研究报告全文：宏观金融20230116-01201一宏观市场与美联储之间存在预期差观点市场逻辑切换较快行情存在较大的反复建议以波段操作为主逻辑本周商品指数再度反弹工业品和农产品同步走高其中有色金属涨幅居前美国通胀持续回落美元指数大幅回落是商品反弹的主因随着美国通胀连续回落预计美联储将继续放缓加息且可能更快接近加息终点这有利于风险偏好的回升不过美联储官员口风依旧偏鹰这意味着市场与美联储之间存在预期差或增加市场波动往后看国内方面临近春节国内下游实际需求走弱盘面更多反应未来经济复苏和海外环境的变化现阶段两个因素都偏积极不过发改委等多个部门的政策调控力度也有所加大海外方面现阶段正处于加息的尾声和衰退的前期且供给端问题持续扰动市场逻辑切换较快行情走势存在较大的反复预计趋势性行情仍难见到建议按照阶段性驱动因素以波段操作为主二股指经济复苏强预期下股指强势上行观点一季度股指策略仍以逢回调布局多单为主逻辑在外需回落出口将继续承压的情况下扩内需已成为2023年政策发力的重点回顾历史2000年以来国内提出过两次扩内需战略分别在2008-2009年2015-2016年主要针对地产固定资产投资的提振两轮扩内需期间A股均实现触底反弹趋势性上涨幅度分别达9030而2023年本次扩内需战略的背景是基于新出生人口下行地产投资属性已发生更改的情况下提出相应的地产复苏力度可能明显弱于历史不同的是疫情恢复阶段居民消费存在较大的增长潜力对于股指来说虽然年内反弹力度仍有待内需复苏的实际强度验证但筑底反弹格局正逐步明朗综合来看一季度股指策略仍以逢回调布局多单为主三国债关注本月MLF和LPR利率观点短期市场追高有风险建议波段操作逻辑债期在短期反弹以后也难言迎来顺畅的单边行情在中期视角下市场大概率延续震荡行情缩短时间窗口几个方面值得关注1春节的流动性安排考虑到1月的资金缺口市场对于宽松政策仍有期待LPR非对称调降的可能更高2关注疫情下的春节数据当下对于XBB的再次感染有所担忧春节是观察社会活动恢复的重要窗口操作上短期债期已经连续上涨1个月追高的风险较高若春节前的宽松政策落空债期可能面临调整风险风险点疫情超预期发展以及政策力度2目录宏观市场与美联储之间存在预期差-------------------------------------4股指经济复苏强预期下股指强势上行----------------------------16国债关注本月MLF和LPR利率------------------------------------24投资咨询业务资格证监许可201231号市场与美联储之间存在预期差宏观周度报告2023年1月15日星期日1随着美国通胀连续回落预计美联储将继续放缓加息且可能更快接近加息终点这有利于风险偏好的回升不过美联储官员口风依旧偏鹰国贸期货研究院这意味着市场与美联储之间存在预期差或增加市场波动往后看国内方宏观金融研究中心面临近春节国内下游实际需求走弱盘面更多反应未来经济复苏和海外环境的变化现阶段两个因素都偏积极不过发改委等多个部门的政策调郑建鑫控力度也有所加大海外方面现阶段正处于加息的尾声和衰退的前期且投资咨询号Z0013223供给端问题持续扰动市场逻辑切换较快行情走势存在较大的反复预计从业资格号F3014717趋势性行情仍难见到建议按照阶段性驱动因素以波段操作为主1本周商品指数再度反弹工业品和农产品同步走高其中有色金属涨幅居前美国通胀持续回落美元指数大幅回落是商品反弹的主因2美国通胀持续回落美国12月CPI同比增速进一步回落至65核心CPI回落至57随着美国通胀的持续回落以及近期公布的ISM制造业和服务业PMI等跌至收缩区间美联储大概率将继续放缓加息目前CME利率期货显示2月1日加息25BP概率超过903月加息至终点475-5的概率超过70不过由于核心通胀仍在高位且美国劳动力市场依旧强劲放缓加息步伐并不意味着政策转向宽松美联储多位官员仍支持加息至5-525如博斯蒂克戴利等这就意味着市场的乐观与美联储的鹰可能存在预期差从而加大市场的波动未来的加息路径需要等到2月份议息会议方可进一步明朗化3112月以美元计价的出口同比-99进口同比-75展望2023欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序年大幅度加息的负面效应将持续显现海外主要经济体增长放缓叠加地缘政治因素我国出口仍面临较大的下行压力不过两个方面的优势或减缓出口下行的压力一是我国具有供应链产业链的优势二是人民币汇率的因素22022年货币政策偏积极央行多次打开货币政策工具箱降准降息及政策