事件
　　数据公布：2023年1月17日，国家统计局公布2022年经济数据：2022年实际GDP同比3%，Q4当季同比2.9%；2022年规模以上工业增加值累计同比3.6%，12月当月增长1.3%；2022年社零累计同比-0.2%，12月当月下降1.8%；2022年固定资产投资累计同比达5.1%，制造业投资、基建投资累计同比达9.1%、11.5%，房地产开发投资累计同比下降10%。
　　观点
　　2022年实际GDP累计同比达3%，需求端拖累较为明显。2022年Q1-4实际GDP当季同比分别为4.8%、0.4%、3.9%和2.9%，二季度和四季度受新冠疫情影响明显。分生产和需求来看，规模以上工业增加值累计同比3.6%，社零累计同比-0.2%，需求受到的打击更大。首先，分类别来看，2022年12月，以食品粮油类为代表的必选消费零售额当月同比为10.5%，较11月上行6.6个百分点，以金银珠宝类为代表的可选消费零售额当月同比为-18.4%，较11月下行11.4个百分点，消费结构走弱。其次，汽车、石油及制成品、家居和建筑装潢材料类等主要下游消费品的2022年零售额累计同比分别为0.7%、9.7%、-7.5%和-6.2%，房地产后周期产品对消费造成了拖累。最后，2022年全国居民人均可支配收入累计同比2.9%，相比疫情前2019年的5.8%下降2.9个百分点，居民收入的下降对消费的制约依然存在。
　　制造业投资保持高增长，基建和房地产投资走弱。2022年1-12月，固定资产投资累计同比较1-11月回落0.2个百分点，制造业投资、基建投资和房地产投资累计同比分别下行0.2、0.1和0.2个百分点，全年看基建投资和制造业投资保持相对高增长，而房地产投资的负向拖累明显。（1）制造业方面，融资成本的下行对冲了部分利润和出口回落的压力。截至2022Q3，企业贷款加权平均利率为4%，较Q2下行0.16个百分点，因此2022Q4的制造业贷款需求指数为62.2%，较Q3上行1.6个百分点。除此之外，出口也是决定制造业投资的关键因素，我国主要的出口产品包括机电产品、高新技术产品和服装及衣着附件。以2022年12月为例，三者占出口金额当月值的比例分别为58%、26%和5%，由于我国出口回落，对应的纺织服装业和电子设备制造固定资产完成额累计同比下滑。（2）基建方面，2022年的基建投资累计同比前低后高，与财政发力节奏相关。虽然地方政府专项债的发行集中于2022年上半年，2022年全年共发行40264亿元，1-6月的发行占比达85%，但资金落地效果在下半年集中体现，以石油沥青装置开工率来观察，上行拐点出现于2022年年中。（3）房地产投资方面，2022年房地产开发投资增速连续下探，以土地成交价款作为土地购置费的先行指标，2023年的房地产投资依然承压。截至2022年11月，土地成交价款当月同比-50.79%，虽然针对房地产市场供给端的政策“应出尽出”，但如何令需求端的弱势反转是更加急迫的问题，我们预计各类购房的宽松政策还会持续推出。
　　债市观点：由于2022年经济的疲弱已经在预期内，因此并未造成债券收益率的过多波动。当前资金利率是影响债市的主要因素，1月未现MLF利率调降，但由于此前央行领导在国新办发布会上并未透露出总量宽松信息，因此对市场扰动有限。相反，我们认为降息窗口并未关闭，现在没有调降政策利率反而预留了更大的想象空间。鉴于1-2月将进入数据真空期，且在低基数下，春节的文旅数据大概率将超预期，对于经济复苏的验证需要等到2023年二季度，在此之前债券收益率将在2.8%-3%的区间内震荡。
　　风险提示：疫情恢复情况不及预期；国内外货币/财政政策超预期调整。
　　
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收点评固收点评20230117经济数据真空期将至强现实需持续验证2023年01月17日TableSummaryTableTag事件证券分析师李勇数据公布2023年1月17日国家统计局公布2022年经济数据2022执业证书S0600519040001年实际GDP同比3Q4当季同比292022年规模以上工业增加值010-66573671累计同比3612月当月增长132022年社零累计同比-0212liyongdwzqcomcn月当月下降182022年固定资产投资累计同比达51制造业投资研究助理徐沐阳基建投资累计同比达91115房地产开发投资累计同比下降10执业证书S0600121060042观点xumydwzqcomcn2022年实际GDP累计同比达3需求端拖累较为明显2022年Q1-4实际GDP当季同比分别为480439和29二季度和四季相关研究度受新冠疫情影响明显分生产和需求来看规模以上工业增加值累计千帆已过万木同春下同比36社零累计同比