主要观点：
　　2023年，为期三年的疫情冲击将全面消退，这会带动国内GDP增速在全球经济减速背景下逆势回升。
　　2022年12月召开的中央经济工作会议要求“加大宏观政策调控力度”，“推动经济运行整体好转”，这意味着2023年、特别是2023年上半年宏观政策仍会保持较强的稳增长力度。2023年GDP增速目标将设定在“5.0%左右”，高于2022年约3.0%的实际增长水平。
　　2023年“积极的财政政策要加力提效，保持必要的财政支出强度”。我们预计2023年目标财政赤字率将上调至3.1%左右，新增地方政府专项债额度会在4万亿左右，均较上年有所提高，其中一个作用是对冲土地出让金收入下滑对地方政府财政的影响。货币政策方面，2023年经济增速回升背景下，全面降息降准的概率下降，而针对房地产的定向降息将持续推进，新增信贷和社融规模会较2022年小幅增加。
　　2023年GDP同比增速有望达到5.0%-6.0%左右，实际增长动能“前低后高”，主要拉动力是疫情消退后的消费修复，以及政策面还会保持一定稳增长力度。2023年宏观经济面临的最大不确定因素是房地产行业何时回暖及其修复斜率。在全球经济减速背景下，2023年出口增速将明显回落，对经济增长的拉动力有可能由正转负。
　　2023年CPI同比涨幅中枢将小幅上移至2.5%附近，其中消费反弹有可能带动消费品价格阶段性较快上涨，但总体形势将控制在温和状态。2022年M2及居民储蓄存款高增驱动2023年CPI快速上涨的风险不大，猪周期进入价格下行阶段也会对CPI涨幅起到一定抑制作用。2023年全球经济增速将放缓、俄乌冲突进一步升级的风险可控，国际大宗商品价格有望延续当前的回落势头，加之“保供稳价”下，国内煤、钢价格将继续趋于稳定，预计2023年PPI同比将“前低后高”，整体涨幅会进一步回落至1.0%左右。
　　2023年需关注国际地缘政治局势演化、国内房地产市场走向及疫情余波等可能带来的宏观经济下行风险。

研究报告全文：东方金诚宏观研究走出疫情经济回升2023年宏观经济展望首席宏观分析师王青高级分析师冯琳2022年12月27日主要观点2023年为期三年的疫情冲击将全面消退这会带动国内GDP增速在全球经济减速背景下逆势回升2022年12月召开的中央经济工作会议要求加大宏观政策调控力度推动经济运行整体好转这意味着2023年特别是2023年上半年宏观政策仍会保持较强的稳增长力度2023年GDP增速目标将设定在50左右高于2022年约30的实际增长水平2023年积极的财政政策要加力提效保持必要的财政支出强度我们预计2023年目标财政赤字率将上调至31左右新增地方政府专项债额度会在4万亿左右均较上年有所提高其中一个作用是对冲土地出让金收入下滑对地方政府财政的影响货币政策方面2023年经济增速回升背景下全面降息降准的概率下降而针对房地产的定向降息将持续推进新增信贷和社融规模会较2022年小幅增加2023年GDP同比增速有望达到50-60左右实际增长动能前低后高主要拉动力是疫情消退后的消费修复以及政策面还会保持一定稳增长力度2023年宏观经济面临的最大不确定因素是房地产行业何时回暖及其修复斜率在全球经济减速背景下2023年出口增速将明显回落对经济增长的拉动力有可能由正转负2023年CPI同比涨幅中枢将小幅上移至25附近其中消费反弹有可能带动消费品价格阶段性较快上涨但总体形势将控制在温和状态2022年M2及居民储蓄存款高增驱动2023年CPI快速上涨的风险不大猪周期进入价格下行阶段也会对CPI涨幅起到一定抑制作用2023年全球经济增速将放缓俄乌冲突进一步升级的风险可控国际大宗商品价格有望延续当前的回落势头加之保供稳价下国内煤钢价格将继续趋于稳定预计2023年PPI同比将前低后高整体涨幅会进一步回落至10左右2023年需关注国际地缘政治局势演化国内房地产市场走向及疫情余波等可能带来的宏观经济下行风险1东方金诚宏观研究2023年宏观经济指标预测指标单位2020年2021年2022年E2023年F全球GDP实际同比-31603227中国GDP实际同比22813055工业增加值实际同比28963755社会消费品零售总额名义同比-39126-0480固定资产投资名义同比29495250基建投资宽口径名义同比090212060房地产开发投资名义同比7060-100-60制造业固定资产投资名义同比-221259060出口金额美元名义同比362968010进口金额美元名义同比-063051630CPI同比25092025PPI同比-188150101年期MLF利率年末值295295275275M2年末值同比1019011989新增社融规模万亿元348314335