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　　維達國際（3331.HK）：22年業績不及預期，盈利壓力有望見頂
　　第四季度盈利-95%：維達（3331.HK-22.35港元）於1月26日公佈其22財年盈利，收入符合預期為194.18億港元（同比+4%），但盈利為7.06億港元（同比-57%，比我們的估計和一致預期低13%和20%）。四季度，維達實現收入53.63億港元（同比-2%）和盈利1,900萬港元（同比95%）。電話會議中，管理層將四季度的疲軟業績歸因於1)原材料價格上漲（包括紙漿、包裝和能源）；2）人民幣貶值的負面影響。
　　紙巾和個人護理產品在四季度均下降了2%：儘管在2022財年實現了4%的增長，但紙巾產品收入在第四季度下降了2%。管理層提到維達在2022年多次上調生活用紙價格（價格與2021年相比增長兩位數），其中最大幅度的上調是在四季度，以保護利潤率。價格上漲對紙巾銷量產生負面影響，我們認為銷量下降也導致庫存堆積（公司庫存增加35%至60.15億港元）。個人護理產品收入在四季度下降了2%，儘管在2022年增長了4%。CEO指出，營銷活動受到中國四季度疫情管控的嚴重影響，導致個人護理板塊的業績不佳。
　　盈利壓力似乎已經見頂：四季度，毛利率同比下降9.9個百分點至22.2%（自2016年以來的最低水平），净利率同比下降7個百分點至0.4%。2022年，毛利率下降7.1個百分點至28.2%，淨利率下降5.1個百分點至8.8%。我們認為紙漿價格已經見頂，並將在很大程度上回到“正常”水平（見圖11）。在電話會議上，董事長也預計原材料成本將在2023年下降，這將顯著提升維達的利潤率。
　　調整評級至長倉：我們看好維達的高端化戰略和個人護理產品業務。儘管其22財年的財務表現低於市場預期，但我們認為其盈利將反彈，因爲1)紙漿價格下跌；2)穩定的清潔衛生需求；3)市場整合趨勢。我們調整了預測，並根據10倍FY23市盈率給予維達目標價23.1港元。
　　催化劑：1）紙漿價格回落；2)優化外匯管理；3）東南亞業務加速；4）個人護理業務增速好於預期。（崔喻盛）

研究报告全文：滙富快訊香港及中國市場日報2023年1月27日今日焦點香港及中國市場指數收市每日升跌今年累升恒生指數2256624141中資企業指數770630149維達國際3331HK22年業績不及預期盈利壓力有望紅籌指數411210113滬深300指數41810680上海A股34220865見頂上海B股3000765深圳A股22230676深圳B股12210956主要市場指數收市每日升跌今年累升第四季度盈利-95維達3331HK-2235港元於1月26日公佈其22美國道指339490624財年盈利收入符合預期為19418億港元同比4但盈利為706標普50040601158美國納斯達克指數1151218100億港元同比-57比我們的估計和一致預期低13和20四季度日經平均指數273790149維達實現收入5363億港元同比-2和盈利1900萬港元同比-英國富時指數77610242法國證商公會指數7095079695電話會議中管理層將四季度的疲軟業績歸因於1原材料價格德國法蘭克福指數151320387上漲包括紙漿包裝和能源2人民幣貶值的負面影響商品價格收市每日升跌今年累升金價美元盎司1929-0960鋼價美元盎司205847189銀價美元盎司23-0001原油美元桶81-9911紙巾和個人護理產品在四季度均下降了2儘管在2022財年實現了4銅價美元盎司932902114的增長但紙巾產品收入在第四季度下降了2管理層提到維達在鋁價美元盎司2639-04110鉑價美元盎司1021-20-472022年多次上調生活用紙價格價格與2021年相比增長兩位數其鋅價美元盎司348617173小麥美分蒲式耳75225-50中最大幅度的上調是在四季度以保護利潤率價格上漲對紙巾銷量玉米美分蒲式耳6820806糖美分磅NANA00產生負面影響我們認為銷量下降也導致庫存堆積公司庫存增加35黃豆美分蒲式耳152324-00至6015億港元個人護理產品收入在四季度下降了2儘管在2022PVC美元噸NANA07CRB指數2790630年增長了4CEO指出營銷活動受到中國四季度疫情管控的嚴重影響BDIVALUE-536導致個人護理板塊的業績不佳匯率美元港元歐羅日元瑞郎人民幣美元780913020968港元010116611809歐羅118514181074盈利壓力似乎已經見頂四季度毛利率同比下降99個百分點至日元0060070701瑞郎118510141474222自2016年以來的最低水平净利率同比下降7個百分點至人民幣01120119201042022年毛利率下降71個百分點至282淨利率下降51個百市場情緒目前5日升跌分點至88我們認為紙漿價格已經見頂並將在很大程度上回到信貸違約掉期-美元五年期希臘NANA正常水平見圖11在電話會議上董事長也預計原材料成本將愛爾蘭83-24義大利139-06在2023年下降這將顯著提升維達的利潤率葡萄牙207-00西班牙10803波動率指數18-87最新研究報告調整評級至長倉我們看好維達的高端化戰略和個人護理產品業務日期公司分析員23年1月18日永達3669HK崔喻盛儘管其22財年的財務表現低於市場預期但我們認為其盈利將反彈23年1月17日特步国际1368HK崔喻盛23年1月4日電動汽車更新崔喻盛因爲1紙漿價格下跌2穩定的清潔衛生需求3市場整合趨勢我22年12月2日完美醫療1830HK新華滙富研究22年12月1日小鵬汽車9868HK崔喻盛們調整了預測並根據10倍FY23市盈率給予維達目標價231港元22年11月2日東方電氣1072HK崔喻盛22年10月19日維達國際3331HK崔喻盛22年10月3日電動汽車更新崔喻盛22年9月22日太陽能更新新華滙富研究22年9月5日東方電氣1072HK崔喻盛22年9月2日電動汽車更新崔喻盛催化劑1紙漿價格回落2優化外匯管理3東南亞業務加速422年8月31日永達3669HK崔喻盛22年8月29日361度1361HK崔喻盛個人護理業務增速好於預期崔喻盛22年8月16日理想2015HK崔喻盛22年8月15日汽車更新崔喻盛22年8月12日完美醫療1830HK新華滙富研究22年8月3日信義能源3868HK崔喻盛22年8月2日信義玻璃868HK李錦明22年8月2日電動汽車更新崔喻盛22年7月5日電動汽車更新崔喻盛22年6月17日東方電氣1072HK崔喻盛滙富金融服務有限公司-httpwwwsunwahkingswaycom請務必參閱後文重要信息披露如有及免責聲明2023年1月27日圖表1維達財務預測HKmnFY20AFY21AFY22AFY23EFY24EFY25ERevenue165121867619418213592306824452YoY31341086GrossProfit622365965483814792199716GPM377353282381400397NetProfit18741638706262433313480NPM114883612314400YoY647-126-569271726900EPSHK157137059219277290資料來源公司數據新華滙富研究圖表2維達全年盈利13低於我們的預測FY224Q22Yearended31DecHKmnFY22actualKingswayDifference4Q22actualKingswayDifferenceestimateestimateRevenue1941820198-453636143-13Growth4081-4pct-22120-14pctGrossProfit54837400-2611922125-44Grossmargin282366-8pct222346-12pctNetProfit706810-1319123-84Netmargin36400pct0420-2pctEPSHK059067-13002010-84資料來源公司數據新華滙富研究圖表3維達紙巾及個護板塊分別實現4的增長HKmnFY15AFY16AFY17AFY18AFY19AFY20AFY21AFY22ARevenue969612057134861487916074165121867619418Tissue935710023109081211113254136081550116103Personalcare3392034257827672820290431753314Growth2124121083134Tissue19791193144Personalcare1945002772394Grossmargin32302831383528Tissue32302831383528Personalcare30303029353532資料來源公司數據新華滙富研究圖表4維達紙巾及個護板塊四季度錄得2的下跌HKmn20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4Revenue341942153830504844704615410654854566511443745363Tissue270635363124424236643845334446483671429235994541Personalcare713678706806806770762837895822775822Growth-1611016319792117-2Tissue-20130173597100128-2Personalcare2-20111313841172-2資料來源公司數據新華滙富研究滙富金融服務有限公司-httpwwwsunwahkingswaycom請務必參閱後文重要信息披露如有及免責聲明2023年1月27日圖表52022年維達收入增長4圖表6四季度維達收入下降2HKmnRevenueYoY-RHSHKmnRevenueYoY-RHS180003060004053631500025500030120002040002030001090001520000600010-21000-103000540-20002020202021212121222222222016201720182019202020212022Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4資料來源公司數據新華滙富研究資料來源公司數據新華滙富研究圖表72022年維達毛利率下降7個百分點至28圖表8四季度維達毛利率下降10個百分點至22HKmnGrossprofitGrossmargin-RHSHKmnGrossprofitGrossmargin-RHS70004120004018006000548338160035500035140011921200400032100030300029800282600200026254001000232002220200202020202021212121222222222016201720182019202020212022Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4資料來源公司數據新華滙富研究資料來源公司數據新華滙富研究圖表92022年維達净利潤下降57至706億港元圖表10四季度維達净利潤下降95至019億港元HKmnNetprofitGrowth-RHSHKmnNetprofitGrowth-RHS2000100600-021800-03505001600-0414000400-051200-50-57300-061000706-100-07800200600-150-08100400-09-20019200-950-10-25021Q121Q221Q321Q421Q122Q222Q322Q4222016201720182019202020212022資料來源公司數據新華滙富研究資料來源公司數據新華滙富研究圖表11木漿價格已經見頂資料來源公司數據新華滙富研究滙富金融服務有限公司-httpwwwsunwahkingswaycom請務必參閱後文重要信息披露如有及免責聲明2023年1月27日26012023名稱代碼市值HKm價格HK昨日升跌評級目標價上升空間市盈率倍股息收益率過去表現最後更新日期HK歷史1年期2年期2年期5D1個月3個月恆生指數HSI22566782481107983538152463國企指數HSCEI770672307093843548160470滬深300指數SHSZ30041815306154123108282692117福耀玻璃3606HK109514391544長倉41506023618617431571952901-Sep-20北控城市資源3718HK234006516長倉18017695757523516321530-Mar-21濱江服務3316HK6661241021長倉235025146123895248193707NA比亞迪電子285HK63540282046中性176037642529417706110168340NA中國利郎1234HK491041000長倉532298947362961279192NA中國軟件國際354HK2191672437長倉128076815115412805558132427-Oct-20天倫燃氣1600HK513150881長倉8707136776584410036267126-Feb-20兌吧集團1753HK75407014長倉5556929NANANANA0094400NA中滙集團382HK478444265長倉450187265604415723513023-May-22訓修實業1962HK44606566長倉175169286NANANA488312226-Jan-21華虹半導體1347HK43452332567中性26302091471431540111824568429-Jul-21金蝶國際268HK62748180623中性176224NANANA008510849820-Aug-20美東汽車1268HK28045208551長倉229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