-02需求受到的打击更大首先分类别纺织服装行业可转债梳理可来看2022年12月以食品粮油类为代表的必选消费零售额当月同比转债分析篇为105较11月上行66个百分点以金银珠宝类为代表的可选消费零售额当月同比为-184较11月下行114个百分点消费结构走弱2023-01-16其次汽车石油及制成品家居和建筑装潢材料类等主要下游消费品反脆弱转债下修的奥秘的年零售额累计同比分别为和房地产20220797-75-622023-01-16后周期产品对消费造成了拖累最后2022年全国居民人均可支配收入累计同比29相比疫情前2019年的58下降29个百分点居民收入的下降对消费的制约依然存在制造业投资保持高增长基建和房地产投资走弱2022年1-12月固定资产投资累计同比较1-11月回落02个百分点制造业投资基建投资和房地产投资累计同比分别下行0201和02个百分点全年看基建投资和制造业投资保持相对高增长而房地产投资的负向拖累明显1制造业方面融资成本的下行对冲了部分利润和出口回落的压力截至2022Q3企业贷款加权平均利率为4较Q2下行016个百分点因此2022Q4的制造业贷款需求指数为622较Q3上行16个百分点除此之外出口也是决定制造业投资的关键因素我国主要的出口产品包括机电产品高新技术产品和服装及衣着附件以2022年12月为例三者占出口金额当月值的比例分别为5826和5由于我国出口回落对应的纺织服装业和电子设备制造固定资产完成额累计同比下滑2基建方面2022年的基建投资累计同比前低后高与财政发力节奏相关虽然地方政府专项债的发行集中于2022年上半年2022年全年共发行40264亿元1-6月的发行占比达85但资金落地效果在下半年集中体现以石油沥青装置开工率来观察上行拐点出现于2022年年中3房地产投资方面2022年房地产开发投资增速连续下探以土地成交价款作为土地购置费的先行指标2023年的房地产投资依然承压截至2022年11月土地成交价款当月同比-5079虽然针对房地产市场供给端的政策应出尽出但如何令需求端的弱势反转是更加急迫的问题我们预计各类购房的宽松政策还会持续推出债市观点由于2022年经济的疲弱已经在预期内因此并未造成债券收益率的过多波动当前资金利率是影响债市的主要因素1月未现MLF利率调降但由于此前央行领导在国新办发布会上并未透露出总量宽松信息因此对市场扰动有限相反我们认为降息窗口并未关闭现在没有调降政策利率反而预留了更大的想象空间鉴于1-2月将进入数据真空期且在低基数下春节的文旅数据大概率将超预期对于经济复苏的验证需要等到2023年二季度在此之前债券收益率将在28-3的区间内震荡风险提示疫情恢复情况不及预期国内外货币财政政策超预期调整15东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图1必选和可选消费走势分化单位251201002080601540201005-20-400-602019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-12零售额粮油食品类当月同比零售额金银珠宝类当月同比右轴数据来源Wind东吴证券研究所图2地产后周期商品对消费造成拖累单位4035302520151050-5-10-15零售额汽车类累计同比零售额石油及制品类累计同比零售额家具类累计同比零售额建筑及装潢材料类累计同比数据来源Wind东吴证券研究所25东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图3石油沥青装置和唐山钢厂高炉开工率单位75487146446742634059385536贷款需求指数制造业金融机构人民币贷款加权平均利率企业贷款右轴数据来源Wind东吴证券研究所图4部分产品出口金额占总值比例单位1009080706050403020100机电产品高新技术产品服装及衣着附件数据来源Wind东吴证券研究所35东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图52022年地方政府专项债累计发行占比单位1009080706050403020100累计发行占比数据来源Wind东吴证券研究所图6土地购置价款和土地成交费当月同比单位100100808060604040202000-20-20-40-40-60-60-80-80-100-100土地购置费同比土地成交同比右轴数据来源Wind东吴证券研究所风险提示1疫情恢复情况不及预期疫情防控不及预期新冠特效药研发不及预期2国内外货币财政政策超预期调整政策需参照内外部环境也会对宏观环境产生反作用存在调整超预期风险45东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn