过去20年，地方经济发展的GDP竞赛实质是城建竞赛。但支撑城建竞赛增长模式的因素——传统工业模式、城镇化进程、人口红利等纷纷出现了拐点，新旧增长模式的转换期经济面临短期压力。新模式下，各区域的普涨格局难以为继，地区间将呈现出更为明显的分化格局。“区域经济属性较强的行业”将存在区域的阿尔法，这一点已经在近年来人口由降转增的安徽、四川等省份中得以验证。预计未来地方经济发展模式将由“城建竞赛”转为“产投竞赛”，通过技术密集型产业发展带动产出水平提高、人口持续流入，建议关注山东、四川、湖北、安徽、福建、湖南等产业发展潜力较高的省份。
　　▍过去20年，地方经济发展的GDP竞赛实质是城建竞赛。过去20年，工业化加城镇化带动地方经济快速发展。由于工业化和城镇化，城市的土地需求大量增加，地方政府通过低价的工业用地招商引资推动制造业的发展，通过基建改善居民居住生活条件、改善货运物流状况。地方政府一方面低价供应工业用地吸引企业，但通过相对较高的商住用地的土地价款收入反哺地方财政，如此往复进行招商引资和加强城市基础设施建设，进一步推动工业化和城镇化。因此，地方GDP竞赛的背后是城建竞赛，过去在GDP竞赛中取胜的省份往往拥有更高的基建存量。
　　▍支撑城建竞赛增长模式的三大核心因素纷纷出现了拐点，各区域经济、人口的普涨格局结束，区域间将呈现更明显的分化格局。2010年前后，我国传统工业模式、城镇化速度、人口红利均出现了拐点，旧发展模式运行难度日渐加大，新旧增长模式转换期内经济自然面临短期压力。新模式下，不再是所有的区域都可获得经济、人口的高增长抑或净增长，区域间可能呈现出两极分化的格局：部分区域可能持续吸引大量人口迁入，为经济增长提供持续动力；另一部分区域则可能陷入人口长期负增长的漩涡，使得过去的经济运行模式难以形成闭环，从而出现经济的萎缩。当前，伴随着人口负增长的出现，新旧发展模式的转变已经到达关键时期，区域经济分化格局将日益显著。
　　▍人口新分化格局已显，“区域经济属性较强的行业”在人口加速净流入或净流出放缓的地区出现了阿尔法收益。近年我国区域人口出现新的分化特征：北上广等人口流入大省的吸引力有所下降，安徽、四川等人口流出大省崛起为新的人口吸引力量。通过复盘各区域食品饮料、建筑、商贸零售、消费者服务、区域性银行五大区域经济属性较强行业上市公司的股价和利润表现，我们发现：上述行业近3年在以安徽、四川为代表的“后发省份”中表现出明显的阿尔法收益。从更长的时间维度上，“后发省份”区域经济属性较强行业的股价与利润的综合得分排名逐年提升，而北上广等省份的排名则呈走低态势。
　　▍未来地方经济发展模式将由“城建竞赛”转为“产投竞赛”，在产业竞争中取胜的地区有机会获得区域的阿尔法，推荐关注山东、四川、湖北、安徽、福建、湖南等省份。地区优秀的产业发展吸引人口流入，更多的人口也将进一步降低生产成本、增强创新动能，助力区域内产业与经济实现更快增长，从而形成良性互动。结合“产业竞争力”和“产业引导力”两维度对各地区产业发展状况进行综合考察，我们发现山东、四川、湖北、安徽、福建、湖南等“第二梯队”区域产业发展潜力巨大，较之于北上广江浙等地有更高的增长弹性，短期来看难以被第三、四梯队的省份追赶。推荐关注上述省份区域经济属性较强行业的投资机会。

研究报告全文：寻找地区的阿尔法从城建竞赛到产投竞赛中国式现代化系列专题2023127中信证券研究部核心观点过去20年地方经济发展的GDP竞赛实质是城建竞赛但支撑城建竞赛增长模式的因素传统工业模式城镇化进程人口红利等纷纷出现了拐点新旧增长模式的转换期经济面临短期压力新模式下各区域的普涨格局难以为继地区间将呈现出更为明显的分化格局区域经济属性较强的行业将存在区域的阿尔法这一点已经在近年来人口由降转增的安徽四川等省份中得以验证预计未来地方经济发展模式将由城建竞赛转为产投竞赛通程强过技术密集型产业发展带动产出水平提高人口持续流入建议关注山东四宏观经济首席川湖北安徽福建湖南等产业发展潜力较高的省份分析师S1010520010002过去20年地方经济发展的GDP竞赛实质是城建竞赛过去20年工业化加城镇化带动地方经济快速发展由于工业化和城镇化城市的土地需求大量增加地方政府通过低价的工业用地招商引资推动制造业的发展通过基建改善居民居住生活条件改善货运物流状况地方政府一方面低价供应工业用地吸引企业但通过相对较高的商住用地的土地价款收入反哺地方财政如此往复进行招商引资和加强城市基础设施建设进一步推动工业化和城镇化因此地方GDP竞赛的背后是城建竞赛过去在GDP玛西高娃竞赛中取胜的省份往往拥有更高的基建存量宏观分析师支撑城建竞赛增长模式的三大核心因素纷纷出现了拐点各区域经济人S1010520100001口的普涨格局结束区域间将呈现更明显的分化格局2010年前后我国传统工业模式城镇化速度人口红利均出现了拐点旧发展模式运行难度日渐加大新旧增长模式转换期内经济自然面临短期压力新模式下不再是所有的区域都可获得经济人口的高增长抑或净增长区域间可能呈现出两极分化的格局部分区域可能持续吸引大量人口迁入为经济增长提供持续动力另一部分区域则可能陷入人口长期负增长的漩涡使得过去的经济运行模式难以形成闭环从而出现经济的萎缩当前伴随着人口负增长的出现新旧发展模式的转变已经到达关键时期区域经济分化格局将日益显著人口新分化格局已显区域经济属性较强的行业在人口加速净流入或净流出放缓的地区出现了阿尔法收益近年我国区域人口出现新的分化特征北上广等人口流入大省的吸引力有所下降安徽四川等人口流出大省崛起为新的人口吸引力