事项：
　　公司发布2022年业绩预告，预计实现营收260亿元左右，同增约30%，归母净利润79亿元左右，同增约49%，扣非归母净利润约79亿元，同增约49%，测算全年净利率30.4%，同比提升3.8pcts。测算单Q4收入38.6亿元，同增42.1%，归母净利润7.9亿元，同增81.8%，净利率20.5%，同比提升4.5pcts。
　　评论：
　　业绩超预期，青花系列持续高增。单Q4营收/归母净利润同增42%/82%，业绩完美收官，全年目标超预期完成。产品高端化加速推进，青花系列同增达60%，预计营收突破百亿，其中青花30复兴版低基数下高增，青花25实现翻倍增长，青花20延续放量态势，增速50%+。腰部巴拿马、老白汾稳健增长，玻汾稳量、献礼版精准投放，持续向百元价格延伸。区域端聚焦大基地、华东和华南三大市场，加大资源投入优化市场结构，环山西市场受益煤炭需求强劲，增速保持20%+。长江以南市场体量同增超50%，可控终端突破112万家。
　　Q4净利率同比抬升，动销平稳优于同业。Q4净利率大幅提升4.5pcts至20.5%，判断系产品结构持续升级、疫情影响下23年前置费用投放力度减弱所致，整体看Q4费用率仍高于全年。经营层面公司延续稳中求进总基调，11月虽略受疫情冲击，但整体动销平稳，批价韧性，库存维持在1个月以下低位，在行业需求疲软、渠道信心受挫背景下尤为难得，彰显公司品牌力与市场掌控力。
　　开门红布局自信从容，Q1业绩具备保障。结合渠道反馈，公司目前回款约25%-30%，预计节后将继续回款，Q1可完成35%的目标，Q1业绩具备保障。公司管理高效、品牌势能向上，前端渠道利润良性保持推力，产品周转较快，品牌配额稀缺，因此公司回款要求和节奏与往年相当，未出现压货抢占现金流等行为，布局有条不紊、自信从容，23年有望实现更加稳定、全面的高质发展。
　　23年有望率先回暖延续高景气，期待全品系高质发展。一是外部政策暖风频吹，23年上半年宴席场景修复、回补有望驱动大众价格带放量。二是公司基本面优秀，22年在前瞻、灵活的战略支持下，周转率、开瓶率、库存等指标表现优秀，且公司产品宴席占比高，需求回暖后可轻装上阵率先释放弹性。三是公司管理层始终保持务实拼搏的状态，持续深化营销体系改革、优化渠道结构，23年青花全系列产品市占率有望加速突破，实现30%+增长，期待竹叶青、杏花村等更多增量，进一步扩大清香消费群体，实现全品系齐头并进、高质发展。
　　投资建议：业绩靓丽兑现，有力支撑估值，维持目标价350元，维持“强推”评级。23年行业整体需求好转确定性强，同时汾酒无历史包袱，内外部势能持续向上，青花、玻汾等核心品系势能强劲有望率先释放弹性，并带动其他品系发展。我们略调整盈利预测，预计22-24年EPS预测为6.48/8.72/11.16元（原预测值为6.45/8.48/10.98元）。考虑到公司较强的成长性及确定性，维持目标价350元，对应23年40倍PE，维持“强推”评级。
　　风险提示：疫情扩散致终端消费不及预期、竞争加剧、市场估值中枢下移。
　　

研究报告全文：公司研究证券研究报告白酒2023年01月20日山西汾酒6008092022年业绩预告点评强推维持目标价350元22年再超预期23年预计趋势延续当前价元29848事项华创证券研究所公司发布年业绩预告预计实现营收亿元左右同增约归母202226030证券分析师欧阳予净利润79亿元左右同增约49扣非归母净利润约79亿元同增约49测算全年净利率304同比提升38pcts测算单Q4收入386亿元同增邮箱ouyangyuhcyjscom421归母净利润79亿元同增818净利率205同比提升45pcts执业编号S0360520070001评论证券分析师沈昊业绩超预期青花系列持续高增单Q4营收归母净利润同增4282业邮箱shenhaohcyjscom绩完美收官全年目标超预期完成产品高端化加速推进青花系列同增达执业编号S036052105000160预计营收突破百亿其中青花30复兴版低基数下高增青花25实现翻证券分析师田晨曦倍增长青花20延续放量态势增速50腰部巴拿马老白汾稳健增长玻汾稳量献礼版精准投放持续向百元价格延伸区域端聚焦大基地华东邮箱tianchenxihcyjscom和华南三大市场加大资源投入优化市场结构环山西市场受益煤炭需求强劲执业编号S0360522090005增速保持20长江以南市场体量同增超50可控终端突破112万家证券分析师董广阳Q4净利率同比抬升动销平稳优于同业Q4净利率大幅提升45pcts至205判断系产品结构持续升级疫情影响下23年前置费用投放力度减弱所致整电话021-20572598体看Q4费用率仍高于全年经营层面公司延续稳中求进总基调11月虽略受邮箱dongguangyanghcyjscom疫情冲击但整体动销平稳批价韧性库存维持在1个月以下低位在行业执业编号S0360518040001需求疲软渠道信心受挫背景下尤为难得彰显公司品牌力与市场掌控力联系人刘旭德开门红布局自信从容Q1业绩具备保障结合渠道反馈公司目前回款约邮箱25-30预计节后将继续回款Q1可完成35的目标Q1业绩具备保障liuxudehcyjscom公司管理高效品牌势能向上前端渠道利润良性保持推力产品周转较快品牌配额稀缺因此公司回款要求和节奏与往年相当未出现压货抢占现金流公司基本数据等行为布局有条不紊自信从容23年有望实现更加稳定全面的高质发总股本万股12200734展已上市流通股万股1217713023年有望率先回暖延续高景气期待全品系高质发展一是外部政策暖风频总市值亿元364168吹23年上半年宴席场景修复回补有望驱动大众价格带放量二是公司基流通市值亿元363463本面优秀22年在前瞻灵活的战略支持下周转率开瓶率库存等指标资产负债率3838表现优秀且公司产品宴席占比高需求回暖后可轻装上阵率先释放弹性三每股净资产元1656是公司管理层始终保持务实拼搏的状态持续深化营销体系改革优化渠道结12个月内最高最低价3248022970构23年青花全系列产品市占率有望加速突破实现30增长期待竹叶青杏花村等更多增量进一步扩大清香消费群体实现全品系齐头并进高质发市场表现对比图近12个月展2022-01-192023-01-19投资建议业绩靓丽兑现有力支撑估值维持目标价350元维持强推18评级23年行业整体需求好转确定性强同时汾酒无历史包袱内外部势能3持续向上青花玻汾等核心品系势能强劲有望率先释放弹性并带动其他品-12系发展我们略调整盈利预测预计22-24年EPS预测为6488721116元原220122042206220822112301预测值为6458481098元考虑到公司较强的成长性及确定性维持目标-27价350元对应23年40倍PE维持强推评级山西汾酒沪深300风险提示疫情扩散致终端消费不及预期竞争加剧市场估值中枢下移ReportFinancialIndex相关研究报告主要财务指标2021A2022E2023E2024E山西汾酒6008092022年三季报点评业绩超预期增长质量高主营收入百万199712600