核心结论：熊转牛第一波上涨中，市场可能出现整体性的普涨。我们认为，后续领涨的板块可能会更偏向价值。本质原因是，熊转牛初期，估值和逻辑比景气度更重要。历史上这一阶段，涨幅较大的板块大多为熊市中超跌或过去2-3年超额收益较弱的板块。当前价值风格估值和仓位均较低，估值修复空间更大，尤其是在基本面改善左侧可能有更好的超额收益机会。另外，受益于稳增长政策的推进，以及疫情达峰后消费修复预期，驱动年内整体经济恢复的逻辑，更有利于经济相关板块表现。
　　影响行业配置的重要因素：（1）各地疫情达峰后，经济数据恢复可能会比较迅速。（2）稳增长政策出现更积极的变化。（3）风格转变期低仓位板块受益于较强的补仓动力。
　　未来3个月配置建议：消费（疫情&地产政策变化+经济beta+估值修复）>金融地产（稳增长+经济改善左侧有表现）>软成长（过去2-3年受压制+低估值+寻找新赛道）>周期（商品价格下降+部分地产链估值修复）>硬科技(供需错配缓解+产能压力仍待出清）。
　　金融地产：从长期的角度，市场风格已经偏向价值，金融地产等低估值板块已经进入年度配置区间，至少可以超配半年。节奏上，本轮金融地产的上涨可能比过去1年更长更持久。随着反转进入中期，可以关注弹性较大的非银和政策变化的地产。
　　消费：消费板块估值中等，风险释放已经较为充分。熊转牛第一波，估值、超跌、政策变化比长期逻辑更重要。近期疫情和地产政策变化驱动的是年度逻辑的修复，不只是短期博弈性逻辑。这一次的消费股上涨，经济Beta的逻辑比产业Alpha的逻辑更强，本质上是前期超跌的估值修复，建议更早参与。如果等到消费数据改善后再参与，可能会面临2021年年初的估值天花板的限制。
　　成长：11月以来，成长风格逐渐走弱。硬科技长期需求逻辑较好，但年度供需错配仍需消化。计算机、港股互联网、机械设备等板块受宏观经济下行、行业监管政策等因素影响，过去2年表现偏弱。估值低，基金仓位也较低。在市场风格转变的第一阶段，更受益于投资者的补仓，先有估值修复机会，2023年如果有业绩验证可能成为成长板块中新的赛道。
　　周期：2023年全年，海外经济衰退的影响仍存，但国内经济修复的逻辑变得更强。受全球经济衰退的大宗商品价格半年内可能还会下降。指数反转期间，资源股弹性可能会减弱。地产政策变化较大，季度内可以关注估值较低，前期超跌的地产链，如建材、机械和有色等周期股。
　　一级行业具体配置方向：（1）周期：建议关注稳增长下地产链的估值修复：建材、机械设备、有色金属。（2）成长：关注低估值、低仓位的计算机、港股互联网。（3）消费：家电&轻工（稳增长+估值修复），酒店&航空&旅游（疫情受损反弹）。（4）金融地产的配置顺序：证券（熊转牛第一波弹性大）>地产（稳地产政策+熊转牛第一波上涨中后期逐渐变强）>银行（信贷企稳）
　　风险因素：经济下行超预期，稳增长政策不及预期。
　　

研究报告全文：价值有望带领市场普涨行业配置主线探讨TableReportDate2023年1月14日请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1TableTitle证券研究报告价值有望带领市场普涨策略研究TableReportDate2023年1月14日TableReportType策略专题报告核心结论熊转牛第一波上涨中市场可能出现整体性的普涨我们认为后续领TableA樊继拓uthor策略首席分析师执业编号S1500521060001涨的板块可能会更偏向价值本质原因是熊转牛初期估值和逻辑比景气度更重联系电话8613585643916要历史上这一阶段涨幅较大的板块大多为熊市中超跌或过去2-3年超额收益较邮箱fanjituocindasccom弱的板块当前价值风格估值和仓位均较低估值修复空间更大尤其是在基本面李畅联系人改善左侧可能有更好的超额收益机会另外受益于稳增长政策的推进以及疫情邮箱lichangcindasccom达峰后消费修复预期驱动年内整体经济恢复的逻辑更有利于经济相关板块表现影响行业配置的重要因素1各地疫情达峰后经济数据恢复可能会比较迅速2稳增长政策出现更积极的变化3风格转变期低仓位板块受益于较强的补仓动力未来3个月配置建议消费疫情地产政策变化经济beta估值修复金融地产稳增长经济改善左侧有表现软成长过去2-3年受压制低估值寻找新赛道周期商品价格下降部分地产链估值修复硬科技供需错配缓解产能压力仍待出清金融地产从长期的角度市场风格已经偏向价值金融地产等低估值板块已经进入年度配置区间至少可以超配半年节奏上本轮金融地产的上涨可能比过去1年更长更持久随着反转进入中期可以关注弹性较大的非银和政策变化的地产消费消费板块估值中等风险释放已经较为充分熊转牛第一波估值超跌政策变化比长期逻辑更重要近期疫情和地产政策变化驱动的是年度逻辑的修复不只是短期博弈性逻辑这一次的消费股上涨经济Beta的逻辑比产业Alpha的逻辑更强本质上是前期超跌的估值修复建议更早参与如果等到消费数据改善后再参与可能会面临2021年年初的估值天花板的限制成长11月以来成长风格逐渐走弱硬科技长期需求逻辑较好但年度供需错配仍需消化计算机港股互联网机械设备等板块受宏观经济下行行业监管政策等因素影响过去2年表现偏弱估值低基金仓位也较低在市场风格转变的第一阶段更受益于投资者的补仓先有估值修复机会2023年如果有业绩验证可能成为成长板块中新的赛道周期2023年全年海外经济衰退的影响仍存但国内经济修复的逻辑变得更强受全球经济衰退的大宗商品价格半年内可能还会下降指数反转期间资源股弹性可能会减弱地产政策变化较大季度内可以关注估值较低前期超跌的地产链如建材机械和有色等周期股一级行业具体配置方向1周期建议关注稳增长下地产链的估值修复建材信达证券股份有限公司机械设备有色金属2成长关注低估值低仓位的计算机港股互联网CINDASECURITIESCOLTD3消费家电轻工稳增长估值修复酒店航空旅游疫情受损反弹北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编100031请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom24金融地产的配置顺序证券熊转牛第一波弹性大地产稳地产政策熊转牛第一波上涨中后期逐渐变强银行信贷企稳风险因素经济下行超预期稳增长政策不及预期目录一市场主线风格探讨511大类板块配置建议512PB-ROE模型度量行业估值性价比613一级行业长期短期供需格局分析及配置建议7131金融地产经济改善左侧更易有表现本轮行情持久性预计更强9132消费政策变化经济恢复带来年度逻辑修复提前参与经济Beta机会9133成长关注低估值低持仓板块逐渐验证新赛道机会10134周期商品价格下降影响仍存季度关注地产链的估值修复10二市场表现跟踪1121市场表现回顾消费和金融表现较强周期偏弱1122市场交易情绪跟踪行业间涨跌分化有所加大消费板块分化明显12三宏观中观基本面跟踪1631投资1632外需1633工业1634通胀1735上游资源品1836中游建材机械设备1837下游房地产消费19四行业基本面跟踪20风险因素23表目录表1大类行业基本面情况及季度配置顺序6表2PB-ROE度量的一级行业估值与基本面匹配情况单位7表3一级行业长期基本面格局未来1年供需状态7表4一级行业基本面变化跟踪20图目录图112月消费板块表现较好单位倍11图212月大盘指数涨幅领先单位11图312月主要指数涨跌不一沪深300涨幅居前单位11图412月亏损股指数跌幅较小单位11图512月一级行业涨跌幅单位12图612月一级行业2022年盈利预测调整幅度单位12图7一级行业PE和PB估值分位单位12图812月涨幅高的板块估值普遍也偏高单位12图9一级行业成交量占比5日MA标准差持续下降单位13图10一级行业涨跌幅标准差底部继续回升单位13图11新能源车日均换手率单位倍13图12光伏日均换手率单位倍13图13半导体日均换手率单位倍14图14医药生物日均换手率单位倍14图15食品饮料日均换手率单位倍14图16采掘煤炭日均换手率单位倍14图17有色金属日均换手率单位倍14图18钢铁日均换手率单位倍14图1912月北向资金持仓占流通市值比例环比变化单位pct15图2012月QFII资金持仓占流通市值比例环比变化单位pct15请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3图2112月核心资产上涨股票数占比有所下降单位15图22核心资产估值突破2010以来均值单位倍15图2311月基建制造业投资回升势头良好地产投资继续大幅下行单位16图2411月上游利润率小幅回落下游利润率小幅回升单位16图25美国11月CPI降至71单位16图2611月我国出口金额持续下滑单位16图2711月工业增加值当月同比有所回落单位17图2812月高炉开工率较11月有所上升单位17图2911月CPI回落单位17图3011月PPI增速与10月持平单位17图31蔬菜价格上升猪肉价格回落单位元公斤17图32白条鸡和鸡蛋价格下滑单位元公斤17图33煤炭库存上升后震荡螺纹钢库存持续下行单位万吨18图34铜库存回落铝和锌库存下降单位万吨18图35水泥价格下行玻璃价格底部回升单位元吨点18图36挖掘机销量同比持续上行单位18图37进入1月大中城市商品房成交面积快速回升单位万平米19图3811月社会消费品零售总额当月同比增速持续下滑单位19图3911月汽车销量增速持续下行12月重卡销量增速出现下降单位19图4011月新能源车销量增速持续下行渗透率不断上升单位19请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4一市场主线风格探讨11大类板块配置建议2022年10月以来疫情房地产汇率等压制股市的主要因素均出现反转市场进入熊转牛第一波上涨熊转牛第一波上涨中市场可能出现整体性的普涨最近一个季度10月医药计算机表现较强11月地产链板块率先启动12月食品饮料休闲服务商业贸易等消费行业接力上涨我们认为后续领涨的板块可能会更偏向价值本质原因是熊转牛初期估值和逻辑比景气度更重要历史上这一阶段涨幅较大的板块大多为熊市中超跌或过去2-3年超额收益较弱的板块当前价值风格估值和仓位均较低估值修复空间更大在基本面改善左侧可能有更好的超额收益机会另外受益于稳增长政策的推进以及疫情达峰后消费修复预期驱动年内整体经济恢复的逻辑更有利于经济相关板块表现季度内需要关注的其他变量有第一各地疫情达峰后经济数据恢复可能会比较迅速2022年12月疫情防控新十条新冠病毒感染乙类乙管总体方案接连出台进一步优化疫情防控工作防疫政策变化短期造成了经济高频数据的扰动但扰动可能只是季度性的12月PMI再次回落到4月底的水平但参考2022年4月PMI触底后5-6月出现了明显回升这一波疫情高峰过后数据恢复也可能比较迅速从高频数据来看截至2022年1月7日北上广深一线城市地铁客运量均已出现明显修复去哪儿网数据显示自12月7日以来春运期间2023年1月7日-21日机票预订量大幅增长环比一周前增长近85倍春运火车票预约量同样增长明显本轮疫情高峰过后可以预期消费出现一定修复不会改变甚至强化了年度经济恢复的逻辑第二稳增长政策出现更积极的变化强预期可能成为影响市场更重要的因素参考2012年12月和2019年Q1熊转牛的第一波上涨上涨的幅度主要取决于预期改善的幅度而不是经济高频数据改善的力度如果稳增长变化力度较大强预期可能成为影响市场更重要的因素2022年12月以来疫情房地产消费等政策均发生了较大的方向性变化12022年12月中旬中央经济工作会议提出2023年经济工作的