量通过复盘各区域食品饮料建筑商贸零售消费者服务区域性银行五大区域经济属性较强行业上市公司的股价和利润表现我们发现上述行业近3年在以安徽四川为代表的后发省份中表现出明显的阿尔法收益从更长的时间维度上后发省份区域经济属性较强行业的股价与利润的综合得分排名逐年提升而北上广等省份的排名则呈走低态势未来地方经济发展模式将由城建竞赛转为产投竞赛在产业竞争中取胜的地区有机会获得区域的阿尔法推荐关注山东四川湖北安徽福建湖南等省份地区优秀的产业发展吸引人口流入更多的人口也将进一步降低生产成本增强创新动能助力区域内产业与经济实现更快增长从而形成良性互动结合产业竞争力和产业引导力两维度对各地区产业发展状况进行综合考察我们发现山东四川湖北安徽福建湖南等第二梯队区域产业发展潜力巨大较之于北上广江浙等地有更高的增长弹性短期来看难以被第三四梯队的省份追赶推荐关注上述省份区域经济属性较强行业的投资机会证券研究报告请务必阅读正文之后第23页起的免责条款和声明中国式现代化系列专题2023127目录过去地方经济发展的GDP竞赛实质是城建竞赛4支撑旧模式的增长因素纷纷出现了拐点6传统工业模式出现拐点6城镇化速度出现拐点7人口红利出现拐点8区域的分化格局揭示投资的阿尔法9人口新分化格局初显9区域投资阿尔法已现11区域投资阿尔法并非一直存在近年来愈发明显14从产业发展寻找未来的区域阿尔法15产业将成为区域新的竞争高地15产业发展衡量指标的选择逻辑与基本结果16附录22插图目录图1工业对我国GDP始终保持高贡献4图2城镇化催生服务行业发展互联网平台的发展也受益于此4图3中国经济运行模式5图4100大中城市成交土地楼面均价5图5地方政府着力于基础设施建设促进经济增长人口流入5图6建成区面积与行政区划面积之比前10名与后10名的省份6图7公路里程密度前10名与后10名的省份6图8铁路里程密度前10名与后10名的省份6图9客流量与常住居民数之比前10名与后10名的省份6图102011年后我国工业产出效率开始下降7图11制造业劳动力成本较之于20年前出现了较大提升7图12中国城镇化率2010年出现拐点与日本2002年韩国1987年的情况类似7图13中国总人口增速放缓8图14二孩政策未能逆转新出生人口数量的下行趋势8图15中国老龄化速度2008年出现拐点与日本1983年韩国1993年的情况类似8图16各省2010-2020年常住人口正增长的城市比例与2000-2010年之差9图17近15年主要人口流出大省的年均人口净流入变化10图18近15年主要人口流入大省的年均人口净流入变化10图19近年新一线城市与北上广深人口净流入量的情况11图20近3年各省份区域经济属性较强的五大行业股价表现的综合得分情况12图21区域经济属性较强行业股价表现与区域经济增长情况密切相关13图22区域经济属性较强行业股价表现与区域人口流动情况密切相关13图23近3年各省份区域经济属性较强的五大行业归母净利润增速表现的综合得分情况13请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中国式现代化系列专题2023127图24各省区域经济属性较强行业股价综合得分的变化趋势14图25各省区域经济属性较强行业利润综合得分的变化趋势14图26人均可支配收入复合增速与股价表现2008-2010年15图27人口净流入变化与股价表现2008-2010年15图28各区域产业竞争力与产业引导力的综合得分情况16图29十四五规划重点扶持行业龙头上市公司的产能基地分布17图30新秀省份科创板公司数量居于前列但和北上广仍存在显著差距18图31除北上广江浙外山东安徽四川等地近3年A股上市企业数量亦出现较大提升18图32各地区专新特精小巨人企业数量分布情况19图33各地政府引导基金数量与规模气泡图20图34各地产业园区数量情况统计2021年21图35各省区域经济属性较强行业股价综合得分的变化趋势不考虑行业只有1家企业的情况22图36各省区域经济属性较强行业利润综合得分的变化趋势不考虑行业只有1家企业的情况22表格目录表1山东安徽四川湖北贵州江西等省份产业园区排名晋位明显21请务必阅读正文之后的免责条款和声明3中国式现代化系列专题2023127过去地方经济发展的GDP竞赛实质是城建竞赛工业化加城镇化带动经济快速发展自1980年代以来中国的工业化发展迎来了高歌猛进的30年工业化初期阶段从农业生产过渡至工业生产带来产出效率的大幅提升特别是2001年加入WTO之后中国成为了出口导向型的世界工厂工业化进程迎来了新一轮繁荣从GDP的构成来看第二产业在GDP的占比经历了上升高位持平逐步下降的几个阶段体现了中国工业化发展的过程在2010年左右第二产业和工业在GDP的占比分别达到了47和40以上的较高水平成为经济的主要贡献项工业化进程中人口会不断流动到工业生产集中的地方城镇化则成为了一个必然伴随的过程城镇化通过农村剩余劳动力退出-流动-进入的过程把中国的人口结构兑现为人口红利构成了过去几十年我国经济增长的重要动力城镇化带来了人口的聚集进一步衍生了细分而多样的消费需求以互联网平台型公司为代表的诸多消费新业态也由此产生图1工业对我国GDP始终保持高贡献图2城镇化催生服务行业发展互联网平台的发展也受益于此第一产业第二产业网上商品和服务零售额14万亿35第三产业第二产业工业右网上消费占社消比重右12301005010258040820603040206152010410002500198719571962196719721977198219