利差继续大幅调整利差周度全跟踪20221205-20221209信用利差整体走阔关注高等级短久期信用债性价比利差周度全跟踪20221128-2022122负反馈有所缓和高等级短久期信用债表现更优利差周度全跟踪20221121-20221125信用债跌出性价比利差周度全跟踪20221114-202211185目录中债估值曲线体系下的利差观察兴证固收利差指数观察钢铁煤炭信用利差重点行业观察利建材化工产业债分行业信用利差等级利差差房地产公司债类型外部评级AAAAAAA期限利差天津云南中票利山西山东中票差跟城投债分地区重点地区观察湖北河南城投债踪四川重庆江苏浙江非公开债产业类品一般企业永续债可续期债永续债种城投类信用中银行永续债利债ABS信用债品种银行资本补充债券差隐银行二级资本债含银行二级资本债超证券公司次级债额评利级银行永续债券商保险次级债证券公司永续债差保险公司次级债61信用利差本周信用债信用利差表现分化本周信用债信用利差表现分化其中1年期信用债信用利差大多收窄3年期5年期信用债信用利差大多走阔中票信用利差3年期BP城投债信用利差3年期BP450600400500350300400250300200150200100100500012-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-0112-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-01中债中短期票据信用利差AAA3年中债中短期票据信用利差AA3年中债城投债信用利差AAA3年中债城投债信用利差AA3年中债中短期票据信用利差AA3年中债中短期票据信用利差AA-3年中债城投债信用利差AA3年中债城投债信用利差AA-3年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理71信用利差本周信用债信用利差表现分化分品种以3年期为例来看本周各等级银行永续债信用利差皆收窄其他各品种信用利差大多走阔产业类非公开债信用利差3年期BP城投类非公开债信用利差3年期BP500600450500400350400300250300200200150100100500014-0615-0115-0816-0316-1017-0517-1218-0719-0219-0920-0420-1121-0622-0122-0814-0615-0115-0816-0316-1017-0517-1218-0719-0219-0920-0420-1121-0622-0122-08中债非公开发行产业债信用利差AAA3年中债非公开发行产业债信用利差AA3年中债非公开发行城投债信用利差AAA3年中债非公开发行城投债信用利差AA3年中债非公开发行产业债信用利差AA3年中债非公开发行产业债信用利差AA-3年中债非公开发行城投债信用利差AA3年中债非公开发行城投债信用利差AA-3年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理81信用利差本周信用债信用利差表现分化分品种以3年期为例来看本周各等级银行永续债信用利差皆收窄其他各品种信用利差大多走阔产业类永续债信用利差3年期BP城投类永续债信用利差3年期BP30030025025020020015015010010050500015-0916-0316-0917-0317-0918-0318-0919-0319-0920-0320-0921-0321-0922-0322-0915-0916-0316-0917-0317-0918-0318-0919-0319-0920-0320-0921-0321-0922-0322-09中债可续期产业债信用利差AAA3年中债可续期产业债信用利差AA3年中债可续期城投债信用利差AAA3年中债可续期城投债信用利差AA3年中债可续期产业债信用利差AA3年中债可续期城投债信用利差AA3年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理91信用利差本周信用债信用利差表现分化分品种以3年期为例来看本周各等级银行永续债信用利差皆收窄其他各品种信用利差大多走阔ABS信用利差3年期BP银行二级资本债信用利差3年期BP30025025020020015015010010050500012-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-0118-1219-0419-0819-1220-0420-0820-1221-0421-0821-1222-0422-0822-12中债资产支持证券信用利差AAA3年中债资产支持证券信用利差AA3年中债商业银行二级资本债信用利差AAA-3年中债商业银行二级资本债信用利差AA3年中债资产支持证券信用利差AA3年中债资产支持证券信用利差AA-3年中债商业银行二级资本债信用利差AA3年中债商业银行二级资本债信用利差AA-3年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理101信用利差本周信用债信用利差表现分化分品种以3年期为例来看本周各等级银行永续债信用利差皆收窄其他各品种信用利差大多走阔银行永续债信用利差3年期BP35030025020015010050021-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-12中债商业银行无固定期限资本债行权信用利差AAA-3年中债商业银行无固定期限资本债行权信用利差AA3年中债商业银行无固定期限资本债行权信用利差AA3年中债商业银行无固定期限资本债行权信用利差AA-3年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理111信用利差本周信用债信用利差表现分化在当前的市场环境下信用分层愈加明显各信用债品种当前中债信用利差与历史分位数202302031年期3年期5年期当前值BPAAAAAAAAA-AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-中票399851778777330775291867512975372756500103331503339333城投债44895749934933049501388061365642256649993991544944149非公开产业债577810377141773947776791387518675436759334155332073345733非公开城投债68819349132494084979061270617656510569401132991944952949可续期产业债69771087714477114751487518775129331653320833可续期城投债84971089716697102061600620906124991659922699ABS4601730111153170814257936213503182255645100381380119116银行二级资本债5143620411421186217405914615350231508887103751697325173银行永续债66188259140592295910621121931809327493122121412021020304201年期3年期5年期历史分位数AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-中票230014703050944072507210727097708040754071009890城投债234025204400955040406620696097105990614069309790非公开产业债89023102330856031706770619098005910739058709800非公开城投债212021902790974028605340647099404710503067709990可续期产业债301030401970909072004660979073304590可续期城投债306028404130559084207410883080306580ABS115014301990658012901610463063702420245050206990银行二级资本债3850492081609680673077009710100008550834097609980银行永续债808089308980939090409120959095909230969099109910数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注银行二级资本债和永续债AAA项下对应为AAA-级历史分位数为2012年有数据以来的数值121信用利差本周信用债信用利差表现分化各信用债品种近1周近1月近半年和近1年中债信用利差变动202302031年期3年期5年期利差变动BPAAAAAAAAA-AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-中票-164-563-963-6636685687681068048048048348城投债-360-862-1162-862-030-130070670-108-308192692非公开产业债-163-363-963-6633686687681068048148048348非公开城投债-362-862-1262-1062-030-030070670-108-208192692近1周可续期产