632741401702022-10-28同比增速428302259227山西汾酒6008092022年1-9月经营情况点归母净利润百万531479051064113621评业绩靓丽兑现景气仍将延续同比增速7264883462802022-10-13每股盈利元4366488721116山西汾酒6008092022年中报点评Q2渠道市盈率倍69463427留力H2弹性较足市净率倍239175124902022-08-26资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年1月19日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号山西汾酒年业绩预告点评6008092022图表1山西汾酒分季度拆分2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q320A21A营业总收入4140276034753615733247875138271410530480368101399019971营业总成本25222179230527034427289932762454555331024077970913056其中营业成本1150803935100819401090122375726591038150438965011利息支出0000000000000手续费及佣金支出0000000000000营业税金及附加2716695621001916877102391414521057115925033730销售费用88550258130813167137563751174764111622763160管理费用22720725540123423729540027023929910891167研发费用374345310717161723财务费用-12-15-17-23-10-23-1616-8-5-14-68-33信用减值损失2-615-6-27092028342其他收益000201013241314投资收益-16-20-12-10-9-28467470-4972营业利润1602561115791429041879186138549851779280442357029加营业外收入120322166311671减营业外支出10120009001410利润总额1602563115691629071881186144249871780280342377091减所得税367182296276722487514-21125945370511211701净利润123538186064021851394134846337281327209831165390减少数股东损益1013223331228182423776归母净利润122538085661821821362133543537101303209630795314EPS14041007251111043011173551毛利率722709731721735772762721748784779722749营业税金率66242162277125183199337138220170179187销售费用率21418216785179149147138112159164163158管理费用率含研发5578741123251581512653467960营业利润率387203333253396393362142473370412303352实际税率229323256301248259276-49252255252265240净利率296138246171298284260160352271308220266收入增长率20190264313771734479-24943604325178428营业利润增长率24117550519888132348608-579716-53507489660归母净利润增长率39621669315477822582559-296700-43570588726资料来源Wind华创证券图表2山西汾酒PEBand图表3山西汾酒PBBand600收盘价776X631X500收盘价269X213X485X340X194X450157X101X45X5004004003503003002502002001501001005000资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2山西汾酒年业绩预告点评6008092022附录财务预测表资产负债表TableValuationModels2利润表单位百万元20212022E2023E2024E单位百万元20212022E2023E2024E货币资金6146137972317935830营业收入19971260063274140170应收票据0000营业成本5011545064077562应收账款11087税金及附加3730468158937231预付账款163183216245销售费用3160387544865302存货8189762583248767管理费用1167156018662009合同资产0000研发费用23303846其他流动资产10787129251441416198财务费用-33-50-57-62流动资产合计25286345404614161047信用减值损失2222其他长期投资15151515资产减值损失0000长期股权投资76767676公允价值变动收益28181818固定资产2247225822692259投资收益72-10-10-10在建工程24781713871977其他收益14141414无形资产363364369382营业利润7029104841413218107其他非流动资产1721172117201721营业外收入72717171非流动资产合计4669525158366430营业外支出10101010资产合计29955397915197767477利润总额7091105451419318168短期借款0000所得税1701256034454409应付票据1032109913671590净利润539079851074813759应付账款1780321537484386少数股东损益7680107138预收款项0000归属母公司净利润531479051064113621合同负债737694751176514434NOPLAT536479471070513711其他应付款1409140914091409EPS摊薄元4366488721116一年内到期的非流动负债13131313其他流动负债2655321237554163主要财务比率流动负债合计1426518423220572599520212022E2023E2024E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率428302259227其他非流动负债103103103103EBIT增长率693487347