核心是改善社会心理预期提振发展信心坚持稳中求进总基调着力推动经济运行总体好转后续在扩内需稳地产稳基建提振制造业投资财政贴息等方面均有望出台相应的支持政策2货币政策方面央行四季度货币政策例会指出要加大稳健货币政策实施力度发挥货币政策工具总量和结构双重功能考虑到汇率因素对国内货币政策的掣肘在减弱货币政策继续支持稳增长尤其是重点加强对房地产汽车消费等方向的支持不排除继续降准降息调整5年期LPR概率更大3地产基本面尚未好转地产政策不断加码2023年1月央行银保监会发布通知决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市可阶段性维持下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限住建部部长指出要大力支持购买第一套住房合理支持购买第二套住房原则上不支持购买三套以上住房考虑到经济下行进入后半段通胀出口等经济数据已经开始明显走弱本轮稳增长政策持续性和效果可能会比过去1年都要更好第三风格转变期低仓位板块受益于较强的补仓动力从私募的仓位来看11月私募基金仓位开始底部回升但整体看仍在低位熊市结束第一波大部分投资者都会回补仓位这个力量对涨幅的影响可能高于经济数据的变化尤其是过去2-3年表现偏弱的板块基金仓位较低可能受益于较强的补仓动力未来3个月配置建议消费疫情地产政策变化经济beta估值修复金融地产稳增长经济改善左侧有表现软成长过去2-3年受压制低估值寻找新赛道周期商品价格下降部分地产链估值修复硬科技供需错配缓解产能压力仍待出清请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom5表1大类行业基本面情况及季度配置顺序行业长期基本面格局未来1年供需格局估值状态稳增长持续发力虽然不能把行业长期格局完全扭转但可以排除经济出现失速风险的金融地产受到地产长期下行压制低可能对ROE预期稳定和存量资产重估均有利疫情政策压制缓解后需求回补弹性较大地这一次需求下降只是短期的受疫情影响产销售影响经济恢复进程但边际恶化空间有消费中等还是受人口收入等长期因素影响限经济预期恢复大方向有利于景气改善产业链库存和价格竞争格局尚好碳中和长期压制产能之前10年产能建周期国内需求预期逐渐改善海外需求弱中等设不足硬科技国产替代新能源需求爆发需求依然健康产能进入密集释放期高监管负面因素在预期之内不存在供给问软成长元宇宙国产替代互联网监管低题新赛道孕育新的需求消费疫情地产政策变化经济beta估值修复金融地产稳增长经济改善左侧有表现软成未来3个月配长过去2-3年受压制低估值寻找新赛道周期商品价格下降部分地产链估值修复硬科技置建议供需错配缓解产能压力仍待出清资料来源万得信达证券研发中心注红色字体代表利好因素绿色字体代表利空因素12PB-ROE模型度量行业估值性价比我们用PB-ROE模型度量行业在可比盈利水平下基于长期盈利能力低估或高估的程度我们采用5年期和10年期PB和ROE历史分位数剔除不同行业的盈利和估值绝对水平差异的影响ROE分位数-PB分位数越高说明相对于历史上较高的盈利水平该行业当前被低估程度较高反之ROE分位数-PB分位数越低说明相对于历史上较低的盈利水平该行业当前被高估的程度较高1周期板块中有色金属低估情况比较明显截至2023年1月10日之前跌幅较大基本面边际变化较大的地产链上游板块中有色金属低估情况最明显建筑材料机械设备虽然从过去5年的盈利水平看低估不明显但拉长时间到过去10年还是存在低估值的属性钢铁由于盈利较弱没有明显的低估情况2成长板块中通信传媒电子保持低估截至2023年1月10日通信电子传媒仍然保持明显低估计算机尚未看到盈利改善仅有估值修复电力设备军工虽然盈利基本面仍较强但估值仍处于历史偏高水平3消费板块中家用电器保持低估社会服务食品饮料商贸零售估值仍然偏高截至2023年1月10日消费板块家电行业仍保持明显低估医药生物由于盈利下滑板块低估的情况预计继续减弱近1月表现较好的社会服务食品饮料商贸零售估值有所提高但受经济下行的影响盈利仍在低位4金融地产估值修复低估值板块中仍以交通运输行业低估最明显截至2023年1月10日金融地产板块估值继续小幅修复截至2022年三季度非银房地产盈利基本面仍然较弱但后续随着稳增长的推进市场情绪的好转地产市场的企稳有业绩修复的可能低估值稳定板块中交通运输行业仍然是低估最明显的板块主要受疫情压制影响较大请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom6表2PB-ROE度量的一级行业估值与基本面匹配情况单位PB过去10年PB过去5年分ROE过去10ROE过去5年ROE分位数-PBROE分位数-PB板块行业分位数位数年分位数分位数分位数10年分位数5年煤炭42057997595255543725石油石化448995195290668630基础化工36848090280953433292周期钢铁3383344394710092866有色金属37755597595259783968建筑材料1351563654723051087机械设备4215186344762128417汽车5036807314243015380家用电器24113558566634425309社会服务387443489533953482食品饮料80961856038024932382消费医药生物13426948761935273501农林牧渔2843129719018681222商贸零售730951244770579044纺织服饰2194022685234941214轻工制造3806382434713695914建筑装饰631262447387786稳定交通运输2782373413806311432公用事业3126249719021