一级发行回顾：2022年二级资本债供给放量，永续债发行缩减。国有大行为主要供给方，流动性稳健。（1）二级资本债全年共发行9108亿元，同比增长48.1%，发行人以国有行为主，城商行、股份行为辅。国有行、城商行、股份行、农商行发行二级资本债规模分别为6600亿元、1000亿元、1104亿元和403.55亿元，同比分别变动+65.0%、-12.3%和+69.3%和+12.5%，国有及城商行发行增量较多。（2）净融资分类型看，除股份行外二级资本债均融资流入。国有行净融资流入2940亿元，同比增加1220亿元；股份行净融资流出559亿元，同比下降675亿元；城商行净融资流入16.5亿元，同比上行272亿元；农商行净融资流入75.4亿元，同比上行135亿元。（3）银行永续债全年发行金额2806亿元，同比下降51.7%，其中国有行、城商行、股份行、农商行发行永续债规模分别为2000亿元、100亿元、661亿元和45亿元，同比均下降，降幅分别为51.7%、29.0%、93.2%和74.7%。永续债暂无到期，净融资量与发行量等同。（4）从发行节奏看，二级资本债供给大月主要由大行发行驱动，大行1月、6月、11月发行较多。区域性银行发行主要在7-8月以及12月。永续债方面，1-4月、8-9月为国有大行发行高峰。城商行发行主要集中在下半年。
　　2022年二级资本债不赎回事件汇总：部分城农商行已发生二级资本债不赎回情况，不行使赎回权将对估值带来较大波动。2022年二级资本债公告不赎回债券共有24只，共涉及20家发债城农商行，其中包括16家农商行、4家城商行。不赎回债券余额合计为110.6亿元。除17滨海农商二级01、17抚顺银行二级、17朝阳银行二级对应的三家银行外，其余17家银行均为2022年首次到期不赎回主体。整体来看，发生不赎回事件的二级资本债评级主要分布在A+、AA+和AA评级。山西银行（主体评级AAA）、营口银行（评级AA+）为2022年首次发生不赎回的城商行。其中，山西银行为新设合并成立，承接了原晋城银行的债务，2022年4月决定对原晋城银行在2017年发行的二级资本债不行使赎回选择权。辽宁省的营口银行首次发生不赎回，我们在2022年12月30日发布的《辽宁省二级资本债观察：不赎回存风险，整合进行时》对于辽宁省发债银行进行梳理，其中营口银行存在资产质量较差、同业负债占比偏高的问题。
　　分区域看，2022年发生不赎回的银行集中在辽宁、山东、天津等省份。（1）辽宁省：营口银行、抚顺银行、朝阳银行三家城商行发生不赎回，其中抚顺银行、朝阳银行均在2021年已有资本债不赎回。（2）山东省：年内不赎回主体均为农商行，包括山东齐河农商行、山东莒县农商行、山东安丘农商行、山东广饶农商行、山东龙口农商行和山东荣成农商行，均在22年首次不赎回。除山东广饶农商行缺失数据外，其他主体的21年末资本充足率均在11.2%-11.8%不等，面临一定资本补充压力。（3）天津：不赎回主体为天津滨海农商行，此前已发生不赎回事件。（4）山西省：山西银行、山西运城农商行为2022年首次不赎回的主体。（5）吉林省：吉林蛟河农商行在年内发生两次不赎回，其资本充足水平极低，21年末资本充足率为1.7%。延边农商行发生三次不赎回。（6）安徽省：2022年不赎回主体包括阜阳颍东农商行、铜陵农商行、滁州皖东农商行。（7）湖北十堰农商行、青海大通农商行在年内发生首次不赎回。
　　二级市场利差复盘：2022年末的利率调整中，金融债信用利差也发生大幅调整，回溯二永债2022年利差走势，可分为三个阶段。1.第一阶段（1-4月）：债市震荡承压，二级资本债利差震荡为主。春节后各地房地产政策有所松动，市场宽信用预期四起，多数信用债品种利差均有所上行，商业银行二级资本债利差同样逐渐走扩，5年期AAA级二级资本债利差3月末较年初走扩30BP以上，4月开始全国疫情多点爆发，以上海等华东区域为主，基本面数据出现更大的不确定性，经济动力不足，货币政策取向纠结，债市预期反复，二级资本债利差中枢逐渐下行。2.第二阶段（5-7月）：中美货币政策分化下的债市预期反复，二永债利差先上后下。海外持续强劲加息，同时疫情形式逐渐趋于改善，经济预期明显改善，二级资本债利差从4月低点逐步上行，中短期上行节奏早于长期。7月国内疫情反复，同时出现楼市短贷蔓延，引发市场悲观预期升温，中短期二永债利差再度下行。3.第三阶段（8月-12月）：地产“三支箭”、疫情政策优化、理财赎回等多重因素引发利差走扩。8月后全国疫情防控形势逐渐稳定，超预期降息后债市对利空因素明显更加敏感，中债担保发债等地产支持政策频频出台，宽信用预期再起，但经济数据表现偏弱，二级资本债在这期间利差震荡探底。11月债市调整后理财大量赎回加剧债市波动，二级资本债利差大幅上行，均走扩至年内高点。站在2023年初，二永债相对其他信用债的利差抬升至较高位。