921997200220072012201719522015201620172018201920202021资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部过去地方政府发展经济的模式主要通过土地城建吸引企业GDP竞赛的实质是城建竞赛由于工业化和城镇化各城市的土地需求大量增加地方政府通过低价的工业用地招商引资推动制造业的发展企业的进驻带来产出提升税收增长同时也带来工作机会的增加吸引人口不断流入这一过程中对房地产和社会公共基础设施的需求迅速增加地方财政着力于基建带来更好的商业货运物流和居民居住环境改善进一步促进人口流入地方政府一方面低价供应工业用地吸引企业一方面限制商住用地因此形成了较高的商住用地的土地价款收入卖地收入又反哺地方财政继续招商引资和加强城市基础设施建设进一步推动工业化和城镇化凭借着工业产出效率的高企和城镇化带来的人口持续流入各个区域均可获得持续的经济高增充足的财政资金从而保证这一经济运行模式持续运转请务必阅读正文之后的免责条款和声明4中国式现代化系列专题2023127图3中国经济运行模式资料来源中信证券研究部绘制图4100大中城市成交土地楼面均价图5地方政府着力于基础设施建设促进经济增长人口流入元平方米住宅用地商服用地基础设施建设投资同比增速6000工业用地其他用地45500040354000303000252020001510001050020092011201320152017201920212010201220142016201820202008资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部过去在GDP竞赛中取胜的省份往往拥有更高的基建存量我们尝试从建成区面积相对占比公路里程密度铁路里程密度相对客流量等丰富维度刻画基建存量研究发现北京上海广东江苏浙江等经济发展水平最高的区域对应的基建存量往往最多西藏青海新疆内蒙古甘肃等经济发展相对滞后区域的基建存量也往往最低上述结果进一步印证过去的GDP竞赛在很大程度上等同于城建的竞赛基建建设程度与经济发展水平之间存在重要的关联请务必阅读正文之后的免责条款和声明5中国式现代化系列专题2023127图6建成区面积与行政区划面积之比前10名与后10名的省份图7公路里程密度前10名与后10名的省份195建成区面积与行政区划面积之比公路里程密度20公里平方公里1825前10名后10名21前10名后10名162114201816121616161414109090151381064407073406433290518181705040320606060403020201010000010101000上天北江广山浙重辽河广四贵黑云甘内新青西海津京苏东东江庆宁南西川州龙南肃蒙疆海藏重上山河安江湖北天江四云吉广黑甘内新青西江古庆海东南徽苏北京津西川南林西龙肃蒙疆海藏江古资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部注各省公路里程密度公路里程行政区划面积为避免疫情影响此处选择2019年数据图8铁路里程密度前10名与后10名的省份图9客流量与常住居民数之比前10名与后10名的省份铁路里程密度铁路客运量与当地常住居民人数之比12公里百平方公8里6899前10名10后10名7前10名后10名8368745253938643535344442423131313938435353211922211918181717152142111111101009040301100天北上辽山河河山江安广贵黑内四甘云新青西津京海宁东北南西苏徽西州龙蒙川肃南疆海藏北上天浙辽吉黑海广福四青贵河新河山云西宁江古京海津江宁林龙南东建川海州南疆北东南藏夏江资料来源Wind中信证券研究部注各省铁路里程密度铁路资料来源Wind中信证券研究部注为避免疫情影响此处选里程行政区划面积为避免疫情影响此处选择2019年数据择2019年数据支撑旧模式的增长因素纷纷出现了拐点随着支撑过去城建竞赛增长模式的核心因素纷纷出现了拐点旧发展模式举步维艰新旧增长模式转换期内经济自然面临短期压力具体发生了如下几个重要变化传统工业模式出现拐点在过去大规模的工业扩张阶段任何区域的工业生产均可以大幅带动当地经济增长因此地方政府通过低价的工业用地吸引企业再转化为商业用地增值的运作方式屡试不爽但是随着这一阶段的结束我国工业资本边际产出效率迅速下降单位资产实现的营业收入从2011年的128元降至2021年的885元同时由于劳动力等生产要素成本快速上升我国制造业素来依托的成本优势也面临一定挑战在此背景下过去生产为王的逻辑难以为继很多传统工业企业占比较高的区域可能面临经济萎缩的困局若无足够的需求支撑新增基建的产出难以满足后端的成本因此近年来许多地方政府的财务问题开请务必阅读正文之后的免责条款和声明6中国式现代化系列专题2023127始凸显图102011年后我国工业产出效率开始下降图11制造业劳动力成本较之于20年前出现了较大提升工业企业每百元资产实现的主营业务收入工资边际劳动力生产率1814016141201210010880066004024002002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192001资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部注纵轴数值制造业就业人员平均工资增量劳动生