性开发性金融工具设备更新改造专项再贷款等总量和结构性工具相继落地呵护实体经济预计2023年货币政策的基调仍是稳健的短期货币政策的呵护仍将得到延续其中在美联储放缓加息国内期市有风险入市需谨慎通胀压力不大人民币大幅升值等有力条件下货币政策的宽松空间有望重4新打开央行或在一季度再次部署降准降息一宏观和政策跟踪11出口弱势或仍将持续海关总署公布的数据显示2022年12月以美元计价的出口同比-99略好于预期的-111前值为-89以美元计价的进口同比-75略好于预期的-100前值为-1062022年全年来看出口同比增长71进口同比增长11较2021年的299和301均有大幅度的回落首先12月单月出口降幅扩大的主要原因是海外经济下行压力持续加大外需走弱导致出口走弱12月全球综合PMI虽然边际小幅上升至48211月为48但是连续第五个月处于收缩区间显示海外终端需求下行压力仍大而从国内因素来看12月防疫政策优化后短期内出现了大幅感染一方面造成了短期劳动力供给不足另一方面也造成了短期物流受阻从而影响到了出口订单的完成其次12月进口降幅收窄主要是因为基数回落12月进口基数因素有所回落2021年12月进口增速为197较2021年11月的3132有一定幅度的下降与此同时12月国内疫情的集中暴发对需求端也存在较大的冲击因此进口整体仍然偏弱最后大幅度加息的负面效应将持续显现海外主要经济体增长放缓叠加地缘政治因素2023年我国出口仍面临较大的下行压力不过两个方面的优势或减缓出口下行的压力一是我国具有供应链产业链的优势二是人民币汇率的因素图表1我国进出口增速图表2对主要国家和地区的出口情况80008000000403060000006000204000400000010020000002000-100000-20-20002021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112020-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032021-032021-092022-032022-09-40002016-09美国出口金额当月值日本出口金额当月值欧盟出口金额当月值中国香港出口金额当月值出口金额累计同比进口金额累计同比东南亚国家联盟出口金额当月值出口金额当月同比数据来源Wind13社融增速小幅回落政策料将继续加码12月末社融存量同比增长96增速较上月减少04个百分点受疫情影响当前消费生产活动尚未全面恢复实体经济融资需求仍待进一步改善2022年全年社融增量为3201万亿元比上年多6689亿元12月社融增量为131万亿元比上年同期少105万亿元人民币贷款增加14万亿元同比多增2665亿元512月末M2同比增长118增速比上月末低06个百分点低于预期2022年全年人民币存款增加2626万亿元同比多增659万亿元12月单月人民币存款增加7242亿元同比少增4403亿元其中住户存款增加289万亿元同比多增1万亿元居民在疫情及在理财赎回等影响下持谨慎态度12月M1同比增长37受疫情影响增速比上月末低09个百分点2022年货币政策偏积极央行多次打开货币政策工具箱降准降息及政策性开发性金融工具设备更新改造专项再贷款等总量和结构性工具相继落地呵护实体经济预计2023年货币政策的基调仍是稳健的短期货币政策的呵护仍将得到延续其中在美联储放缓加息国内通胀压力不大人民币大幅升值等有力条件下货币政策的宽松空间有望重新打开央行或在一季度再次部署降准降息图表3社融增速小幅回落图表4M2M1增速小幅走低800000015002000600000010001500400000050010002000000500000000000-5002019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122022-012021-032021-052021-072021-092021-112022-032022-052022-072022-092022-11社会融资规模当月值-10002021-01社会融资规模存量同比M0同比M1同比M2同比数据来源Wind13国内政策跟踪1银保监会召开2023年工作会议要求全力支持经济运行整体好转银保监会召开2023年工作会议要求全力支持经济运行整体好转把支持恢复和扩大消费摆在优先位置做好对投资的融资保障支持社会领域加快补短板努力促进金融与房地产正常循环坚持房住不炒定位落实金融十六条措施因城施策实施差别化信贷政策加快推动中小银行改