研究报告全文：证券研究报告东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2023-01-11TableTag宏观策略2023年01月11日宏观点评TableMacroStrategy202301105条金融线索回顾2022展望2023展望2023年开门红依旧有诉求宏观杠杆率明显上涨新增社融35至晨会编辑张良卫36万亿金融数据公布当天央行便召开了信贷工作座谈会强调要适执业证书S0600516070001度靠前发力足见政策对于稳增长和信贷开门红的诉求如果参考021-601997932022年的经验2023年1月至2月新增信贷预计至少和2022年持平52zhanglwdwzqcomcn万亿元从发力方向上看内需是主导企业融资制造业投资依旧被摆在首位其次是对房企供给端的支持而对于地产需求的支持则被放在第三位目前来看依旧是因城施策为主我们认为这对于有效撬动内需使得信用可持续性扩张是不够的我们预计后续依旧会有支持居民端加杠杆的政策出台例如更大范围和力度的降低房贷利率等今年宽信用的关键仍是居民和企业加杠杆我们预计在2023年宏观杠杆率会上升到280以上中性条件下我们预计新增社融规模在34万亿左右固收金工固收点评TableFixedGain20230110从不赎回风波看高等级主体二级资本债风险资本债不赎回性价比较低导致商业银行普遍行使赎回权不赎回资本债的主要原因系收入能力不可持续再融资压力大资本充足率不足此前未提前赎回的主体多为信用资质及经营情况较差的商业银行推测九江银行不行使赎回权一定程度受经营状况影响但更多系个体行为推测九江银行决定赎回资本债主要为缓解市场情绪需关注AAA高评级商业银行资本债的不赎回风险行业商贸零售行业点评报告免税数据跟踪周报TableIndustry2023年第2周元旦过后赴岛游客继续回升线上折扣相对企稳商贸零售行业跟踪周报粉笔港股上市关注职教投资机会相关标的推荐中教控股中公教育中国东方教育关注东方时尚中国科培希望教育新高教集团等推荐个股及其他点评太阳能TableRecommend0005912022年业绩预告点评业绩符合预期电费补贴陆续到账事件公司公告业绩预告预计2022年实现归母净利润1325-1425亿元同比增长1221-2068扣非后归母净利润为1255-1355亿元同比增长1812-2754奥特维6885162022年业绩预增超预期组件设备龙头持续平台化布局事件公司发布2022年度业绩预增公告天合光能6885992022年业绩预告点评Q4组件出货和盈利继续提东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分证券研究报告升23年看好量利双升盈利预测与投资评级基于公司组件出货高增户用分布式高盈利储能业务放量我们上调2022-2024年公司盈利预测我们预计公司2022-2024年归母净利润为375714965亿元前值为370661906亿元同比1089035基于公司光伏龙头地位同时储能业务发力我们给予公司2023年30倍PE对应目标价987元维持买入评级风险提示政策不及预期竞争加剧等德业股份6051172022年年报业绩预告点评2022Q4业绩超预期2023年光储业务持续爆发勘误版盈利预测与投资评级基于2023微逆及储能放量增长我们上调业绩预期我们预计公司2022-2024年归母净利润为15227847亿元前值143267429亿元同增1638369我们给予2023年45倍PE对应目标价523元维持买入评级风险提示竞争加剧政策不及预期等京东集团-SW09618HK2022Q4业绩前瞻业绩稳健增长2023年收入增速和利润率均有望提升盈利预测与投资评级虽然行业竞争格局加剧但公司营收依然保持较强的韧性降本增效在2022年的持续推进超预期因此我们维持2022-2024年的EPS经调整预测98128154元对应PE分别为223171142倍港币人民币08756202316数据公司持续投入虽短期影响到公司业绩但将构筑越来越强的竞争优势我们维持公司买入评级德业股份6051172022年年报业绩预告点评2022Q4业绩超预期2023年光储业务持续爆发盈利预测与投资评级基于2023微逆及储能放量增长我们上调业绩预期我们预计公司2022-2024年归母净利润为15227847亿元前值143267429亿元同增1638369我们给予2023年45倍PE对应目标价523元维持买入评级风险提示竞争加剧政策不及预期等极米科技688696公司2023年股权激励计划草案出炉关注疫后消费复苏带来的终端需求恢复盈利预测与投资评级本次股权激励覆盖人员更广且主要考核指标为收入更有利于激励中高层核心岗位人员开发出更优质更有市场竞争力的产品极米是我国智能微投行业的龙头有较强的品牌力和产品力消费者认知度高且行业地位较为稳固本次股权激励计划考核目标较我们预期相对保守我们下调公司2022-2024年盈利预测从496687亿元至47亿元58亿元74亿元最新收盘价对应2023年PE为22倍维持买入评级东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemeitableDetails宏观策略TableMacroStrategyDetials宏观点评202301105条金融线索回顾2022展望20232022年对信贷扩张来说注定是历史上极其不平凡的一年疫情起伏和地产承压下2022年信贷的扩张充满了坎坷尽管货币和财政政策齐发力但是政策传导效果并不好随着12月数据的公布2022年新增信贷定格在213万亿元同比多增136万亿元新增社融32万亿元同比仅多增6689亿元意料之中的是企业信贷再创新高而居民部门则袖手旁观略显意料之外的是社融中同比跌幅最大的竟然是企业债融资辞旧迎新我们认为可以从以下5条线索复盘2022年展望2023年图1和2线索一上蹿下跳一波三折回顾2022年信贷扩张整体节奏最大的特点就是上蹿下跳开门红之后4月疫情反弹上海封控导致信贷跌入冰点5月和8月稳增长大礼包信贷形势分析座谈会的强力组合都一度使得其后一两个月内新增信贷规模创下历史同期最高但事不过三第三个月往往会出现透支后再次陷入冰点的情境图3究其原因在2022年大部分时间内防疫和地产是堵塞宽信用渠道的主要因素即使能够阶段性通过窗口指导透支但难以持续这一点在2023年会出现改善2022年中央经济工作会议明确提出加大宏观政策调控力度加强各类政策协调配合防疫迅速优化和地产政策持续发力正是题中之义线索二居民爱存钱不爱借钱你可以说2022年居民资产负债表受损也可以说居民对未来的信心下挫无恒产就无恒心结果就是2022年居民部门中长期贷款全年低位徘徊年内两度转负而这一现象即使在2008年金融危机时期也不曾出现图4不爱借钱背后体现了居民部门不愿加杠杆不愿借钱买房而导致的一个直接结果是存款尤其是定期存款的大幅上涨2023年随着经济复苏的前景逐步明朗我们有理由相信这一部分存款会有所下降居民借钱的意愿会逐步上升从存款转化的路径来看房子相关支出将是主要方向其他消费则次之图5和6线索三M2和社融增速剪刀差流动性堰塞湖居民爱存钱不爱借钱的另一个结果就是导致M2包含各类主要存款的增速少见地超过社融增速资金淤积在银行负债端无法有效传导到实体经济导致银行间市场利率DR001DR007在2022年下半年长时间处于较低水平图7这一点同样在2023年会出现变化2022年12月的数据已经有所体现M2同比增速由124回落至118我们预计M2的增速会逐步回落至社融增速下方而这也意味着2022年对股债友好的超额流动性宽松的环境将在2023年出现一定的逆转线索四企业开始扮演逆周期的角色虽然居民端不加杠杆但2022年信贷和社融整体仍是扩张的这背后很重要的因素是企业逆势借钱在经济压力大的时候反而借的更多12月再创同期历史新高这一点有点反直觉也和历史经验相悖企业贷款竟然开始发挥逆周期托底经济的作用我们认为主要有两方面的原因一方面是2022年央行推出众多低息的结构性政策工具支持企业融资另一方面则是政府重大项目投资加速落地制造业投资和基建投资的界限模糊化了图8和92023年我们预计企业贷款的逆周期性会继续发挥作用不过可能变成一定程度的拖累一方面经济反弹下逆周期投融资的力度可能会下降另一方面值得注意的是2022年企业杠杆率大幅反弹已经接近2020年第二季度165的历史高位线索五理财城投两座大山下企业债融资如履薄冰第四季度疫情加速优化冲击市场预期也使得市场东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemei出现动荡其中利率大幅波动下导致的理财赎回加速抛售的恶性循环使得信用债利率飙升除此之外经过2022年的透支地方政府财政的压力在城投平台上率先释放根据wind的数据2022年12月城投债净融资跌至-1042亿元两座大山的压力下11月和12月的企业债融资累计同比萎缩8286亿元全年萎缩124万亿元图10至12我们认为这一压力在2023年仍会延续利率方面2023年第一季度末至第二季度很可能因为经济的加速复苏导致利率出现阶段性的超调这对于理财市场仍存在一定的威胁而我国也没有形成类似海外发达经济体那种救助市场流动性冲击的成熟模式地方城投方面2023年依旧是财政大年地方财政的压力依旧不小城投平台的风险会继续施压企业债融资展望2023年开门红依旧有诉求宏观杠杆率明显上涨新增社融35至36万亿金融数据公布当天央行便召开了信贷工作座谈会强调要适度靠前发力足见政策对于稳增长和信贷开门红的诉求如果参考2022年的经验2023年1月至2月新增信贷预计至少和2022年持平52万亿元从发力方向上看内需是主导企业融资制造业投资依旧被摆在首位其次是对房企供给端的支持而对于地产需求的支持则被放在第三位目前来看依旧是因城施策为主我们认为这对于有效撬动内需使得信用可持续性扩张是不够的我们预计后续依旧会有支持居民端加杠杆的政策出台例如更大范围和力度的降低房贷利率等2023年宽信用的关键仍是居民和企业加杠杆我们预计在2023年宏观杠杆率会上升到280以上中性条件下我们预计新增社融规模在34万亿左右图13风险提示海外货币政策收紧下外需回落海外经济提前进入显著衰退严重拖累我国出口毒株出现变异疫情蔓延形势超预期恶化证券分析师陶川研究助理邵翔固收金工固收点评TableFixedGainDetials20230110从不赎回风波看高等级主体二级资本债风险事件2023年1月5日九江银行发布公告称18九江银行二级01不行使赎回选择权2023年1月6日晚间九江银行再次公告称对其行使赎回权成为继天津银行后第二个AAA级上市银行更改不赎回决定的案例观点资本债不赎回性价比较低导致商业银行普遍行使赎回权二级资本债系商业银行用以补充二级资本并满足资本充足率监管要求的工具期限通常为55年在第一个5年末附有赎回权商业银行资本管理办法试行后简称管理办法规定二级资本工具在第一个5年后可计入二级资本的金额应按10080604020的比例逐年减计说明在资本债未提前赎回的情况下其资本补充效率逐年递减性价比走低因此商业银行普遍选择提前赎回并发行新债来维持资本充足率不赎回资本债的主要原因系收入能力不可持续再融资压力大资本充足率不足根据管理办法要求对二级资本工具行使赎回权应符合以下要求1在收入能力具备可持续性的条件下使用同等或更高质量的资本工具替换被赎回的工具2或行使赎回权后资本水平仍明显高于银监会规定的监管资本要求因此1经营状况不佳导致收入能力不可持续2新债发行成本过高导致再融资压力大3资本充足率不足导致赎回后无法达到监管要求系商业银行不行使赎回权的三大原因此前未提前赎回的主体多为信用资质及经营情况较差的商业银行截至2023年1月6日商业银行累计发行448只二级资本债其中42家发债银行东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemei的50只二级资本债未被提前赎回其发债主体均为城农商行主要分布在山东辽宁安徽等地主体评级多处于AA及以下债项评级多处于A及以下资产质量和盈利能力较差远低于平均水平推测九江银行不行使赎回权一定程度受经营状况影响但更多系个体行为1收入能力减弱资产质量欠佳经营端方面2022上半年九江银行营收和净利润增速分别为575-796低于城商行平均水平资产端方面不良贷款率157关注类贷款比率高达418拨备覆盖率略低于城商行平均值说明资产端风险提升或影响资本充足情况2再融资压力有限2022年九江银行共发行163只债券仅1只存单发行失败即使理财赎回潮引发二级债配置需求缩减债市调整后AAA主体的AA资本债发行利率为39-45仍低于18九江银行二级01的票面利率53预计暂未面临资本不足的情况2022年九江银行资本充足率整体高于城商行平均水平三季度总资本一级资本核心一级资本充足率分别为12991102842资本盈余较足我们推算行使赎回权将导致资本充足率下降44bp至1255仍超监管标准205pct符合赎回要求对比未赎回资本债主体九江银行资本充足率不良贷款率拨备覆盖率等方面较优因此推测不赎回多属个体行为推测九江银行决定赎回资本债主要为缓解市场情绪九江银行发布不赎回公告后一日市场快速反应二级资本债与信用债大盘走势呈现背离即信用债1-5年期中高等级各品种利差普遍收窄而二级资本债利差全线走阔15-705bp短端走阔显著表明AAA级主体不赎回二级资本债对