340新增信贷规模万亿元196200214220注E代表估计值F代表预测值数据来源WINDIMF东方金诚2东方金诚宏观研究一2023年宏观经济运行环境及经济发展目标1国内经济运行环境2022年底疫情防控政策出现三年来最重要的调整总体方向是引导社会经济生活回归常态这将是决定2023年国内经济走势的最主要因素我们判断在疫情防控政策调整初期由于实际感染人数大幅增加民众消费出行都会受到较大影响经济还将经历一个低位运行阶段根据医学专家判断2023年一季度末前后大规模感染风险有望趋势性缓和经济增长动能也将随之增强其中居民消费反弹将成为拉动经济增长的主动力2国际经济运行环境2023年全球经济将进一步减速美欧货币政策收紧还将延续一段时间对宏观经济总需求的抑制效应将进一步体现俄乌冲突等国际地缘政治事件仍难以平息也将继续给全球经济带来下行风险不过在货币政策持续收紧和需求走弱带动下2023年全球高通胀状况将趋于缓和根据国际货币基金组织IMF预测2023年全球GDP增速有望达到27较2022年降低05个百分点主要原因是2022年4月之后迫于高通胀压力美欧央行启动以快速加息为代表的货币政策收紧过程这带动2022年美欧及全球经济增长大幅减速预计2022年全球经济增速将较上年下滑28个百分点至32滞后影响还将在2023年进一步体现另外尽管当前美欧高通胀已现下行拐点但仍处明显偏高水平因此至少在2023年上半年主要央行加息过程还会持续尽管节奏会有所放缓这将继续加剧全球宏观经济下行压力目前来看2023年美国经济将出现技术性衰退GDP环比连续两个季度负增长欧洲经济衰退深度则要超过美国全球贸易增速也将随之大幅下滑2022年初俄乌冲突爆发大幅推高国际原油及粮食价格引发全球通胀显著升温全球经济增速加速下滑展望2023年这场冲突的规模和范围有望得到控制其他欧洲国家特别是北约国家直接卷入的风险不大爆发核战争的可能性极小但俄乌冲突在2023年得到和平解决的概率也很低且具有高度不确定性仍可能给2023全球经济运行带来不可低估的下行风险另外在中美进入战略对峙格局下即使诸多风险点得到有效管控国际产业链也将延续分化重组势头这也将削弱全球经济增长动能3东方金诚宏观研究图表12022年全球经济增速剧烈下滑2023年将进一步走低数据来源IMF东方金诚EF分别代表估计值和预测值下同图表22023年全球高通胀状态有望缓解数据来源IMF东方金诚值得注意的是后疫情时代的全球经济增速将比疫情前下一个台阶年均增速将从疫情前二十年的年均38降至33左右其中国际产业链重组带来的全球贸易增速下降是一个主要原因继此前的国际贸易战之后持续三年的疫情进一步驱动全球产业链转向本地化区域化和分散化由此将阻碍经济资源的全球优化配置其标志就是国际贸易增速将会下降这与2001年中国加入WTO后对全球经济增长产生重大推动作用的效果正相反此外目前尚未看到疫情后全球范围内可能出现明显提升全球劳动生产率的重大4东方金诚宏观研究技术进步迹象最后疫情后全球主要经济体仍将不可逆转地延续老龄化进程这也会对全球经济增长起到抑制作用另外值得一提的是作为2018-19年对国内宏观经济冲击最大的外部因素中美贸易战随美国前任总统特朗普于2021年初任期结束而告一段落疫情期间中美经贸关系进入一段冷静期美国现任总统拜登多次表示贸易战不是解决中美经贸争端的有效方式不过拜登政府上台后中美已进入全面战略对峙格局以芯片封锁为代表的中美科技战正在逐步升级接下来在全球疫情得到根本性缓和后中美经贸关系逐步冷却部分脱钩的潜在风险仍不容低估在诸多热点领域甚至存在突发重大风险事件的可能3经济发展目标2023年GDP增长目标有可能设定在50左右宏观政策会保持一定稳增长力度引导房地产尽快实现软着陆推进高质量发展将在政策议程中占据核心位置2023年疫情影响有望消退国内经济运行将整体好转不过在房地产市场低迷外部不确定性较高以及外需走弱背景下经济仍面临一定下行压力我们估计2023年两会政府工作报告会设定50左右的GDP增速目标显著高于2022年约30左右的实际增速这一目标与当前中国潜在GDP增长水平相当1回顾疫情之前的十年我国实际GDP增速分别在70以上和60以上的平台上保持了4年时间即2012-15年经济增速为786-7042016-2019年经济增速为695-602020年疫情突袭GDP增速骤降至222021年在低基数和疫情缓和推动下大幅反弹至81以两年平均增速衡量2020-21年年均GDP增速为512022年疫情扰动再度加剧估计全年GDP增速在30左右由于2022年增长基数比较低2023年经济增速反弹是大概率事件同时考虑到在2020年发布的中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