我们维持2.66港元的目标价，对应9.3倍/6.6倍/4.6倍2022 /2023 /2024年EV/EBITDA。维持“买入”评级。
　　1）与市场认为香港公共部门幕墙新订单已经饱和且增长空间不大的看法相反，我们认为公共部门的增长潜力被严重低估。2）与市场认为内地私营部门幕墙新订单利润率较低的看法相反，我们认为内地科技企业项目的利润率较高，而且内地公营部门新订单增长迅速。
　　香港特区政府的整个发展理念，已经明显地从昔日的“不干预、大市场、小政府”转变为今日“积极主动的、与高效市场更好结合的政府”。这次增加基建开支的周期将是一个非常长期的周期，而非短周期。
　　催化剂：出售非核心业务或会带来估值上修。
　　风险：1）政府基建支出可能低于预期；2）香港中高端住宅物业需求或低于预期；3）疫情可能出现波动。
　　

研究报告全文：股票研TableTitle黄家玮CompanyReportCSCDevelopment00830HK中文版GaryWong究85225092616EquityResearch公司报告中国建筑兴业00830HKChineseversiongarywonggtjascomhk19January2023BusinessTableSummaryOutlookBecomingMorePositiveintheHongKongMarketMaintainBuy香港市场业务展望变得更乐观维持买入公WemaintaintheTPatHK266representing93x66x46x20222023RatingTableRankBuy司2024EVEBITDAMaintainBuyratingMaintained报1IncontrasttothemarketsviewthatHongKongcurtainwallnew评级买入维持告ordersfromthepublicsectorismaturewithlittlegrowthpotentialwethinkthatgrowthpotentialofthepublicsectorhasbeenseriouslyCompanyReportunderestimated2Incontrasttothemarketsviewthatcurtainwallnew6TablePrice-18mTP目标价HK266ordersfromtheprivatesectorinmainlandChinaisoflowprofitmarginprofitRevisedfrom原目标价HK266marginsoftechnologyenterpriseprojectsinmainlandChinaarehighandShareprice股价HK2000newordersfromthepublicsectorinmainlandChinaisgrowingrapidlyTheentiredevelopmentconceptoftheHKSARgovernmenthasclearlyStockperformancetransformedfromtheoldnon-interventionalbigmarketandsmall股价表现governmenttothenewproactivegovernmentwithabettercombinationTableQuotePicwiththeefficientmarketThiscycleofinfrastructurespendingincreaseof500returnwillbeaverylong-termoneratherthanashort-termone400证300CatalystsPossibleupwardrevaluationwithdivestureofnon-core券告200businesses100研报00Risks1Governmentinfrastructurespendingmaybelowerthanexpected100究究2demandformid-to-high-endresidentialpropertiesinHongKongmaybe200报lowerthanexpected3localCovidepidemicsituationmightsee300研400fluctuation告500券Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23EquityResearchReport我们维持266港元的目标价对应93倍66倍46倍202220232024年证HSIindexCSCDevelopmentEVEBITDA维持买入评级Tab1与市场认为香港公共部门幕墙新订单已经饱和且增长空间不大的看法相反我们认为leI公共部门的增长潜力被严重低估2与市场认为内地私营部门幕墙新订单利润率较低的TablePriceChange建nfo1看法相反我们认为内地科技企业项目的利润率较高而且内地公营部门新订单增长迅速ChangeinSharePrice1M3M1Y筑股价变动1个月3个月1年香港特区政府的整个发展理念已经明显地从昔日的不干预大市场小政府转变为工Abs70136149今日积极主动的与高效市场更好结合的政府这次增加基建开支的周期将是一个非绝对变动程ReltoHSIndex45145250常长期的周期而非短周期相对恒指变动行TableIAvgSharepriceHK191820业催化剂出售非核心业务或会带来估值上修平均股价港元nfo2SourceBloombergGuotaiJunanInternational风险1政府基建支出可能低于预期2香港中高端住宅物业需求或低于预期3疫情可能出现波动ConstructionSectorEngineeringYearTableEndTurnoverNetProfitEPSEPSPERBPSPBRDPSYieldROE年结Profit收入股东净利每股净利每股净利变动市盈率每股净资产市净率每股股息股息率净资产收益率1231HKmHKmHKxHKxHK2020A45361940090111222065131003015154中2021A62952920135500148077526004724190国2022F86254160189400106100020006332215建2023F11460607026942374118517009045249中2024F14913863038242052147814012764287筑兴外SharesTableBaseDatainissuem总股数m50376Majorshareholder大股东CSCI708市值自由流通比率业运MarketcapHKmHKm100752Freefloat2923monthaveragevol3个月平均成交股数00010879FY23NetgearingFY23净负债股东资金23输52WeekshighlowHK52周高低HK24901570FY23EstNAVHKFY23每股估值港元35CSCDevelopmentHKCSC00830SourcetheCompanyGuotaiJunanInternationalSeethelastpagefordisclaimerPage1of5TablePageHeaderCSCDevelopment00830HK盈利预测与目标价1raMthgiRelbaT我们维持266港元的目标价我们预测中国建筑兴业以下简称公司2022-2024年每股收益为018902690382港元同比分别增长4004234202021-2024年每股