◆美联储、欧央行议息会议：（1）美联储2月议息会议：如预期加息25BP，鲍威尔讲话承认通胀出现持续的好转信号，对偏宽松的金融市场环境“乐见其成”，市场解读鸽派，议息会议公布当日贵金属和风险资产均出现显著上涨；（2）欧央行2月议息会议：如预期加息50BP，拉加德称3月还将加息50BP，并且3月加息完成后也尚未达到限制性利率水平。议息会议后欧债债券收益率出现较大幅度下行，市场关注欧央行货币政策急转向风险；
　　◆通胀情况：预计一季度通胀数据将继续回落，住房通胀与就业市场薪资增速都出现持续好转，不过薪资增速仍处于较高水平，结合再度走高的职位空缺率来看，对核心服务项通胀情况仍应保持一定谨慎；商品方面，部分经济数据出现后续通胀回升信号，如ISM制造业PMI中的价格分项出现较大环比增长，以及夏季出行高峰带来的交通运输项的价格上行。综合来看，总体CPI的压力并不大，但市场目前预期较为一致乐观，因此关注超预期边际变化可能带来的波动；
　　◆后市观点：
　　美联储货币政策接近尾声，历史上货币紧缩周期末端一般对应贵金属的上行行情起点，市场也已经充分地交易过该预期；需要注意的是，就业市场紧俏持续时间超预期带来的终端利率维持时间超预期风险，与当前市场预期的下半年开始降息存在较大预期差，可能带来一定的回调风险；
　　短期内不建议做多贵金属，可等待出现回调后的加仓做多机会。
　　

研究报告全文：五矿期货贵金属月报关注回调风险20230203宏观金融组夏佳栋从业资格号F3023316交易咨询号Z0014235联系人彭玉梅pengymwkqhcn0755-23375141从业资格号F3085614CONTENTS1月度评估及策略推荐本月价格变化回顾在市场预期货币政策接近尾声阶段贵金属和风险资产继续表现强势纳指标普500和黄金在1月录得最高涨幅而实际利率VIX波动指数和10年期国债收益率则录得最大降幅因当前数据朝着经济走弱与美联储货币政策放缓预期变化预期未能证伪情况下市场此前趋势也仍延续月度要点小结美联储欧央行议息会议1美联储2月议息会议如预期加息25BP鲍威尔讲话承认通胀出现持续的好转信号对偏宽松的金融市场环境乐见其成市场解读鸽派议息会议公布当日贵金属和风险资产均出现显著上涨2欧央行2月议息会议如预期加息50BP拉加德称3月还将加息50BP并且3月加息完成后也尚未达到限制性利率水平议息会议后欧债债券收益率出现较大幅度下行市场关注欧央行货币政策急转向风险通胀情况预计一季度通胀数据将继续回落住房通胀与就业市场薪资增速都出现持续好转不过薪资增速仍处于较高水平结合再度走高的职位空缺率来看对核心服务项通胀情况仍应保持一定谨慎商品方面部分经济数据出现后续通胀回升信号如ISM制造业PMI中的价格分项出现较大环比增长以及夏季出行高峰带来的交通运输项的价格上行综合来看总体CPI的压力并不大但市场目前预期较为一致乐观因此关注超预期边际变化可能带来的波动后市观点美联储货币政策接近尾声历史上货币紧缩周期末端一般对应贵金属的上行行情起点市场也已经充分地交易过该预期需要注意的是就业市场紧俏持续时间超预期带来的终端利率维持时间超预期风险与当前市场预期的下半年开始降息存在较大预期差可能带来一定的回调风险短期内不建议做多贵金属可等待出现回调后的加仓做多机会2美联储货币政策与金融环境美联储货币政策图1美国长短期国债利差图2当下货币政策路径预期10Y3M10Y-3M60504030201000-10-202010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-02资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心衰退领先指标10Y-3M利差倒挂程度加剧加息接近尾声的情况下未来3M国债收益率上行的幅度也有限利差可能维持底部震荡美联储货币政策图3美联储资产负债表亿美元图4实际利率通胀预期与名义利率美债MBS总资产名义利率实际利率通胀预期10000060900005080000407000060000305000020400001030000200000010000-100-202003-022004-022005-022006-022007-022008-022009-022010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-022023-022011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-02资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心1月美联储资产负债表缩减807亿其中国债缩减652亿MBS缩减167亿相比上月有所提速当前市场开始预期美联储二季度前后会出现降息操作但仍需要关注就业市场放缓程度与工资增速是否能达到美联储预期年内降息窗口是否存在还需要更多数据的印证在市场较一致乐观预期的情况下建议关注缩表加速等可能的偏鹰边际变化带来的回撤风险1月实际利率名义利率都有所下滑未来变化将跟随经济数据波动美联储货币政策图5信用利差图6芝加哥金融条件指数信用利差美国芝加哥联储全国金融状况指数周15113111907-153-11-2-12011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-02资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心金融市场条件持续走松对应美股等风险资产的反弹偏宽松的金融环境可能带来通胀预期的较大反弹加大后续通胀再度上行的可能性从美联储2月议息会议讲话内容来看美联储当前似乎乐于见到软着陆与金融市场宽松对通胀风险的谨慎程度有所减弱关注数据超预期变化可能带来的行情波动3宏观经济环境企业交易住宅图7抵押贷款利率图8房地产价格指数美国30年期抵押贷款固定利率美国15年期抵押贷款固定利率美国房地美房价指数季调3008725062005150431002502004-052005-022005-112006-082007-052008-022008-112009-082010-052011-022011-112012-082013-052014-022014-112015-082016-052017-022017-112018-082019-052020-022020-112021-082022-052023-022002-122005-122008-122011-122012-122015-122018-122021-122000-122001-122003-122004-122006-122007-122009-122010-122013-122014-122016-122017-122019-122020-122022-12资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心住房抵押贷款利率延续下行趋势房价指数延续下行趋势住房相关通胀压力进一步减弱企业交易住宅图9成屋销售万套图10新屋销售千套美国成屋销售折年数季调美国新建住房销售折年数季调800160014007001200600100050080060040040030020020001999-122000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-121992-081993-091994-101995-111996-121998-011999-022000-032001-042002-052003-062004-072005-082006-092007-102008-112009-122011-012012-022013-032014-042015-052016-062017-072018-082019-092020-102021-112022-12资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心12月成屋销售继续下滑新屋销售在较低水平维持震荡企业交易住宅图11成屋签约销售指数图12新建住房库销比美国成屋签约销售指数折年数美国成屋签约销售指数同比季调新建住房库销比14080141206012100401080208600640-20420-400-6022000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122006-062007-032007-122008-092009-062010-032010-122011-092012-062013-032013-122014-092015-062016-032016-122017-092018-062019-032019-122020-092021-062022-032022-12资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心成屋签约销售指数有见底企稳迹象若企稳或出现反弹则从行业层面表明美国出现深度衰退的概率不大新建住房库销比在高位震荡对应新建住房销售的低位震荡状态企业交易住宅图13营建许可千套图14新屋开工千套新屋开工营建许可3000300025002500200020001500150010001000500500002000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-12资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心12月营建许可和新屋开工继续小幅走弱主要对应新房市场较长时期内维持低位震荡走势企业交易非住宅图15制造业PMI与新订单指数图16制造业PMI最新一期环比变化制造业PMI新订单2022-122023-01环比变化80ISM制造业PMI484474-170新订单451425-26新出口订单4624943260订单库存414434250供应商交付45145605产出48648-0640自有库存523502-2130客户库存482474-08就业508506-0220物价39444551进口451478272011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心1月ISM制造业PMI继续走弱细分构成来看新订单下滑明显制造业景气度持续低迷新出口订单环比增长表明非美经济体需求边际走强此外物价指数出现环比较大增长通胀压力可能有所增加企业交易非住宅图17非制造业PMI与新订单指数图18非制造业PMI最新一期环比变化非制造业PMI新订单2022-112022-12环比变化80ISM非制造业PMI565496-69新订单56452-10870新出口订单3844779360订单库存518515-0350商业活动647547-10供应商交付538485-5340库存479451-2830库存景气442559117物价70676-2420就业515498-17进口595527-682010-122014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062022-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-062021-122022-06资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心预计1月非制造业PMI延续弱势但边际走弱幅度将有所放缓企业交易非住宅图19耐用品新增订单同比图20核心资本品新增订单同比耐用品除国防新增订单同比核心资本品同比右轴60800307004020600102050000400-10300-20200-20-40100-30-600-402006-062007-032007-122008-092009-062010-032010-122011-092012-062013-032013-122014-092015-062016-032016-122017-092018-062019-032019-122020-092021-062022-032022-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-12资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心12月耐用品新增订单出现回升主要为交通运输分项影响到夏季出行高峰期可能进一步增加企业交易非住宅图21工业产能情况图22整体产能利用率最终产品消费品产出企业设备产出产能利用率130建筑产出材料产出90120851108010075908070706560602000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122001-122002-092003-062004-032004-122005-092006-062007-032007-122008-092009-062010-032010-122011-092012-062013-032013-122014-092015-062016-032016-122017-092018-062019-032019-122020-092021-062022-032022-12资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心产能利用率在出现见顶迹象后延续下行下行周期处于开始阶段企业设备支出下降尤为明显当前企业投资意愿较低意味着经济数据还将进一步走弱企业交易存货图23库存总额百亿美元与库销比右轴图24制造商库存百亿美元与库销比右轴美国库存总额季调美国库存销售比季调美国制造商库存季调美国制造商库存销售比季调30018902017801925018167017156020016501415401501314301213100201211101150100101999-112000-112001-112002-112003-112004-112005-112006-112007-112008-112009-112010-112011-112012-112013-112014-112015-112016-112017-112018-112019-112020-112021-112022-112000-112001-112002-112003-112004-112005-112006-112007-112008-112009-112010-112011-112012-112013-112014-112015-112016-112017-112018-112019-112020-112021-112022-11资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心社会库存增加速度放缓但仍处于累库过程中库销比持续上行制造商库销比持平库存基本不变企业交易存货图25批发商库存百亿美元与库销比右轴图26零售商库存百亿美元与库销比右轴美国批发商库存季调美国批发商库存销售比季调美国零售商库存季调美国零售商库存销售比季调1001880189017701780166016705015601550144014401330133012201220101110110100102000-112003-112005-112008-112010-112013-112015-112018-112020-112001-112002-112004-112006-112007-112009-112011-112012-112014-112016-112017-112019-112021-112022-112001-112005-112009-112010-112013-112014-112017-112018-112022-112000-112002-112003-112004-112006-112007-112008-112011-112012-112015-112016-112019-112020-112021-11资料来源WIND五矿期货研究中心资料来源WIND五矿期货研究中心批发商库存持续增加库销比维持上行零售商库销比有小幅下降出现小幅去库