二零三五年远景目标的建议中提出了2021-35年我国GDP再翻一番的目标即未来15年年均GDP增速需要达到47由此我们认为2023年GDP增长目标设定在50左右的可能性较大这既是综合考虑2023年国内外经济运行环境的合理增长水平也将能够保障我国经济在十四五期间整体上处于50左右的中高速增长区间为顺利推进中国式现代化奠定坚实的物质基础1央行2021年第1号工作论文十四五期间我国潜在产出和增长动力的测算研究预计十四五期间我国潜在产出增速在5-575东方金诚宏观研究我们判断在2023年宏观经济管理目标中除了要引导经济运行整体好转外还有两个重要政策目标一是要尽快推动房地产行业实现软着陆这不仅与稳增长密切相关更是2023年防控重大经济和金融风险的主要发力点因而具有很高的迫切性二是在疫情防控和稳增长压力减轻背景下监管层会着力实施结构化改革推进高质量发展加快构建以内需为主的新发展格局我们判断2023年围绕切实推进要素市场化改革构建全国统一大市场通过着力提振消费促进国内经济大循环等各部门有望出台一批具体措施这将有效提振市场信心为我国经济在中长期内保持较快增长水平提供基础性动力二2023年宏观政策走向着眼于推动经济运行整体好转对冲房地产行业低迷外需走弱等带来的影响2023年宏观政策将保持一定的稳增长力度不会在经济增速反弹过程中大幅退坡甚至转向收紧这尤其会在2023年上半年得到较为充分的体现可以看到2022年12月中央经济工作会议强调2023年要加大宏观政策调控力度1货币政策2023年货币政策定调精准有力预计在GDP增速反弹过程中实施降准降息的可能性下降但针对房地产的定向降息会持续结构性货币政策工具将重点向小微企业房地产行业科技创新及绿色发展等国民经济薄弱环节和重点领域发力预计2023年新增信贷和社融规模将较2022年有所增加2022年疫情影响超预期加之国际地缘政治局势骤然升温国内经济下行压力明显加大为此央行实施两次政策性降息两次全面降准政策力度高于2021年中央经济工作会议定调的货币政策要灵活适度这也表明近年来超预期因素冲击仍频货币政策的前瞻性难度加大更多强调相机抉择展望2023年中央经济工作会议要求稳健的货币政策要精准有力要保持流动性合理充裕引导金融机构加大对小微企业科技创新绿色发展等领域支持力度在经济增速较大幅度反弹前景下2023年实施降息降准的可能性不大精准有力除了隐含总量适度外主要是指2023年结构性货币政策工具将发挥关键作用重点支持国民经济薄弱环节和重点领域即小微企业房地产行业科技创新绿色发展等综合考虑2023年经济和物价形势我们认为要保持流动性合理充裕意味着2023年货币政策将引导市场利率6东方金诚宏观研究中枢持续处于政策利率下方以配合财政发力稳定市场预期从走势上看2023年市场利率水平有可能前低后高近期央行强调2023年货币政策总量要够结构要准并明确明年2023年货币政策的力度不会小于今年2022年我们认为这主要是指2023年新增信贷社融规模不会低于2022年预计将分别达到22万亿和34万亿小幅高于上年的214万亿和335万亿左右这也是以宽信用助力经济回升的基本要求需要指出的是由于2022年大规模退税等因素对M2增速的推升效应明显2023年这些因素消退后M2增速将出现较大幅度回撤年末同比预计会从上年末的119降至89左右但这并不代表宽信用显著退坡最后考虑到近年来货币政策相机抉择特征明显加之我国货币政策在数量工具和价格工具都有空间我们也认为着眼于应对可能发生的重大意外事件冲击2023年降息降准的大门没有完全封闭需要指出的是2023年政策面将重点引导房地产行业尽快实现软着陆带动商品房销量房地产投资以及土地市场先后企稳回暖可以看到自2021年下半年以来房地产低迷一直是国内经济下行压力的一条主线我们判断下一步政策支持空间依然较大除了有效落实以三支箭为代表的房企金融支持政策外后期政策工具箱在放宽购房条件降低首付成数下调居民房贷利率等方面还有较大空间其中引导5年期以上LPR报价进一步下调持续降低居民房贷利率是关键所在这意味着即使2023年政策利率MLF利率保持稳定但针对房地产的定向降息会持续推进我们判断2023年年中前后房地产市场有望出现趋势性回暖这将结束行业约两年的下行周期这一方面是当前要有效防范化解重大经济金融风险守住不发生系统性风险的底线的一个主要发力点同时也会从根本上改善2023年下半年的经济增长动能2财政政策2023年目标财政赤字率会上调至31左右新增地方政府专项债规模会达到约4万亿这一方面是为了助力经济修复同时也可适当对冲地方政府土地出让金收入下滑造成的影响2022年经济下行压力加大在海外央行快速加息过程中国内货币政策发力受到一定制约财政政策在稳增长过程中发挥了主要作用具体举措包括大规模退税增发5000多亿元地方政府专项债启用准财政性质的政策性开发性金融工具年末PSL重出江湖7东方金诚宏观研究等基建投资全口径累计同比增速从2021年的02大幅提速至2022年的两位数是财政政策发力最明显的体现展望2023年宏观经济依然面临房地产低迷外需走弱等下行扰动为推动经济运行整体好转中央经济工作会议明确要求2023年积极的财政政策要加力提效保持必要的财政支出强度其中为保持必要的财政支出强度我们判断2023年目标财政赤字率将设定在31左右较2022年上调03个百分点新增地方政府专项债规模也会达到4万亿左右与上年405万亿左右的实际发行规模基本相当我们认为除了助力经济运行整体好转外2023年以上主要财政指标上调或处于高位另一个作用是对冲地方政府土地出让金收入延续下滑带来的影响我们预计在2022年土地出让金收入同比下降约23的基础上2023年将继续同比下降10左右这也意味着2023年中央向地方政府的转移支付规模会有明显扩大考虑到2023年稳增长压力可能主要集中在一季度我们预计财政政策稳增长也将集中在这一时间段预计在部分新增专项债额度提前下达政策性银行新增8000亿信贷额度加快投放以及PSL放量等支持下一季度基建投资仍将保持两位数较快增长水平我们判断2023年财政政策加力的重点或将从2022年的大规模退减税支持基建投资提速逐步转向促消费助力科技创新和加快绿色发展等领域整体而言2023年预计作为阶段性工具的政策性开发性金融工具会逐步退出退减税规模也会明显收缩同时2021年有较大规模专项债已发未用这部分资金结余至2022年使用而考虑到2022年专项债发行和使用进度明显加快因此这种情况在2023年将难以复制这些因素都意味着2023年广义财政政策力度将较2022年有所收缩其中对地方政府隐性债务的控制会继续从严三2023年宏观经济运行展望1疫情冲击超预期叠加房地产持续低迷2022年经济运行波动加大GDP增速较大幅度下滑2022年前三季度GDP累计同比增速为30其中二季度受上海等地疫情冲击当季GDP增速仅为04从三驾马车来看前三季度消费投资和净出口分别拉动GDP增长12408和096个百分点对GDP增长的贡献率分别为413267和320其中消费贡献率较上年同期骤降218个百分点主要体现2022年二季度疫情波动对居民消费8东方金诚宏观研究造成的剧烈冲击投资贡献率较上年同期提高87个百分点主要源于5月起推出的稳住经济大盘一揽子措施及其接续政策带动基建投资大幅提速并支撑制造业投资保持很强韧性这充分抵消了房地产投资负增带来的影响净出口贡献率较上年同期提高了120个百分点前三季度货物贸易出口总体保持较快正增长货物贸易顺差屡创历史新高与此同时疫情防控措施下国内居民出境旅游等仍然受到制约前三季度服务贸易逆差延续收窄四季度国内疫情再起尽管疫情防控政策大幅优化放松但政策调整初期也带来实际感染数量的大幅增加居民出行消费更加谨慎加之外需走弱房地产延续低迷宏观经济运行再现下行压力不过在疫情防控政策优化和稳增长政策发力起效之下四季度经济下行幅度将明显低于二季度估计当季GDP同比增速在25左右其中消费拖累效应再度显现净出口拉动力减弱而基建投资进一步提速会带动四季度投资对经济增长的贡献率进一步扩大图表3疫情冲击超预期2022年GDP累计同比增速估计会下滑至30左右数据来源Wind东方金诚虚线部分为估计值全年来看2022年实际GDP增速将在30左右无论是与上年81的实际增速还是与2020-21年51的两年平均增速相比均有明显下滑也低于年初制定的55左右的经济增长目标这主要源于三大超预期因素一是国内3-4月和11-12月两轮疫情对消费的冲击效应明显二是本轮房地产市场下行周期的深度和长度均超出年初普遍预期销售低迷也导致房地产投资和涉房消费持续大幅负增三是俄乌冲突带动国际大宗商品价格9东方金诚宏观研究冲高美欧央行收紧货币政策脚步加快全球经济增速加速下滑外需减弱对出口的拖累效应在四季度得到显现也给国内经济运行带来一定负面影响在此背景下与上年相比2022年宏观政策在稳增长方向明显发力基建投资在稳住经济大盘中发挥了关键性的中流砥柱作用同时尽管四季度出口大幅减速但前三季度出口增速屡超市场预期外需对国内经济增长的拉动力仍远高于常态水平2展望2023年GDP同比增速有望达到50至60之间实际增长动能前低后高主要拉动力是疫情消退后的消费修复以及政策面还会保持一定稳增长力度2023年宏观经济面临的最大不确定因素是房地产行业何时回暖在全球经济减速背景下2023年我国出口增速将明显回落对经济增长的拉动力有可能转负2023年支持经济增长的主要因素包括1一季度末前后疫情影响消退后居民消