革化险积极稳妥推进城商行农信社风险化解稳步推进村镇银行改革重组鼓励多渠道补充中小银行资本统筹推进保险公司回归本源和风险处置坚决整治恶性竞争乱象研究出台保险公司监管评级和分类监管制度积极推动信托等非银机构聚焦主业转型发展引导信托公司发展本源业务持续拆解类信贷影子银行加快推进金融资产管理公司改革有效应对信用风险集中反弹督促银行机构做实资产分类加大不良资产处置力度积极配合化解地方政府债务风险不断扩大高水平对外开放稳步扩大银行业保险业制度型开放持续提升金融服务共建一带一路水平2央行银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会央行银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会会议明确要有效防范化解优质头部房企风险实施改善优质房企资产负债表计划聚焦专注主业合规经营资质良好具有一定系统重要性的优质房企开展资产激6活负债接续权益补充预期提升四项行动综合施策改善优质房企经营性和融资性现金流引导优质房企资产负债表回归安全区间央行银保监会召开主要银行信贷工作座谈会指出各主要银行要合理把握信贷投放节奏适度靠前发力进一步优化信贷结构精准有力支持国民经济和社会发展重点领域薄弱环节要继续用好碳减排支持工具支持煤炭清洁高效利用专项再贷款科技创新再贷款交通物流专项再贷款等结构性货币政策工具不断完善对重点领域和薄弱环节的常态化支持机制3增值税减免定向支持小微和服务性企业1月9日财政部国家税务总局发布关于明确增值税小规模纳税人减免增值税等政策的公告明确自2023年1月1日至2023年12月31日对月销售额10万元以下含本数的增值税小规模纳税人免征增值税同时增值税预征比率下调增值税小规模纳税人适用3征收率的应税销售收入减按1征收率征收增值税适用3预征率的预缴增值税项目减按1预征率预缴增值税另外还允许生产性服务业纳税人按照当期可抵扣进项税额加计5抵减应纳税额生活性服务业纳税人按照当期可抵扣进项税额加计10抵减应纳税额14美国通胀持续回落美联储料将继续放缓加息1美国通胀持续回落美国12月CPI同比上涨65预期为65前值为71美国12月CPI环比下降01预期为下降01前值为01美国12月核心CPI同比57预期57前值6美国12月核心CPI环比03预期03前值02美国通胀数据连续三个月回落市场认为美联储加息步伐将重回单次25BP对于能否加息至5以上仍持怀疑态度数据公布后美股先跌后涨美元指数美债收益率盘中冲高收跌美元兑人民币下破675贵金属上涨从具体分项数据来看能源与部分耐用品价格下跌是通胀降温主要原因其中12月能源分项环比-45前值-16汽油零售价格下行带动12月能源商品环比大幅回落拉低通胀此外新车二手车与卡车价格同比增速回落反映全球供应链紧张状况缓解也帮助通胀进一步降温不过房租等核心服务通胀仍存在较强韧性12月核心服务环比05前值04住所运输以及医疗保健服务环比继续增长特别是占比最大的住所服务同比增速再创本轮上涨以来新高反映出房租支出环比具有较强韧性核心通胀回落至美联储2政策目标仍需时日随着美国通胀的持续回落以及近期公布的ISM制造业和服务业PMI等跌至收缩区间美联储大概率将继续放缓加息目前CME利率期货显示2月1日加息25BP概率超过903月加息至终点475-5的概率超过70不过由于核心通胀仍在高位且美国劳动力市场依旧强劲放缓加息步伐并不意味着政策转向宽松美联储多位官员仍支持加息至5-525如博斯蒂克戴利等这就意味着市场的乐观与美联储的鹰可能存在预期差从而加大市场的波动未来的加息路径需要等到2月份议息会议方可进一步明朗化7图表5美国通胀持续回落图表6美国PMI跌至收缩区间1000750080065005500600450040035002002020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-120002020-04美国供应管理协会ISM制造业PMI2019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122019-03美国Markit制造业PMI季调美国CPI当月同比美国CPI住宅当月同比美国Markit服务业PMI商务活动季调数据来源Wind2世界银行下调全球GDP增速仍存衰退风险当地时间1月10日世界银行发布最新一期全球经济展望报告将2023年全球经济增长预期下调至17较2022年6月的预测下调13个百分点为近30年来第三低水平仅次于2020年疫情暴发