次级债市场信心造成明显冲击推测九江银行或出于监管维稳压力为避免市场波动加剧同时形成对主体声誉的负面影响遂决定改为赎回需关注AAA高评级商业银行资本债的不赎回风险二级资本债不赎回加大了投资者的估值和期限错配风险九江银行与天津银行改变不赎回决定的事件提示投资者高评级主体二级资本债风险隐现需警惕信用评级高但资本充足率较低偿债压力较大或业绩表现承压资产质量不佳的主体谨防二级债市场的不赎回负反馈及极端情况下的减记风险风险提示信息披露不完备监管政策超预期债券市场超预期波动证券分析师李勇研究助理徐津晶行业商贸零售行业点评报告免税数据跟踪周报TableIndustryDetials2023年第2周元旦过后赴岛游客继续回升线上折扣相对企稳投资要点离岛免税销售与赴岛游客人数有较大相关性自2020年7月离岛免税新政实施后经过一年的红利释放期免税购物金额与海南旅客数量走势逐渐同步呈现同涨同跌涨跌幅基本一致的情况根据对三亚凤凰海口美兰两机场的进港客流数据跟踪来看2022年以来赴岛游客波动较大离岛免税销售同步承压近期进入12月后客流有显著回升经历短暂疫情影响元旦假后客流继续提升2023年1月2日-1月8日三亚凤凰海口美兰两机场日均进港客流达33719和31878人次客流跟踪情况新冠肺炎疫情出行政策优化后赴岛客流迅速回升至1月已基本恢复旺季水平自海南省11月15日优化赴岛游客管理措施后赴岛游客流有明显回升两机场进港回升至接近今年7月水平12月中旬受疫情扩散影响略有回落元旦期间客流提升至往年旺季水平假后客流水平继续攀升从恢复程度上看2022年12月两机场日平均进港客流为39425人恢复至2021年同期的87为2019年同期的592023年1月最近一周1月2日-1东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemei月8日日均进港客流为56310人恢复至去年同期的99为2019年同期的79免税折扣跟踪情况2022年整体前高后低Q4折扣波动率较高进入1月折扣相对企稳免税线上价格跟踪为选取一篮子头部香化商品中免日上及cdf海南免税小程序上到手价计算其线上出货价相对天猫旗舰店的绝对值折扣得出的周度数据2022年整体呈现出前高后低Q4折扣波动率较高的情况进入1月折扣相对企稳在49-50区间小幅波动最近一周1月2日-1月8日折扣为493风险提示疫情反复造成出行意愿下降终端消费景气度下降市场竞争加剧等证券分析师吴劲草证券分析师石旖瑄商贸零售行业跟踪周报粉笔港股上市关注职教投资机会本周行业观点本周指2023年1月3日至1月6日下同粉笔港股上市非学历职业教育培训公司粉笔于2023年1月9日登陆港股本次公开发行价格拟定为990港元股发行股份数量为2000万股募集资金净额约12亿港元主要用于公司丰富课程内容和扩大学员群体加强内容和技术开发能力开展营销活动以及补充营运资本粉笔是中国领先的非学历职业教育培训服务供应商公司专注于职业考试培训服务主要业务包含提供线上线下培训服务及教辅资料销售公司是职业教育培训行业知名企业截至2022年6月拥有全职讲师3796名线下营运中心276个覆盖中国31个省的220多个城市根据弗若斯特沙利文数据2021年粉笔在中国非学历职业教育培训行业中市占率为14排名第三在职业考试培训行业中以43的市场份额位列第二2021年公司实现营业收入344亿同比增长61归母净利润-205亿元2022年H1公司实现营收146亿元同比-225亏损39亿元亏损幅度有收窄第一大业务板块公务员考试培训收入占比达67将公司培训服务营收按考试类别拆分2021年公职人员考试206亿元同比增速435占总培训业务收入比重达到67其次第二大培训业务为事业单位培训2021年收入59亿元同比110占总培训业务收入比重约20付费人次总量稳步增长正价课及协议班付费人次占比持续提升公司培训业务付费人次逐年增加由2019年的6071万人次增加至2021年的9736万人次2021年整体付费人次增速放缓主要因为公司在缩减推广课的规模公司除了培训课程外提供的产品还包括在线学习产品包括会员礼包和新手训练营仅看培训课程的付费人次2021年达到774万人次公司线下渠道稳步拓展2019年以来公司加大了线下渠道的拓展力度其中运营中心数量也从2019年的31个增长到2021年的363个2022年上半年受疫情影响有调整从区域来看公司重点布局的优势地区包括山东江苏广东和云南等地相关标的推荐中教控股中公教育中国东方教