费将出现较大幅度反弹特别是服务消费这将是带动2023年GDP增速回升的主要内生驱动力量2宏观政策还将保持一定稳增长力度特别是在一季度及上半年基建投资有望继续保持两位数高增势头我们判断与2021年的转弯不同2023年经济增速反弹过程中货币政策和财政政策大幅退坡或收紧的可能性不大3在针对房地产的定向降息等各项政策调整到位驱动下2023年年中前后楼市有望走出为期两年的低迷房地产投资和涉房消费对经济增长的拖累效应有望缓和42022年GDP增速明显偏低低基数也会在一定程度上推高2023年GDP同比涨幅2023年经济下行压力将主要来自1医学专家普遍预计2023年一季度将处于感染多发期预计居民消费将延续低位运行状态2至少在2023年上半年房地产行业还会处于筑底阶段其标志就是房价下跌商品房销售低迷及房地产投资负增并对上下游行业形成拖累我们认为2023年决定宏观经济强弱的最大不确定因素就是房地产行业何时回暖及其修复进度3受外需放缓影响2023年我国出口增长有可能大幅减速加之国内经济增速反弹会对进口有一定带动作用全年净出口对经济的拉动力有可能转负综合考虑消费房地产行业运行态势等因素我们判断2023年经济增长动能将前低后高不过由于2022年二季度GDP增速基数很低2023年四个季度的GDP同比增速高点将出现在二季度预计全年GDP增速将在55左右较2022年反弹约25个百分点处于向常态化增速回归的温和水平10东方金诚宏观研究图表42023年宏观经济将走出疫情全年GDP增速有望反弹至55左右数据来源Wind东方金诚虚线部分为预测值1消费2022年消费受到两轮疫情的严重冲击商品房销售低迷也拖累涉房消费下滑2023年疫情影响全面消退后叠加低基数效应社会消费品零售总额同比增速有望反弹至80左右服务消费修复潜力更大不过考虑到三年疫情对居民收入影响明显2023年二季度开始的消费反弹仍会比较温和2022年1-11月主要受两轮疫情限制居民消费场景等因素影响社会消费品零售总额简称社零累计同比为-01其中二季度和四季度疫情高峰期间该指标都出现了一定幅度的同比负增我们预计12月疫情扰动效应还会比较明显全年社零累计同比将下滑至-04左右2022年消费结构也体现了较为明显的疫情冲击特征即必选强可选弱粮食药品等必选消费保持较快正增长而化妆品服装通讯器材等可选消费均处于同比负增状态值得一提的是2022年房地产延续低迷建筑装潢材料家电家具等涉房消费均出现较大幅度下滑作为稳住经济大盘政策的一部分5月推出汽车购置税减半措施对车市刺激效应明显这表明宏观政策在促消费方面潜力很大展望2023年疫情影响消退后居民消费场景限制全面解除部分补偿性消费将会涌现加之上年基数明显偏低全年社零同比增速有望反弹至80左右可选消费将引领商品消费修复我们判断由于一季度仍处于疫情高发期社零增速还将继续处于低位二季度开始有望展开较快上行过程2023年消费修复面临两个不确定因素首先是年中前后房地产行业能否实现软着陆这将决定后续涉房消费走势其次2022年汽车购置税减半政策将在年底到期2023年政策面是否会继续推出规模较大的促消费政策包括发放消费11东方金诚宏观研究券或消费补贴出台新的促消费税费减免措施等均存在一定变数需要指出的是三年疫情对居民收入影响明显由此尽管2022年预防性储蓄需求上升叠加购房开支下降推动居民储蓄存款增速偏快但2023年居民消费出现报复性大幅反弹的可能性不大若全年实现8左右的增速也仅为疫情前的温和增长水平而若考虑到低基数效应8的增速实际上仍明显弱于疫情前水平图表5疫情影响消退后2023年社会消费品零售总额同比增速将较快回升数据来源Wind东方金诚2投资2022年扩投资成为宏观政策逆周期调节的主要发力点基建投资提速至两位数制造业投资保持较强韧性抵消了房地产投资大幅下滑带来的影响展望2023年投资还会保持与2022年大体相当的增长水平但基建投资将有所减速全球经济走弱背景下国内制造业投资增速也会有所下行而房地产投资下滑幅度则有望收窄投资对经济增长的贡献率将显著低于上年2022年1-11月固定资产投资累计同比增速达到53而上年同期为52增速变化不大有两点值得注意一是2022年GDP增速较上年大幅放缓投资增速不降反升本身就起到了托底经济运行的作用这也体现于前三季度投资对经济增长贡献率的显著提升另外2021年PPI累计同比为81而2022年估计仅为50这意味着在扣除价格因素后2022年实际投资增长态势比名义增长水平更为强劲展望2023年在经济增速反弹过程中固定资产投资同比增速有可能小幅放缓投资对经济增长的贡献率将显著低于上年三大投资板块增长格局也将发生调整12东方金诚宏观研究基建投资2022年基建投资宽口径增速大幅上行估计全年累计增速会达到120左