产率增量其中劳动生产率工业总产值第二产业就业人数城镇化速度出现拐点2010年前后中国的城镇化速度出现了拐点由于农村剩余劳动力基本耗尽且现行户籍制度条件下农民工到达一定年龄后可能返乡中国的城镇化率年增量从2010年的135个百分点逐年降至2020年的112个百分点从国际比较的角度我国2010年开启的城镇化增速拐点与韩国1987年日本2002年前后的情况类似迈过拐点之后韩国日本的城镇化率增速一路低走韩国甚至于2011年进入负增区间未来中国可能沿袭日韩的发展路径涌入城镇的人力供给或持续放缓通过城镇化释放的人口红利难以为继未来不再是所有区域都能从周边的乡镇村持续吸纳人口流入获得人口的高增长抑或净增长图12中国城镇化率2010年出现拐点与日本2002年韩国1987年的情况类似韩国城镇化率变化日本城镇化率变化中国城镇化率变化右2515个百分点个百分点1970200520101420199019871975198020151315198520021220052020102010112000199520050520001995201010198520152020002000199019952015202009-0508资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明7中国式现代化系列专题2023127人口红利出现拐点人口作为经济增长中最重要的要素其结构的演变会对社会经济的发展产生直接而深刻的影响近十年来我国人口结构发生了两个重要变化一是我国新出生人口数下降虽然二孩政策延缓了人口增速下滑的进程但整体的向下趋势仍然难以逆转特别是2012年后二是我国老龄化程度不断加深从65岁及以上老龄人口比重变化量的维度来看中国自2008年后人口老龄化明显加快与日本1983年韩国1993年的情况类似迈过拐点之后老龄化速度会不断加快上述证据揭示出我国人口红利的拐点已现未来不再是所有的区域都可获得人口的高增图13中国总人口增速放缓图14二孩政策未能逆转新出生人口数量的下行趋势总人口数量总人口增速右出生人数出生率右145000万人163000万人251400001425002013500012130000200010151250000815001200000610115000100011000004500510500002100000000019942000200620122018199019921996199820022004200820102014201620202010199219941996199820002002200420062008201220142016201820201990资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图15中国老龄化速度2008年出现拐点与日本1983年韩国1993年的情况类似中国老龄人口比重变化日本老龄人口比重变化韩国老龄人口比重变化个百分点0908201020150720202000200506199505199020202020042015201520100319832005197502197020001965199320000119951990200819850019751980资料来源Wind中信证券研究部旧模式下三大拐点已至区域之间将呈现出更为明显的分化格局在过去工业化城镇化进程的大浪潮下大量居民向经济更发达就业机会更多的省内核心城市外省迁移各省的核心城市基本都能实现连续不断的人口正增长但由于工业产出效率下降城镇化速度放缓人口红利出现拐点过去各区域普遍增长的格局将出现明显变化基于我国第五六七次人口普查数据我们计算发现2000-2010年期间我国有72的城市请务必阅读正文之后的免责条款和声明8中国式现代化系列专题2023127都出现了常住人口的正增长但2010-2020年期间这一比例下降至56东北三省山西青海云南陕西河北等省份近10年仍保持常住人口正增长的城市数量占比较之于2000-2010年间下降超过30未来区域之间或将呈现出两极分化的格局部分区域可能持续吸引大量人口迁入为经济增长提供持续动力另一部分区域则可能陷入人口长期负增长的漩涡使得过去基建建设-人口流入-地价抬升-财政收入高增-基建投资的模式难以形成闭环从而出现经济的萎缩图16各省2010-2020年常住人口正增长的城市比例与2000-2010年之差资料来源Wind中信证券研究部注各省的数值2010至2020年省内常住人口正增长的城市数量占比-2000至2010年省内常住人口正增长的城市数量占比颜色越偏冷表征该省内越多城市转为人口负增长颜色越偏暖表征该省内越多城市转为人口正增长四个直辖市不计入测算范围区域的分化格局揭示投资的阿尔法新模式下区域之间经济增速的分化或将揭示出投资的阿尔法区域经济属性较强的行业将在人口净流入比较明显的省份取得更大的增长空间区域经济属性较强的行业大多在本地开展业务经营消费或服务的对象主要是当地的居民或企业与当地经济发展情况和消费市场规模关联紧密消费者数量越多人口越多消费者经济能力越强人均可支配收入越高对区域经济属性较强行业产品的消费力越强针对这一问题我们将从如下三方面展开讨论1近年来我国是否已经出现了区域间的分化格局2是否已经出现了区域的阿尔法3区域的阿尔法是否一直存在人口新分化格局初显人口是未来区域竞争中重要的砝码近年来各区域间人口已经出现了新的分化特征从省际的层面我们基于常住人口变化和人口自然增长率数据构造了一个人口净流入指标用于衡量个区域之间的