消费电子有望完成去库存，新兴行业维持高景气。1、申万一级电子指数2022年下跌36.54%，估值位于10年历史底部位置；2、由于消费电子在2021年保持了高景气，因此，在2021年底，全球消费电子大厂均制定了较为乐观的生产计划，并保持了较高的库存，而2022年受国内疫情封控、俄乌冲突和高通胀等因素影响，全球消费电子需求远远不及预期，导致消费电子大厂库存高企，2023年下半年有望完成库存去化；3、传统消费电子进入存量时代，新兴需求成为电子产业主要增长动力。
　　VR：产业链进一步成熟，多款新品推动行业增长。1、光学方案、交互方式、芯片进一步成熟；2、内容总量、优质内容数量均快速增加；3、多款新品发布；4、国内政策支持、大厂发力推动国内产业发展。
　　HUD：智能化、车企积极配装、成本降低，国内厂商具多重优势
　　离型膜：国产替代空间广阔，MLCC行业有望触底回升
　　投资建议：我们建议关注VR产业链及HUD制造环节相关公司，给予电子行业“增持”评级。
　　风险提示：VR需求不及预期；HUD渗透率不及预期；HUD行业竞争加剧。

研究报告全文：周期将探底把握国产替代与成长主线分析师李杰证书编号S0500521070001Tel862150293525Emaillijie5xcsccom2023年01月核心观点消费电子有望完成去库存新兴行业维持高景气1申万一级电子指数2022年下跌3654估值位于10年历史底部位置2由于消费电子在2021年保持了高景气因此在2021年底全球消费电子大厂均制定了较为乐观的生产计划并保持了较高的库存而2022年受国内疫情封控俄乌冲突和高通胀等因素影响全球消费电子需求远远不及预期导致消费电子大厂库存高企2023年下半年有望完成库存去化3传统消费电子进入存量时代新兴需求成为电子产业主要增长动力VR产业链进一步成熟多款新品推动行业增长1光学方案交互方式芯片进一步成熟2内容总量优质内容数量均快速增加3多款新品发布4国内政策支持大厂发力推动国内产业发展HUD智能化车企积极配装成本降低国内厂商具多重优势离型膜国产替代空间广阔MLCC行业有望触底回升投资建议我们建议关注VR产业链及HUD制造环节相关公司给予电子行业增持评级风险提示VR需求不及预期HUD渗透率不及预期HUD行业竞争加剧2一消费电子有望完成去库存新兴行业维持高景气二产业链进一步成熟多款新品推动行业增长三HUD行业快速增长国内厂商具多重优势目录四离型膜国产替代空间大MLCC有望触底回升五投资建议与风险提示3消费电子有望完成去库存新兴行业维持高景气411多项因素叠加电子行业大幅回调在手机PC等消费电子终端2022年出货量不断下调疫情封控措施以及俄乌战争的影响下半导体元件光学光电子消费电子均出现25以上的跌幅截至2022年12月31日申万电子指数累计下跌3654相对跌幅沪深300为1490图1申万一级电子行业行情复盘57045204消费电子出货量下修俄乌冲突47044204消费电子出货量继续下修上海封国内疫情反复去库存进度不及预欧美经济衰退预期加剧3704控期半导体大厂下调营收预期和资本开支上海疫情结束情绪修复美联储加息预期走弱320422-0322-0622-1022-0122-0122-0122-0122-0222-0222-0222-0222-0322-0322-0322-0422-0422-0422-0422-0522-0522-0522-0522-0522-0622-0622-0622-0722-0722-0722-0722-0822-0822-0822-0822-0822-0922-0922-0922-0922-1022-1022-1022-1022-1122-1122-1122-1122-1222-1222-1222-1223-01电子申万沪深300资料来源Wind湘财研究所511多项因素叠加电子行业大幅回调全年申万一级电子行业指数跌幅为2632申万二级消费电子行业年初至年末20220104-20221230市盈率下跌了4365元件行业市盈率下跌了3225目前电子行业估值整体处于10年历史底部位置各细分行业估值均处于10年历史底部位置图2申万电子行业近10年估值PE表现TTM整体法剔除负值200000018000001600000140000012000001000000800000600000400000200000000002013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-04SW电子SW半导体SW光学光电子SW其他电子SW消费电子SW电子化学品资料来源Wind湘财研究所612今年有望完成去库存周期行业有望触底由于消费电子在2021年保持了高景气因此在2021年底全球消费电子大厂均制定了较为乐观的生产计划并保持了较高的库存而2022年受国内疫情封控俄乌冲突和高通胀等因素影响全球消费电子需求远远不及预期导致消费电子大厂库存高企集邦咨询预测将2022年全球手机产量从1386亿支下修到1207亿支下调13集邦咨询预测将2022年全球笔记本电脑出货量从234亿台下修至190亿台下调19图3三星延长暂停拉货时间图4手机大厂下调出货目标资料来源台湾经济日报湘财证券研究所资料来源TheElecDigitimes湘财证券研究所712今年有望完成去库存周期行业有望触底全球多家电子大厂2022年库存周转天数均显著升高消费电子大厂纷纷在2