多维度解析2022年地方债发行特征
　　2022年新增专项债发行明显前置。稳增长诉求和政策指引下，2022年新增专项债发行明显前置，1-6月全年额度已基本发完，10月在5000多亿元专项债地方结存限额政策助力下，新增专项债再迎发行小高峰。全年来看，2022年地方债合计发行7.36万亿元，略低于2021年的7.48万亿元。
　　2022年再融资债发行仍保持高位，但较2021年有所回落，或与新型再融资债发行明显放缓有关：全年合计仅发行2208.9亿元（21年为8170.8亿元）。
　　发行期限与发行利率：2022年地方债加权发行期限起伏较大，与新增专项债发行放量和放缓的节奏基本相对应。同时，受无风险利率的中枢下移+新增专项债发行节奏前置的影响，地方债2022年的加权票面利率稳中有降。
　　从2022年新增专项债的投向来看，以项目收益专项债为例：
　　1）2022年全年基建类投向的项目收益专项债发行规模为1.84万亿元，占比72.0%，较2021年（65.0%）有所提升；
　　2）棚改专项债、社会事业专项债和工业/产业园区专项债发行规模分别为3372亿元、1919亿元和1217亿元，占比分别为13.2%、7.5%和4.8%；
　　3）2022年共发行630亿元（占比2.5%）支持中小银行专项债。
　　发行展望：新增专项债发行仍可期，再融资债或创新高
　　2023年1月4日，财政部部长陈昆接受采访时提到“合理安排地方政府专项债券规模，适当扩大投向领域和用作资本金范围，持续形成投资拉动力”。
　　稳增长诉求下，2023年专项债提前批额度已于2022年11月下达，监管要求今年1月启动发行，上半年使用完毕。政策指引下，预计全年新增专项债额度或仍将继续保持高位，且发行节奏大概率维持前置态势。
　　考虑到2023年地方债的到期规模进一步增加（3.65万亿元），以及或用于隐性债务化解的新型再融资债发行可能继续发行（1月8日郭树清提到“有序开展地方政府债务置换”惹人遐想），2023年的再融资债或将创造新高。
　　投资策略：对于银行自营等机构来说，当前地方债依然有一定配置价值
　　以10年期地方债为例，2020年以来地方债发行利率相较于国债到期收益率的利差稳定在25BP左右，但自2022年以来利差有所下移，12月利差已降至11BP。
　　综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平，对于银行自营、保险、券商自营等机构来说，当前地方债依然有一定配置价值。
　　风险提示：货币政策放松不达预期；政策落地不达预期。
　　

研究报告全文：固定收证券研究报告益分析师title黄伟平S0190514080003吴鹏S0190520080009新增专项债发行明显前置新型再融资债发行放缓2022年全年地方债观察债研究助理杨雪芳市createTime12023年1月10日assAuthor投资要点研多维度解析2022年地方债发行特征究相关报告relatedReport202212042022年新增专项债发行明显前置稳增长诉求和政策指引下2022年新增专今年发行或已入尾声明年新项债发行明显前置1-6月全年额度已基本发完10月在5000多亿元专项债增专项债仍可期2022年地方结存限额政策助力下新增专项债再迎发行小高峰全年来看2022年11月地方债观察地方债合计发行736万亿元略低于2021年的748万亿元20221111新增专项债重迎发行高峰明2022年再融资债发行仍保持高位但较2021年有所回落或与新型再融资年提前批额度下达2022债发行明显放缓有关全年合计仅发行22089亿元21年为81708亿元年10月地方债观察发行期限与发行利率2022年地方债加权发行期限起伏较大与新增专项债20221010发行放量和放缓的节奏基本相对应同时受无风险利率的中枢下移新增结存专项债限额或于10月密集发行2022年9月地方债专项债发行节奏前置的影响地方债2022年的加权票面利率稳中有降观察从2022年新增专项债的投向来看以项目收益专项债为例20220916关注未来5000亿元结存限额12022年全年基建类投向的项目收益专项债发行规模为184万亿元占比的发行进度2022年8月地720较2021年650有所提升方债观察2棚改专项债社会事业专项债和工业产业园区专项债发行规模分别为202208083372亿元1919亿元和1217亿元占比分别为13275和48新增专项债发行萎缩未来发年共发行亿元占比支持中小银行专项债行或以再融资债为主32022630252022年7月地方债观察发行展望新增专项债发行仍可期再融资债或创新高20220704新增专项债发行破万亿元全2023年1月4日财政部部长陈昆接受采访时提到合理安排地方政府专年额度已基本发完2022项债券规模适当扩大投向领域和用作资本金范围持续形成投资拉动力年6月地方债观察20220606稳增长诉求下2023年专项债提前批额度已于2022年11月下达监管要新增专项债发行再放量6月求今年1月启动发行上半年使用完毕政策指引下预计全年新增专项债全年额度或基本发完额度或仍将继续保持高位且发行节奏大概率维持前置态势2022年5月地方债观察20220506考虑到2023年地方债的到期规模进一步增加365万亿元以及或用于隐新增专项债发行节奏放缓5-6性债务化解的新型再融资债发行可能继续发行1月8日郭树清提到有序月或再迎供给高峰2022开展地方政府债务置换惹人遐想2023年的再融资债或将创造新高年4月地方债观察20220409投资策略对于银行自营等机构来说当前地方债依然有一定配置价值新增专项债发行保持高位未以10年期地方债为例2020年以来地方债发行利率相较于国债到期收益率来发行或将持续提速的利差稳定在25BP左右但自2022年以来利差有所下移12月利差已降2022年3月地方债观察至11BP综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平对于银行自营保险券商自营等机构来说当前地方债依然有一定配置价值风险提示货币政策放松不达预期政策落地不达预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明债市研究目录1多维度解析2022年地方债发行特征-3-11新增专项债发行明显前置新型再融资债发行放缓-3-12地方债2022年的加权发行期限起伏较大-5-13地方债2022年的加权票面利率稳中有降-6-14新增专项债中2022年基建类投向占比为720-7-2发行展望新增专项债发行仍可期再融资债或创新高-9-3投资策略对于银行自营等机构来说当前地方债依然有一定配置价值-12-31地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移-12-32对于银行自营等机构来说当前地方债依然有一定配置价值-13-图表目录图表12021年各月和2022年各月地方债的发行情况对比单位亿元-3-图表22021年和2022年各类型地方债月度发行明细单位亿元-4-图表32020年12月-2022年12月再融资债中提到偿还存量政府债务的地区和相应规模单位亿元-4-图表42022年各月各地区各类型地方债的发行规模分布单位亿元-5-图表5地方债2022年的加权发行期限起伏较大单位年-6-图表62022年地方债各期限的发行规模分布-6-图表72021年地方债各期限的发行规模分布-6-图表8地方债2022年的加权票面利率稳中有降单位-7-图表9各地区2022年和2021年地方债的加权票面利率和加权发行期限对比-7-图表10各类型项目收益专项债的发行规模占比月度-8-图表112022年各类项目收益专项债规模分布-8-图表122021年各类项目收益专项债规模分布-8-图表132022年各月基建领域专项债具体投向分布-9-图表142022年基建领域的专项债投向分布-9-图表152021年各月基建领域专项债具体投向分布-9-图表162021年基建领域的专项债投向分布-9-图表172023年1-3月地方债的发行计划亿元-10-图表18各地区2023年Q1地方债发行计划与2022年同期已发行规模对比亿元-10-图表19各地区2023年一季度的地方债计划发行规模亿元-11-图表20稳增长诉求下预计全年新增专项债额度或仍将继续保持高位且发行节奏大概率维持前置态势-11-图表2110年期地方债发行利率与10年期国债到期收益率利差有所下移-12-图表22地方债成交量月度成交量单位亿元-13-图表23地方债成交活跃度月度换手率-13-图表24各地区2022年地方债成交量和换手率情况-13-图表25当前10年期地方债和国债利差处在2012年以来历史较低水平-14-图表26对于银行配置盘扣除税收和风险权重当前各类资产的实际收益率水平-14-图表27对于保险券商自营等扣除税收当前各类资产的实际收益率水平-15-图表28对于资管公募基金银行理财券商资管等扣除税收当前各类资产的实际收益率水平-15-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-债市研究稳增长诉求和政策指引下2022年新增专项债发行明显前置10月在5000多亿元专项债地方结存限额政策助力下新增专项债重迎发行小高峰2022年合计来看地方债发行735万亿元略低于2021年的748万亿元稳增长诉求下2023年专项债限额再次提前下达额度有望超过146亿元监管要求1月启动发行2022年的地方债发行有何特征2023年的发行节奏会怎样当前地方债的配置价值如何本文带您一一解读1多维度解析2022年地方债发行特征11新增专项债发行明显前置新型再融资债发行放缓2022年新增专项债发行明显前置稳增长诉求和政策指引下2022年新增专项债发行明显前置1-6月全年额度已基本发完10月在5000多亿元专项债地方结存限额政策助力下新增专项债再迎发行小高峰全年来看2022年地方债合计发行736万亿元略低于2021年的748万亿元按新增债再融资债的分类来看2022年地方新增债合计发行474万亿元占比645较2021年的发行规模436万亿元有所提升2022年地方再融资债发行规模为261万亿元占比355较2021年的发行规模312万亿元有所下降按一般债和专项债的分类来看2022年专项债合计发行512万亿元占比696较2021年的发行规模492万亿元有所提升2022年一般债合计发行224万亿元占比304较2021年的发行规模256万亿元有所下降2022年合计来看地方债发行735万亿元略低于2021年的748万亿元按新增一般债新增专项债一般再融资债专项再融资债划分来看2022年2021年各类地方债分别发行71821亿元78325亿元402641亿元358046亿元151777亿元178037亿元109319亿元133856亿元与2021年同期相比2022年新增专项债的发行更多且节奏更快而再融资债发行相对较少图表12021年各月和2022年各月地方债的发行情况对比单位亿元2500022年一般债22年专项债2500022年新增债22年再融资债21年一般债21年专项债21年新增债21年再融资债2000020000150001500010000100005000500000年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年2122212221222122212221222122212221222122212221222221222122212221222122212221222122212221222122211月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-债市研究图表22021年和2022年各类型地方债月度发行明细单位亿元新增一般债新增专项债一般再融资债专项再融资债合计20222021202220212022202120222021202220211月993300484380023082127692081495869886362342月100770039314001089294823026245071055723月7199100042054264056592688169551718461867477054月169713431103832056177412976186001382928421775825月1216421815631963519931068204801434010041120767875346月20409103191372364303423829131221189113012193366794877月6353630361303403018510184969638684940631656788月1263104655159488391634313906163291476339094879739月811485624065230717229879296637829301087378410月15577007427915371711911158581061410306668738688711月359188145515760612068409877124453246896803812月0012489831011440232419414018008914631790合计7182178325402641358046151777178037109319133856735558748265占比98105547479206238149179100100数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注占比为各类地方债全年合计发行规模占全年比重2022年再融资债发行仍保持高位但较2021年有所回落或与新型再融资债发行明显放缓有关从2020年12月开始部分再融资债募集资金用途表述为偿还政府存量债务该部分资金或部分承担置换债的功能用于化解地方政府隐性债务截至2022年底新型再融资债合计发行规模达113万亿元其中2021年发行规模达81708亿元但2022年新型再融资债发行明显放缓全年仅1月4月5月和6月有新型再融资债发行合计发行规模仅22089亿元且皆分布在北京上海和广东地区图表32020年12月-2022年12月再融资债中提到偿还存量政府债务的地区和相应规模单位亿元40003500300025002000150010005000北广上重辽天江新贵河四山福浙陕安湖内河江山云青吉宁广甘西京东海庆宁津苏疆州南川东建江西徽南蒙北西西南海林夏西肃藏古2020年2021年2022年1月2022年4月2022年5月2022年6月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理2022年合计来看广东不含深圳地方债发行规模为526569亿元位居各地区第一紧随其后的是山东452239亿元不含青岛河南399964亿元和四川387299亿元等地区从新增专项债来看广东不含深圳发行新增专项债370300亿元发行最多其次是山东298100亿元不含青岛河南248000亿元和河北229400亿元请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-债市研究图表42022年各月各地区各类型地方债的发行规模分布单位亿元地区新增一般债新增专项债一般再融资债专项再融资债地方债合计发行广东355643703005753063175526569山东130002981007625064889452239河南297422480008019642026399964四川387402270007967141888387299江苏2620017600010912670037381363浙江339002265005541052590368400河北490962294004930829974357778湖北390201848003909031631294541北京149007890013954185408293162湖南313431486007163229140280715安徽125521707004418742007269445江西278411733004669911089258929云南202671115008327130575245613福建144211507003361218855217587重庆113001354003911325867211680贵州14806483009113453979208219广西28165892005439524584196344陕西28371965003578132762193414上海23400547005539046720180210新疆28360111000257456357171462辽宁7191489007945320165155708吉林20535718003995620223152513甘肃16728108000177787213149719天津5155741082401341381144658内蒙古26360278006275821259138178山西24271684002094821247134866黑龙江33900433003970010389127289海南110003690016109811972128青岛6800488009147548370230深圳110060400000538866888宁波12003570015347722859475青海170001364317532132549499大连210017100154921202546717厦门2300324001304400040004宁夏8484180012000350025784新疆兵团8000600033208914421西藏51002464440260212568数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注山东省不含青岛辽宁省不含大连广东省不含深圳浙江省不含宁波福建省不含厦门新疆不含新疆兵团下同12地方债2022年的加权发行期限起伏较大稳增长诉求和政策指引下2022年新增专项债发行明显前置1-6月发行放量明显4月发行有所放缓10月在5000多亿元专项债地方结存限额政策助力下再迎发行小高峰2022年地方债加权发行期限起伏较大与新增专项债发行放量和放缓的节奏基本相对应从地方债各期限发行规模的占比分布来看2022年的15年及以上超长期限地方债发行占比为426较2021年的331明显提升其他期限方面除3年期外其他期限地方债的发行占比较2021年皆有不同程度的下降其中7年期和10年期占比下降程度相对更大分别从2021年的205和289下降至2022年的165和234请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-债市研究图表5地方债2022年的加权发行期限起伏较大单位年2000180016001400120010008006001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月22年21年20年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表62022年地方债各期限的发行规模分布图表72021年地方债各期限的发行规模分布3年以下3年以下3年0510453年585年5年11212015年及以上15年及以上7年3314261657年20510年10年234289数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理13地方债2022年的加权票面利率稳中有降地方债2022年的加权票面利率稳中有降伴随着无风险利率的中枢下移11月中旬以来债市调整较为明显同时受新增专项债发行节奏前置的影响地方债2022年的加权票面利率稳中有降2022年12月地方债的加权票面利率已环比下降至277明显低于2021年同期水平300分地区来看多数省市2022年发行的地方债期限较2021年有所拉长的同时发行成本却同比有所下降除上海北京重庆等少数地区发行期限和发行成本皆有所下降外其他多数地区2022年的地方债发行期限相较于2021年皆有所拉长而发行成本相较于2021年则有所下降请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-债市研究图表8地方债2022年的加权票面利率稳中有降单位3703503303102902701月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月22年21年20年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表9各地区2022年和2021年地方债的加权票面利率和加权发行期限对比40203518163014251220101586104052000新广江大吉宁深新广山湖甘西黑四福安重陕浙河厦湖云山江贵河青宁青辽海内天上北疆西西连林波圳疆东东南肃藏龙川建徽庆西江北门北南西苏州南海夏岛宁南蒙津海京兵江古团2022年加权票面利率2021年加权票面利率2022年加权发行期限年右轴2021年加权发行期限年右轴数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注山东省不含青岛辽宁省不含大连广东省不含深圳浙江省不含宁波福建省不含厦门新疆不含新疆兵团下同14新增专项债中2022年基建类投向占比为720从新增专项债的投向来看以项目收益专项债为例单只普通专项债的投向较为宽泛不便于统计2022年全年发行的项目收益专项债255万亿元中基建类投向规模为184万亿元占比720较2021年占比650有所提升同时棚改专项债社会事业专项债和工业产业园区专项债发行规模分别为3372亿元1919亿元和1217亿元占比分别为13275和48而2021年占比为16687和34此外2022年共发行630亿元占比25支持中小银行专项债较2021年59有所下降请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-债市研究图表10各类型项目收益专项债的发行规模占比月度100806040200基建类专项债土储专项债棚改专项债工业产业园区专项债医疗医院类专项债学校教育类专项债社会事业专项债其他类专项债支持中小银行专项债数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表112022年各类项目收益专项债规模分布图表122021年各类项目收益专项债规模分布工业产业园支持中小银医疗医院类支持中小银医疗医院学校教育区专项债行专项债专项债工业产业行专项债类专项债类专项债476247000园区专项债594035001341社会事业社会事业专专项债项债752874棚改专项债1320棚改专项债1655基建类专项债基建类专项债65007205数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理从2022年基建领域的项目收益专项债具体投向1来看2022年民生服务交通基础设施市政和产业园区基础设施等领域占比分别为507223164合计占比近9成与去年仅4-12月有发行基建领域的项目收益专项债相比民生服务领域占比有所扩大此外农林水利领域占比也达89还有少数专项债投向了生态环保冷链物流设施能源项目等领域1该部分的统计剔除了投向比较多元化的基建类专项债特此说明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-债市研究图表132022年各月基建领域专项债具体投向分布图表142022年基建领域的专项债投向分布100生态冷链物能源项目环保流设施00120480农林水利8960市政和产业园区基40础设施16420民生服务交通基础507设施02231月2月3月4月5月6月7月9月10月11月12月交通基础设施冷链物流设施民生服务农林水利市政和产业园区基础设施生态环保能源项目资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注2022年8月未发行基建领域的项目收益专项债注占比合计不为100是因为占比经四舍五入处理特此说明图表152021年各月基建领域专项债具体投向分布图表162021年基建领域的专项债投向分布100冷链物流能源项目设施0012农林水利8058生态环保6042市政和产业园区基40础设施民生服务19040920交通基础设施02894月5月6月7月8月9月10月11月12月交通基础设施冷链物流设施民生服务农林水利市政和产业园区基础设施生态环保能源项目资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注2021年各月仅4-12月有发行基建领域的项目收益专项债2发行展望新增专项债发行仍可期再融资债或创新高稳增长诉求下2023年专项债提前批额度已于2022年11月下达监管要求今年1月启动发行上半年使用完毕政策指引下预计全年新增专项债额度或仍将继续保持高位且发行节奏大概率维持前置态势根据21世纪经济2022年11月4日报道监管部门已向地方下达了2023年提前批专项债额度额度有望超过146亿元根据监管部门要求提前批专项债于2023年1月启动发行2023年上半年使用完毕请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-债市研究2022年12月16日中央经济工作会议指出保持必要的财政支出强度优化组合赤字专项债贴息等工具2023年1月4日财政部部长陈昆接受新华社采访对中央经济工作会议的相关部署做出解释提出合理安排地方政府专项债券规模适当扩大投向领域和用作资本金范围持续形成投资拉动力从各地区已披露的2023年Q1地方债发行计划来看2023年Q1计划发行的新增专项债合计8959亿元已明显多于涉及的17个省市去年同期新增专项债实际发行的6672亿元其中浙江不含宁波1439亿元江苏1085亿元和湖北964亿元位居各地区前三考虑到2020-2022年新增专项债额度分别为375万亿元365万亿元和365万亿元预计2023年全年新增专项债额度或仍将继续保持高位且发行节奏大概率维持前置态势考虑到2023年地方债的到期规模进一步增加以及或用于隐性债务化解的新型再融资债发行可能继续发行2023年的再融资债或将创造新高对于传统再融资债近3年传统再融资债借新还旧的比例传统再融资债规模地方债到期规模皆约为86考虑到2023年地方债的到期规模进一步增加至365万亿元若以相同比例测算2023年传统再融资债发行规模预计将达314万亿元已高于过往各年再融资债发行规模对于新型再融资债2023年1月8日银保监会主席郭树清接受新华社采访其中提到的积极配合化解地方政府隐性债务风险有序开展地方政府债务置换推动优化债务期限结构降低利率负担惹人遐想除了银行贷款展期置换等方式以近期遵义道桥银行贷款展期事件为代表外不排除未来政策通过新型再融资债的继续放量助力地方政府隐性债务风险化解但考虑到2022年5000多亿元结存专项债限额的使用可能会挤占新型再融资债的潜在发行空间未来仍需持续关注政策可能的演绎从各地区已披露的2023年Q1地方债发行计划来看2023年Q1再融资债的计划发行规模达1821亿元暂未反应出再融资债可能明显放量的信号但也已高于涉及的17个省市去年同期再融资债实际发行的795亿元图表172023年1-3月地方债的发行计划亿元图表18各地区2023年Q1地方债发行计划与2022年同期已发行规模对比亿元4500180040001600350014003000120025001000200080015006001000400500200001月2月3月浙江湖山福重湖陕云甘山贵黑宁厦吉海江苏北东建庆南西南肃西州龙波门林南新增一般债新增专项债江2022年Q1已发行2023年Q1发行计划再融资一般债再融资专项债资料来源各地区财政官网中国债券信息网Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-债市研究图表19各地区2023年一季度的地方债计划发行规模亿元新增一般债新增专项债再融资一般债再融资专项债新增债合再融资债地区1月2月3月1月2月3月1月2月3月1月2月3月计合计浙江不含宁波198005600087900163700江苏15200108500178311540512370033236湖北2320080020000400003640017920450021301211012040036660山东不含青岛3000030000300001070020400730040009000042400福建不含厦门8700200005550084200重庆3500035000510065007000011600湖南1910010000200002000069100陕西50001000080002000020000112096300011209云南119004720015300155105910030810甘肃105004160052100山西20006000350004928430004928贵州8800150001150035300黑龙江19700800027700宁波7002650027200厦门14001780019200吉林126006000850028001860011300海南6400500011400总计989006690016000244800403400247700000286207655921307300675341077700182143数据来源各地区财政官网中国债券信息网Wind兴业证券经济与金融研究院整理注数据统计截至2023年1月9日部分省份尚未披露或仅披露部分月份地方债发行计划再融资债发行计划统计中难免会有纰漏特此说明图表20稳增长诉求下预计全年新增专项债额度或仍将继续保持高位且发行节奏大概率维持前置态势日期政策文件会议媒体相关内容根据21世纪经济11月4日报道近期监管部门已向地方下达了2023年提前批专项债额度随同下达的还有提前批一般债额度发行使用方面监管部门要求提前批额度明年1月份启动发行争取明年上半年2022-11-421世纪经济报道将债券资金使用完毕另据记者了解多个省份获得的提前批额度相比2022年明显增长公开数据显示2022年提前批专项债额度为146万亿考虑到诸多地方额度出现增长2023年提前批额度有望超过146万亿积极的财政政策要加力提效保持必要的财政支出强度优化组合赤字专项债贴息等工具在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方2022-12-16中央经济工作会议政府债务风险可控要加大中央对地方的转移支付力度推动财力下沉做好基层三保工作在专项债投资拉动上加力合理安排地方政府专项债券规模适当扩大投向领域和用作资本金范围持续形成投资拉动力专项债是带动扩大有效投资稳定宏观经济的重要手段2018年以来累计安排新增地方政府专项债券146万亿元其中2022年截至11月末发行新增地方政府专项债券4万亿元支持近3万个重点项目建设2023年将适量扩大专项债券资金投向领域和用作资本金范围持续形成实物工作量和投资拉动力推动经济运行整体好转2023-1-4财政部部长刘昆针对一些地方出现的钱等项目问题我们高度重视将进一步压实地方政府主体责任加强督促指导一是将严格落实资金跟着项目走的原则宁缺毋滥坚决不撒胡椒面二是指导地方做好专项债券项目储备和前期工作进一步提高项目储备质量优先支持成熟度高的项目和在建项目三是加强项目实施进度跟踪对专项债券资金下达项目单位后一年仍未实际支出的调整用于其他项目或者收回尽快形成实物工作量数据来源21世纪经济政府官网财政部官网兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-债市研究3投资策略对于银行自营等机构来说当前地方债依然有一定配置价值31地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移以10年期地方债为例2020年以来地方债发行利率相较于国债到期收益率的利差稳定在25BP左右但自2022年以来利差有所下移12月利差已降至11BP根据2022年1月24日财联社报道2近日部分经济强省通知承销商拟将地方债发行利差降至10BP即票面利率区间下限在国债基准利率基础上上浮10BP此前下限为国债基准利率15BP此外根据证券日报报道311月15日广东省发行两只地方债本次发行首次参考财政部-中国地方政府债券收益率曲线设置投标区间而此前地方债一级市场定价环节一直参考国债收益率曲线未来地方债发行利率参考财政部-中国地方政府债券收益率曲线定价或将是大势所趋这将有助于进一步提高地方债市场化发行水平图表2110年期地方债发行利率与10年期国债到期收益率利差有所下移50704560504040353030202510200170317091804181019041910200420102104211022042210相较于基准利差BP右轴10年期地方债票面利率10年期国债收益率数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注相较于基准利差10年期地方债票面利率-10年期国债收益率1002022年地方债的二级市场成交活跃度整体上与2021年持平分地区来看广东984255亿元不含深圳山东651936亿元不含青岛和江苏587607亿元地区2022年的地方债成交量位居前三北京449广东433不含深圳和云南417地区2022年的地方债成交换手率位居前三2httpsbaijiahaobaiducomsid1722805287852508313wfrspiderforpc3httpepaperzqrbcnhtml2022-1116content894252htm请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-债市研究图表22地方债成交量月度成交量单位亿元图表23地方债成交活跃度月度换手率200002518000160002014000120001510000800010600040005200000180118051809190119051909200120052009210121052109220122052209180118051809190119051909200120052009210121052109220122052209普通专项债项目收益专项债普通专项债项目收益专项债一般债地方债平均一般债地方债合计数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表24各地区2022年地方债成交量和换手率情况2022年成交量亿元2022年换手率右轴1200050045010000400350800030060002502004000150100200050000广山江浙云四北重河湖河安内湖上贵江新辽陕福天黑广山吉海青宁青甘大厦深宁新西东东苏江南川京庆南北北徽蒙南海州西疆宁西建津龙西西林南岛波海肃连门圳夏疆藏古江兵团数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注山东省不含青岛辽宁省不含大连广东省不含深圳浙江省不含宁波福建省不含厦门新疆不含新疆兵团32对于银行自营等机构来说当前地方债依然有一定配置价值综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平对于银行自营保险券商自营等机构来说当前地方债依然有一定配置价值对于银行自营来说考虑享受税收优惠免征所得税和增值税和风险权重占比低20的优势当前10年期和15年期地方债的实际收益率扣除税收和风险权重明显优于10年期国开债铁道债等和10年期国债相比15年期地方债的实际收益率也更优但10年期地方债的配置性价比相对不高对于保险券商自营来说扣除税收后当前10年期和15年期地方债的实际收益率也优于10年期国债国开债铁道债等对于资管公募基金银行理财券商资管等机构来说和5年AAA中短期票据10年期铁道债等相比扣除税收后当前10年期和15年期地方债的配置性价比相对不高请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-债市研究图表25当前10年期地方债和国债利差处在2012年以来历史较低水平558050704560405035403030252020101203130314031503160317031803190320032103220310年地方债-国债利差BP右轴中债国债到期收益率10年中债地方政府债到期收益率AAA10年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注2022年4月2日起中债地方政府债到期收益率曲线停止更新图中中债地方政府债到期收益率AAA10年曲线数据在4月2日及以后采用财政部-中国地方政府债券收益率曲线10年期的数据图表26对于银行配置盘扣除税收和风险权重当前各类资产的实际收益率水平一般贷款按金融机10年10年国5年AAA中10年铁道构人民币贷款加权平10年地方债15年地方债国债开债短期票据债均利率各项资产原始收益率283295465346349304327风险资产权重0000001000010000200020002000税率考虑增值税0002500313031301880000000税收影响000074146108066000000资本金占用roe一级资本000000130130026026026充足率风险资产权重实际收益率初始收益率-税283221189108258278301收影响-资本金占用一般贷款按金融机假设债券的增值税会全额抵10年10年国5年AAA中10年铁道构人民币贷款加权平10年地方债15年地方债扣国债开债短期票据债均利率各项资产原始收益率283295465346349304327风险资产权重0000001000010000200020002000税率考虑增值税0002500313025001250000000税收影响000074146087044000000资本金占用roe一级资本000000130130026026026充足率风险资产权重实际收益率初始收益率-税283221189130280278301收影响-资本金占用数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注银行ROE按13一级资本充足率按10计算所得税率按25测算原始收益率按照过去5个交易日202313-16和19的平均到期收益率测算其中地方债采用财政部-中国地方政府债券收益率数据其他各类债券采用中债到期收益率数据请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-债市研究图表27对于保险券商自营等扣除税收当前各类资产的实际收益率水平10年国10年国开5年AAA中短期票10年铁道债10年地方债15年地方债债债据各项资产原始收益率283295346349304327税率考虑增值税000250031301880000000税收影响000074108066000000实际收益率初始收益率283221238284304327-税收影响假设债券的增值税全额抵10年国10年国开5年AAA中短期票10年铁道债10年地方债15年地方债扣债债据各项资产原始收益率283295346349304327税率考虑增值税000250025001250000000税收影响000074087044000000实际收益率初始收益率283221260306304327-税收影响数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注银行ROE按13一级资本充足率按10计算所得税率按25测算原始收益率按照过去5个交易日202313-16和19的平均到期收益率测算其中地方债采用财政部-中国地方政府债券收益率数据其他各类债券采用中债到期收益率数据图表28对于资管公募基金银行理财券商资管等扣除税收当前各类资产的实际收益率水平10年国10年国开5年AAA中短期票10年铁道债10年地方债15年地方债债债据各项资产原始收益率283295346349304327税率考虑增值税000000336336000000税收影响000000012012000000实际收益率初始收益率283295335338304327-税收影响-资本金占用数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注银行ROE按13一级资本充足率按10计算所得税率按25测算原始收益率按照过去5个交易日202313-16和19的平均到期收益率测算其中地方债采用财政部-中国地方政府债券收益率数据其他各类债券采用中债到期收益率数据风险提示货币政策放松不达预期政策落地不达预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-债市研究分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以上证综指或深定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级圳成指为基准香港市场以恒生指数推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数为基准美国市场以标普500或纳斯达行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平克综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-