珍酒李渡：国内第四大民营白酒企业
　　珍酒李渡是一家致力提供以酱香型为主的高品质白酒产品的中国领先白酒公司。根据弗若斯特沙利文的资料（转引自公司招股说明书），按2021年收入计，公司是第四大民营白酒公司并在所有拥有三种或以上香型的白酒公司中排名第三。公司主要营运四个白酒品牌，包括旗舰品牌珍酒、蓬勃发展的品牌李渡，以及两个地区领先品牌湘窖及开口笑。公司针对中国不同的消费者喜好及地理区域对四个白酒品牌进行定位，产品组合涵盖不同价格范围内的三种香型。

研究报告全文：珍酒李渡招股书梳理高质量酒类民企多品牌矩阵完善中信证券研究部酒类组姜娅首席消费产业分析师蒋祎酒类行业联席首席分析师2023年1月16日请务必阅读末页的免责条款和声明公司简介2珍酒李渡国内第四大民营白酒企业珍酒李渡是一家致力提供以酱香型为主的高品质白酒产品的中国领先白酒公司根据弗若斯特沙利文的资料转引自公司招股说明书按2021年收入计公司是第四大民营白酒公司并在所有拥有三种或以上香型的白酒公司中排名第三公司主要营运四个白酒品牌包括旗舰品牌珍酒蓬勃发展的品牌李渡以及两个地区领先品牌湘窖及开口笑公司针对中国不同的消费者喜好及地理区域对四个白酒品牌进行定位产品组合涵盖不同价格范围内的三种香型公司产品系列李渡元以上珍酒高端湘窖湘窖1500元1500湘窖次高端元至600开口笑元600中端元至100兼香型兼香型兼香型3资料来源公司招股说明书中信证券研究部产品矩阵四大核心品牌覆盖不同价格范围公司产品矩阵品牌产品系列香型度数每500毫升建议零售价图示珍三十酱香53度1888-1999元珍十五酱香53度799-999元珍酒老珍酒及珍五酱香53度168元-298元时尚珍酒系列酱香53度1667元李渡高粱1308兼香52度2308元李渡李渡高粱1955兼香52度1160元李渡高粱1975兼香508度690元龙匠系列酱香53度699元-1699元要情酒兼香508度1699元湘窖红钻兼香508度868元水晶钻浓香52度599元开口笑酒15浓香508度358元开口笑开口笑酒9浓香508度198元开口笑福酱酒20酱香53度699元4资料来源公司招股说明书中信证券研究部公司历史公司发展里程碑时间事件2003年吴向东先生透过湖南湘窖主导收购及开始管理湘窖及开口笑2006年李渡元代烧酒作坊遗址被国务院评定为全国重点文物保护单位2009年珍酒及李渡相关业务被吴先生收购2011年旗舰品牌珍酒下的商标之一荣获中国驰名商标的称号2011年湖南湘窖被誉为农业产业化国家重点龙头企业之一2014年珍酒被誉为贵州省酒业五大最具影响力的品牌之一2015年公司的产品李渡高粱1955于比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛获得布鲁塞尔国际大金牌2018年李渡酿酒基地被誉为国家AAAA级旅游景区及国家工业遗产2018年公司的产品湘窖红鑽于比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛获得布鲁塞尔国际大金牌2018年湘窖酿酒基地被誉为国家AAAA级旅游景区2021年公司的产品珍三十于比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛获得布鲁塞尔国际大金牌公司的产品珍三十及珍十五系列于2021年美国旧金山世界烈酒大赛获得金牌2022年珍酒的基酒年产能扩展至35000吨资料来源公司招股说明书中信证券研究部5股权结构公司股权结构截至2022-9-30吴向东吴光曙100100珍酒控股ZestHoldings大中华网讯81316225珍酒李渡集团100华泽湘酒100中国酒业100贵州珍酒100100100100湖南湘窖金东酱酒珍酒销售江西李渡资料来源公司招股说明书中信证券研究部6经营概况疫情背景下销售费用投入有所加大20212022Q1-Q3公司营业收入分别为510亿元425亿元分别同比增长1127182主要系公司销售网络扩大及在中国消费者中品牌知名度提高20212022Q1-Q3公司归母净利润分别为103亿元71亿元分别同比增长985-882022年前三季度净利润下滑主要系公司加大销售费用投入所致盈利能力20212022Q1-Q3公司毛利率分别为535552分别同比增加13pcts21pcts20212022Q1-Q3公司销售费用率分别为200231分别同比增加32pcts42pcts归母净利润率分别为202168分别同比下降14pcts50pcts净利率下滑主要系公司加大销售和经销人员数量并加大广告投入导致销售费用增加2020-2022Q3公司营收及增速2020-2022Q3公司归母净利润及增速单位亿元单位亿元6001205101035001004257840035980711127182985-88300605224