　　2023年二永债展望：利差抬升后暂未见趋势反转机会，流动性为上。本轮赎回冲击中，国有行、股份行二永债的信用风险溢价较窄，受到利率波动的冲击更加直接和迅速，近期虽有一定行情修复，但2023年年利率调整压力仍存，预计中

研究报告全文：债券研究2023年02月05日二永债利差重回高位关注配置价值债券金融债2022年回顾及2023年展望研本期投资提示究相关研究一级发行回顾2022年二级资本债供给放量永续债发行缩减国有大行为主要供给方流动性稳健1二级资本债全年共发行9108亿元同比增长481发行人以国有行为主城商行股份行为辅国有行城商行股份行农商行发行二级资本债规模分别为6600亿元1000亿元1104亿元和40355亿元同比分别变动650-123和693和125国有及城商行发行增量较多2净融资分类型看除股份行外二级资本债均融资流入国有行净融资流入2940亿元同比增加1220亿元股份行净融资流出559亿元同比下降675亿元城商行净融资流入165亿元同比证券分析师上行272亿元农商行净融资流入754亿元同比上行135亿元3银行永续债全年发行金额2806亿元同比下降证孟祥娟A0230511090004517其中国有行城商行股份行农商行发行永续债规模分别为2000亿元100亿元661亿元和45亿元同比券mengxjswsresearchcom均下降降幅分别为517290932和747永续债暂无到期净融资量与发行量等同4从发行节奏看研研究支持二级资本债供给大月主要由大行发行驱动大行1月6月11月发行较多区域性银行发行主要在7-8月以及12月究王雪蓉A0230121070002永续债方面1-4月8-9月为国有大行发行高峰城商行发行主要集中在下半年报wangxrswsresearchcom告2022年二级资本债不赎回事件汇总部分城农商行已发生二级资本债不赎回情况不行使赎回权将对估值带来较大波动联系人2022年二级资本债公告不赎回债券共有24只共涉及20家发债城农商行其中包括16家农商行4家城商行不赎回王雪蓉862123297818债券余额合计为1106亿元除17滨海农商二级0117抚顺银行二级17朝阳银行二级对应的三家银行外其余17家银行均为2022年首次到期不赎回主体整体来看发生不赎回事件的二级资本债评级主要分布在AAA和AA评级wangxrswsresearchcom山西银行主体评级AAA营口银行评级AA为2022年首次发生不赎回的城商行其中山西银行为新设合并成立承接了原晋城银行的债务2022年4月决定对原晋城银行在2017年发行的二级资本债不行使赎回选择权辽宁省的营口银行首次发生不赎回我们在2022年12月30日发布的辽宁省二级资本债观察不赎回存风险整合进行时对于辽宁省发债银行进行梳理其中营口银行存在资产质量较差同业负债占比偏高的问题分区域看2022年发生不赎回的银行集中在辽宁山东天津等省份1辽宁省营口银行抚顺银行朝阳银行三家城商行发生不赎回其中抚顺银行朝阳银行均在2021年已有资本债不赎回2山东省年内不赎回主体均为农商行包括山东齐河农商行山东莒县农商行山东安丘农商行山东广饶农商行山东龙口农商行和山东荣成农商行均在22年首次不赎回除山东广饶农商行缺失数据外其他主体的21年末资本充足率均在112-118不等面临一定资本补充压力3天津不赎回主体为天津滨海农商行此前已发生不赎回事件4山西省山西银行山西运城农商行为2022年首次不赎回的主体5吉林省吉林蛟河农商行在年内发生两次不赎回其资本充足水平极低21年末资本充足率为17延边农商行发生三次不赎回6安徽省2022年不赎回主体包括阜阳颍东农商行铜陵农商行滁州皖东农商行7湖北十堰农商行青海大通农商行在年内发生首次不赎回二级市场利差复盘2022年末的利率调整中金融债信用利差也发生大幅调整回溯二永债2022年利差走势可分为三个阶段1第一阶段1-4月债市震荡承压二级资本债利差震荡为主春节后各地房地产政策有所松动市场宽信用预期四起多数信用债品种利差均有所上行商业银行二级资本债利差同样逐渐走扩5年期AAA级二级资本债利差3月末较年初走扩30BP以上4月开始全国疫情多点爆发以上海等华东区域为主基本面数据出现更大的不确定性经济动力不足货币政策取向纠结债市预期反复二级资本债利差中枢逐渐下行2第二阶段5-7月中美货币政策分化下的债市预期反复二永债利差先上后下海外持续强劲加息同时疫情形式逐渐趋于改善经济预期明显改善二级资本债利差从4月低点逐步上行中短期上行节奏早于长期7月国内疫情反复同时出现楼市短贷蔓延引发市场悲观预期升温中短期二永债利差再度下行3第三阶段8月-12月地产三支箭疫情政策优化理财赎回等多重因素引发利差走扩8月后全国疫情防控形势逐渐稳定超预期降息后债市对利空因素明显更加敏感中债担保发债等地产支持政策频频出台宽信用预期再起但经济数据表现偏弱二级资本债在这期间利差震荡探底11月债市调整后理财大量赎回加剧债市波动二级资本债利差大幅上行均