人口流动特征我们着重考察了一些典型的人口流出大省图17和人口流入大省图18近15年的人口变化情况发现了两个重要的变化1部请务必阅读正文之后的免责条款和声明9中国式现代化系列专题2023127分人口流出省份的人口降速大幅趋缓甚至扭亏为盈崛起为后起之秀安徽四川湖南湖北贵州等地的人口流出规模降幅显著近年来安徽四川甚至已经迈入人口正增长区间2北上广等传统强势人口流入大省的吸引力有所下降其中江苏浙江广东的变化相对温和虽然增速有所放缓但仍能保持正增长北京上海天津辽宁等地近年来已经落入了人口净流出的区间降幅超过50此外值得注意的是山东的年均人口净流入除了在2015-2019有所下降外明显呈现出逐年攀升的趋势特别是近2年山东人口年均净流入达25万人远超该地区的历史平均水平吸引力开始凸显图17近15年主要人口流出大省的年均人口净流入变化2005-20092010-20142015-20192020-202140万人1113206590-5-2-2-20-7-10-8-7-7-15-19-20-20-18-23-23-25-23-40-31-33-29-60-48-50-48-80-68-67-77-100-94-93-99-120-105-140-131黑龙江安徽江西河南湖北湖南四川贵州甘肃资料来源Wind中信证券研究部注纵轴的数值是各所选时间段内人口净流入量的平均值负值表示净流出图18近15年主要人口流入大省的年均人口净流入变化250万人2005-20092010-20142015-20192020-2021201200150135104971008987747375586348453937503034202225171214369770-3-4-5-3-3-11-14-15-50北京天津辽宁上海江苏浙江福建山东广东资料来源Wind中信证券研究部注纵轴的数值是各所选时间段内人口净流入量的平均值负值表示净流出请务必阅读正文之后的免责条款和声明10中国式现代化系列专题2023127从更细化的城市层面新一线城市成为人才吸引大户我们比较了近年来15个新一线城市和北上广深四个超大城市的常住人口变化情况主要发现1部分新一线城市近年常住人口的增长势头非常迅猛成都郑州长沙武汉合肥南京青岛等城市近2年常住人口的复合增长率远高于2017-2019年2014-2016年的情况大部分城市均位于前述人口加速净流入或净流出放缓的省份之中2超大城市的常住人口增长明显放缓深圳广州上海常住人口的增长速度和三年前比明显放缓北京更是转为负增长图19近年新一线城市与北上广深人口净流入量的情况302020-2021年常住人口复合增长率2014-2016年常住人口复合增长率2017-2019年常住人口复合增长率2520151050-5成郑长武合南西杭深青广宁佛苏重东上北天都州沙汉肥京安州圳岛州波山州庆莞海京津资料来源Wind中信证券研究部区域投资阿尔法已现基于区域内人口分化的新格局我们尝试探究近年来区域经济属性较强的行业是否在前述人口加速净流入或净流出放缓的地区表现出了阿尔法收益我们筛选了食品饮料建筑商贸零售消费者服务区域性银行等五大品类中信行业分类作为区域经济属性较强行业的代表筛选标准主要基于以下两点1部分商品具有较高的同质性消费者一般倾向于购买当地的产品如各地都有自己的百货商场商贸零售酒类品牌食品饮料度假村消费者服务本地居民一般倾向于在当地进行消费活动2部分行业的服务对象主要是当地的企业同样具有明显的区域性特征比如建筑行业地方政府一般通过当地的建筑公司开展当地的基础设施建设因此该行业与区域经济发展水平关系非常密切比如区域性银行业大多数情况下服务于当地企业的融资活动我们用上述五大行业上市公司近年来的股价与净利润表现考察区域阿尔法的存在性从最直观的资本市场表现来看一些后发省份区域经济属性较强行业的公司股价增速近年来表现亮眼为了充分考虑五大行业的综合影响避免单一行业出现片面性结论我们根据五大行业股价增速排名的分位数计算各省区域经济属性较强行业股价表现的综合得分具体而言1我们取各省份在每个行业中各家上市公司年均股价增速的中位数作为该行业的股价表现2对每个行业排名在前2020-4040-6060-80以及后20的省份分别赋予54321分3将各省在五大行业中的得分加总得请务必阅读正文之后的免责条款和声明11中国式现代化系列专题2023127到该省区域经济属性较强行业股价表现的综合得分结果显示2020-22年安徽四川湖南山东贵州江西等省份区域经济属性较强行业的综合表现相对最为出色广东上海北京等传统经济强省排名则相对偏后这一点与我们在前文提到的人口流向变化趋势体现出较强的一致性值得注意的是由于贵州江西在各行业上市公司数量仅为1或2个强股价表现的指征意义或相对偏弱综合而言安徽四川湖南山东等地或成为最具优势的后发省份这些省份区域经济属性较强行业投资的阿尔法或已显现图20近3年各省份区域经济属性较强的五大行业股价表现的综合得分情况股价综合得分2020-202222212020201817171616151515151414141414131312121212111010108安四湖山贵江浙广吉陕福辽北上甘重新江西湖河广徽川南东州西江西林西建宁京海肃庆疆苏藏北南东资料来源Wind中信证券研究部注在超过2个行业存在数据缺失的省份未显示在样本中其他省份个别存在数据缺失的行业得分用平均分替代通过比较各地的经济增长人口流动数据与区域经济属性较强的行业的股价表现揭示出区域阿尔法的形成机理根据上一部分中的分析区域阿尔法的存在主要是由于各区域之间的