育关注东方时尚中国科培希望教育新高教集团等风险提示政策风险疫情反复招生不及预期等证券分析师吴劲草证券分析师石旖瑄证券分析师张家璇证券分析师谭志千研究助理阳靖推荐个股及其他点评太阳能TableRecommendDetials0005912022年业绩预告点评业绩符合预期电费补贴陆续到账投资要点事件公司公告业绩预告预计2022年实现归母净利润东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemei1325-1425亿元同比增长1221-2068扣非后归母净利润为1255-1355亿元同比增长1812-27542022Q4净利润实现扭亏为盈疫情影响成本端拖累下业绩基本符合预期根据公司公告内容预计2022年实现归母净利润1325-1425亿元同比增长1221-2068扣非后归母净利润为1255-1355亿元同比增长1812-2754按照中位数测算2022Q4公司实现归母净利润210亿元相比2021Q4扭亏为正2021Q4归母净利润为-007亿元扣非后归母净利润为166亿元2021Q4扣非后归母净利润为0元公司业绩增长主要来自于1装机规模增加2加强资金管理降本增效成果显著财务费用下降3制造板块销量增加盈利能力增强总体来看2022年在成本端价格高企疫情影响项目开工和建设进程的情况下公司业绩基本符合预期拖欠的可再生能源补贴陆续到账拖欠电费补贴占比净现金流为476弹性最大根据公司公告自2022年1月1日至2022年12月31日公司下属光伏发电项目公司共收到可再生能源补贴资金3626亿元其中国家可再生能源补贴资金3501亿元根据公司年报内容截至2021年年末尚未结算的电费补贴金额9744亿元占比应收账款为9800其中国补9294亿元我们整理了几家主要新能源运营商的可再生能源补贴拖欠情况截至2021年年末太阳能华能国际吉电股份节能风电三峡能源龙源电力分别为974418173272232277375204483亿元占比经营性净现金流分别为475552060945123135922188021327太阳能的弹性最足假设国补9294亿元到账按照目前光伏电站30自有资金比例单瓦投资为4元计算可以支撑公司增量装机规模775GW是截至2021年年末公司装机总量609GW为12726装机和业绩弹性最大盈利预测与投资评级由于疫情影响组件价格高企我们调整公司2022-2024年EPS从044061084元至035047064元对应PE分别为231712倍维持买入评级风险提示宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱光伏波动较大发电小时数不达预期终端销售电价受到政策影响持续下降等证券分析师刘博证券分析师唐亚辉奥特维6885162022年业绩预增超预期组件设备龙头持续平台化布局事件公司发布2022年度业绩预增公告投资要点2022年业绩高增超预期组件设备龙头进入收获期1公司预计2022年归母净利润69-71亿元同比增长87-92归母净利润中位数为70亿元同比增长89扣非归母净利润67-69亿元同比增长107-112扣非归母净利润中位数为68亿元同比增长10922022Q4单季度归母净利润220-237亿元同比增长54-66环比增长25-35扣非归母净利润222-240亿元同比增长84-99环比增长29-392022Q4新签订单有望创新高业绩增长动力强公司2022Q1-Q3新签订单511亿元Q4订单与客户次年扩产计划紧密相关一般情况下每年Q4的串焊机订单是为客户次年上半年的扩产计划进行提前准备的公司客户2023年扩产动力较强10月订单创单月新高我们预计Q4订单极有可能创单季新高超20亿元2022全年新签订单将超70亿元现阶段硅料价格下降刺激下游需求释放公司组件设备订单有望持续高增我们预计公司2023年新签订单预计同比增长30拟发行可转债募资114亿元深化平台型布局公司拟发行可转债募资114亿元主要用于扩产丝印整线储能模组PACK光伏电池先进金属化工艺设备实验室半导体先进封装光学检东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemei测设备研发及产业化等成长为横跨光伏锂电半导体的自动化平台公司1光伏a硅片子公司松瓷机电2022年以来单晶炉新签订单已超10亿元b电池片子公司旭睿科技获润阳13亿丝印整线设备订单LPCVD母公司承担正在研