右显著高于上年的02这将直接拉动GDP增速加快约12个百分点背后是一揽子稳住经济大盘政策及其接续政策对基建投资的支持力度很大包括加发5000多亿元专项债地方结存限额政策性金融工具持续加码PSL重出江湖银行也在显著增加对基建项目的信贷投放等这抵消了严控地方政府隐性债务风险对城投平台融资的抑制效应以及地方政府土地出让金收入下滑所带来的影响为2022年基建投资高增长提供了充足的资金来源展望2023年在目标财政赤字率上调新增专项债额度有望达到4万亿左右以及上年新开工项目续建会带动银行贷款较大规模流入等因素支持下基建投资还会保持较快增长不过2023年政策性开发性金融工具包括新增8000亿政策性银行信贷额度将会退出地方政府土地出让金收入有可能延续下滑预计全年累计降幅在10左右加之伴随经济增速转入反弹过程基建投资稳增长需求下降预计全年基建投资同比增速将降至60左右不过考虑到2023年上半年特别是一季度疫情扰动因素仍然存在至少在一季度基建投资仍将保持两位数高增可以看到2023年专项债提前下达时间前移年底监管层强调要对落实稳经济一揽子政策措施抓好填平补齐推动重大项目建设形成更多实物工作量符合冬季施工条件的不得停工等均表明2023年一季度基建投资仍会保持较强力度制造业投资2022年制造业投资韧性较强估计全年增速会达到90左右首先近年来为了推动经济转型升级着力缓解卡脖子问题政策面对制造业投资的支持力度较强根据央行数据制造业中长期贷款近两年多来持续高增前三季度同比增速高达308另外前期海外对中国制造需求较强也对以民间投资为主的制造业投资起到了推动作用展望2023年政策面会继续引导银行增加对制造业中长期贷款的投放国内经济反弹也会在一定程度上对制造业投资形成支撑不过在全球经济放缓美欧经济衰退阴影渐浓背景下以民间投资为主的制造业投资信心有可能弱化另外近期国内工业品价格走势转弱多数制造业行业利润负增也会在一段时间内给制造业投资造成不利影响我们预计2023年制造业投资增速将降至60左右房地产投资受楼市持续低迷头部房企信用风险持续暴露等影响2022年房地产投资大幅下滑估计全年降幅将在10左右11月金融支持房地产16条等政策出台主要针13东方金诚宏观研究对楼市供给端发力而当前抑制房地产投资的主要原因是商品房销售低迷我们判断后期政策面在引导房贷利率下行方面将进一步发力这是扭转楼市预期带动楼市尽快企稳回暖的关键预计在各项政策调整到位支持下2023年年中前后商品房销量有望转入趋势性回升过程但房地产投资回升还将经历更长一段时期由此预计2023年房地产投资将延续负增但降幅将较上年有所收窄预计在6左右其中下半年在低基数和销售回暖提振投资动能增强带动下房地产投资增速有可能由负转正社会领域投资着眼于弥补民生短板推动高质量发展2023年三大投资板块之外的教育医疗等社会领域投资有望继续保持接近两位数的较快增长水平图表62023年基建和制造业投资将会减速房地产投资降幅有望收窄数据来源Wind东方金诚阴影部分为预测值3净出口2023年出口面临较大挑战进口增速有望回升净出口对经济增长的拉动作用可能由正转负出口2022年1-11月我国出口额美元值下同累计同比增长90估计全年增速为80左右整体看仍处于较高增长水平一方面2022年海外市场对中国制造需求依然较高美欧高通胀也在较大程度上推高我国出口额年初RCEP区域全面经济伙伴关系协定生效则对我国与东盟贸易关系产生明显促进效果但另一方面四季度后美欧经济衰退阴影渐浓全球贸易减速外需对出口的拉动力明显减弱其中我国对美欧出口出现大幅同比负增长14东方金诚宏观研究需要指出的是2022年4月以来人民币出现较大幅度贬值但对出口帮助不大主要原因有两个一是人民币汇价波动会直接影响出口商的汇兑收益理论上讲出口商有降价促销的空间但从稳定客户和人民币贬值的阶段性等角度考虑出口商在调价方面会比较谨慎这意味着出口订单难以随人民币贬值而大幅增加历史数据显示在2015-2016年以及2019年人民币对美元汇率都出现了一定程度的贬值但当期我国出口增速均不升反降这表明出口走势受海外需求贸易政策等因素影响更大汇率波动带来的价格影响则相对较小另外2022年以来人民币主要对美元出现较大幅度贬值而对其他非美货币多表现为升值在其他国家货币贬值幅度更大背景下人民币对美元贬值难以大范围提升中国产品的出口价格竞争力展望2023年全球经济及国际贸易减速态势明显我国出口面临的挑战增大更为重要的是疫情期间凭借产业链修复较快的优势我国在全球出口市场的份额由此前的年均130左右提升至2021年160左右的超高水平我们预计2023年我国出口市场份额将在2022年已有小幅下降的基础上进一步向常态水平回归全年出口额累计同比增速会降至10与此同时综合考虑基数和新增长动能2023年出口走势有望前弱后强需要指出的是作为全球头号贸易大国我国出口表现与全球贸易关联度很大包括IMFWTO等在内的国际组织均预计2023年全球贸易会保持正增长这意味着同期我国出口直接转入同比负增的风险可控进口2022年1-11月我国进口额累计同比增速为20估计全年在16左右处偏低增长水平2022年初爆发的俄乌冲突大幅推高国际原油和粮食价格我国进口成本显著上升这虽然意味着价格因素对进口额增速会起到推升作用但也会抑制进口需求与此同时2022年国内经济增速大幅下滑内需疲弱对进口需求造成较大拖累综合效应下2022年进口增速明显偏低展望2023年国际大宗商品价格易下难上价格因素对我国进口增速会有一定下拉作用不过伴随国内经济整体好转无论是对原油铁矿石等上游产品还是居民消费品进口需求都有望出现一定程度回升我们判断2023年进口增速将较上年有所反弹或将小幅加快至30左右综合以上进出口走势2023年货物贸易顺差将明显收窄加之疫情影响退去居民出境旅游将逐步恢复服务贸易逆差有可能再度扩大由此2023年净出口对经济增长的拉动力有可能由正转负15东方金诚宏观研究图表72023年出口面临较大挑战进口增速有可能小幅反弹数据来源Wind东方金诚阴影部分为预测值四2023年物价走势展望1CPI2022全球通胀剧烈升温国内CPI保持温和增长状态2023年消费修复有可能阶段性推高CPI涨幅但全年涨幅超过30控制目标的可能性不大2022年4月起美欧等主要经济体CPI同比大幅跃升且至年底仍处明显偏高水平背后是年初俄乌冲突爆发大幅推高能源和食品价格消费修复导致商品和服务市场供需失衡以及前期货币政策超常宽松带动房地产市场上行进而推动CPI中的房租价格迅速上涨等与此同时国内CPI整体保持温和上涨估计全年同比将在20左右最高点出现在9月同比涨幅为28均低于年初制定的30的控制目标物价走势是2022年国内与国外主要经济体基本面的最大差异这主要源于以下三个原因一是疫情前两年国内货币财政政策始终未搞大水漫灌二是疫情冲击下国内消费需求不振三是国内成品油调价机制有效缓和了国际原油大幅上涨对国内CPI的传导且国内粮食市场独立性很强国际粮价快速上涨同样对国内影响有限可以看到2022年国内CPI涨幅变化主要由猪肉和蔬菜价格波动主导代表整体物价水平的核心CPI则持续处于10以下的低位展望2023年消费修复有可能带动CPI涨幅阶段性扩大特别是与服务消费相关的文娱旅游酒店机票等价格可能出现较快上涨我们判断2023年CPI涨幅中枢会有所抬高全年累计涨幅有望达到25左右但仍处30以下的温和状态另外2023年猪周期将主要运行在价格下行阶段海外通胀也会较快降温这些因素都不支持国内CPI大幅上涨16东方金诚宏观研究就我国宏观经济指标的关联性而言经济增速加快通常会对物价有一定推升作用当前监管层和市场普遍关注的一点是2022年M2增速明显加快估计年末将达到120左右较上年末提高3个百分点其中居民储蓄存款高增在此背景下2023年在需求侧反弹过后会不会触发物价的超预期上涨我们认为这种风险不大主要原因包括首先2022年M2高增很多是非货币发行因素造成的包括财政实施大规模留抵退税以及近期居民理财大量赎回等并非源于货币发行量的大幅增加其次当前居民储蓄存款增速偏高11月末同比增速约为145远高于常态下约10左右的增幅2022年新增储蓄存款规模达到172万亿比上年多增73万亿除了基于疫情不确定性带来的预防性储蓄增加外还有两个重要原因一是居民购房支出下降2022年居民用于新房购置的支出估计为135万亿比上年减少47万亿如果考虑到二手房因素购房支出降幅会更大二是2022年股市下跌四季度理财破净等导致居民投向各类金融资产的资金大量回流至银行存款上述因素是2022年居民收入增速下滑较快储蓄存款增速却大幅上扬的主要原因可以看出2022年M2高增及居民大量增加储蓄并非源于货币发行量大幅增加和居民收入快速增长因此也难以转化为2023年消费支出的剧烈反弹进而以大幅推高CPI涨幅的方式打破商品和服务市场平衡事实上在三年疫情对居民收入影响明显前期财政货币政策均未大水漫灌的背景下2023年消费反弹幅度以及由此带动的物价上涨幅度都将较为温和这意味着物价因素将不会对2023年宏观政策的灵活调整构成掣肘2PPI2022年PPI增速高位回落2023年将保持低位运行状态2022年工业品价格同比涨幅从年初的两位数高增状态持续回落四季度前两个月已降至通缩区间估计全年累计涨幅将在50左右较上年回落31个百分点主要原因有三个一是上年同期受国内能耗双控国际大宗商品价格上扬驱动PPI涨幅基数偏高二是2022年年初俄乌冲突爆发以原油为代表的国际大宗商品价格快速冲高但后期冲突规模未现持续扩大加之美欧经济衰退压力加大国际大宗商品价格进入持续下行过程三是国内保供稳价政策不断加码加之房地产投资大幅下滑拖累需求煤炭钢铁等国内主导的上游产品价格出现大幅同比负增长展望2023年美欧经济衰退有可能从预期转为现实俄乌冲突扩散至现有范围之外的风险可控国际大宗商品价格易下难上国内方面经济增速反弹本身具有推动工业品价17东方金诚宏观研究格特别是下游制造业价格的潜力但在房地产投资延续下滑基建投资增速回落以及保供稳价政策不会转向的背景下PPI缺乏快速上行基础我们预计2023年全年PPI同比涨幅有可能进一步下滑至10左右其中年初延续同比负增长的可能性较大下半年伴随房地产投资走强PPI同比有可能恢复至较为温和的正增长我们判断2023年PPI同比低增也将成为稳定CPI涨幅的一个积极因素同时意味着此前两年持续困扰下游企业的原材料成本上涨压力会进一步缓解图表82023年CPI高通胀风险不大PPI同比将低位运行数据来源Wind东方金诚虚线代表预测值五总结2023年为期三年的疫情冲击将全面消退房地产市场有望在年中附近步入趋势性回升阶段加之2022年经济增长大幅减速带来的低基数效应预计国内GDP增速将在全球经济减速背景下逆势回升2022年12月召开的中央经济工作会议要求加大宏观政策调控力度推动经济运行整体好转预计2023年GDP增速目标将设定在50左右高于2022年30左右的实际增长水平财政政策方面我们预计2023年目标财政赤字率将上调至30至32之间新增地方政府专项债额度将在4万亿左右均较上年有所提高除推动经济增速回升外其中一个作用是对冲土地出让金收入下滑对地方政府财政的影响货币政策方面2023年经济增速回升背景下全面降息降准的概率下降而针对房地产的定向降息将持续推进新增信贷和社融规模会较2022年有小幅增加2023年GDP同比增速有望达到50至60左右实际增长动能将前低后高主要拉动力是疫情消退后的消费修复以及政策面还会保持一定稳增长力度2023年宏观经18东方金诚宏观研究济最大不确定因素是房地产行业何时回暖及其修复的斜率在全球经济减速背景下2023年我国出口增速将明显回落外需对经济增长的拉动力有可能由正转负2023年CPI同比涨幅中枢将小幅上移其中消费反弹有可能带动消费品价格阶段性较快上涨但总体形势将控制在30以内的温和状态2022年M2及居民储蓄存款高增驱动2023年CPI快速上涨的风险不大猪周期进入价格下行阶段也会对CPI涨幅起到一定抑制作用2023年全球经济增速将放缓俄乌冲突升级失控风险较小国际大宗商品价格有望延续当前的回落势头加之保供稳价下国内煤钢价格将继续趋于稳定由此预计2023年PPI同比将前低后高整体涨幅会较2022年进一步回落2023年需关注国际地缘政治局势演化国内房地产市场走向及疫情余波等可能给宏观经济带来的下行风险权利及免责声明本研究报告及相关的信用分析数据模型软件研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有东方金诚保留一切与此相关的权利任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改复制逆向工程销售分发储存引用或以任何方式传播未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告东方金诚对本研究报告的未授权使用超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任本研究报告中引用的标明出处的公开资料其合法性真实性准确性完整性均由资料提供方或及发布方负责东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查但不应视为东方金诚对其合法性真实性准确性及完整性提供了任何形式的保证本研究报告的结论是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断遵循了客观公正的原则未受第三方组织或个人的干预和影响东方金诚可能不时补充修订或更新有关信息也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者本研究报告仅用于为投资人发行人等授权使用方提供第三方参考意见并非是对某种决策的结论或建议投资者应审慎使用本研究报告自行对投资行为和投资结果负责东方金诚不对其承担任何责任本声明为本研究报告不可分割的内容任何使用者使用或引用本报告应转载本声明并且相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改歪曲或有任何类似性质的修改行为19