研究报告全文：东方金诚宏观研究年末物价走势平稳2023年高通胀风险不大2022年12月物价数据点评王青李晓峰冯琳事件根据国家统计局公布的数据2022年12月CPI同比上涨18涨幅较上月加快02个百分点PPI同比下降07降幅较上月收窄06个百分点基本观点12月猪肉价格环比下跌幅度较大引发各方关注但当月受天气及物流等因素影响蔬菜价格环比大幅上涨同比降幅显著收窄充分对冲了猪肉价格下跌带来的影响并小幅推高12月CPI同比涨幅其他商品和服务价格变化不大与此同时受消费需求修复偏缓影响12月扣除食品和能源价格更能反映整体物价水平的核心CPI同比处于07的低位显示当前整体物价形势稳定促消费的政策空间较大2022年CPI累计上涨20处于温和水平与欧美高通胀形成鲜明对比我们预计2023年国内高通胀风险依然不大这将为宏观政策灵活调整提供较大空间12月尽管投资需求对国内钢铁有色等部分工业品价格起到推升作用但能源价格下跌疫情抑制消费需求等仍拖累PPI环比表现也对其同比反弹幅度形成一定抑制全年来看2022年工业品价格同比涨幅从年初的两位数高增状态持续回落四季度已降至通缩区间全年累计涨幅较上年回落40个百分点至41我们预计2023年PPI缺乏大幅上涨的基础全年同比涨幅有可能进一步下滑至10左右这也将成为稳定CPI涨幅的一个积极因素具体来看一12月猪肉价格环比下跌幅度较大引发各方关注但当月受天气及物流等因素影响蔬菜价格环比大幅上涨同比降幅显著收窄充分对冲了猪肉价格下跌带来的影响小幅推高12月CPI同比涨幅其他商品和服务价格变化不大与此同时受消费需求修复偏缓影响12月核心CPI同比处于07的低位显示当前整体物价形势稳定促消费的政策空间较大12月CPI同比上涨18涨幅较上月加快02个百分点除上年同期增速基数下滑外一个重要原因是当月蔬菜价格环比上涨较快充分对冲了猪肉价格下跌带来的影响带动食品CPI同比涨幅扩大而其他商品和服务价格涨幅继续处于11的低位具体来看12月猪肉价格连续走低较上月下降871月初监管部门发布猪肉价格过度下跌三级预1东方金诚宏观研究警市场也在讨论启动收储的可能近期猪肉价格持续下跌存在供需两方面的原因供给方面前期部分养殖户存在过度压栏和二次育肥等行为近期猪肉价格连续下行一些养殖户对猪价前景预期转弱而加速出栏年底前市场上生猪供应显著增加需求方面当前仍处于疫情感染多发期餐饮业面临一定冲击猪肉消费需求较往年同期偏低以上因素导致当前市场上猪肉供大于求价格下行压力较大受此影响12月猪肉价格同比涨幅由上月的344大降至222这对当月CPI同比形成明显的下拉作用不过受季节性因素入冬以来天气偏冷以及近期物流扰动等影响12月鲜菜价格环比上涨70同比降幅由上月的-212大幅收窄至-80由于CPI中蔬菜价格的权重远高于猪肉这带动当月食品价格同比涨幅由上月的37扩大至48成为推动12月CPI同比涨幅扩大的主要原因非食品方面12月国际原油价格中枢下行国内成品油价格两次下调在上年同期基数走低影响下同比涨幅变化不大近期PPI同比持续转负12月工业消费品价格走势偏弱随着疫情防控政策优化调整出行及娱乐活动逐步恢复12月飞机票电影及演出票交通工具租赁费价格环比分别上涨7758和38但也仅带动服务价格同比由上月的05升至06整体上看12月非食品价格变化很小同比涨幅延续11的低位主要受消费需求修复偏缓影响12月扣除食品和能源价格更能反映整体物价水平的核心CPI同比上涨07继续处在明显偏低水平显示当前整体物价形势稳定这与欧美高通胀形成鲜明对比将继续为国内宏观政策以我为主提供重要支撑下一步政策面在促消费方面空间较大二2022年CPI涨势整体温和2023年高通胀风险依然不大2022年全年CPI累计同比为20最高点出现在9月同比涨幅为28均低于年初制定的30的控制目标这与2022年美欧等经济体高通胀形成鲜明对比可以说物价走势是2022年国内外经济体基本面的最大差异背后主要源于以下三个原因一是疫情前两年国内货币财政