281非流动负债合计103103103103归母净利润增长率726488346280负债合计14368185262216026098获利能力归属母公司所有者权益15223208212926640690毛利率749790804812少数股东权益364444551689净利率270307328343所有者权益合计15587212652981741379ROE341372357329负债和股东权益29955397915197767477ROIC624600534473偿债能力现金流量表资产负债率480466426387单位百万元20212022E2023E2024E债务权益比07050403经营活动现金流7645102051190615345流动比率18192123现金收益552781501090713913速动比率12151720存货影响-1835564-700-442营运能力经营性应收影响-46-28-31-29总资产周转率07070606经营性应付影响9691502801860应收账款周转天数0000其他影响3030179291043应付账款周转天数116165196194投资活动现金流-4837-797-802-810存货周转天数522522448407资本支出-401-797-802-810每股指标元股权投资-37000每股收益4366488721116其他长期资产变化-4399000每股经营现金流6278369761258融资活动现金流-183-1757-1722-1884每股净资产1248170723993335借款增加13000估值比率股利及利息支付-174-1878-3487-3849PE69463427股东融资0000PB2418129其他影响-2212117651965EVEBITDA74503729资料来源公司公告华创证券预测证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3山西汾酒年业绩预告点评6008092022食品饮料组团队介绍组长首席分析师欧阳予浙江大学本科荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士6年食品饮料研究经验曾任职于招商证券研发中心2020年加入华创证券2021年获新财富最佳分析师评选第一名高级分析师程航美国约翰霍普金斯大学硕士曾任职于招商证券2018年加入华创证券研究所高级分析师沈昊澳大利亚国立大学硕士2019年加入华创证券研究所分析师范子盼中国人民大学硕士4年消费行业研究经验曾任职于长江证券2020年加入华创证券研究所分析师彭俊霖上海财经大学金融硕士曾任职于国元证券2020年加入华创证券研究所分析师田晨曦伯明翰大学硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员杨畅南佛罗里达大学硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员刘旭德北京大学硕士2021年加入华创证券研究所华创证券总裁助理研究所所长大消费组组长董广阳上海财经大学经济学硕士14年食品饮料研究经验曾任职于招商证券瑞银证券自2013至2021年获得新财富最佳分析师五届第一两届第二一届第三获金牛奖最佳分析师连续三届第一连续三届全市场最具价值分析师获水晶球最佳分析师连续三届第一获新浪金麒麟上证报最佳分析师评选连续三届第一助理研究员严晓思上海交通大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员柴苏苏南京大学经济学硕士2022年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4山西汾酒年业绩预告点评6008092022华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲公募机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom侯春钰高级销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom刘懿高级销售经理010-63214682liuyihcyjscom过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom北京机构销售部侯斌销售经理010-63214682houbinhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom蔡依林销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝销售助理010-63214682gulinglanhcyjscom张娟副总经理广深机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom深圳机构销售部巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom张嘉慧销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom邓洁销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom王春丽销售助理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊高级销售经理021-20572506wujun1hcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级机构销售021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom潘亚琪销售总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳高级销售经理021-20572559wangziyanghcyjscom江赛专高级销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom私募销售组汪戈销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom王卓伟销售助理075582756805wangzhuoweihcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5山西汾酒年业绩预告点评6008092022华创行业公司投资评级体系基准指数沪深300公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国际地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6