美国债务上限的讨论再度影响市场的信心。美国财政部长珍妮特·耶伦(Janet Yellen)最近表示，美国政府将触及目前的借款上限。这成为了又一次政治肥皂剧的导火索。
　　整体而言，市场并不担心美国政府会失去融资功能甚至违约，但两党短期达成协议的可能性较小，这意味着美国财政部将在这段时间内丧失融资能力，并需要动用其存放在美联储的储备资金。
　　市场目前主要定价是基于以下几个方面：首先，债务上限的谈判大概率将陷入僵局，这意味着财政部在短期内将丧失融资功能，这一方面可能会影响美国经济的增长，另一方面也意味着债券的供应将出现下降。风险偏好的下降和债券供给的萎缩，意味着债券市场将成为避险资金的避风港。
　　第二，财政部短暂丧失融资功能，并不意味着美国政府将完全无钱可花，由于美国财政部在美联储的一般账户中仍然有约4,000亿美元的资金，耶伦仍然可以用这些资金来避免政府的停摆。这些资金被使用于政府的日常开销（比如说公务员工资），也意味着资金从中央银行系统转入商业银行系统，因此会带来存款准备金的上升，这也会维持并改善美元的流动性。在流动性充裕的状况下，美元的利率也将进一步下行。
　　第三，美元的利率下行，意味着美元存在下行的压力。但如果避险情绪进一步传导至全球市场，美元则可能受到避险需求的推动。从这个角度而言，如果海外有更好的资金去向，那么美元则会进一步贬值，但如果海外风险资金也没有走强的动力，则美元会受到支撑。目前而言，欧洲经济前景有所好转，日元则因为YCC政策调整预期而受到支撑，因此美元下行仍然是基准情境。

研究报告全文：宏观研究报告宏观研究报告TableTitle2023年1月26日周浩曹文乾8522509758285225092194haozhougtjascomhkjerrycaogtjascomhkTableSummary纸牌屋再演市场会如何定价债务僵局海外美国联邦政府2023年预算开支宏观研究202447313299国防教育医疗社会福利交通一般政府开支其他利息养老金证券研数据来源Bloomberg国泰君安国际究报告美国债务上限的讨论再度影响市场的信心美国财政部长珍妮特耶伦JanetYellen最近表示美国政府将触及目前的借款上限这成为了又一次政治肥皂剧的导火索整体而言市场并不担心美国政府会失去融资功能甚至违约但两党短期达成协议的可能性较小这意味着美国财政部将在这段时间内丧失融资能力并需要动用其存放在美联储的储备资金市场目前主要定价是基于以下几个方面首先债务上限的谈判大概率将陷入僵局这意味着财政部在短期内将丧失融资功能这一方面可能会影响美国经济的增长另一方面也意味着债券的供应将出现下降风险偏好的下降和债券供给的萎缩意味着债券市场将成为避险资金的避风港第二财政部短暂丧失融资功能并不意味着美国政府将完全无钱可花由于美国财政部在美联储的一般账户中仍然有约4000亿美元的资金耶伦仍然可以用这些资金来避免政府的停摆这些资金被使用于政府的日常开销比如说公务员工资也意味着资金从中央银行系统转入商业银行系统因此会带来存款准备金的上升这也会维持并改善美元的流动性在流动性充裕的状况下美元的利率也将进一步下行第三美元的利率下行意味着美元存在下行的压力但如果避险情绪进一步传导至全球市场美元则可能受到避险需求的推动从这个角度而言如果海外有更好的资金去向那么美元则会进一步贬值但如果海外风险资金也没有走强的动力则美元会受到支撑目前而言欧洲经济前景有所好转日元则因为YCC政策调整预期而受到支撑因此美元下行仍然是基准情境请务必阅读正文之后的免责条款部分Page1of7请务必阅读正文之后的免责条款部分由于共和党的言之债务上限被不断触及是一个常态非一个前瞻数据而是根据各项收入和支出预算大致推算出的数字换2从拜登政府的角度而言债务上限谈判只是两党争斗中的常态操作在旷日持久的两党之争并最终导致了美国的主权评级被调降今年下半年而关于债务上限的所有担忧很容易让人回忆起可以预见的共和党和民主党的再次缠斗势必将本次债务上限之争推迟至共和党意在借力将大概率成为一场去年的院因此整体债务上限的谈判并没有掀起太大的波澜但由于共和党在最近的一次债务上限的谈判发生在资或推迟支付利息这将构成违约不暂停某些退休金的支付暂缓发放或削减士兵和联邦工作人员的工上限债券由于美国政府一直以高额年度赤字运行所以必须定期解决债务上限什么是债务上限金将在这段时间内丧失融资能力并需要动用其存放在美联储的储备资小概率事件但两党短期达成协议的可能性较小这意味着美国财政部场并不担心美国政府会失去融资功能甚至违约或者说这仍然是一个极理政府的现金流314YellenJanet美国债务上限的讨论再度影响市场的信心纸牌屋再度上演风港险偏好的下降和债券供给的萎缩意味着债券市场将成为避险资金的避会影响美国经济的增长另一方面也意味着债券的供应将出现下降风将陷入僵局这意味着财政部在短期内将丧失融资功能这一方面可能市场目前主要定价是市场如何定价斗了在中国议题上存在着一致在几乎所有其他的议题上都免不了一番争合中期选举以来大致的美国政治脉络初衷拜登政府达成妥协并不符合希望通过本次谈判来换取更大利益的政治021P因此市场开始的问题如果美国政府不能借款来帮助支付各项到期账单将不得万亿美元财政部将开始实施所谓的非常规措施以在整个春季管年债务上限被触及之时白宫也特别提到所谓的债务上限并中期选举后操纵了众议院这也意味着本次关于债务上限的谈判国会必须最近表示美国政府众议院通过决议冗长这是指这成为了又一次政治肥皂剧的导火索整体而言市基于担忧领袖麦卡锡才刚上任的政治肥皂剧以下几个方面美国国会限制政府可以借款的金额一旦达到旷日持久的债务上限谈判上调或暂停债务上限财政部才能发行更多已经2021从某种程度上而言美国两党除在1首先债务上限的谈判大概率年当时民主党控制着参众两月美国财政部长珍妮特耶伦其19贸然在债务上限问题上与日触及目前的借款上重演而这正2011宏观研究报告PagePage基本年那场2ofof符限72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分图数据来源图数据来源1020122014201000120014002204206208202004006008002120011-0111-0122BloombergBloomberg011011元下行仍然是基准情境经济前景有所好转日元则因为海外风险资金也没有走强的动力则美元会受到支撑目前而言欧洲而言如果海外有更好的资金去向那么美元则会进一步贬值但如果进一步传导至全球市场美元则可能受到避险需求的推动从这个角度第三的流动性在流动性充裕的状况下美元的利率也将进一步下行商业银行系统因此会带来存款准备金的上升这也会维持并改善美元府的日常开销比如说公务员工资也意味着资金从中央银行系统转入金耶伦仍然可以花由于美国财政部在美联储的一般账户中仍然有第二财政部短暂丧失融资功能并不意味着美国政府将完全无钱可年债务上限谈判期间美元指数走势年债务上限谈判期间美债走势P11-0211-02财政部一般账余额亿美元财政部一般账户余额亿美元国泰君安国际国泰君安国际美元的利率下行意味着美元存在下行的压力11-0311-0311-0411-04用这些资金来避免政府的停摆11-0511-0511-0611-06YCC11-0711-07政策调整预期而受到支撑因此美1011-08年美债收益率右轴11-08美元指数右轴11-09约11-09这些资金被使用于政4000但如果避险情绪11-1011-10亿美元的资宏观研究报告PagePage72737475767778798081821520253035403ofof72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分7相比之下民主党一步到位的方案更符合白宫利益元并削减赤字参议院民主党领袖里德提出要求一15进行第二轮谈判讨论在今后张实行7削减国防医疗保健项目开支等手段减少案提议在未来7支但大部分民主党限共和党近乎一致反对加税认为解决赤字问题只能谈此后奥巴马就债务上限问题多次会见国会两党领导人但成果有6谈判进程至采取非常规措施管理财政以使政府债务在最后期限5烈难以达成共识议但两党在是否增税是否接受短期解决方案等焦点问题上争论激会4到法定上限如不能尽快调高这一限制美国政府将出现债务违约2011事件背景28平衡预算高政府的举债上限至少务上限和削减赤字的法案未来8不受债务上限问减赤字美国债务上限将至少被提高77势通过但在当天交付参议院表决时遭到否决011月月月月月月月月月月就削减赤字和提高债务上限进行谈判委员会在P断供万亿美元这意味着奥巴马政府在301612925271323121年日日年两步走日2日日日日日日1日万亿美元以上协议同时满足了两党的核心要求即换届选举债务上限谈判月共和党主导的美国众议院以民主党主导的美国参议院以由共和党控制的众议院投票否决了民主党方案美国债务达到法定上限美国总统奥巴马与国会参议院领导人就提高债务上限举行会美国总统奥巴马提议成立一个由副总统拜登领导的专门委员经过谈判两党在提高债务上限方面取得共识根据协议美国众议院就共和党方案进行投票表决虽然方案以微弱优国会两党分别提出各自提高债务上限的方案共和党方案主由来自民主和共和两党的6即先将借款上限提高日题困扰且不向美国民众额外征税1027美国财政部致信国会表示美国债务规模在近期将达年通过填补税务漏洞和结束部分赋税优惠以及大幅人则万亿美元且不包含共和党坚决反对的增税条款21认为必须21万亿美元议案中没有民主党要求的加税和时间轴10万亿美元并且政府在未来10加税谈判一度陷入僵局年内削减赤字并再次将债务上限调高年将减少赤字1429次性将债务上限提高12012626974万亿美元然后到名国会参议员提出了万亿美元当月财政部开始票对375票对年大选前将再次面临谈判26万亿美元赤字16125票通过议案随后美85万亿美元而且提票通过提高美国债月通过大幅月初举行首次会2201210日到来前不246宏观研究报告年内将削PagePage人帮年万亿美削减开41ofof月方72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分图数据来源图数据来源4312000122001240012600128001300013200134001360013800谈判期间谈判期间标普BloombergBloomberg4020253035为月29对债市影响1最高位对股市影响主权评级但评级展调美国信用评级穆迪维持美国主权信用评级方面市场国总统奥巴马签署议案此次债务上限危机正式结束2540556P2个基点日奥巴马签署预算控制法案后收个基点影响国泰君安国际国泰君安国际110点期间累计跌幅达35322年期美债收益率累计下降15000谈判期间标普谈判期间美国年期指数整体震荡下行点美债收益率一度于望为负面标普将美国主权信用评级降至8月102年期美债收益率标普日奥巴马签署预算控制法案后达最低位5007350010AAA指数指数整体震荡下行年期国债收益率2029点主权信用评级惠誉维持美国7个基点月于1266日收于的低位期间最大跌幅维持AA32220震荡累计下降史上第一次下的高位于7宏观研究报告月PagePage75日达AAAofof782nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源图51350014000145001500015500160001650017000谈判期间黄金价格上涨Bloomberg美元93对黄金价格影响P盎司国泰君安国际于8月2日奥巴马签署预算控制法案后达到最高位谈判期间黄金价格持续呈上行走势累计涨幅逾93黄金价格美元盎司宏观研究报告PagePage1637756ofof72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月26日请务必阅读正文之后本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用而此等发布公布可供使用情况或使用会咨询并谨慎抉择出预报告中的资料力求准确可靠但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策国泰君安的销售员交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务本研究报告内容既不代表国泰君安证券免责声明6HKHK09988HK00883HK02333HK00700HK013985HKHK速公路HK00460HK01171HKHK06689中国HK00884股4团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值321利益披露事项评级区间参考基准行业评级标准评级区间参考基准个股评级标准电话香港中环皇后大道中违反适用的法律或规例或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定20200020HK00020HK00598融创中国泡泡玛特旭辉永升服务国美零售跑输大市中性跑赢大市评级卖出减持中性收集买入评级受雇于国泰君安或其集团公司或与其有联系的个人没有担任本研究报告所评论的发行人的高级人员国泰君安或其集团公司有或将会为本研究报告所评论的联想集团国泰君安或其集团公司在现在或过去除分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员见性陈述因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的及当中的风险在决定投资前如有需要投资者务必向其各自专业人士8522509852098HK019183泸州银行00177HK00177国泰君安证券66香港恒生指数香港恒生指数至至药明生物友邦保险重庆银行正荣地产网易科济药业滨海投资快手中银香港1818中国有色矿业交通银行093HK0198301918HK01918HK09992-个月个月043HK0049391189118新世界发展药明康德181095HK01995香港02269HK02269HK0129901963HK01963HK0615809999HK0999902886HK02886号新纪元广场低座004HK01024038HK02388纳斯达克综合指数纳斯达克综合指数传真-的免责条款部分龙光集团晨鸣纸业有限公司H顺丰房托02171HK02171中海物业8522509852股02359HK0235901258HK01258007HK00017中石化冠德03328HK03328百度集团金沙中国有限公司哔哩哔哩东方证券京东集团华南城小鹏汽车中国银行版权所有不得翻印55或公司行业基本面良好超过相对或行业基本面不小于或行业基本面中性-或行业基本面良好超过相对表现或公司行业基本面不理想小于或公司行业基本面不理想-或公司行业基本面中性-或公司行业基本面良好55155011HK0219103380HK03380HK01812香港民-至12069HK02669--77937793表现至至15551527至绿城中国乐享互动个月1555新天绿色能源生银行楼京东集团有限公司-01668HK016685-094HK00934-內H例如H网址有与本研究报告所评论的腾讯控股股理文造纸晋商银行中国奥园-09626HK09626股理想H奥园健康088HK09868配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票03958HK03958wwwgtjaicomHK0988809618HK0961803900HK03900股HK06988098HK0398801928HK01928国泰君安1中国旭阳集团01988HK01988中石化炼化工程或以上的财务权益096HK00956HK0255803883HK03883HK02314碧桂园09618HK09618P中信中广核电力062HK03662美团中芯国际泉峰控股广汽集团的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之汇丰控股瑞声科技协鑫新能源証092HK0099202007HK02007建设银行郑州银行券01907HK01907进行庄家活动思摩尔国际百度集团--金科服务03690HK0369002285HK0228500981HK00981H--H005HK00005H02018HK02018H股股股股000HK06030中国移00451HK004510070000700036HK02386-雅居乐集团02238HK02238016HK0619601816HK01816移卡H06969HK06969中国铁塔股小鹏汽车阿里健康066HK09666舜宇光学科技中国平安HK099HK00939动099209888HK09888-周大福香港交易所阿里巴巴上海石油化工股份中国联塑中广核新能源亿华通H03383HK033833HK3股中关村科技租赁-H00241HK00241雅生活服务-091HK00941股复星国际H威高股份01929HK01929金山软件09868HK0986800788HK00788股02382HK0238220HK0240202128HK02128038HK02318038HK00388中国奥园吉利汽车01811HK0181109988HK09988建设银行039HK03319066HK00656彩虹新能源01066HK01066奈雪的茶038HK0033803888HK03888小米集团01601HK01601及远大医药国药控股合景泰富集团银河娱乐中国人寿03883HK03883要约国泰君安或其集团公司有可能会与中广核矿业00175HK00175吉利汽车-H甘肃银行中国中免中梁控股02150HK02150新创建集团中国石油化工股份存在投资银行业务的关系-股00438HK00438H052HK00512-龙光集团股HK00939007H0002701810HK01810H01813HK01813比亚迪股份HK01099股00175HK0017501164HK01164小米集团019HK02139080HK01880068HK0262802772HK02772金融街物业00659HK00659外K03380HK03380工商银行国泰君安或其集阿里巴巴长城汽车中国海洋石油旭辉控股集团-中国外运-江苏宁沪高HH宏观研究报告兖矿能源洪九果品腾讯控股四环医药PagePage股股商汤015020150200386003860181001211融创--HH7-ofof股股H72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月26日