020040100200000202020212021Q1-Q32022Q1-Q3202020212021Q1-Q32022Q1-Q3资料来源公司招股说明书中信证券研究部资料来源公司招股说明书中信证券研究部7盈利能力销售费用投入加大阶段性拉低净利润率2020-2022Q3公司毛利率变化情况2020-2022Q3公司归母净利润率变化情况5603005525502502172172025402005355321685301505225201005105050000202020212021Q1-Q32022Q1-Q3202020212021Q1-Q32022Q1-Q3资料来源公司招股说明书中信证券研究部资料来源公司招股说明书中信证券研究部2020-2022Q3公司销售费用率变化情况2020-2022Q3公司管理费用率变化情况3001002502318020066200190611685760521504010050200000202020212021Q1-Q32022Q1-Q3202020212021Q1-Q32022Q1-Q3资料来源公司招股说明书中信证券研究部资料来源公司招股说明书中信证券研究部8品牌结构旗舰品牌珍酒收入贡献超过65珍酒公司的旗舰品牌珍酒主要面向追求优质酱香型白酒产品的酱香型白酒爱好者2022Q1-Q3珍酒收入占总收入的650根据弗若斯特沙利文的资料转引自公司招股说明书珍酒于2021年按收入计为中国第五大酱香型白酒品牌并于同年在中国五大酱香型白酒品牌中取得最快增长成功拓展至中国31个省区李渡蓬勃发展的品牌李渡专注生产及销售次高端及以上级别的兼香型白酒产品2022Q1-Q3李渡收入占总收入的149李渡于2021年按收入计为中国第五大兼香型白酒品牌并于同年在中国五大兼香型白酒品牌中取得最快增长湘窖开口笑湘窖及开口笑为湖南的地区领先品牌拥有各种香型及不同价格的广泛产品种类2022Q1-Q3湘窖开口笑分别占总收入的12361湘窖提供多种次优质白酒产品包括浓香型酱香型及兼香型开口笑主要提供面向中端市场的浓香型白酒产品2020-2022Q3公司不同品牌收入亿元公司不同品牌收入占比变化珍酒李渡湘窖开口笑其他2021年2022年Q1-Q36001750206150026119123614002665521930047631274914920017393496503627668410023613500202020212021Q1-Q32022Q1-Q3珍酒李渡湘窖开口笑其他资料来源公司招股说明书中信证券研究部资料来源公司招股说明书中信证券研究部9价格带分布专注于开发及扩大高端及次高端产品组合公司一直专注于开发及扩大次高端及高端产品组合在招股书披露期内公司次高端及高端白酒产品的收入稳步增长20212022年前三季度公司高端白酒产品营业收入分别为91102元分别同比增长140065420212022年前三季度公司次高端白酒产品营业收入分别为193172元分别同比增长124122520212022年前三季度公司次高端与高端白酒总收入占比分别为557647分别同比提升40pcts83pcts次高端与高端白酒的收入占比提升推动公司的整体毛利率持续提升随着公司继续优化产品组合并扩大毛利率高的白酒产品品类公司盈利能力有望进一步提升2020-2022Q3公司分档次产品收入亿元2020-2022Q3公司分档次产品收入占比高端次高端中端及以下中端及以下次高端高端6001001581782415008040022636060379150406300157402001161931721412048344310086353916210200380202020212021Q1-Q32022Q1-Q3202020212022Q1-Q3资料来源公司招股说明书中信证券研究部资料来源公司招股说明书中信证券研究部10销售模式广泛的经销网络及直销渠道公司的销售渠道包括广泛的经销网络及直销渠道截至2022年9月30日公司与中国31个省区的6408名经销商合作推广及销售白酒产品经销网络包括经销合作伙伴体验店及零售商经销商合作伙伴主要包括向公司购买白酒产品并随后分销予二级经销商主要为零售商如超市及烟酒店以及终端消费者的经销合作伙伴截至2022年9月30日公司的经销合作伙伴与超过170000个销售点合作销售公司的白酒产品其中超过100000个销售点连接至公司的数字销售管理应用程序体验店公司合作开发不仅销售白酒产品还能透过多元化活动提供身临其境引人入胜的消费者体验的体验店零售商主要为烟酒店餐厅及超市于实体店直接向终端消费者销售公司的产品此外公司按品牌及地理区域组织的专责直销团队其主要服务终端消费者并于中国多个电子商务平台经营公司的网店2020-2022Q3公司不同销售渠道收入占比2021-2022Q3公司不同渠道数量家经销合作伙伴体验店零售店直营经销合