022年开始去库存根据台湾经济日报的报道三星因库存去化不及预期在6月中旬至8月底期间主要针对手机供应链暂停拉货暂停拉货品类包括镜头PCBCPU等根据IDC的数据预计全球消费电子市场2023年上半年将持续维持低迷状态到第三季度才会实现增长去库存进程有望在三季度完成图5小米集团存货周转天数季度变化图图6工业富联存货周转天数季度变化图9000800080007000700060006000500050004000400030003000200020001000100000000020182018201820182019201920192019202020202020202020212021202120212022202220222018201820182018201920192019201920202020202020202021202120212021202220222022Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3资料来源Wind湘财证券研究所资料来源Wind湘财证券研究所813新兴需求维持高景气国产替代空间广阔传统消费电子终端在经过多年发展后已经进入存量发展时代TWS市场也已进入低速增长期由于主流传统电子终端智能手机PC已经进入存量发展时代TWS市场规模增速下滑因此电子元器件行业高成长需求主要来自于新兴需求领域VR汽车电子成为新的增长动力图7全球VR头显销量及增速图8中国新能源车销量及增速30008000100018000900740574387236257070009001575716000250060008001400053526705000700120002000167440006001000090291500300050080002000400352160001029960100030040001000343333159720020000001256123213675003323431100-700-671-1000100-280-1900000-20000-200020182019202020212022E2023E2024E20182019202020212022E2023E销量万台增速新能源车销量万辆增速资料来源WellsennXR湘财证券研究所资料来源Wind湘财证券研究所913新兴需求维持高景气国产替代空间广阔2022年以来随着俄乌冲突的发生国际局势更加复杂美国加大力度制裁我国电子产业国产替代重要性进一步凸显MLCC被称为工业大米广泛应用于消费电子汽车军工等领域MLCC离型膜作为MLCC制造中的必备耗材技术门槛高国产化率低具备较强的国产替代必要性和广阔的国产替代空间国内企业在MLCC离型膜领域已经取得一些突破未来数年有望受益于国产替代趋势实现MLCC离型膜业务的快速增长图9MLCC下游应用其他18手机24汽车12影音设备PC1828资料来源智研咨询湘财研究所10产业链进一步成熟多款新品推动行业增长1121Pancake方案一体机趋势初显硬件技术进一步成熟Pancake方案被多款新品采用成为VR光学方案发展趋势2022年上半年全球共发布9款VR新品其中松下子公司Shiftallarpara以及Glotu1re佳能的4款新品均采用了Pancake光学其中3款均支持6DoF定位菲涅尔透镜是当前成熟的方案但是其依然存在光学模组较厚体积重边缘画质下降或形变等缺点长时间佩戴会造成不适超短焦光学折叠光路Pancake光学方案采用了多镜片折叠光路设计能够显著减薄VR头显的厚度让VR头显变得更薄更轻同时短焦光学方案还支持屈光度调节Pancake正诼渐成为VR头显下一代首选光学方案方向图10Pancake方案光学原理图资料来源WellsennXR湘财研究所1221Pancake方案一体机趋势初显硬件技术进一步成熟交互方式转向自然交互为主眼动追踪手势追踪有望成为标配高通发布新一代XR芯片性能大幅提升表12022年上半年全球VR新品对比公司松下Shiftall索尼VRgineersVRgineersSimulaVR小派科技Gloturearpara佳能arparaAIOXTAL3Mixed产品名称MeganeXPSVR2SimulaOnePimaxCrystalGXRVerse5KVRMREALX1XTAL3VirtualRealityReality一体机产品形态分体式VR主机VRPCVRPCVRVR一体机VR一体机分体式VRVR一体机PCVR英特尔i7集成处理器高通骁龙XR1PS5主机lris高通骁龙XR2高通骁龙XR2XEGPU13inchMicro-QLEDMini-103inchMicro-屏幕OLEDLCDLCDLCDOLEDLEDOLED显示75HzQHD时75HzQHD时5K刷新率120Hz120Hz90Hz160Hz120Hz120Hz120Hz70Hz4K90Hz光学Pancake菲涅尔透镜菲涅尔透镜菲涅尔透镜菲涅尔透镜非球面玻璃镜片PancakePancakePancake方案500近视-100远光学屈光度0-700度0-800度视RGBPass支持支持Through头部6DoF6DoF6DoF6DoF6DoF6DoF3DoF6DoF6DoF手柄6DoF6DoF6DoF6DoF3DoF6DoF6DoF交互眼动追踪支持支持支持支持支持空间定位Inside-OutInside-OutInside