464340非银金融511034847034560金融银行448714628510241977房地产49982447250510电力设备74564197595223053111国防军工51362497595246203276通信807997595289528725成长电子10417565866655434905计算机172283244714842359传媒11422931761920283904其他综合30260512123818133674注PB为截至2023年1月10日数值ROE为2022年三季报数值资料来源万得信达证券研发中心13一级行业长期短期供需格局分析及配置建议表3一级行业长期基本面格局未来1年供需状态板块行业长期基本面格局未来1年供需格局综合评价建议关注建材机械设备有色金煤炭长期资本开支不足全球经济可能会由滞胀转为衰退属2023年全年海外经济衰退的影响石油石化长期资本开支不足全球经济可能会由滞胀转为衰退仍存但国内经济修复的逻辑变得更强受全球经济衰退的大宗商品上游成本压制有所缓解稳增长可基础化工中国产能的全球替代价格半年内可能还会下降2022年能带来需求预期恢复的周期股分化很大上游资源煤周期炭石油石化涨幅较大但和国内钢铁国内政策对产能控制需求关注稳增长效果房地产链相关的周期跌幅较大指数反转期间资源股弹性可能会减长期产能不足新能源带来增全球经济可能会由滞胀转为衰退弱地产政策变化较大季度内可有色金属量需求稳增长可能带来需求预期恢复以关注估值较低前期超跌的地产能源成本高稳增长可能带来需求链如建材机械和有色等周期建筑材料国内政策对产能控制预期恢复股请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom7产业链疫后修复稳增长可能带来存量替换大周期告一段落新机械设备需求预期恢复资本开支周期支撑兴行业有增量景气上行需求受地产周期和高油价影响稳新能源车加速了中国汽车产业汽车增长政策购置税补贴等对需求链的进口替代有拉动出口竞争力强小家电消费升成本压力缓解稳增长下地产周期家用电器级传统家电受制于房地产长建议关注家电轻工稳增长估值可能触底期下行修复酒店航空疫情受损反弹疫情加快部分子行业集中度整疫情反复对局部需求有冲击疫情社会服务合但核心壁垒还在构建后产能优化需求反转消费板块估值中等风险释放已经较为充分熊转牛第一波估值品牌壁垒强高ROE但连续食品饮料库存较健康疫情恢复稳增长超跌政策变化比长期逻辑更重高估值带来竞争加剧要近期疫情和地产政策变化驱动消费疫情改变了医保支出结构之前高的是年度逻辑的修复不只是短期人口老龄化进口替代集采医药生物估值导致部分子行业高产能疫情博弈性逻辑这一次的消费股上常态化后医美等消费医疗需求恢复涨经济Beta的逻辑比产业Alpha前期猪价持续下降推动行业产能的逻辑更强本质上是前期超跌的行业集中度提升规模化养殖农林牧渔去化有利于猪周期反转猪价开估值修复建议更早参与如果等替代散养始底部回升到消费数据改善后再参与可能会国产品牌替代社区团购被监疫情反复对局部需求有冲击关注面临2021年年初的估值天花板的商贸零售管疫情后的消费需求恢复限制疫情后出口景气回落关注消费需纺织服饰国产品牌替代东南亚竞争求恢复地产长期下行压制需求增量当期需求弱需求关注下半年稳增轻工制造存量依赖消费升级和集中度提长效果升长期增长空间不大ROE中枢建筑装饰稳增长发力订单增加缓慢下降航空疫后产能出清航运超级稳定交通运输关注疫情后的需求恢复证券熊转牛第一波弹性大地周期可能已结束产稳地产政策熊转牛第一波上长期空间关注电价改革等政短期景气度受成本压制期待政策公用事业涨中后期逐渐变强银行信贷策支持企稳股市注册制财富管理但由于加杠杆难度大基本面稳步熊市进入后期短期基本面压制接从长期的角度我们认为市场风格非银金融回升弹性小保险受到代理近尾声已经偏向价值金融地产等低估值人去产能和去杠杆负面影响可板块已经进入年度配置区间至少能也到了尾声了可以超配半年从节奏上来看本金融轮金融地产的上涨可能比过去1年地产金融去杠杆房住不炒压制银行稳增长促使信贷扩张更长更持久随着反转进入中期收入和利差可以关注弹性较大的非银和有政策当期房地产销售仍然低迷各地房变化的地产房地产房住不炒人口周期下行地产政策不断宽松地产销售企稳行业资本开支在2021年之后快速ESG碳中和等政策长期有利提升2022年将进入产能密集释放软成长计算机港股互联网电力设备于新能源新能源车渗透率快期上游涨价补贴减少可能会硬科技新能源电子速提升长期需求强压制年度需求增速中美关系越来越复杂国防现需求放量可能会面临集采整体11月以来成长风格逐渐走弱这国防军工代化建设进入重要阶段部分利润稳定增长一次熊转牛的第一波上涨与2022重要装备进入放量阶段年4-7月不同的是对经济修复的成长5G基站建设也已出现一段高5G下游应用的爆发尚未验证通信逻辑从疫后季度性反弹变为年度通信增长但5G应用尚在探索普是新基建的重要方向之一存在逆的整体经济预期修复市场的风格及阶段周期性就不会只局限在相对偏成长的板半导体国产替代仍有较大的发PC手机出货量逐渐见顶半导体块上涨到中后期的时候经济相展空间VRAR还处在产业初需求周期性下行供应方面芯片关的板块会逐渐走强电子期汽车电子国产替代速度短缺有所缓解供需周期可能逐渐快下行请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom8下游需求很分散企业IT支出存硬科技新能源光伏半导体计算机数字经济高速发展在后周期性目前宏观经济增速仍等长期需求逻辑较好但年度供承压需错配的情况较2021年减少计算机港股互联网机械设备等板块受宏观经济下行行业监管政元宇宙空间广阔监管政策整线上需求受宏观经济影响小平台策等因素影响过去2年表现偏传媒体偏严但有边际转松的趋经济监管常态化互联网大厂裁员弱估值低基金仓位也较低在