作伙伴体验店零售店1001191121173000263826982388393567250080144213201200017076015461573150010724086269764061510002050036000202020212022Q1-Q3202020212022Q1-Q3资料来源公司招股说明书中信证券研究部资料来源公司招股说明书中信证券研究部11产能情况持续扩产2024年前基酒产能望增26万吨截至2022年9月30日公司有六个已投产的生产设施202020212022前三季度公司分别生产8959吨11058吨及24474吨基酒除此之外公司目前已开始扩建三个现有生产设施即珍酒赵家沟珍酒茅台镇双龙及湘窖江北以及建设一个新生产设施即李渡郑家山该等计划项目预计将于2024年前使基酒年产能增加26000吨其中16600吨为酱香型基酒公司产能与利用率202020212022Q1-Q3设计产能吨实际产能吨使用率设计产能吨实际产能吨使用率设计产能吨实际产能吨使用率珍酒480047379877000722210322100020857993李渡120010498741500129286115001182788湘窖及开口笑449931737054800254453036002435676总计10400895986113300110588312610024474938资料来源公司招股说明书中信证券研究部公司扩产计划生产设施地理位置主要服务品牌预计竣工时间基酒设计产能吨年预计资本开支亿元珍酒赵家沟扩建贵州省遵义市珍酒2023Q3-2024Q36000105珍酒茅台镇双龙扩建贵州省遵义市珍酒2023Q3-2024Q310600164李渡郑家山江西省李渡镇李渡2023Q2-2023Q4500034湘窖江北扩建湖南省邵阳市湘窖及开口笑2023Q2440016资料来源公司招股说明书中信证券研究部12行业概览13白酒行业规模保持稳定增长结构升级趋势明显在行业结构升级背景下中国白酒市场的市场参与者数量由2017年的1593名减少至2021年的965名在消费者升级产业发展背景下白酒行业保持了平稳且健康的发展根据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书按收入计中国白酒行业的市场规模由2018年的5364亿元增加至2021年的6033亿元中国白酒行业有望在未来数年持续扩张预计2022-2026年年均复合增长将达到552017-2026E中国白酒行业收入规模及增速单位亿元白酒收入规模增速1000080625990005560474580003976953472924030688870006488603362112056545618583660005364005000-204000-403000-512000-601000-800-100201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中信证券研究部14酱香型增长潜力最高有望于2026年成为最大白酒香型酱香型是各香型中增长潜力最高的一种白酒种类就香型而言自白酒分级标准于1979年推出起浓香型白酒一直为中国白酒消费的主流产品于2017年浓香型白酒占中国白酒行业的519近年来由于酱香型白酒产品质量较高香味层次丰富及无法于其他种类的白酒产品中找到的独特鲜味因此酱香型白酒大受欢迎酱香型白酒的市场份额在贵州茅台的带动下有所增长推动酱香型白酒自2018年起成为按第二大香型酱香型白酒的市场规模自2017年的1056亿元增加至2021年的1900亿元复合年增长率为158根据弗若斯特沙利文预测转引自公司招股说明书预计中国酱香型白酒的市场规模将持续扩大于2026年超过浓香型成为最大的白酒香型占同年整个中国白酒行业的418白酒各香型占比变化2017年2021年2026年估计3727108123104451315140647455519315187418浓香型酱香型兼香型清香型其他资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中信证券研究部15白酒各香型收入规模变化2021年浓香型酱香型兼香型清香型其他香型白酒销售规模分别为28621900307743221亿元2017-2021年CAGR分别为-06158-0201-226根据弗若斯特沙利文预测转引自公司招股说明书2026年浓香型酱香型兼香型清香型其他香型白酒销售规模将达到31283217343803204亿元2022E-2026ECAGR分别为191222316-042017-2026E中国白酒行业各香型收入规模亿元浓香型酱香型兼香型清香型其他香型900080002047000202803200793198343781336600022120776726775