-OutInside-OutInside-outInside-out6DoFInside-Out资料来源前瞻产业研究院湘财证券研究所1322多款新品今年上市推动行业继续快速增长Meta将在2023年推出另一款消费级的VR头显相比于Quest2新款消费级头显有望在性能上实现较大提升同时价格维持与Quest2同等水平性价比更高的消费级VR头显有望继续推动MetaVR产品的销量实现增长时隔7年后索尼发布的PSVR2也将于2023年2月正式上市已于2022年11月15日开启预购相比于PSVR一代PSVR2硬件配置大幅提升并且还支持VR影院有望在明年实现热销PICO4发布后销售强劲供不应求明年PICO4有望继续放量图11全球VR销量30008000740574387236257070002500600053525000200016744000150030002000102996010001000331597000500332343-700-671-10000-200020182019202020212022E2023E2024E销量万台增速资料来源WellsennXR湘财研究所1423优质高收入内容快速增加内容市场快速扩大2022年以来已有杀手3入侵后室GT赛车7太空狼人杀等多款优质内容上线基于地平线的地平线山之呼唤生化危机8星球大战银河边缘的传说基于行尸走肉的THEWALKINGDEADSAINTSSINNERSCHAPTER2RETRIBUTION也即将登陆PSVR22022年4月Meta宣布Quest商店中拥有超过17款总收入超过500万美元的游戏14款收入超过1000万美元的游戏以及8款收入超过2000万美元的游戏图12Quest平台高收入游戏快速增加资料来源RoadToVR湘财研究所1523优质高收入内容快速增加内容市场快速扩大2022年全球VR应用继续快速增加根据青亭网的数据截至2022年12月底Steam平台共有支持VR的内容7111款同比增长1314Quest平台应用数量为431款同比增长2789AppLab平台应用数量为1567款同比增长10591全球主要VR内容平台上的VR内容数量均实现了快速增长VR游戏的变现设计正在成熟和优化根据Newzoo的预测2022年全球VR游戏收入将达到18亿美元同比增长2857预计至2024年将增长至32亿美元2022-2024复合增长率达到3333图13Quest平台应用收入图14VR游戏市场规模预测资料来源RoadToVR湘财证券研究所资料来源Newzoo湘财证券研究所1624政策支持大厂发力国内VR产业蓬勃发展2022年11月1日工信部教育部文化和旅游部等五部门印发虚拟现实与行业应用融合发展行动计划20222026年提出到2026年我国虚拟现实产业总体规模超过3500亿元VR终端销量超过2500万台预计约为2026年全球VR销量的一半而2022年前三季度中国VR销量仅为76万台成长空间巨大PICO4通过在硬件和内容方面的全面升级成为目前全球最出色的VR一体机之一受到消费者欢迎销量远超以往国产VR一体机有望成为国内首款现象级VR产品图15Quest平台应用收入图162021-2025年我国虚拟现实产业总体规模4000350035003000250025002000190015601500112912001000500020212022E2023E2024E2025E2026E资料来源RoadToVR湘财证券研究所资料来源赛迪智库湘财证券研究所17HUD行业快速增长国内厂商具多重优势1831智能化车企积极配装成本降低构成三重驱动力2020年之前HUD行业的发展一直不温不火直到2020年奔驰S级搭载AR-HUDHUD再次得到广泛关注随后各品牌车厂纷纷搭载开始HUD图17HUD成本结构2020年2021年2022年2023年9月奔驰S1月大众ID42月奥迪QSe-tron红旗EHS6华为合作级CROZZID4X3月大众ID3大众ID家族车型达到811月红旗3月奥迪Q4e-tron6月长安欧尚Z6款EHS95月WEY摩卡6月凯迪拉克LYRIQ上汽零束SOA平台预置5月斯柯达明锐Pro7月长安深蓝SL03北汽极狐E可能6-7月大众ID6XID67月北汽北京魔方现代起亚EV6规划配置CROZZ7月哪吒哪吒S7月吉利星越LH2现代艾尼氪9月大众CuparBornH2上汽飞凡R712月奔驰EQS12月广汽传祺第二代GS812月WEYL拿铁资料来源佐思汽研湘财研究所1931智能化车企积极配装成本降低构成三重驱动力HUD行业的快速增长主要受益于ADAS技术的成熟和普及HUD可以将ADAS的车道偏离预警防碰撞预警等多项信息呈现于HUD界面是ADAS信息的最佳展示方式此外相比于手机导航或车载导航HUD也可以更方便更直观的实现导航功能未来三年内ADAS渗透率有望快速提升国内L1-L2级ADAS渗透率有望从2021年的463提升至2025年的75全球L1-L2级ADAS渗透率有望从2021年的45提升至至2025年的58图18国内乘用车前装HUD渗透率预测图19国内乘用车前装HUD渗透率预测3002425019200151501312101008645037104020100000300020202021E2022E2023E2024E2025EC-HUDW-HUDAR-HUD资料来源科尔尼湘财证券研究所资料来源盖世汽车研究院湘财证券研究所20