业债137-263-7634689681068048348348可续期城投债-462-1262-562-030170470292-008792ABS004047047047644644644687349349349478银行二级资本债-986-1111-912-312-1056-398702802124-104-104096银行永续债-1157-957-857-857-921-720-820-820-376-376124124中票-220-2020-2920-2320-660-1061-1261-861-312-612-412188城投债-1275-2477-4577-1877-1816-2215-2515-815-117-1317-517883非公开产业债-220-320-1320-2320-961-061-661-861-312388188188非公开城投债-677-2177-4077-2777-1715-1615-2015-715-017-717-017983近1月可续期产业债-1920-1620-1820639-161-1611188288688可续期城投债-1977-3077-3377-2115-1615-915383-517983ABS129385858429-618-146240283005347390690银行二级资本债-1010-782-184716-861-6446581558-015-02111792479银行永续债-2086-1486-686-986-1254-65424624609389527952795中票8026062906350630004199619967992390383235324132城投债1039153542356435229049888388121881638303660367736非公开产业债130638065306420632996099789974992932573252324832非公开城投债2235343570357635338865889988134882436443665369036近半年可续期产业债280645065006739984998099703263325032可续期城投债3183438387835088968812588453669369036ABS-0116621047179016372100253027161925183314471874银行二级资本债132620916289768942395420102271212730204051894911149银行永续债192930266526512664367538110381003853616762112629962中票-927-82516752375207436713171387183522738731573城投债-886-5861714221413373238603810238768126945697469非公开产业债-132514752275257521715971407142711373447317731973非公开城投债614201446146114173846387538140382691769516910369近1年可续期产业债47529753375627176714971517360732673可续期城投债156225626562433879388538356952697069ABS-2459-2197-2741-1099-682-659-1036-313-551-771-1105-600银行二级资本债-783080389710972639418689906090227030588156535613银行永续债-48980843082408466059659565786540815583102837983数据来源Wind银行二级资本债和永续债AAA项下对应为AAA-级兴业证券经济与金融研究院整理2等级利差本周信用债等级利差表现分化等级利差方面本周信用债等级利差表现分化各信用债品种当前中债等级利差与历史分位数202302031年期3年期5年期当前值BPAA减AAAAA减AAAAA-减AAAAA减AAAAA减AAAAA-减AAAAA减AAAAA减AAAAA-减AAA中票117947792907933847684319843833853332833城投债126048602856037938643372432900895037650非公开产业债45998399336996196109963599661991139936399非公开城投债2468636833968480097504315038981004843548可续期产业债390075003400730036007900可续期城投债24008200580010700410010200ABS270065521248051059246139684393815613471银行二级资本债106162781347817417945157451488808616286银行永续债1641744116341157274721687219088808182081年期3年期5年期历史分位数AA减AAAAA减AAAAA-减AAAAA减AAAAA减AAAAA-减AAAAA减AAAAA减AAAAA-减AAA中票104049409820680069109970618051209990城投债444065409740729079309940602070209960非公开产业债7730729098309610806010000746060509990非公开城投债4360661098708890848099905280735010000可续期产业债572040803160252020501160可续期城投债445069309020741062605910ABS439068209920882084609940464036205170银行二级资本债77309900999096201000010000706099609970银行永续债1000087901000010000896010000989089809040数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注银行二级资本债和永续债AAA项下对应为AAA-级历史分位数为2012年有数据以来的数值142等级利差本周信用债等级利差表现分化各信用债品种近1周近1月近半年和近1年中债等级利差变动202302031年期3年期5年期利差变动BPAA减AAAAA减AAAAA-减AAAAA减AAAAA减AAAAA-减AAAAA减AAAAA减AAAAA-减AAA中票-399-799-499-100100400000000300城投债-502-802-502-100100700-200300800非公开产业债-200-800-500300400700100000300非公开城投债-500-900-700000100700-100300800近1周可续期产业债-400-900500600300300可续期城投债-800-100200500-300500ABS043043043000000043000000129银行二级资本债-12507467465817581858-228-228-028银行永续债200300300201101101000500500中票-1800-2700-2100-401-601-201-300-100500城投债-1202-3302-602-399-6991001-1200-4001000非公开产业债-100-1100-2100900300100700500500非公开城投债-1500-3400-2100100-3001000-7000001000近1月可续期产业债300100-800-800-900-500可续期城投债-1100-14005001200-900600ABS256729300472858901342385685银行二级资本债228826172621715192419-00611942494银行永续债600140011006001500150080227022702中票-19621042704119931993799144211421742城投债49631965396269860989898139843986098非公开产业债250040002900280046004200280023001900非公开城投债1200480054003200660010100200041006600近半年可续期产业债170022001100700-700-2000可续期城投债120056004600750024004500ABS673105818014638931079-092-478-051银行二级资本债76549636363118159887888103159298129银行永续债109745973197110246023602140159014601中票102260233021597109717971438038738城投债3002600310019014701890150138016701非公开产业债2800360039003800190021003100400600非公开城投债14004000550029005800123001500490010100近1年可续期产业债250029001400-1300900-2500可续期城投债100050003600420017003500ABS262-2821360023-354369-220-554-049银行二级资本债8634680188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