经济人口增长潜力出现了分化区域经济属性较强的行业在人口加速净流入或净流出放缓的地区和人口净流入逐渐放缓甚至转变为净流出的地区或面临不一样的发展机会我们尝试采用人均可支配收入增速衡量区域内经济增长情况该指标的优点在于和区域内居民的消费能力更加匹配革除了很多不必要的影响因素与我们的研究问题更加契合用人口净流入的变化量衡量区域内人口流动情况散点图结果显示近年来各省份区域经济属性较强行业的股价增速表现与上述两类宏观经济变量均呈现出明显的正相关各省的经济增长水平越高人口净流入变化越快区域经济属性较强行业的股价综合表现越好请务必阅读正文之后的免责条款和声明12中国式现代化系列专题2023127图21区域经济属性较强行业股价表现与区域经济增长情况密切图22区域经济属性较强行业股价表现与区域人口流动情况密切相关相关8375四川安徽吉林27重庆江西贵州2021江西-湖南山东安徽652021广东浙江-1湖南甘肃福建甘肃北京辽宁陕西上海2020江苏6上海山东江苏广西四川20200福建河南55北京广西重庆陕西-1湖北浙江5吉林贵州新疆45河南辽宁的变化量广东-2新疆4湖北-335西藏人口净流入率人均可支配收入复合增速3-481318238131823股价综合得分2020-2022股价综合得分2020-2022资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部注纵轴为各省2020-2021年人口净流入率与2017-2019年人口净流入率的差额其中人口净流入率区间内净流入量前一年常住人口数量前述后发省份特别是安徽四川区域经济属性较强行业股价的出色表现主要受到企业利润高增的支撑我们用同样的方法复盘了各省五大行业上市公司归母净利润增速的变化情况并计算了综合得分发现以安徽四川为代表的省份近年来利润增长最为亮眼与二者股价增速的排名完全一致此外福建浙江贵州江西湖南山东重庆湖北江苏等地的利润排名相对居前整体看亦与股价表现综合得分的表现较为相似根据PPEE股价与利润之间差的是估值个别省份股价与利润表现的差异关键在于投资者预期PE针对湖南山东等股价表现排名高于利润排名的区域可能是投资者对这些地区增长的预期已经提前反映在了股价中图23近3年各省份区域经济属性较强的五大行业归母净利润增速表现的综合得分情况归母净利润增速综合得分2020-20222221202019181817171616161616161515141414141312121110101098安四福浙贵江湖山重湖江上广辽吉陕北新河广西甘徽川建江州西南东庆北苏海东宁林西京疆南西藏肃资料来源Wind中信证券研究部注在超过2个行业存在数据缺失的省份未显示在样本中其他省份个别存在数据缺失的行业得分用平均分替代请务必阅读正文之后的免责条款和声明13中国式现代化系列专题2023127拉长时间维度我们比较了各省区域经济属性较强行业股价与利润表现的变化趋势发现部分后发省份的股价增速优势随时间推移愈发明显而北上广等先发省份股价增速排名则呈现走低态势我们分别对2014-20162017-20192020-2022年三个时间段内各省五大行业的年均股价计算复合增长率并依据前述方法进行排名计算综合得分结果显示近9年安徽四川湖南山东的股价与利润综合呈现上升趋势而北京上海广东等区域的综合分数逐渐下跌优势呈现减弱态势图24各省区域经济属性较强行业股价综合得分的变化趋势图25各省区域经济属性较强行业利润综合得分的变化趋势资料来源Wind中信证券研究部注红色表明排名靠前蓝色资料来源Wind中信证券研究部注红色表明排名靠前蓝色表示排名靠后在超过2个行业存在数据缺失的省份未显示在样本表示排名靠后在超过2个行业存在数据缺失的省份未显示在样本中其他省份个别存在数据缺失的行业得分用平均分替代中其他省份个别存在数据缺失的行业得分用平均分替代综上近年来以安徽四川为代表的部分后发省份区域经济属性较强行业的经营情况不断改善股价表现上已经出现区域的阿尔法收益这与其近年来经济增长人口流向的变化特征相匹配未来或可持续关注人口净流入省份区域经济属性较强行业创造的投资阿尔法区域投资阿尔法并非一直存在近年来愈发明显这一区域的阿尔法并非一直存在而是近年来才逐渐出现以城镇化工业化发展迅猛的2008-2010年为例无论从人均可支配收入的角度抑或人口净流入变化的角度均未与区域经济属性较强行业的股价综合得分表现出明显的相关性我们猜测该现象的原因可能在于增量时代向存量时代转换背景下区域间更明显的分化带来更明显的阿尔法差异过去各区域的人口和经济呈现出普涨的状态只是区域间的增长速度有所差异分化特征不显著但2010年三大拐点出现之后人口和经济增长均进入存量博弈的阶段各区域涨跌互现分化明显由此带来各地区域经济属性较强行业的差异化表现请务必阅读正文之后的免责条款和声明14中国式现代化系列专题2023127图26人均可支配收入复合增速与股价表现2008-2010年图27人口净流入变化与股价表现2008-2010年6上海32福建江苏5山东广西304湖北广东2010四川北京-北京2010-28湖南3湖南上海广东2008安徽2008226湖北四川浙江1江苏甘肃新疆浙江安徽24福建0山东广西甘肃新疆22-1-220人口净流入率的变化量人均可支配收入复合增速81318238131823股价综合得分2008-2010股价综合得分2008-2010资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部向后看预计各区域之间的分化可