势有利于未来利润释放市场风格转变的第一阶段更受益于投资者的补仓先有估值修复机会2023年如果有业绩验证可能成为成长板块中新的赛道资料来源万得信达证券研发中心注红色字体代表利好因素绿色字体代表利空因素131金融地产经济改善左侧更易有表现本轮行情持久性预计更强从长期的角度我们认为市场风格已经偏向价值金融地产等低估值板块已经进入年度配置区间至少可以超配半年从经济周期来看银行地产的超额收益大多出现在经济下降后期到经济回升早期在经济确定改善之前反而更容易产生超额收益当下到2023年上半年均处在这一阶段从节奏上来看本轮金融地产的上涨可能比过去1年更长更持久过去1年伴随着稳增长预期回升先会带来稳增长板块一波估值修复式的上涨但是行情持续性需要宏观基本面数据改善验证如果宏观基本面数据如基建房地产销售社融持续低预期或者有较大波动那么后续还会出现一波不小的调整把前期的涨幅抹平2021年底开始的稳增长虽然宏观背景是经济下行压力增大但在稳增长的初期仍有一些局部经济数据还不错比如商品价格制造业利润工业企业库存出口等等经济内在下降周期还没走完稳增长强预期和弱现实仍在博弈阶段但2022年11月以来的稳增长行情与过去1年的相比有一些积极的变化经济下行或已经接近尾声PPI下降到负值工业产成品库存开始下降制造业利润走弱出口数据也持续下降这一次稳增长发力的时间可能会更长效果更好随着反转进入中期可以关注弹性较大的非银和有政策变化的地产132消费政策变化经济恢复带来年度逻辑修复提前参与经济Beta机会消费板块估值中等风险释放已经较为充分过去1年受经济下行疫情和房地产景气度下降的影响消费板块整体调整较多整体风险释放较为充分截至2023年1月10日家电食品饮料休闲服务商贸零售汽车医药生物2010年以来PB估值历史分位分别为2977386311整体处于合理区间熊转牛第一波估值超跌政策变化比长期逻辑更重要近期疫情和地产政策变化驱动的是年度逻辑的修复不只是短期博弈性逻辑虽然长期逻辑尚未被验证但由于前期调整已经比较充分如果压制板块的最重要的两个因素疫情和经济均向好的方向变化消费估值修复的弹性可能会很大这一次的消费股上涨经济Beta的逻辑比产业Alpha的逻辑更强本质上是前期超跌的估值修复建议更早参与如果等到消费数据改善后再参与可能会面临2021年年初的估值天花板的限制季度配置可以关注两条主线一是前期表现始终偏弱低估明显的家电随着稳增长预期的修复估值修复弹性大二是疫情受损板块的反弹酒店旅游航空请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom9133成长关注低估值低持仓板块逐渐验证新赛道机会11月以来成长风格逐渐走弱最近1个季度市场风格明显从成长向价值偏移10月反弹至今表现比较早的是医药计算机这种成长板块但11月之后金融地产消费依次表现成长风格逐渐走弱我们认为这一次熊转牛的第一波上涨与2022年4-7月不同的是对经济修复的逻辑从疫后季度性反弹变为年度的整体经济预期修复市场的风格就不会只局限在相对偏成长的板块上涨到中后期的时候经济相关的板块会逐渐走强硬科技新能源光伏半导体等长期需求逻辑较好但年度供需错配的情况仍需消化硬科技板块虽然长期产业逻辑通顺但年度供需错配仍需消化产能压力仍然需要出清短期供需基本面逻辑不是很强军工行业的供需格局相较于宏观经济比较独立盈利稳定性强估值目前处于历史中等水平相对合理计算机港股互联网机械设备等板块受宏观经济下行行业监管政策等因素影响过去2年表现偏弱估值低基金仓位也较低在市场风格转变的第一阶段更受益于投资者的补仓先有估值修复机会2023年如果有业绩验证可能成为成长板块中新的赛道134周期商品价格下降影响仍存季度关注地产链的估值修复2023年全年海外经济衰退的影响仍存但国内经济修复的逻辑变得更强美国加息逐渐进入下半场美国通胀缓和大宗商品价格连续下行6个月国内PPI持续下行到负值受全球经济衰退的影响大宗商品价格可能还会下降半年美股1970-1980年长期高通胀的环境中即使周期股长期超额收益较高但在商品价格进入年度休整美股熊市结束的阶段周期股都会有一定的回撤季度内可以关注地产链边际变化更大2022年的周期股分化很大上游资源煤炭石油石化涨幅较大但和国内房地产链相关的周期跌幅较大指数反转期间资源股弹性可能会减弱地产政策变化较大可以关注估值较低前期超跌的地产链如建材机械和有色等周期股请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom10二市场表现跟踪21市场表现回顾消费和金融表现较强周期偏弱从市场风格来看12月消费和金融表现更强周期表现偏弱主要风格板块中消费和金融涨幅居前分别为335和-096周期涨幅-496表现偏弱从大小盘风格来看12月大盘指数上涨09涨幅领先主要指数涨跌不一其中沪深300涨幅05表现最好亏损股指数跌幅较小新股指数跌幅较大图112月消费板块表现较好单位倍图212月大盘指数涨幅领先单位45金融周期消费12月过去3个月过去1年成长稳定15403520100104100103050925020-5-3515-44-1010-150500-202012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122011-12资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图312月主要指数涨跌不一沪深300涨幅居前单位图412月亏损股指数跌幅较小单位12月过去3个月过去1年12月过去3个月过去1年1515101055010500-5-27-43-5-21-20-10-46-55-47-47-10-15-15-20-20-25-30-25资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