期间以及2009年国际金融危机造成的全球衰退但也预计2024年全球经济增长有望回升至27分地域看世行预计2023年发达经济体经济增长05较去年6月预测下调17个百分点其中美国经济增长预期被下调19个百分点至05是除1970年衰退期以外表现最差的一年欧元区经济增长预期被下调19个百分点至零增长此外世行预计2023年新兴市场和发展中经济体经济将增长34较此前预期下调08个百分点2023年全球贸易总量或将增长16较此前预期下调27个百分点报告显示受通胀高企利率上升投资减少乌克兰危机等因素影响全球经济增长正急剧放缓极高的通胀引发全球快速且同步的货币政策收紧而为遏制高通胀而采取的激进货币政策收紧金融状况恶化信心下降以及普遍的能源短缺导致全球经济增长预期被大幅下调展望未来报告认为全球经济前景仍面临下行风险全球通胀可能不会如预期般缓和或因供应再次中断而被推高持续高企的核心通胀率可能要求全球央行较目前预期更快更大程度上调利率水平进而导致普遍的金融压力并增加政策失误风险世行行长表示当前全球资本被政府债务水平极高且利率不断上升的发达经济体吸纳新兴市场和发展中国家由于债务负担沉重投资疲软预计可能在未来多年都会增长乏力3日本核心通胀率再创新高1月10日数据显示别除生鲜食品后东京去年12月核心消费者价格指数CPI同比上涨4超过经济学家此前预测的38东京核心通胀率也是自1982年以来首次达到4食物和能源价格上涨都促进了通胀的加速其中加工食品价格同比上涨75作为日本全国趋势的领先指标东京的数据表明去年12月日本的价格增长可能也在加速东京的物价上涨已经连续七个月超过日本央行2的目标日本央行行长黑田东彦曾表示日本央行将继续坚持宽松货币政策直到日本在可持续的基础上实现通胀目标并伴随着工资增长根据黑田东彦的表态预计8日央行还将以2为目标基准利率水平继续坚持宽松货币政策短期内既不会冒着失去公信力的风险反复维稳汇率也不会贸然加大债券购买力度损害本就相当脆弱的财政健康图表7日本通胀持续走高图表8日本国债收益率回到调控区间上沿500日本国债利率10年4000600300050020010004000000300-1000200-2000100日本CPI当月同比日本核心CPI当月同比0000日本东京都区部CPI同比日本东京都区部核心CPI同比2022-08-302022-09-302022-10-312022-11-302022-12-31数据来源WIND9二高频数据跟踪21工业生产稳中有降化工需求依旧偏弱开工率稳中有降需求方面聚酯产业链多数产品价格上涨涤纶POY价格PTA聚酯切片价格同步上涨生产端上周PTA产业链负荷率稳中有降其中PTA开工率升至6859聚酯工厂负荷率降至657江浙织机负荷率降至229钢铁生产基本平稳需求持续放缓全国高炉开工率本周上升104个百分点至7568目前钢厂仍旧处于亏损边缘开工率或保持偏低水平本周钢联数据显示钢材产量继续小幅下降社库厂库双双累积表需持续走弱进入传统的消费淡季实际需求出现了季节性下滑下游实际成交逐步放缓图表9PTA产业链负荷图表10钢厂高炉开工率1000090008000800070006000600040005000200040000003000PTA产业链负荷率PTA工厂PTA产业链负荷率聚酯工厂PTA产业链负荷率江浙织机高炉开工率247家全国唐山钢厂高炉开工率数据来源Wind22地产销售周环比升高汽车销售表现同比偏弱房地产销售周环比升高截至1月12日30个大中城市商品房成交面积周环比升高2844按均值计1月环比下降891同比下降963一二三线城市1月同比增速分别为901-1781和-778土地市场方面上周100个大中城市成交土地占地面积环比增速为-7946一二三线城市环比增速分别为-6450-7624和-8124其中三线城市土地溢价率最高为585其次为二线城市溢价率为302一线城市最低为000乘用车销售表现回暖乘联会数据显示1月1-8日乘用车市场零售36万辆同比去年下降23较上月同期增长7全国乘用车厂商批发327万辆同比去年下降23较上月同期增长3每年1月的开门红是地方政府和车企共同努力的方向但由于经销商的库存仍旧较高春节前的补库力度不会特别大因此1月的批发零售总体偏低生产端来看临近春节汽车开工率延续回落1月12日当周半钢胎开工率回落至426410图表1130大中城市地产销售周同比图表12当周日均销量乘用车8000250000002000060002000000015000400010000150000002000500000010000000000-20002022