收益复合年增长率为401目标价为266港元对应93倍66倍46倍202220232024年EVEBITDA维持买入评级市场观点与我们的观点19January2023市场观点1来自香港公营部门的幕墙新订单已饱和增长潜力不大2来自中国内地私营部门的幕墙新订单利润率低我们的观点1香港公营部门幕墙工程市场的增长潜力被严重低估截至2022年底十年医院发展计划的第一阶段仍有近700亿港元的未完成投资十年医院发展计划的第二阶段将于2026年启动预计投资2700亿港元2022年施政报告建议于2023年推出体2raMthgiRelbaT育及康乐设施十年发展蓝图预计投资约1000亿港元我们预计在未来五年这些项目的医院和体育及娱乐相关设施的幕墙工程投资总额就会达到2858亿港元即平均每年572亿港元加上其他公共项目幕墙项目的年度投资总额将会达到80亿港元比目前的40亿至50亿港元的年度投资增加近一倍我们认为市场尚未意识到政府基础设施支出的重点已经从道路和桥梁等大型设施转移到医院体育场馆和政府综合体等建筑设施基础设施支出结构的这种变化急剧增加了对幕墙项目的需求增长潜力被严重低估2内地科技企业项目的利润率较高来自内地公营部门的新订单正在快速增长公司的内地业务不会选择从房地产开发商等对成本敏感的私营企业接收新订单而是从大型科技公司或国际零售品牌等接收新订单这将使得公司的整体利润率保持在较高的水平受益于手机制造商等大型科技公司总部和研发中心的建设以及品牌零售商旗舰店需求的增长过去两年新签OPPO00830HK订的合同额大幅增加此外公司还利用知名的中国建筑央企品牌在公共建筑市场快速发展公司作为中国建筑集团旗下唯一的幕墙工程承包商将更容易获得分包合同例如公司的控股公司中国建筑国际03311HK在2007年以类似的商业模式进入内地市场后在2007年至2012年的短短五年内实现了10倍的收入增长中国建筑兴业信息与投资逻辑香港特区政府增加基建开支的周期将是一个非常长期的周期而非短周期正如财政司司长陈茂波先生于2022年10月23日在其网志上提道香港特区政府的整个发展理念已从昔日的积极不干预大市场小政府转变为有为政府和高效市场更好结合的新方向我们预计这将导致与民生相关的投资大幅增加以更加积极地解决社会和民生问题特别是医疗服务和房CSCDevelopment屋供应的短缺问题根据2022年施政报告和相关规划我们预计基础设施支出增加的周期将至少持续到2040年催化剂出售非核心业务或会带来估值上修我们预计公司将在未来两年内出售或分拆其非核心资产如加拿大的养老院及沈阳皇姑热电厂以收回资金并专注于发展核心幕墙工程业务我们认为更清晰的资产结构和业务定位将有助于公司估值的提升风险提示1政府基建支出可能低于预期2通货膨胀可能超出预期并可能导致政策紧缩3全球范围的疫情可能出现波动CompanyReportSeethelastpagefordisclaimerPage2of5TablePageHeaderCSCDevelopment00830HK表1同业比较估值市盈率市净率1raMtROEhgiDYREVEBITDAelbaT公司代码货币收市价市值百万21A22F23F24F21A22F23F24F22F22F22F香港上市幕墙相关工程公司中国建筑兴业00830HKHKD200045111481087957262117132093270中国建筑国际03311HKHKD91804624568595145080707061295284承达集团01568HKHKD031568018nanana02nananananana美亨实业01897HKHKD04351824873nana0403nana456261兴胜创建00896HKHKD116012834683nana0303nana3710212119January2023远大中国02789HKHKD0035217nananana02nananananana远大住工-H股02163HKHKD72703545862nana27007090908nanana简单平均1988065124070911091056284加权平均123594858090807071234777中国大陆上市的幕墙工程公司精工钢构-A股600496CHCNY413083131211008471111009081031370森特股份-A股603098CHCNY29920161214987598347238615752469808318金螳螂-A股002081CHCNY535014206na11910396131110091432341方大集团-A股000055CHCNY48204008230nanana09nananananana2raMthgiRelbaT江河集团-A股601886CHCNY81309211na13710886151312119511na中国建筑-A股601668CHCNY537022518843403532070605041455257亚厦股份-A股002375CHCNY45606110nananana08nananananana简单平均13451991351041819181611721122加权平均325795948100908071344468整体简单平均6571461151121214151311239103整体加权平均295765750100908071324469资料来源Bloomberg00830HK中国建筑兴业CSCDevelopmentCompanyReportSeethelastpagefordisclaimerPage3of5TablePageHeaderCSCDevelopment00830HK财务报表及比率1raMthgiRelbaTTableIncomeStatement损益表TableBalanceSheet资产负债表Yearend31DecHKDm2020A2021A2022F2023F2024FYearend31DecHKDm2020A2021A2022F2023F2024FTotalRevenue4536629586251146014913PropertyPlantandEquipment21082269228323022321CostofSales4047561876931017913185InterestsinanAssociate05556GrossProfit48867793112811728Goodwill13011311311311319January2023OtherNon-currentAssets308234169169169InvestmentandOtherIncomeGainsNet2223252730TotalNon-currentAssets25452621257125902609SGAExpenses222274345424507FinanceCosts3230384248Inventories137154197261338OperatingProfit2563965738421202ContractAssets14522450317043315723TradeandOtherReceivables13211499174619722181ShareofProfitofanAssociate00000AmountsDuefromRelatedParties88487896610621168ProfitBeforeTax2563965738421202CashCashEquivalents858928137715011733IncomeTax73112166244349OtherCurrentAssets191