心行业表现方面12月一级行业中食品饮料休闲服务商业贸易传媒领涨与经济相关的地产链行业涨幅靠后截至12月末房地产和钢铁行业2022年盈利预测大幅上调商业贸易2022年盈利一致性预期下调幅度居首请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom11图512月一级行业涨跌幅单位图612月一级行业2022年盈利预测调整幅度单位1512月一级行业涨跌幅10一级行业盈利预测调整幅度108564020-5-2-10-4-6-15房钢农医机汽非公电家通采银食化休纺建有交电计建轻国传商食休商传综纺农银家轻交非计医建电通化电钢国公机有汽建房采地铁林药械车银用气用信掘行品工闲织筑色通子算筑工防媒业品闲业媒合织林行用工通银算药筑气信工子铁防用械色车筑地掘产牧生设金事设电饮服服装金运机材制军贸饮服贸服牧电制运金机生材设军事设金装产渔物备融业备器料务装饰属输料造工易料务易装渔器造输融物料备工业备属饰资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图7一级行业PE和PB估值分位单位图812月涨幅高的板块估值普遍也偏高单位PB8090电气设备食品饮料估70rrr80值汽车国防军工商业贸易食品饮料电气设备历7060史化工化工商业贸易水60国防军工位50机械设备轻工制造50采掘汽车2010分位数家用电器40有色金属钢铁采掘休闲服务PB休闲服务40机械设备钢铁有色金属交通运输轻工制造年农林牧渔电子至30家用电器30计算机公用事业农林牧渔交通运输非银金融今公用事业综合纺织服装综合20计算机20医药生物传媒建筑装饰电子纺织服装10通信建筑材料建筑材料非银金融10传媒银行建筑装饰房地产房地产通信12月涨跌幅0银行020406080100医药生物0PE分位数-15-10-5051015资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心22市场交易情绪跟踪行业间涨跌分化有所加大消费板块热度有所回升12月一级行业成交量标准差持续下降涨跌幅差异度震荡上升12月行业间整体涨跌分化继续加大虽然一级行业成交量占比标准差持续下降但一级行业涨跌幅标准差从底部继续回升请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom12图9一级行业成交量占比5日MA标准差持续下降单图10一级行业涨跌幅标准差底部继续回升单位位一级行业3个月涨跌幅标准差左轴一级行业成交量占比5日MA标准差上证指数右轴330250周期移动平均一级行业3个月涨跌幅标准差左轴3102540002902027035002501523030002101019025001705150020002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012020-012020-072020-092021-012021-052021-112022-032022-072022-092020-052020-112021-032021-072021-092022-012022-052022-112023-012020-03资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心从换手率来看成长赛道拥挤度回落至低位消费板块热度有所回升1成长板块热门赛道拥挤度12月回落至低位截至12月30日新能源车换手率回落至101处于2010年以来6170的历史分位光伏换手率回落到146处于2010年以来3810的历史分位半导体换手率回落至086处于2010年以来130的历史分位2消费板块交易拥挤度回升截至12月30日食品饮料日均换手率上升至216处在2010年以来9040的历史分位医药生物换手率回落到194处在2010年以来7810的历史分位3周期板块交易热度继续回落截至12月30日采掘行业日均换手率小幅回落至055处于2010年以来2580的历史分位有色金属换手率下降到084处于2010年以来1620的历史分位钢铁日均换手率下降到040处于2010年以来1850的历史分位图11新能源车日均换手率单位倍图12光伏日均换手率单位倍新能源车换手率5日MA光伏换手率5日MA新能源车万得全A右轴8光伏万得全A右轴6091475086120745100634080532060421031040020022021-062022-042021-012021-022021-032021-042021-052021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom13图13半导体日均换手率单位倍图14医药生物日均换手率单位倍半导体换手率5日MA医药生物换手率5日MA医药生物万得全右轴9半导体万得全A右轴1150A308104072560930508204203071521006100500102021-092022-112021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-122023-012021-082021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图15食品饮料日均换手率单位倍图16采掘煤炭日均换手率单位倍食品饮料换手率5日MA采掘换手率5日MA食品饮料万得全A右轴采掘万得全右轴407040A1835163560301430502512254020102015083015100610200504051000022021-092023-012021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