-09-242022-10-242022-11-242022-12-245000000-5000-4000-6000000-10000-80002021-10-172021-11-172021-12-172022-01-172022-02-172022-03-172022-04-172022-05-172022-06-172022-07-172022-08-172022-09-172022-10-172022-11-172022-12-17商品房成交面积一线城市二线城市三线城市厂家批发厂家零售厂家批发同比厂家零售同比数据来源Wind三物价跟踪1本周食品价格涨跌互现本周蔬菜均价环比上涨388猪肉价格再度回落本周猪肉均价环比下跌5822通胀或阶段性上行但全年压力可控12月CPI同比增速有所扩大主因是季节性因素下蔬菜价格上涨带动食品价格涨幅扩大同时在低基数的影响下猪肉同比对CPI有正向的贡献非食品价格涨幅较为温和展望2023年随着生猪产能的恢复猪肉供应或趋于宽松预计猪价高点在二季度到年中附近防疫政策调整后扩内需战略引领经济走向复苏非食品价格将有阶段性上行的风险综合来看随着国内经济走向复苏通胀有阶段性上行的风险但考虑到国内货币没有超发且面临的供给环境也与海外不同整体通胀的压力或较为可控因此由于2022年猪价走势前低后高2023年CPI应该是前高后低预计全年同比在2左右3PPI同比增速料将反弹全年前低后高随着供需紧张状况趋于改善能源价格高位回落是12月PPI环比转跌的主因展望2023年美欧经济衰退大概率将从预期转为现实俄乌冲突进一步升级的风险可控国际大宗商品价格易跌难涨国内方面经济复苏将带动需求出现改善具有推动工业品特别是下游制造业价格上行的潜力但房地产投资增速需要较长的时间才有望转正同时保供稳价政策不会转向PPI缺乏快速上行基础全年来看预计PPI同比增速将出现反弹但力度不会太大节奏上前低后高图表13食品价格多数回落图表14中国大宗商品价格指数11400060024000550350019000500300045014000250040090003502000300400015002502022-09-202022-10-202022-11-202022-12-20平均批发价猪肉平均批发价28种重点监测蔬菜总指数能源类钢铁类有色类数据来源Wind12投资咨询业务资格证监许可201231号经济复苏强预期下股指强势上行2023年1月15日星期日在外需回落出口将继续承压的情况下扩内需已成为2023年政宏观金融研究中心策发力的重点回顾历史2000年以来国内提出过两次扩内需战略分宏观金融周度报告别在2008-2009年2015-2016年主要针对地产固定资产投资的提振两轮扩内需期间A股均实现触底反弹趋势性上涨幅度分别达9030郑雨婷而2023年本次扩内需战略的背景是基于新出生人口下行地产投资从业资格号F3074875属性已发生更改的情况下提出相应的地产复苏力度可能明显弱于历史不投资咨询号Z0017779同的是疫情恢复阶段居民消费存在较大的增长潜力对于股指来说虽然年内反弹力度仍有待内需复苏的实际强度验证但筑底反弹格局正逐步明朗综合来看一季度股指策略仍以逢回调布局多单为主按美元计价中国去年12月出口同比降99预期降104前值修正为降89从2022全年来看年度出口同比增71较2021年的299有较大幅度的回落展望2023年在海外加息尾部效应的影响下海外需求仍存下行压力我国出口或将继续承压不过一季度随着国内第一波感染人数达峰国内供给端的修复叠加去年同期由于长三角地区疫情封控供给停摆带来低基数效应一季度出口下行压力或偏向缓和而二季度开始国内三个月左右的感染安全期过去加上去年同期基数抬升出口压力相对更大在外需回落出口将继续承压的情况下扩内需已成为2023年政策发力的重点从12月以来的国内政策来看防疫政策的优化将为后续经济活动消费复苏扫清障碍同时稳地产政策正陆续展开供给端有地产融资三箭齐发对房企带来资金纾困需求端有央行银保监会决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制全国多地将陆续展开首套房贷利率下限调整2000年以来国内出台过两次扩内需战略一次是在2008-2009年欢迎扫描下方二维码全球金融危机时期强外生冲击导致出口下行压力大幅增加2008年11月进入国贸投研小程序-2019年11月期间出口金额当月维持同比负增2008年提出把扩大内需作为保增长的根本途径先下调房贷利率后出台一篮子固定资产投资计划另一次是在2015-2016年