政策始终未搞大水漫灌二是疫情冲击下国内消费需求不振三是国内成品油调价机制有效缓和了2022年国际原油大幅上涨对国内CPI的传导且国内粮食市场独立性很强国际粮价快速上涨同样对国内影响有限可以看到2022年国内CPI涨幅变化主要由猪肉和蔬菜价格波动主导代表整体物价水平的核心CPI则持续处于10以下的低位展望2023年消费修复有可能带动CPI涨幅阶段性扩大特别是与服务消费相关的文娱旅游酒店机票等价格可能出现较快上涨我们判断2023年CPI涨幅中枢会有所抬高全年累计涨幅有望达到25左右就我国宏观经济指标的关联性而言经济增速加快通常会对物价有一定推升作用我们预计2023年GDP增速有望从上年的30左右反弹至55不过2023年CPI整体涨幅仍将处于30以下的温2东方金诚宏观研究和区间其中年初将运行在20或略高的温和区间我们判断2023年猪周期将主要运行在价格下行阶段前期美欧货币当局大幅收紧政策会带动2023年海外通胀较快降温这些因素都不支持国内CPI在2023年出现大幅上涨当前监管层和市场普遍关注的一点是2022年M2同比明显加快年末达到118增速较上年末提高28个百分点处于近6年以来的最高水平附近其中2022年居民储蓄存款高增11月末同比增长约145远高于常态下约10左右的增幅2022年前11个月新增储蓄存款规模达到172万亿比上年多增73万亿在此背景下2023年在需求侧展开反弹后货币因素会不会触发物价的超预期上涨我们认为这种风险不大首先2022年M2高增主要是非货币发行因素造成的包括财政实施大规模留抵退税以及近期居民理财大量赎回等其次当前居民储蓄存款增速确实偏高但我们分析除了基于疫情不确定性带来的预防性储蓄增加外2022年推升储蓄存款还有两个重要原因一是居民购房支出下降2022年居民用于新房购置的支出估计为135万亿比上年减少47万亿如果考虑到二手房因素购房支出降幅会更大二是2022年股市下跌四季度理财破净等导致居民投向各类金融资产的资金大量回流至银行存款上述因素是2022年居民收入增速下滑较快储蓄存款增速却大幅上扬的主要原因若扣除这两项因素影响2022年储蓄存款多增规模仅在12万亿左右由此2022年M2高增及居民大量增加储蓄并非源于货币发行量大幅增加和居民收入快速增长因此也难以转化为2023年消费支出的剧烈反弹进而以大幅推高CPI涨幅的方式打破商品和服务市场平衡事实上在三年疫情对居民收入影响明显前期财政货币政策均未大水漫灌的背景下2023年消费反弹幅度以及由此带动的物价上涨幅度都将较为温和高通胀风险不大这也意味着物价因素不会对2023年宏观政策的灵活调整构成掣肘三12月尽管投资需求对国内钢铁有色等部分工业品价格起到推升作用但能源价格下跌疫情抑制消费需求等仍拖累PPI环比表现也对其同比反弹幅度形成一定抑制12月PPI环比下降05在连续两个月微幅上涨后重回跌势这也拖累当月PPI新涨价因素下滑06个百分点至-07左右由此尽管12月翘尾因素较上月回升12个百分点至00但因新涨价动能减弱当月PPI同比未能回正且跌幅仅较上月收敛06个百分点至-07表现不及预期12月生产资料PPI环比下跌06较前值00下滑06个百分点各分项环比跌幅均有所扩大其中采掘工业PPI环比从11月的上涨09降至下跌14与12月国际油价月均值环比下降12以及国内动力煤价格偏弱运行相印证受此影响12月石油煤炭加工业化工行业PPI环比跌势也有所加快尤3东方金诚宏观研究其是石油煤炭加工业PPI环比从11月的上涨02大幅放缓至下跌35对原材料工业PPI整体走势下拉作用明显不过受疫情波动影响生产基建投资高增提振市场需求等因素影响12月国内钢材铜等工业品价格有所上涨带动钢铁行业PPI环比转正有色金属加工业PPI环比涨势加快同比来看尽管环比跌幅扩大但因上年同期基数走低12月生产资料PPI同比降幅较上月收窄09个百分点至-14各分项PPI同比均跌幅收窄或涨幅扩大其中低基数效应最为明显的采掘工业PPI同比回正