122021-112022-072021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图17有色金属日均换手率单位倍图18钢铁日均换手率单位倍有色金属换手率5日MA50钢铁换手率5日MA14钢铁万得全右轴6有色金属万得全A右轴1545A40125133510430112508320092150610107040500500022021-052022-022022-102021-012021-022021-032021-042021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-112022-122023-012021-092022-112021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-122023-012021-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心北向资金主要加仓家电建材钢铁有色板块12月北向资金持仓占流通市值比例增加较多的行业主要集中在地产链相关板块下游的家电建材上游的钢铁有色均加仓较多12月QFIIRQFII的持仓变动也表现出类似的偏好综合建筑材料房地产电气设备和有色金属持仓占流通市值比例环比变化增幅居前商业贸易计算机和休闲服务降幅居前请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom14图1912月北向资金持仓占流通市值比例环比变化单位图2012月QFII资金持仓占流通市值比例环比变化单位pctpct003QFIIRQFII持仓占流通市值比例环比变化北向资金持股占流通市值比例环比变化1002080010600402-0010-002-02-003家休传食建综医通房银轻计汽农电钢有国建商纺非公化采交机电综建房电有化钢医建汽公机非采纺传电家交食银农国通轻休计商用闲媒品筑合药信地行工算车林气铁色防筑业织银用工掘通械子合筑地气色工铁药筑车用械银掘织媒子用通品行林防信工闲算业电服饮材生产制机牧设金军装贸服金事运设材产设金生装事设金服电运饮牧军制服机贸器务料料物造渔备属工饰易装融业输备料备属物饰业备融装器输料渔工造务易资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心核心资产估值突破2010年以来均值上涨股票数占比有所下降12核心资产上涨股票数占比为60较11月有所下降核心资产估值在2010年以来均值下方持续上行截至2023年1月10日已突破2010年以来均值图2112月核心资产上涨股票数占比有所下降单位图22核心资产估值突破2010以来均值单位倍核心资产上涨股票数占比核心资产估值2010年以来平均1001倍标准差-1倍标准差402倍标准差803560304025202015010资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom15三宏观中观基本面跟踪31投资图2311月基建制造业投资回升势头良好地产投资继续大幅图2411月上游利润率小幅回落下游利润率小幅回升单下行单位位房地产开发投资同比煤炭开采和洗选业石油和天然气开采业60有色金属矿采选业食品制造业制造业投资同比纺织服装服饰业通用设备制造业基建投资同比40专用设备制造业汽车制造403020200-2010-400资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心32外需图25美国11月CPI降至71单位图2611月我国出口金额持续下滑单位隐含通胀预期美国CPI当月同比50出口金额当月同比108306104-1020-30-2-50资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心33工业请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom16图2711月工业增加值当月同比有所回落单位图2812月高炉开工率较11月有所上升单位工业增加值当月同比2017年2018年2019年1002020年2021年2022年50工业企业利润总额当月同比30801060-1040-30周20147101316192225283134374043464952资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心34通胀图2911月CPI回落单位图3011月PPI增速与10月持平单位CPI当月同比PPI全部工业品当月同比CPI食品当月同比20PPI生产资料当月同比CPI非食品当月同比右轴253PPI生活资料当月同比核心CPI右轴15201521010515000-5-5-10-1-10资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图31蔬菜价格上升猪肉价格回落单位元公斤图32白条鸡和鸡蛋价格下滑单位元公斤平均批发价28种重点监测蔬菜平均批发价鸡蛋平均批发价白条鸡平均批发价猪肉右轴1522760216501352040411193039182021710711600515资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1735上游资源品图33煤炭库存上升后震荡螺纹钢库存持续下行单位万图34铜库存回落铝和锌库存下降单位万吨吨900煤炭库存秦皇岛港总库存LME铝右轴总库存LME铜螺纹钢库存800200总库存LME锌右轴7070060600150505004