280324345449ProfitAfterTax183284407598854TotalCurrentAssets484361897780947211591TotalAssets73898810103511206214200Non-controllingInterest11891092raMthgiRelbaTShareholdersProfitLoss194292416607863Short-termBorrowings6518259079981097ContractLiabilities77891195710531158BasicEPS00900135018902690382TradePayablesOtherPayablesandDPS00300047006300900127Accruals14652072282737294815AmountsDuetoRelatedParties15551868191019541998OtherCurrentLiabilities199245321425560TableCashFlowStatement现金流量表TotalCurrentLiabilities46475921692281589628Yearend31DecHKDm2020A2021A2022F2023F2024FLong-termBorrowings411509518527536ProfitBeforeTax2563965738421202ContractLiabilities75676776776776700830HKDepreciationandAmortisation1520242627OtherNon-currentLiabilities25028344249ChangeinWorkingCapital76223245533658TotalNon-currentLiabilities14171303131913351351OtherOperatingActivities347193353334571TotalLiabilities606472258241949310980CashfromOperatingActivities321185294227389中国建筑兴业ShareCapital2222232323CapitalExpenditure196228303030Reserves13811649218226513311OtherInvestingActivities1848556TotalShareholdersEquity14031671220526733334CashfromInvestingActivities179181252524MinorityInterest788695104113TotalEquity13251585211025693220IssuanceRepurchaseofShares0021900TotalEquityandLiabilities73898810103511206214200CSCDevelopmentIssuanceRepaymentofDebts19226891100109DrawdownRepaymentofRelatedBVPS06510775100011851478PartiesLoans24562000Dividends0129101139202TableFinancialRatio财务比率OtherFinancingActivities4948333743CashfromFinancingActivities10230176761362020A2021A2022F2023F2024FCashatBegofYear82785892813771501GrossMargin108108108112116NetChangesinCash4035446126229OperatingMargin5763667381Forex935333NetMargin4346485358CashatEndofYear858928137715011733ROA2535425365ROE154190215249287NetGearingRatio1542562309NetCash资料来源公司国泰君安国际InterestCoveragex91144162209258CompanyReportTableCompanyRatingDefinitionSeethelastpagefordisclaimerPage4of5TablePageHeaderCSCDevelopment00830HK个股评级标准1raMthgiRelbaT参考基准香港恒生指数评级区间6至18个月评级相对表现超过15买入或公司行业基本面良好5至15收集或公司行业基本面良好19January2023-5至5中性或公司行业基本面中性-15至-5减持或公司行业基本面不理想小于-15卖出或公司行业基本面不理想行业评级标准参考基准香港恒生指数评级区间6至18个月评级相对表现2raMthgiRelbaT超过5跑赢大市或行业基本面良好-5至5中性或行业基本面中性小于-5跑输大市或行业基本面不理想利益披露事项1分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员00830HK2分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益3除郑州银行06196HK顺丰房托02191HK亿华通02402HK小鹏汽车-W09868HK及晋商银行02558HK国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值1或以上的财务权益4国泰君安或其集团公司在现在或过去12个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系中国建筑兴业5国泰君安或其集团公司没有为本研究报告所评论的发行人进行庄家活动6受雇于国泰君安或其集团公司或与其没有联系的个人没有担任本研究报告所评论的发行人的高级人员免责声明本研究报告内容既不代表国泰君安证券香港有限公司国泰君安的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约国泰君安或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务例如配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票CSCDevelopment国泰君安的销售员交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策报告中的资料力求准确可靠但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的及当中的风险在决定投资前如有需要投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用而此等发布公布可供使用情况或使用会违反适用的法律或规例或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定2023国泰君安证券香港有限公司版权所有不得翻印香港中环皇后大道中181号新纪元广场低座27楼电话8522509-9118传真8522509-7793网址wwwgtjacomhkCompanyReportSeethelastpagefordisclaimerPage5of5