能会持续存在并且差距不断扩大后续区域的阿尔法值得投资者关注1我国人口总量亦呈现下降趋势存量时代或已成定局2区域竞争存在先发优势一旦建立起了一定的领先优势后续将自然产生巨量的资源虹吸获得更高的增长速度从产业发展寻找未来的区域阿尔法产业将成为区域新的竞争高地新发展模式对应新的游戏规则产业或取代城建成为区域新的竞争高地人口是支撑区域经济高增的重要力量且已进入存量时代未来各区域将展开激烈的人口争夺战一个地区的人口数量是用脚投票的结果就业机会是吸引人口留住人口最重要的要素产业发展的重要性不言而喻只有好的产业发展机会才能提供更多的就业机会与发展空间从而吸引更多的人才流入而更多的人口也将进一步降低区域内产业的生产成本增强创新动能使区域内产业经济实现更快增长从而形成良性互动特别是近年来就业本土化成为我国城镇化发展新阶段的重要特征人口不再单向流入北上广等地借此东风一些产业发展实力优秀的后发省份有机会吸引大量周边人口流入重筑发展优势我们尝试从产业竞争力和产业引导力两个维度考察各区域的产业发展状况1针对区域产业竞争力我们选择了一些反映区域内企业发展水平与行业发展潜力的指标具体包括十四五规划重点扶持行业龙头上市公司的产能基地分布各省科创板公司数量A股上市公司数量专精特新企业数量等2针对区域产业引导力我们主要选择了一些反映地方政府对区域产业发展重视程度和引导力度的指标具体包括各省政府引导基金的规模与数量产业园区的数量等针对每个细分指标我们为排名在前2020-4040-6060-80以及后20的省份分别赋予54321分并分别对两维度内指标对应的分数加总计算综合得分各指标的选择逻辑与比较结果将在下一部分中详细说明请务必阅读正文之后的免责条款和声明15中国式现代化系列专题2023127图28各区域产业竞争力与产业引导力的综合得分情况综合得分区域产业竞争力综合得分区域产业引导力第二梯队第一梯队第三梯队第四梯队30251010956510108520759755585865154257546546102020202045618171717216151535513131312122255511102299888765554440江广浙上北山四湖安福湖河江陕天辽重河贵新山云吉广黑甘海宁内西青苏东江海京东川北徽建南南西西津宁庆北州疆西南林西龙肃南夏蒙藏海江古资料来源Wind中信证券研究部注本图按照区域产业竞争力的综合得分排序计算区域产业引导力综合得分时先将政府引导基金规模和政府引导基金数量维度的得分取平均数再与产业园区得分情况求和综合结果显示各区域之间的产业发展实力呈现出梯度化分布状态图28的结果揭示出四个重要的结论1江苏广东浙江上海北京这五大区域的产业发展水平牢牢占据第一梯队与其固有的优越产业基础密不可分其中江苏和广东表现最为出色无论从企业实力或是当地政府对产业的引导能力均位于绝对领先地位上海的产业竞争力较强但政府产业引导力度相对偏弱2山东四川湖北安徽福建湖南同样表现亮眼成为第二梯队的代表省份值得关注的是第二梯队中的省份与前一部分中表现出区域阿尔法的省份高度吻合这揭示出上述省份近年来表现出的更多的人口流入更高的人均可支配收入增速更好的区域经济属性较强行业股价表现背后均有其优秀产业发展的坚实支撑3产业竞争力越强的地区往往政府对产业的引导力也越强位于第一第二梯队的省份基本呈现出产业竞争力得分与产业引导力得分双高的情况4以河南江西河北陕西贵州为代表的部分第三第四梯队省份虽然产业竞争力仍有限但政府对产业引导的重视程度很高具有一定追赶潜力未来在产业竞争中表现更优异的地区将存在区域的阿尔法我们推荐关注山东四川湖北安徽福建湖南等第二梯队省份一方面产业发展进程中先发优势的作用不可忽视因此现有产业基础较好的省份或有更大概率在后续产业竞争中取得更优异的表现第二梯队的省份较之于第三第四梯队的追赶者有更大的发展优势另一方面较之于第一梯队具有传统优势的省份第二梯队省份的产业与经济发展具有更大的增长弹性更高的增长空间由于获取近年来产业发展水平的增量数据存在一定困难前述产业发展水平指标皆为存量指标第一梯队省份具有领先优势具有必然性若从增量维度观察第二梯队省份具有更大的潜力综上我们推荐关注前述第二梯队省份区域经济属性较强行业的投资机会同时未来我们将依据上述区域产业发展指标体系持续跟踪各省产业发展动态不断优化调整评估结果产业发展衡量指标的选择逻辑与基本结果产业竞争力衡量指标1十四五规划重点扶持行业龙头上市公司的产能基地分布请务必阅读正文之后的免责条款和声明16中国式现代化系列专题2023127十四五规划对于2021-2025年重点发展的行业进行了专项布局强调推动制造业优化升级构筑产业体系新支柱其中涉及到一些重点扶持的行业主要包括新能源汽车集成电路新材料机器人医疗设备创新药航空航天高铁船舶制造工程机械高端数控机床等行业预计上述行业将获得重点的政策支持迎来重要的发展机会基于此我们在上述行业中各选择五家市值排名最高的龙头上市公司统计这些企业的区域布局情况从而在一定程度上揭示出各区域未来几年的产业发展潜力我们并没有简单地统计各上市公司注册地的分布而是对各企业在全国产能基地的布局情况进行了逐一查询统计这样做的必要性在于虽然大多数企业可能注册在北上广浙等地区但具体业务开展未必仅在注册地当地贡献的税收创造的增加值吸引的就业人口都会分散在各产能基地当地如比亚迪注册于广东但其在山西湖南江苏安徽江西山东河南湖北均建有产能基地根据图29的结果显示江浙沪和广东仍然是产能基地数量排名最高的几大区域领先优势明显湖北四川安徽山东等地的排名紧随其后表现出了明显的后发优势图29十四五规划重点扶持行业龙头上市公司的产能基地分布产能基地数量产能基地数量占比右50个124540103583025620154102500江广浙上湖四安山陕福江重湖河北贵辽天云吉广新山河宁内海青黑西甘苏东江海北川徽东西建西庆南北京州宁津南林西疆西南夏蒙南海龙藏肃古江资料来源相关企业官网相关企业年报东方财富网北极星储能网中国网财经等中信证券研究部产业竞争力衡量指标2科创板上市公司数量和A股上市公司数量科创板上市的企业主要是符合国家战略突破关键核心技术市场认可度高的科技创新企业从各区域科创板上市公司的数量分布来看江苏北上广浙江等地仍然处于绝对领先地位山东安徽四川湖南湖北陕西等省份处于第二梯队具有较大的追赶潜力从行业分布的角度北上广地区的科创板公司以电子计算机医药等行业为主山东安徽四川湖南湖北等新秀省份重点布局机械国防军工等行业科创实力最强的江苏省则在各行业多点开花请务必阅读正文之后的免责条款和声明17中国式现代化系列专题2023127图30新秀省份科创板公司数量居于前列但和北上广仍存在显著差距个科创板公司总数100919077768070636050404030211817201211118875510322110江上广北浙山安四湖湖陕福辽天江河贵黑吉海新苏海东京江东徽川南北西建宁津西南州龙林南疆江资料来源Wind中信证券研究部注未于此图中显示的省份尚未有企业登陆科创板A股上市公司通常是各行业的龙头上市公司的数量可以在一定程度上反映区域产业的发展情况从近5年各区域新增A股上市公司数量变化的维度可以发现两个有趣的现象1近年北上广江苏浙江等传统强势省份的新增上市公司数量始终远大于其他省份其中浙江上海北京等地近3年的上市公司的增加量甚至比17-19年更高2近5年新增上市公司数量排在前列的新秀省份包括山东湖南湖北安徽四川福建等地其中安徽四川福建近3年上市公司增长量明显高于17-19年呈现出迅猛的后发力量图31除北上广江浙外山东安徽四川等地近3年A股上市企业数量亦出现较大提升2017-2019年新增上市公司数量2020-2022年新增上市公司数量个200180160140120100806040200广江浙上北山安四湖福湖江陕河天河辽重吉新山甘贵内云黑西海广宁青东苏江海京东徽川北建南西西南津北宁庆林疆西肃州蒙南龙藏南西夏海古江资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明18中国式现代化系列专题2023127产业竞争力衡量指标3专精特新企业的发展情况前述统计方式关注的更多是以上市公司为代表的行业龙头企业而中小企业的综合实力与行业分布也是衡量区域产业发展水平的重要因素专精特新企业具有专业化精细化特色化新颖化等特征是中小企业群体中的领头羊截止目前工信部已经审核公示了四批专精特新小巨人企业结果显示浙江广东山东江苏北京上海牢牢占据第一梯队拥有超过500家专精特新小巨人企业安徽湖北湖南河南福建四川河北等省份则位于第二梯队拥有超过300家专精特新小巨人企业图32各地区专新特精小巨人企业数量分布情况个专精特新小巨人企业公示数量1200107810008817728007135966005074954844153783603503474002882632241981661532001068170636261564032211540浙广山江北上安湖湖河福四河辽重江天陕山广云贵吉新黑甘宁内海青西江东东苏京海徽北南南建川北宁庆西津西西西南州林疆龙肃夏蒙南海藏江古资料来源工信部中信证券研究部产业引导力衡量指标1政府引导基金的数量和规模自我国经济进入高质量发展时代以来区域之间的竞争愈发激烈各级政府积极尝试使用财政资金设置引导基金以市场化运作方式引导投资方向促进区域产业结构优化升级政府引导基金的数量与规模可以很好地反映政府对区域产业发展的重视程度从引导基金的投向中亦可以窥见区域产业的布局方向我们将近年来政府引导基金的数量存量与增量和规模汇总于下图中其中横轴表示各地截至2020年政府引导基金数量存量纵轴表示2021年新增引导基金数量气泡面积大小表示截至2021年引导基金的规模请务必阅读正文之后的免责条款和声明19中国式现代化系列专题2023127图33各地政府引导基金数量与规模气泡图1816江苏14支安徽12山东108江西6湖南福建湖北广东四川浙江天津新疆4贵州河北重庆陕西河南年新增政府引导基金的数量2云南内蒙古北京海南吉林黑龙江20210西藏甘肃上海山西-2宁夏青海辽宁广西050100150200截至年政府引导基金的数量支2020资料来源清科研究中心中信证券研究部绘制注气泡的大小表示截至2021年各地政府引导基金的规模单位亿元论数量靠前的省份为江苏浙江广东山东安徽北京四川湖北江西河南等地其中江苏安徽山东在2021年的新增数量最为亮眼仍具有很强的增长动力论规模仍然是北京广东江苏占据绝对领先地位后发省份中山东四川贵州河南也值得关注从行业投向的角度来看绝大部分资金投向于集成电路生物技术和制造新材料新能源等先进制造行业产业引导力衡量指标2产业园区的发展情况产业园区是对外开放招商引资创新发展的重要载体是地方经济发展的重要引擎从各地区产业园区总数来看除了江苏浙江广东等具有先发优势的省份之外山东湖北江西安徽四川等省份园区数量也较为领先且其中有很多进入全国百强园区的行列细化观察几个后发省份近两年来百强产业园区的排位变化可以发现安徽湖北四川山东山西贵州等地绝大部分产业园区的位次均有所上升经营优势愈发明显请务必阅读正文之后的免责条款和声明20