332861536574332043676631350007373077393013217714295288530925604000286203322461582190010561184135330002000293527442868292028622905295730193076312810000201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中信证券研究部16白酒价格带变化次高端与高端价格带扩容速度领先行业由于中端白酒价格相宜且质量高其自2017年至2021年占据中国白酒行业的主要份额在中国消费者收入水平不断提高及消费升级的推动下高端白酒于过去数年取得了更多市场份额随着消费者购买力提升及白酒品牌高端化预计中国白酒消费将转向次高端及高端的白酒产品根据弗若斯特沙利文预测转引自公司招股说明书次高端及高端白酒产品的市场规模预计将于2026年达到3719亿元2022年至2026年复合年增长率为123为所有价格范围的白酒产品中的最高值次高端及高端的白酒产品的市场份额预计将于2026年达到483较2021年增长126pcts白酒各价格带占比变化2017年2021年2026年估计91111178158226216142199406267465541高端次高端中端低端资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中信证券研究部17中高端价格带白酒收入规模提升更为显著2021年高端次高端中端低端白酒销售规模分别为952120028061075亿元2017-2021年CAGR分别为168106-21-43根据弗若斯特沙利文预测转引自公司招股说明书2026年高端次高端中端低端白酒销售规模将达到166420553123853亿元2022E-2026ECAGR分别为12112424-472017-2026E中国白酒行业各价格带收入规模亿元高端次高端中端低端90008000853700089894360009881075103311003123500012801126118030823006400029012806283728743000284030592841205518262000161912891431102712001000694902803148616649521052116813205126497508350201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中信证券研究部18竞争格局珍酒居于酱香市场第五李渡排名兼香第五酱香白酒市场2021年中国酱香型白酒行业的市场规模达1900亿元中国酱香型白酒行业集中五大品牌于2021年占总市场份额的786珍酒2021年的收入为35亿元在市场参与者中排名第五占中国酱香型白酒行业总份额的18珍酒在2020年至2021年中国酱香型白酒行业五大品牌的收入增长率中排名第一到2022年底按基酒年产能计算珍酒在中国及贵州所有酱香型白酒品牌中分别排名第四及第三兼香白酒市场2021年中国兼香型白酒行业市场规模达307亿元五大品牌占整个兼香型白酒行业的536李渡在中国兼香型白酒品牌中排名第五市场份额为21与其他四个品牌相比李渡2020年至2021年的年增长率最快约为8092021年酱香型白酒行业五大品牌收入亿元2021年兼香型白酒行业五大品牌收入亿元2021年同比增速2021年同比增速88513126822215923092543461838091124615035121569168735品牌A品牌B品牌C品牌D珍酒品牌E品牌F品牌G品牌D李渡资料来源弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书中信证券研究部资料来源弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书中信证券研究部19竞争格局国内民营酒企排名第四2021年公司收入51亿元在中国民营白酒公司中排名第四公司是中国白酒行业中提供三种香型白酒产品的第三大公司湖南省2021年白酒行业市场规模约达320亿元为中国前十大省区当年湖南湘窖酒业有限公司为第二大湖南白酒公司2021年白酒行业五大民营企业收入亿元2021年按收入划分的五大湖南白酒公司收入亿元1543412391515010531公司A公司B公司C珍酒李渡集团有限公司公司D公司E湖南湘窖酒业有限公司公司F公司G公司H资料来源弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书中信证券研究部资料来源弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书中信证券研究部20