走扩至年内高点站在2023年初二永债相对其他信用债的利差抬升至较高位2023年二永债展望利差抬升后暂未见趋势反转机会流动性为上本轮赎回冲击中国有行股份行二永债的信用风险溢价较窄受到利率波动的冲击更加直接和迅速近期虽有一定行情修复但2023年年利率调整压力仍存预计中长久期二永债继续面临估值风险从历史换手率看二级资本债流动性优于永续债国股行流动性优于城农商行短久期流动性优于中长期国有大行方面总损失吸收能力TLAC附加资本要求下通过静态测算估计预计四大行距离2025年风险加权比率要求尚存约14万亿元资本缺口距离2028年风险加权比率要求尚存约3万亿元资本缺口关注TLAC非资本债务工具的推出城农商行方面可挖掘华东广东湖南等区域优质银行主体以增厚票息风险提示利率调整带来估值风险中小银行资本压力较大或导致不赎回事件增多请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明债券研究目录1一级发行回顾二级资本债发行保持高位永续债供给减少42全年不赎回事件汇总关注辽宁山东中小银行信用风险53利差复盘三阶段较其他信用债利差抬升溢价视角下存票息价值831第一阶段信用利差中枢震荡转为下行超额利差波动主要来自农商行832第二阶段农商行超额利差转为平缓其余类型利差先上后下933第三阶段债市调整下利差抬升至历史较高位11342022年利差上行下行最快的主体1242023年二永债展望维持短久期票息策略14请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共15页简单金融成就梦想债券研究图表目录图12022年二级资本债发行情况亿元4图22022年永续债发行情况亿元5图3不赎回债券的区域分布按债券余额亿元6图4不赎回事件月份分布按债券余额亿元6图5不赎回二级资本债的评级分布亿元6图61-4月二级资本债信用利差变化BP8图71-4月二级资本债超额利差分银行类型走势BP9图81-4月永续债超额利差分银行类型走势BP9图95-7月二级资本债信用利差变化BP10图105-7月二级资本债超额利差分银行类型走势BP10图115-7月永续债超额利差分银行类型走势BP10图128-12月二级资本债信用利差变化BP11图13二级资本债信用利差年变动BP12图14二级资本债超额利差年变动BP12图158-12月二级资本债超额利差分银行类型走势BP12图168-12月永续债超额利差分银行类型走势BP12表12022年二永债分银行类型发行与净融资情况4表22022年未行使提前赎回权的二级资本债7表3截至2022年12月30日各期限评级二级资本债收益率信用利差超额利差分位数11表42022年超额利差上行最多的十个银行主体12表5超额利差下行较多的二级资本债13请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共15页简单金融成就梦想债券研究1一级发行回顾二级资本债发行保持高位永续债供给减少2022年二级资本债供给放量永续债发行缩减1二级资本债全年共发行9108亿元同比增长481发行人以国有行为主城商行股份行为辅国有行城商行股份行农商行发行二级资本债规模分别为6600亿元1000亿元1104亿元和40355亿元同比分别变动650-123和693和125国有及城商行发行增量较多2净融资分类型看除股份行外二级资本债均融资流入国有行净融资流入2940亿元同比增加1220亿元股份行净融资流出559亿元同比下降675亿元城商行净融资流入165亿元同比上行272亿元农商行净融资流入754亿元同比上行135亿元3银行永续债全年发行金额2806亿元同比下降517其中国有行城商行股份行农商行发行永续债规模分别为2000亿元100亿元661亿元和45亿元同比均下降降幅分别为517290932和747永续债暂无到期净融资量与发行量等同表12022年二永债分银行类型发行与净融资情况总量国有行股份行城商行农商行2022年发行量亿元910755660010001104403552022年发行同比481650123693125二级资本债2022年净融资亿元2473392940-558516575392022年净融资同比亿元9517122006745271513472022年发行量亿元2806200010066145永续债2022年发行同比517290932513747资料来源Wind申万宏源研究从发行节奏看二级资本债供给大月主要由大行发行驱动1月6月11月发行较多1月中国银行发行300亿元二级资本债工商银行发行350亿元二级资本债此外兴业银行发行250亿元二级资本债6月发行增多农业银行建设银行均分别发行600亿元二级资本债11月交行发行500亿元二级资本债区域性银行发行主要在7-8月以及12月永续债方面1-4月8-9月为国有大行发行高峰城商行发行主要集中在下半年图12022年二级资本债发行情况亿元请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共15页简单金融成就梦想债券研究160014001200100080060040020001月2月3月4月6月7月8月9月10月11月12月国有大型商业银行股份制商业银行城市商业银行农村商业银行资料来源Wind申万宏源研究图22022年永续债发行情况亿元60050040030020010001月2月4月5月6月7月8月9月10月11月12月国有大型商业银行股份制商业银行城市商业银行农村商业银行资料来源Wind申万宏源研究2全年不赎回事件汇总关注辽宁山东中小银行信用风险2022年二级资本债公告不赎回债券共有24只共涉及20家发债城农商行其中包括16家农商行4家城商行不赎回债券余额合计为1106亿元除17滨海农商二级0117抚顺银行二级17朝阳银行二级对应的三家银行外其余17家银行均为2022年首次到期不赎回主体整体来看发生不赎回事件的二级资本债评级主要分布在AAA和AA评级山西银行主体评级AAA营口银行评级AA为2022年首次发生不赎回的城商行其中山西银行为新设合并成立承接了原晋城银行的债务2022年4月决定对原晋城银行在2017年发行的二级资本债不行使赎回选择权辽宁省的营口银行首次发生不赎回根据我们在请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共15页简单金融成就梦想债券研究2022年12月30日发布的辽宁省二级资本债观察不赎回存风险整合进行时的梳理营口银行存在资产质量较差同业负债占比偏高的问题分区域看2022年发生不赎回的银行集中在辽宁山东天津等省份1辽宁省营口银行抚顺银行朝阳银行三家城商行发生不赎回其中抚顺银行朝阳银行均在2021年已有资本债不赎回2山东省年内不赎回主体均为农商行包括山东齐河农商行山东莒县农商行山东安丘农商行山东广饶农商行山东龙口农商行和山东荣成农商行均在22年首次不赎回除山东广饶农商行缺失数据外其他主体的21年末资本充足率均在112-118不等面临一定资本补充压力3天津不赎回主体为天津滨海农商行此前已发生不赎回事件4山西省山西银行山西运城农商行为2022年首次不赎回的主体5吉林省吉林蛟河农商行在年内发生两次不赎回其资本充足水平极低21年末资本充足率为17延边农商行发生三次不赎回6安徽省2022年不赎回主体包括阜阳颍东农商行铜陵农商行滁州皖东农商行7湖北十堰农商行青海大通农商行在年内发生首次不赎回图3不赎回债券的区域分布按债券余额亿图4不赎回事件月份分布按债券余额亿元元35353030252520201515105100501月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月城市商业银行农村商业银行城市商业银行农村商业银行资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图5不赎回二级资本债的评级分布亿元请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共15页简单金融成就梦想债券研究35302520151050AAAAAAAAA-AABBB城市商业银行农村商业银行资料来源Wind申万宏源研究表22022年未行使提前赎回权的二级资本债2022年是2021年末核不赎回债券余额可行使赎回权日2021年末资2021年末一最新主体债券代码全称发行人中文简称到期日否首次不区域主体类型心一级资本充亿元实际未赎回本充足率级资本充足率评级赎回足率1621065IB16大通农商二级青海大通农商行15202214202713是青海省农商行171137-A1721002IB17蛟河农商二级01吉林蛟河农商行0920221252027125是吉林省农商行17-38-38BBB1720007IB17营口银行二级营口银行9202233202733是辽宁省城商行---AA1721015IB17齐河农商二级山东齐河农商行320223162027316是山东省农商行1128989A1721014IB17莒县农商二级山东莒县农商行41720223172027317是山东省农商行1158888A1721017IB17蛟河农商二级02吉林蛟河农商行1620223212027321是吉林省农商行17-38-38BBB1721020IB17安丘农商二级山东安丘农商行4720223292027329是山东省农商行1128888AA-1721025IB17铜陵农商二级01铜陵农商行120224282027428是安徽省农商行---A1720025IB17晋城银行二级山西银行1020225162027515是山西省城商行131102102AAA1721031IB17滨海农商二级01天津滨海农商行2020225232027522否天津农商行16480136AA1721033IB17广饶农商二级01山东广饶农商行42202266202766是山东省农商行---A1721040IB17颍东农商二级01阜阳颍东农商行120226282027628是安徽省农商行133118118AA-1721043IB17黄石农商二级黄石农商行2202274202773是湖北省农商行1309292A1721048IB17运城农商二级山西运城农商行5202288202788是山西省农商行1128585A1721044IB17延边农商二级01延边农商行2520228252027825是吉林省农商行1198294A请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共15页简单金融成就梦想债券研究1721059IB17铜陵农商二级02铜陵农商行420229292027929是安徽省农商行---A1721054IB17皖东农商二级01滁州皖东农商行12022103120271030是安徽省农商行120101101A1721068IB17延边农商二级02延边农商行32022112220271122是吉林省农商行1198294A1721063IB17龙口农商二级01山东龙口农商行22022112920271129是山东省农商行118101102AA-1720084IB17抚顺银行二级抚顺银行1020221212027121否辽宁省城商行---AA1721073IB17荣成农商二级01山东荣成农商行32022121920271218是山东省农商行1120000A1720094IB17朝阳银行二级朝阳银行102022122220271222否辽宁省城商行---AA1721074IB17延边农商二级03延边农商行42022122820271228是吉林省农商行1198294A1721076IB17十堰农商二级01湖北十堰农商行32022122820271228是湖北省农商行---AA-资料来源Wind申万宏源研究3利差复盘三阶段较其他信用债利差抬升溢价视角下存票息价值31第一阶段信用利差中枢震荡转为下行超额利差波动主要来自农商行2022年1月-4月债市预期反复二级资本债利差震荡为主春节后各地房地产政策有所松动市场宽信用预期四起多数信用债品种利差均有所上行商业银行二级资本债利差同样逐渐走扩5年期AAA级利差3月末较年初走扩30BP以上4月开始全国疫情多点爆发以上海等华东区域为主基本面数据出现更大的不确定性经济动力不足货币政策取向纠结债市预期反复二级资本债利差中枢逐渐下行图61-4月二级资本债信用利差变化BP请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共15页简单金融成就梦想债券研究120291002852880275602740265202602552022-01-102022-01-312022-02-212022-03-142022-04-042022-04-25AAA-1年AAA-3年AAA-5年中债国债到期收益率10年右轴资料来源Wind申万宏源研究分银行类型来看二永债利差波动主要来自于农商行二级资本债方面年初至3月的利差下行行情中农商行下行最多3月初下行至与国有行相近水平但随后在后续的调整中迅速反弹与其他银行类型形成一定分化永续债方面各银行类型利差波动小于二级资本债相对更加平缓农商行调整幅度亦明显高于其他类型2月起城农商行利差大幅走扩至30BP以上图71-4月二级资本债超额利差分银行类型走图81-4月永续债超额利差分银行类型走势BP势BP108007020221720222720223720224760-1050-2040-3030-402010-500-60202217202227202237202247国有行AAA股份行AAA国有行AAA股份行AAA农商行AAA城商行AAA农商行AAA城商行AAA资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究注超额利差为相比于同期限同等级的中短期票据的相对利差下同32第二阶段农商行超额利差转为平缓其余类型利差先上后下2022年5月-7月中美货币政策分化下的债市预期反复二永债利差先上后下海外持续强劲加息同时疫情形式逐渐趋于改善经济预期明显改善二级资本请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共15页简单金融成就梦想债券研究债利差从4月低点逐步上行中短期上行节奏早于长期7月国内疫情反复同时出现楼市短贷蔓延引发市场悲观预期升温中短期利差再度下行图95-7月二级资本债信用利差变化BP120291002858028602754027202650262022-05-062022-05-272022-06-172022-07-082022-07-29AAA-1年AAA-3年AAA-5年中债国债到期收益率10年右轴资料来源Wind申万宏源研究分银行类型来看5-7月二级资本债债波动主要集中在国有行永续债利差走势分化二级资本债方面1-4月波动明显的农商行在5-7月走势相对平缓国有行股份行城商行利差上行与回落幅度更大均超过10BP其中国有行7月单月下行超过20BP永续债方面城农商行走势出现分化农商行利差缓步下行国有行股份行利差变动不大而城商行利差6月明显走扩城农商行利差收窄图105-7月二级资本债超额利差分银行类型图115-7月永续债超额利差分银行类型走势走势BPBP0702022429202252920226292022729-1060-2050-304030-4020-5010-600-702022429202252920226292022729国有行AAA股份行AAA国有行AAA股份行AAA农商行AAA城商行AAA农商行AAA城商行AAA资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共15页简单金融成就梦想债券研究33第三阶段债市调整下利差抬升至历史较高位2022年8月-12月地产三支箭疫情政策优化理财赎回等多重因素引发利差走扩8月后全国疫情防控形势逐渐稳定超预期降息后债市对利空因素明显更加敏感中债担保发债等地产支持政策频频出台宽信用预期再起但经济数据表现偏弱主要信用债类型的利差均行至年内低点二级资本债利差震荡探底10月地产支持政策提振市场信心防疫政策优化11月以来理财大量赎回加剧债市波动二级资本债利差大幅上行均走扩至年内高点2021年二级资本债利差在机构增配背景下收窄2022年利差年末抬升明显回到历史相对高位图128-12月二级资本债信用利差变化BP14031202910028802760264020250242022-08-022022-09-022022-10-022022-11-022022-12-022023-01-02AAA-1年AAA-3年AAA-5年中债国债到期收益率10年右轴资料来源Wind申万宏源研究表3截至2022年12月30日各期限评级二级资本债收益率信用利差超额利差分位数AAA-1AAA-3AAA-5AA1年AA3年AA5年AA1年AA3年AA5年年年年收益率29241341613731230074356093872233993401114372超额利差BP214124212308-005-116-415-386086283信用利差BP8272101211086691051156912276130241607117274超额利差分位629650554340268183116428758信用利差分位642610565658664558873870738资料来源Wind申万宏源研究注中债信用利差各评级各期限二级资本债估值收益率-同等级同期限国债估值收益率中债超额利差各评级各期限二级资本债估值收益率-同等级同期限中短票估值收益率分位数为2018年12月以来的历史分位数请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共15页简单金融成就梦想债券研究图13二级资本债信用利差年变动BP图14二级资本债超额利差年变动BP508070406030502040301020010-100-20年年年年年年年年年351---AA1AA3AA5AA1AA3AA5AAAAAAAAA年初以来利差变动BP年初以来超额利差变动BP资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究分银行类型来看年末调整中农商行二永债幅度最大股份行二级资本债国有行永续债幅度较小二级资本债方面农商行调整幅度较大永续债方面农商行调整幅度最大国有行调整幅度较小图158-12月二级资本债超额利差分银行类型图168-12月永续债超额利差分银行类型走势走势BPBP601404012020100080202272920229292022112960-2040-4020-600-802022729202292920221129国有行AAA股份行AAA国有行AAA股份行AAA农商行AAA城商行AAA农商行AAA城商行AAA资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究342022年利差上行下行最快的主体表42022年超额利差上行最多的十个银行主体超额利差22年末超额利差22年初超额利差年变化银行主体简称证券代码证券简称BPBPBP2120007IB21龙江银行二级01212377367138702020064IB20龙江银行二级0120248673013518龙江银行1920079IB19龙江银行二级02179585828121301920032IB19龙江银行二级0116516440112115请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共15页简单金融成就梦想债券研究山西银行1720025IB17晋城银行二级252881295812330中国民生银行2028022IB20民生银行二级160794067120121720007IB17营口银行二级21680970811972营口银行1820047IB18营口银行二级02201421364364991820005IB18营口银行二级0120540147985742中原银行1820053IB18中原银行二级5459-611011569渤海银行2128001IB21渤海银行二级1552659069620北京农商银行2121062IB21北京农商二级4691-79054812120092IB21徽商银行二级0158374075430徽商银行2020065IB20徽商银行二级013710-10934803台州银行2120013IB21台州银行二级3221-14994720天津滨海农商行1621061IB16滨海农商二级0124286196404646资料来源Wind申万宏源研究表5超额利差下行较多的二级资本债超额利差22年超额利差22年超额利差变代码银行主体简称证券简称末BP初BP化BP1820003IB重庆三峡银行18三峡银行二级01-441222839-272511820002IB九江银行18九江银行二级01-478312094-168771820001IB天津银行18天津银行二级-304510742-137872020058IB湖南银行20华融湘江二级01637719108-127311820006IB温州银行18温州银行二级01-11156526-116821820008IB锦州银行18锦州银行二级790618617-107111420043IB广东南粤银行14南粤银行二级921617424-8208浙江民泰商业银2020021IB行20民泰商行二级01359511746-8151浙江泰隆商业银1820042IB行18泰隆商行二级-37813217-69981826009IB富邦华一银行18富邦华一二级01703113978-69471821031IB天津农商行18天津农商二级01-6606227-68871820030IB贵州银行18贵州银行二级01-8605579-64391926003IB富邦华一银行19富邦华一二级01923914495-52561821004IB广州农商银行18广州农商二级01-10230-5470-47601821013IB中山农商行18中山农商二级-4524160-46841821021IB武汉农商行18武汉农商二级01-32611259-45201820035IB九江银行18九江银行二级02-12893185-44741920034IB广西北部湾银行19北部湾银行二级0123886822-4434浙江稠州商业银1820032IB行18稠州商行二级01-3448937-4385浙江泰隆商业银1920071IB行19泰隆银行二级7165071-4355资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共15页简单金融成就梦想债券研究42023年二永债展望维持短久期票息策略年二永债展望利差抬升后暂未见趋势反转机会流动性为上本轮赎回冲击中国有行股份行二永债的信用风险溢价较窄受到利率波动的冲击更加直接和迅速近期虽有一定行情修复但2023年利率调整压力仍存预计中长久期二永债继续面临估值风险从历史换手率看二级资本债流动性优于永续债国股行流动性优于城农商行短久期流动性优于中长期国有大行方面总损失吸收能力TLAC附加资本要求下通过静态测算估计预计四大行距离2025年风险加权比率要求尚存约14万亿元资本缺口距离2028年风险加权比率要求尚存约3万亿元资本缺口可参考我们于2022年12月16日发布的流动性为上产业债及金融债2023年投资策略关注TLAC非资本债务工具的推出城农商行方面资本补充压力下部分城农商行已发生二级资本债不赎回情况不行使赎回权将为估值带来较大波动需关注区域行资本实力表现整合进展情况等防范不赎回风险挖掘优质区域资本实力较强的优质主体可挖掘华东广东湖南等区域优质银行主体以增厚票息风险提示利率调整带来估值风险中小银行资本压力较大或导致不赎回事件增多请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共15页简单金融成就梦想债券研究信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共15页简单金融成就梦想