至17涨幅较上月大幅加快56个百分点12月生活资料PPI环比下跌02结束了此前三个月的连续小幅上涨且各分项环比均涨势放缓或转跌我们认为主要原因有二一是受能源以及食用农产品等原材料价格下跌带动二是12月终端消费受疫情高发扰动需求端疲弱不支持生活资料提价同比方面由于基数变动的影响并未体现在生活资料价格上因此受环比转跌拖累新涨价动能影响12月生活资料PPI同比涨幅较上月放缓02个百分点至18各分项中食品类PPI同比涨势较上月放缓07个百分点至32是当月生活资料PPI同比涨幅收敛的主要拖累而衣着和耐用消费品PPI同比涨幅则小幅扩大四2022年PPI同比涨幅从年初的两位数高增状态持续回落2023年PPI缺乏大幅上涨的基础全年累计涨幅料将进一步下滑2022年工业品价格同比涨幅从年初的两位数高增状态持续回落四季度已降至通缩区间全年累计涨幅较上年回落40个百分点至41主要原因有三个一是上年同期受国内能耗双控国际大宗商品价格上扬驱动PPI涨幅基数偏高二是2022年年初俄乌冲突爆发以原油为代表的国际大宗商品价格快速冲高但后期冲突规模未现持续扩大加之美欧经济衰退压力加大国际大宗商品价格进入持续下行过程三是国内保供稳价政策不断加码加之房地产投资大幅下滑拖累需求煤炭钢铁等国内主导的上游产品价格出现大幅同比负增长不过从12月的边际表现来看原油价格下跌消费需求受疫情扰动等继续拖累PPI环比表现并下拉其同比反弹幅度但投资需求受到扩投资稳增长政策提振对国内钢铁有色等部分工业品价格起到推升作用这是否意味着2023年伴随消费反弹消费需求和投资需求共振会显著推升PPI涨幅我们认为这种可能性不大一方面2023年美欧经济衰退有可能从预期转为现实俄乌冲突扩散至现有范围之外的风险可控国际大宗商品价格易下难上另一方面从国内来看经济增速反弹本身确实具有推升工业品价格的潜力但在2023年房地产投资可能延续同比负增长基建投资增速回落以及保供稳价政策不会转向的前景下PPI缺乏快速上行基础我们预计2023年全年PPI同比涨幅有可能进一步下滑至10左右其中年初延续同比负增长或处于微弱正增长的可能性较大下半年伴随房地产投资走强4东方金诚宏观研究PPI同比有可能恢复至较为温和的正增长我们判断2023年PPI同比低增也将成为稳定CPI涨幅的一个积极因素权利及免责声明本研究报告及相关的信用分析数据模型软件评级结果等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有东方金诚保留一切与此相关的权利任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改复制逆向工程销售分发储存引用或以任何方式传播本研究报告中引用的标明出处的公开资料其合法性真实性准确性完整性均由资料提供方发布方负责东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查但不应视为东方金诚对其合法性真实性准确性及完整性提供了任何形式的保证由于评级预测具有主观性和局限性东方金诚对于评级预测以及基于评级预测的结论并不保证与实际情况一致并保留随时予以修正或更新的权利本研究报告仅用于为投资人发行人等授权使用方提供第三方参考意见并非是对某种决策的结论或建议投资者应审慎使用本研究报告自行对投资行为和投资结果负责东方金诚不对其承担任何责任本研究报告仅授权东方金诚指定的使用者使用且该等使用者必须按照授权确定的方式使用相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改歪曲或有任何类似性质的修改行为未获授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告东方金诚对本研究报告的未授权使用超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任5