040010030030200502010010000资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心36中游建材机械设备图35水泥价格下行玻璃价格底部回升单位元吨点图36挖掘机销量同比持续上行单位水泥价格指数全国期货结算价玻璃右轴挖掘机销量同比220350040050表观消费量石油沥青累计同比右轴3000300200025002001802000-5016015001001000-10014005001200-100-150资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1837下游房地产消费图37进入1月大中城市商品房成交面积快速回升单位万图3811月社会消费品零售总额当月同比增速持续下滑单平米位30大中城市商品房成交面积当周值4周移动平均同比右轴社会消费品零售总额当月同比100040社会消费品零售总额累计同比1008002060000400-100-20200-400-200资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图3911月汽车销量增速持续下行12月重卡销量增速出现下图4011月新能源车销量增速持续下行渗透率不断上升降单位单位销量汽车当月同比新能源车销量同比江淮汽车销量重卡当月值同比800新能源汽车渗透率右轴4040060030030200400201002001000-100-2000-200资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom19四行业基本面跟踪表4一级行业基本面变化跟踪板块分类行业名称中观基本面跟踪及主要观点动力煤方面表现为供需双弱格局供给端虽然保供持续作用但春节临近以及疫情影响年末供给端进一步收缩的预期边际增强即供给边际转弱需求端冬季煤采掘炭需求属于季节性高峰但中下游环节库存充足消费旺季进入尾声需求边际转弱焦煤及焦炭方面产地供应趋紧年前价格稳健供给方面由于当前钢企盈利处于低位生产积极性偏低周度产量低于往年同期水平受此影响预计后期产业累库较为有限需求方面因为疫情且临近春节钢铁终钢铁端消费进入淡季下游行业需求恢复较为缓慢政策方面央行银保监会出台首套住房贷款利率政策动态调整机制疫情防控优化不断利好长期对市场信心有所提上游资振源11月美国通胀数据录得71通胀数据大幅低于预期美联储加息步伐首次确认放缓12月加息50bp海外经济衰退风险仍存基本金属方面美联储加息路径放有色金属缓以及防疫政策改善与房地产融资政策刺激推动国内经济复苏这将使在2022年下半年困扰有色金属价格下跌与行业景气度下行的拖累因素有望出现扭转美联储公布的去年12月议息会议纪要释放较为强烈的鹰派信号多名联储官员认为金融市场不应乐观解读美联储放慢加息步伐带动油价回落12月OPEC产量环石油石化比增加15万桶天至2914万桶天其中尼日利亚因国内打击石油盗窃活动产量环比增加15万桶天至135万桶天创近八个月以来的产量新高12月份PMI录得47环比下降1pcts低于荣枯线1-11月房地产开发投资同比机械设备下降98降幅继续扩大11月挖掘机销量当月同比增加158继续关注积极政策对地产拉动作用等待机械设备景气度迎来修复中游传消费建材方面地产放松政策效果逐步显现以及现金流风险预期逐渐释放板块整统制造体有望迎来业绩及估值修复玻璃方面2022年四季度整体库存上行压力已经明显趋建筑材料缓库存延续去库反映较强的下游需求水泥方面年前水泥需求偏弱预计短期全国水泥价格仍将下行1-11月份规模以上电子信息制造业增加值同比增长83增速分别超出工业高电子技术制造业45和03pcts半导体方面多家新闻媒体报道华为正在准备开始首次量产基于1214纳米制程的芯片组1-11月份电信业务收入累计完成14504亿元同比增长8按照上年不变价计算的电信业务总量同比增长214三家基础电信企业完成互联网宽带业务收入为2183亿元同比增长74在电信业务收入中占比为151拉动电信业务收入增长11个通信百分点三企业完成移动数据流量业务收入5882亿元同比增长05在电信业务收入中占比为406拉动电信业务收入增长02个百分点三企业完成相关业务收入2811亿元同比增长326在电信业务收入中占比为194拉动电信业务收入增长51个百分点2023年1月6日国家能源局发布关于公开征求新型电力系统发展蓝皮书征求意见稿意见的通知其落地将深化先进数字信息技术在电力行业的应用加快电力计算机行业数字化智慧化网络化升级进一步推动电力行业信创的发展二十大报告也中游-科技不断强调和重点提及国家安全信创产业契合国家安全大主题在此国内国际形势之下国内信创产业有望迎来国产替代加速窗口期12月28日国家新闻出版署发布12月国产网络游戏审批信息共84款游戏获批此外当天还发布2022年进口网络游戏审批信息共44款游戏获批总计发布128传媒个游戏版号在此次获批版号的国产游戏中多家知名游戏公司旗下游戏在列广告营销和影视院线板块国内经济复苏大方向不变消费数据有望继续改善有利于电商广告等板块业绩复苏关注疫情反复对国内商旅出行线下消费的影响国家能源局发布新型电力系统发展蓝皮书征求意见稿提出加强电力供应保障性支撑体系建设加强新能源高效开发利用体系建设加强储能规模化布局应用体电力设备系建设加强电力系统智慧化运行体系建设新能源汽车方面特斯拉大幅下调国产与新能源Model3和ModelY的售价短期内将有效刺激相关车型在中国的销量带动国产新能源汽车厂商对旗下车型跟进降价调整或推出优惠政策以保持竞争力从而有望提振国内新能源车市场的整体需求光伏方面随着硅料库存水平增加产业链价格逐步见请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom20