事件：2023年1月9日中直股份重大资产重组预案披露，于2023年1月10日开市起复牌。
　　1）发行股份购买资产：公司拟向中航科工发行股份购买其持有的昌飞集团92.43%的股权、哈飞集团80.79%的股权，拟向航空工业集团发行股份购买其持有的昌飞集团7.57%的股权、哈飞集团19.21%的股权。交易完成后，中直股份将持有昌飞集团100%股权、哈飞集团100%股权，昌飞集团、哈飞集团将成为中直股份全资子公司。
　　2）股份发行价格：通过各方协商，本次发行股份购买资产的股份发行价格为39.53元/股，不低于定价基准日前60个交易日上市公司股票交易均价的90%。最终发行价格尚需提交公司股东大会批准、并经中国证监会核准。
　　3）募集配套资金：公司拟向中航科工、机载公司在内的不超过35名符合条件的特定投资者非公开发行A股股票募集配套资金。募集配套资金总额不超过购买资产的交易价格的100%，且发行股份数量不超过购买资产完成后上市公司总股本的30%。中航科工拟认购金额为2亿元，机载公司拟认购金额为1亿元。
　　交易标的：昌飞集团、哈飞集团，中航科工旗下直升机业务整合
　　1）昌飞集团，公司主要产品有“直8、直10、直11”军用直升机、“AC313、AC311、AC310”民用直升机等。昌飞集团2021年营收137亿元，归母净利润2.64亿元。昌飞集团资产总计88亿元，净资产13.5亿元（截至2022/7/31）。
　　2）哈飞集团，公司主要产品有“直9系列、直19”军用直升机，“AC312系列、AC352”民用直升机等。哈飞集团2021年营收102亿元，归母净利润1.03亿元。哈飞集团资产总计159亿元，净资产16.9亿元（截至2022/7/31）。
　　点评：两大直升机总装资产注入，公司将成我国直升机上市公司旗舰
　　1）资产质量方面：我们认为本次资产重组预案中直股份迎来两大直升机总装集团优质资产注入，资产质量将进一步提升，有望成为我国直升机上市公司旗舰。
　　2）央企提质显现：本次资产重组印证了今年5月国资委《提高央企控股上市公司质量工作方案》推进效果，打造一批旗舰型龙头上市公司。
　　3）重回成长通道：公司2023年预计关联采购额335亿元（同比+108%）、关联销售额361亿元（同比+51%），预计公司明年订单充沛，业绩将重回成长通道。
　　投资建议与盈利预测：
　　我们认为本次资产重组预案披露，强化了公司业绩将重回成长通道的预期。2022年行业回调较多，公司目前市值处于相对底部，安全边际高。预计公司2022-2024年归母净利润0.8、10.2、14.3亿，2023、2024年同比增长1161%、39%，2023、2024年PE26、19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：资产重组实施进度不及预期、直升机订单不及预期等风险

研究报告全文：证券研究报告点评报告航空装备中直股份600038报告日期2023年01月10日拟发行股份收购集团资产内生外延双轮驱动逻辑验证中直股份点评报告投资要点投资评级买入维持事件2023年1月9日中直股份重大资产重组预案披露于2023年1月10日开市起复牌分析师邱世梁1发行股份购买资产公司拟向中航科工发行股份购买其持有的昌飞集团执业证书号S12305200500019243的股权哈飞集团8079的股权拟向航空工业集团发行股份购买其持qiushiliangstockecomcn有的昌飞集团757的股权哈飞集团1921的股权交易完成后中直股份分析师王华君将持有昌飞集团100股权哈飞集团100股权昌飞集团哈飞集团将成为执业证书号S1230520080005中直股份全资子公司wanghuajunstockecomcn2股份发行价格通过各方协商本次发行股份购买资产的股份发行价格为3953元股不低于定价基准日前60个交易日上市公司股票交易均价的90基本数据最终发行价格尚需提交公司股东大会批准并经中国证监会核准收盘价45903募集配套资金公司拟向中航科工机载公司在内的不超过35名符合条件的总市值百万元2705698特定投资者非公开发行A股股票募集配套资金募集配套资金总额不超过购买总股本百万股58948资产的交易价格的100且发行股份数量不超过购买资产完成后上市公司总股本的中航科工拟认购金额为亿元机载公司拟认购金额为亿元股票走势图3021交易标的昌飞集团哈飞集团中航科工旗下直升机业务整合中直股份上证指数01昌飞集团公司主要产品有直8直10直11军用直升机AC313-10AC311AC310民用直升机等昌飞集团2021年营收137亿元归母净利润-21264亿元昌飞集团资产总计88亿元净资产135亿元截至2022731-31-412哈飞集团公司主要产品有直9系列直19军用直升机AC312系列-52AC352民用直升机等哈飞集团2021年营收102亿元归母净利润103亿元220122022203220422052206220722082210221122122301哈飞集团资产总计159亿元净资产169亿元截至2022731点评两大直升机总装资产注入公司将成我国直升机上市公司旗舰相关报告1资产质量方面我们认为本次资产重组预案中直股份迎来两大直升机总装集1重大资产重组筹划公布公团优质资产注入资产质量将进一步提升有望成为我国直升机上市公司旗舰司直升机业务将打开发展天花板2央企提质显现本次资产重组印证了今年5月国资委提高央企控股上市公中直股份点评报告司质量工作方案推进效果打造一批旗舰型龙头上市公司20221224年关联交易额预计同比3重回成长通道公司2023年预计关联采购额335亿元同比108关联22023大增57公司订单预期乐观销售额361亿元同比51预计公司明年订单充沛业绩将重回成长通道中直股份点评报告投资建议与盈利预测20221215我们认为本次资产重组预案披露强化了公司业绩将重回成长通道的预期3美陆军下40年来最大直升2022年行业回调较多公司目前市值处于相对底部安全边际高预计公司机订单中国直升机需求向好2022-2024年归母净利润08102143亿20232024年同比增长1161中直股份公司点评报告202212143920232024年PE2619倍维持买入评级风险提示资产重组实施进度不及预期直升机订单不及预期等风险财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入21790248933848743331-11145513归母净利润9138110241427-30-91116139每股收益元155014174242PE303332619资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分中直股份600038点评报告附录1可比重点公司盈利预测表1中直股份估值低于主机厂平均20232024年PE2619倍总市值归母净利润亿元PEPB代码证券简称亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024EMRQ600760SH中航沈飞113122128736151393192600893SH航发动力111414819526475574229000768SZ中航西飞67810114919467463542600316SH洪都航空17523365276493433平均值77512316721867483649600038SH中直股份27108102143333261929注市值截止日期为1月10日中直股份中航沈飞航发动力中航西飞洪都航空均为浙商国防已覆盖标的资料来源Wind浙商证券研究所整理附录2昌飞集团产品图1昌飞集团产品包括直8直10直11军用直升机AC313AC311AC310民用直升机资料来源昌飞集团央视军事浙商证券研究所整理附录3哈飞集团产品图2哈飞集团产品包括直9直19军用直升机AC312系列AC352民用直升机和运12E运12F固定翼飞机资料来源哈飞集团浙商证券研究所整理httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分中直股份600038点评报告表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20212022E2023E2024E百万元20212022E2023E2024E流动资产23604311533922542693营业收入21790248933848743331现金3520362733913513营业成本19081236873348837657交易性金融资产0000营业税金及附加192537100应收账项3457365054225627营业费用15775220303其它应收款8111517管理费用93324911931863预付账款413448676762研发费用57649819631148存货13005218182771130504财务费用321111124其他3201159820102270资产减值损失16299385563非流动资产3424295729772948公允价值变动损益0000金额资产类0000投资净收益1000长期投资27262626其他经营收益12515121固定资产1796170316051503营业利润10169111411593无形资产528506484463营业外收支1000在建工程100806451利润总额10159111411593其他973642797904所得税10110117166资产总计27027341094220245641净利润9148110241427流动负债16108232453028432270少数股东损益0000短期借款252214337522618归属母公司净利润9138110241427应付款项12378153332073024038EBITDA119924113811846预收账款0000EPS最新摊薄155014174242其他3477576958025614非流动负债992856884911主要财务比率长期借款9494949420212022E2023E2024E其他898762790817成长能力负债合计17100241003116833180营业收入1086142454611259少数股东权益302302302303营业利润2869-91011150213960归属母公司股东权962697071073112158归属母公司净利润2953-91111161273933益负债和股东权益27027341094220245641获利能力毛利率124348412991309现金流量表净利率419033266329百万元20212022E2023E2024EROE9560819731215经营活动现金流1450182817361402ROIC8460777461002净利润9148110241427偿债能力折旧摊销218135135137资产负债率6327706673867270财务费用321111124净负债比率2389571260838投资损失1000流动比率147134130132营运资金变动2333635526172000速动比率066040038038其它2647841956232285营运能力投资活动现金流47755912总资产周转率082081101099资本支出182100应收账款周转率696703801698长期投资8053912应付账款周转率263261279255其他578000每股指标元筹资活动现金流355188015081268每股收益155014174242短期借款55189116091134每股经营现金246310294238长期借款72000每股净资产1633164718202062其他22811101134估值比率现金净增加额618107237122PE29633332726421896PB281279252223EVEBITDA37481091920441461资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分中直股份600038点评报告股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn44请务必阅读正文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