全球经济复苏放缓时期2015年7月-2016年12月期间出口金额当月维持同比负增房地产去库存成为扩内需的主要抓手对应的2016年2019年年内A股均有较强表现趋势上涨幅度分别达9030而2023年本次扩内需战略的背景是基于新出生人口下行地产投资属性已发生更改的情况下提出相应的地产复苏力度或明显弱于历史不同的是经过三年疫情的冲击餐饮旅游等消费存在较大的增长潜力对于股指来说年内反弹力度仍有待内需复苏的实际情况验证期市有风险入市需谨慎但筑底反弹格局正逐步明朗13一市场概述11行情回顾本周股指强势反弹大盘蓝筹指数领涨沪深300上涨235至3981上证50上涨272至2714中证500上涨075至6013中证1000上涨026至6500北向资金净流入4399亿元中美利差升至-60bp美元兑离岸人民币汇率升至66828行业方面本周非银金融42食品饮料41有色金属33农林牧渔28医药生物27领涨而国防军工-37公用事业-19房地产-17综合-11计算机-1领跌指数与期货的周涨跌幅股指期货量能变动30IF合约IH合约IC合约IM合约252015成交手3937132756972992321870491005变动118620652400160200中沪上中IF23IH2IC2证IM2深证证持仓手01301301100301215689132303304653132277300505000涨跌幅235252272277075095026068变动567870-013-030数据来源国贸期货研究院Wind行业周涨跌幅54241433282727322211621312120909080605041000-1020404-209101117-319-4-537数据来源国贸期货研究院Wind12价差走势1基差方面截至周五收盘IM2301升水249点年化199IC2301升水243点年化209IF2301升水164点年化21IH2301升水86点年化162本周股指升水幅度大幅抬升142跨品种价差方面本周股指各品种走势强弱顺序分别为IHIFICIM大盘蓝筹指数表现较优股指期货升贴水情况截至2022年1月13日中证1000期货合约合约名称IM2301IM2302IM2303IM2306合约升贴水-249-165651161年化升贴水率-199-260642中证500期货合约合约名称IC2301IC2302IC2303IC2306合约升贴水-243-221-221479年化升贴水率-209-38-2119沪深300期货合约合约名称IF2301IF2302IF2303IF2306合约升贴水-164-250-314-224年化升贴水率-210-64-45-13上证50期货合约合约名称IH2301IH2302IH2303IH2306合约升贴水-86-142-206-226年化升贴水率-162-53-43-19数据来源国贸期货研究院Wind二资金面与流动性本周央行公开市场净投放2130亿元央行公开市场净投放继续加码维稳春节前流动性助力市场预期转好银行间市场资金面续向暖下周央行公开市场将有1890亿元逆回购到期其中周一至周五分别到期20亿元20亿元650亿元650亿元550亿元此外1月17日下周二还将有7000亿元MLF到期央行四季度货币政策报告例会中强调信贷投放的有效增长以及货币政策精准有力头部房企消费信贷企业稳岗扩岗和重点群体创业就业住房金融服务等经济增长的薄弱环节或将得到货币政策的流动性注入当前居民购房信心明显不足居民端信贷扩张乏力地产对经济的拖累较大还需政策支持同时银行惯例于年初加大信贷投放年初央行仍有一定概率实施降息或降准以助力信贷开门红央行本周资金净投放2130亿元本周银行间资金利率维持低位120004510000408000356000304000252000200151010-1012-1002-1004-1006-1008-1010-1012-1002-1004-1006-1008-1010-1012-1008-1005逆回购数量7天逆回购数量14天中期借贷便利MLF投放数量1年DR001DR007数据来源国贸期货研究院Wind15中美利差升至-61bp本周北向资金净流入43997亿元50300800250402006001503010040050200200501010001500020020008-1220-1209-1210-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1221-1222-1207-12400中美利差国债到期收益率10年600美国国债收益率10年16-1217-1218-1219-1220-1221-1222-12数据来源国贸期货研究院Wind三基本面分析31出口增速延续下行扩内需为年内稳经济的主要抓手按美元计价中国去年12月出口同比降99预期降104前值修正为降89从2022全年来看年度出口同比增71较2021年的299有较大幅度的回落展望2023年在海外加息尾部效应的影响下海外需求仍存下行压力我国出口或将继续承压不过一季度随着国内第一波感染人数达峰国内供给端的修复叠加去年同期由于长三角地区疫情封控供给停摆带来低基数效应一季度出口下行压力或偏向缓和而二季度开始国内三个月左右的感染安全期过去加上去年同期基数抬升出口压力相对更大中国出口金额同比增速走势9070503010-10-30-502007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022数据来源国贸期货研究院Wind在外需回落出口将继续承压的情况下扩内需已成为2023年政策发力的重点从12月以来的国内政策来看防疫政策的优化将为后续经济活动消费复苏扫清障碍同时稳地产政策正陆续展开供给端有地产融资三箭齐发对房企带来资金纾困需求端有央行银保监会决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制全国多地将陆续展开首套房贷利率下限调整162000年以来国内出台过两次扩内需战略一次是在2008-2009年全球金融危机时期强外生冲击导致出口下行压力大幅增加2008年11月-2019年11月期间出口金额当月维持同比负增2008年提出把扩大内需作为保增长的根本途径先下调房贷利率后出台一篮子固定资产投资计划另一次是在2015-2016年全球经济复苏放缓时期2015年7月-2016年12月期间出口金额当月维持同比负增房地产去库存成为扩内需的主要抓手对应的2016年2019年年内A股均有较强表现趋势上涨幅度分别达9030而2023年本次扩内需战略的背景是基于新出生人口下行地产投资属性已发生更改的情况下提出相应的地产复苏力度或明显弱于历史不同的是经过三年疫情的冲击餐饮旅游等消费存在较大的增长潜力对于股指来说年内反弹力度仍有待内需复苏的实际情况验证但筑底反弹格局正逐步明朗2009年及2016年房地产投资累计同比趋于上升50403020100-10-20-30-402020200520052006200620072008200820092009201020102011201220122013201320142015201520162016201720172018201920192020202120222022固定资产投资完成额累计同比房地产开发投资完成额累计同比固定资产投资完成额第三产业基础设施建设投资不含电力累计同比数据来源国贸期货研究院Wind历史上两次扩内需战略的提出及相应的大盘表现6500902008年提出把2015-2016年借助550070扩大内需作为保房地产去库存504500303500102500-101500-30-505002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022出口金额当月同比上证综合指数数据来源国贸期货研究院Wind32估值分析股指估值仍处于阶段性低位17截至1月13日沪深300上证50中证500中证1000的滚动市盈率分别为119倍98倍233倍291倍处于上市以来的28705年4月至今26904年1月至今17207年1月至今12314年10月至今的分位水平四大指数PE倍指数PE的历史分位走势3516012030140100251201008020801560601040405202000015-0516-0517-0518-0519-0520-0521-0522-0516-0617-0618-0619-0608-0609-0610-0611-0612-0613-0614-0615-0620-0621-0622-06沪深300PE上证50PE沪深300PE分位数上证50PE分位数中证分位数中证分位数中证500右中证1000右500PE1000PE数据来源国贸期货研究院Wind18投资咨询业务资格证监许可201231号关注本月MLF和LPR利率宏观金融2023年1月15日星期日宏观金融2022516中心-522国债周度报告短期市场追高有风险建议波段操作樊梦真投资咨询号Z0014706从业资格号F30354832023年央行工作会议召开表示要精准有力实施好稳健的货币政策综合运用多种货币政策工具保持流动性合理充裕保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配多措并举降低市场主体融资成本保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定整体来看2023年的政策空间小于2022年制约了债期的上涨空间考虑到经济仍面临一些堵点市场微观主体活力不强融资需求不佳防疫三年的进程中线下社会活动疲软中小微企业和商户生产经营活动面临较大挑战赚钱效应不佳企业现金流承压周转困难导致经营不善甚至倒闭企业主动融资扩产意愿不强与此同时就业环境不佳居民收入预期恶化储蓄意愿提升消费意愿下滑伴随着实体经济下滑就业市场惨淡尽管疫情政策出现拐点但大环境的改变和信心的扭转不是一朝一夕可完成的疲弱的基本面和防疫拐点的出现都强化了明年政策发力的诉求叠加新一届政府上任新任期首年存在经济增长诉求政策力度值得期待这将一方面导致明年的财政压力较大部分将转化为赤字率提升和债券供给压力另一方面将强化宽信用欢迎扫描下方二维码和稳增长的预期对债市构成双重压制进入国贸投研小程序债期在短期反弹以后也难言迎来顺畅的单边行情在中期视角下市场大概率延续震荡行情缩短时间窗口几个方面值得关注1春节的流动性安排考虑到1月的资金缺口市场对于宽松政策仍有期待LPR非对称调降的可能更高2关注疫情下的春节数据当下对于XBB的再次感染有所担忧春节是观察社会活动恢复的重要窗口操作上短期债期已经连续上涨1个月追高的风险较高若春节前的宽松政策落空债期可能期市有风险入市需谨慎面临调整风险19四行情解析本周债期单边小幅回落十年期主力合约T2303收于100025较上周回落3毛五年期主力合约TF2303收于1009较上周回落1毛左右市场成交量和持仓量略有好转以十年期主力合约T2303为例日成交在5万手上下市场交投度略有提升尽管本周有社融通胀和进出口等宏观数据落地但市场关注度不高交易主线围绕节前的流动性展开本周央行在公开市场上略有加码综合14天和7天的期限来看共计净投放2130亿元以期补充春节流动性但全周来看资金面偏紧且价格偏高流动性有所收敛随着市场杠杆率再度走高央行敲打市场的猜测再度卷土重来叠加周内放风松绑地产政策刺激汽车消费以及大力支持信贷投放等预期浓厚权益市场表现强势债期则承压下行周五中国央行货币政策司司长邹澜在新闻发布会上表示最近央行还在研究推出几项结构性的工具包括保交楼贷款支持计划住房租赁贷款支持计划和民企债券融资支持工具等优质房企的融资环境明显改善政策效果逐步显现近期中国央行会同有关部门提出改善优质房企资产负债表的计划优质房企没有具体名单由金融机构自己把握副行长宣昌能在发布会上表示稳健货币政策将在更好统筹扩大内需和供给侧结构性改革的结合点上发力引导金融机构合理把握信贷投放力度和节奏适时靠前发力不搞大水漫灌整体来看货币政策的着力点仍在于信用而非货币即使最相关的LPR调降此降息也难言利好债市五下周展望2023年央行工作会议召开表示要精准有力实施好稳健的货币政策综合运用多种货币政策工具保持流动性合理充裕保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配多措并举降低市场主体融资成本保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定整体来看2023年的政策空间小于2022年制约了债期的上涨空间考虑到经济仍面临一些堵点市场微观主体活力不强融资需求不佳防疫三年的进程中线下社会活动疲软中小微企业和商户生产经营活动面临较大挑战赚钱效应不佳企业现金流承压周转困难导致经营不善甚至倒闭企业主动融资扩产意愿不强与此同时就业环境不佳居民收入预期恶化储蓄意愿提升消费意愿下滑伴随着实体经济下滑就业市场惨淡尽管疫情政策出现拐点但大环境的改变和信心的扭转不是一朝一夕可完成的疲弱的基本面和防疫拐点的出现都强化了明年政策发力的诉求叠加新一届政府上任新任期首年存在经济增长诉求政策力度值得期待这将一方面导致明年的财政压力较大部分将转化为赤字率提升和债券供给压力另一方面将强化宽信用和稳增长的预期对债市构成双重压制综合以上债期在短期反弹以后也难言迎来顺畅的单边行情在中期视角下市场大概率延续震荡行情缩短时间窗口几个方面值得关注1春节的流动性安排考虑到1月的资金缺口市场对于宽松政策仍有期待LPR非对称调降的可能更高2关注疫情下的春节数据当下对于XBB的再次感染有所担忧春节是观察社会活20