发中c组件主业串焊机龙头市占率702半导体已获中芯绍兴通富微电德力芯铝线键合机批量订单公司半导体设备布局主要围绕封测端包括铝线金铜线键合机装片机倒装封装设备等3锂电目前主要产品为模组pack线叠片机研发中盈利预测与投资评级随着组件设备持续景气新领域拓展顺利我们上调公司2022-2024年的归母净利润为70原值65上调8100原值93上调8140原值129上调9亿元对应当前股价PE为493425倍维持买入评级风险提示下游扩产不及预期新品拓展不及预期证券分析师周尔双研究助理刘晓旭天合光能6885992022年业绩预告点评Q4组件出货和盈利继续提升23年看好量利双升投资要点事件公司发布2022年度业绩预告公司预计实现归母净利润342-402亿元同增90-123扣非归母净利润321-380亿元同增107-146其中2022Q4归母净利润102-162亿元同增57-150环增-10-43扣非归母净利润97-156亿元同增69-171环增-11-43公司2022Q4电站及资产类计提减值损失8-9亿元汇兑损失约2亿元硅料硅片等投资收益约8-10亿元基本对冲减值及汇兑损失若考虑减值冲回业绩略超市场预期Q4组件出货高增单瓦利润再创新高我们预计公司2022年组件出货约43GW同增约75其中2022Q4出货13GW我们测算单瓦盈利9分W左右环比提升1分贡献11-12亿元利润单瓦盈利创新高主要在于硅料硅片降价及运费下降2023年公司预计组件出货60-65GW同增50看好盈利继续提升受益上游原材料价格快速下降在手高价订单带来盈利提升我们预计2023年公司TOPCon出货20GW左右享受新技术溢价硅片产能扩张带来一体化率提升成本有望下降推动组件量利双升分布式系统高盈利储能开始放量扭亏为盈我们预计2022年公司分布式系统出货6-65GW其中2022Q4出货2GW单瓦盈利维持约016元W贡献2-3亿元利润2023年组件降价分布式收益率提升市场进一步扩大我们预计公司开发9-10GW同增45支架2022年出货43-45GW其中跟踪支架17-18GW占比约为402022Q4支架出货约13-15GW盈亏平衡我们预计2023年出货7-8GW同比翻倍增长公司储能以国内大储为主2022Q4上量迅速出货约15GWh扭亏为盈我们预计2022年出货18-2GWh2023年国内海外齐发力我们预计出货3-4GWh可实现盈利贡献盈利预测与投资评级基于公司组件出货高增户用分布式高盈利储能业务放量我们上调2022-2024年公司盈利预测我们预计公司2022-2024年归母净利润为375714965亿元前值为370661906亿元同比1089035基于公司光伏龙头地位同时储能业务发力我们给予公司2023年30倍PE对应目标价987元维持买入评级风险提示政策不及预期竞争加剧等证券分析师曾朵红证券分析师陈瑶研究助理郭亚男德业股份6051172022年年报业绩预告点评2022Q4业绩超预期2023年光储业务持续爆发勘误版投资要点事件公司发布2022年度业绩预告公司预测2022年实东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemei现归母净利润145-155亿元同增151-168扣非归母净利润146-156亿元同增174-1932022Q4归母净利润52-62亿元同增194-250环增10-31扣非归母净利润47-57亿元同增201-265环增-15-42022Q4毛利率环比略有提升业绩超市场预期微逆出货环比高增2023年持续高增长公司微逆业务2022年我们预计出货80万台同比翻7倍增长其中2022Q4我们预计出货约35万台环增472022年巴西为公司主要出货市场占比70同时欧洲市场亦逐步起量2022全年德国出货占比已达202022单四季度出货占比可达50欧洲将成为2023年公司微逆业务的新增长点我们预计2023年出货160-200万台同比翻倍以上增长储能出货环比略增2023年翻倍以上增长电池放量高增储能逆变器2022年我们预计出货约30万台同比增长约340其中2022Q4出货约12万台环比略增2023年我们预计出货70-80万台同比翻倍以上增长同时20-50kw工商业产品陆续出货2023H2推出100KW工商储产品未来单台储能产品价值量及盈利有望上行丰厚公司盈利储能电池2022年我们预计营收1-2亿元同时产能快速扩张满足需求2023年电池放量高增我们预计实现营收20亿元同比翻10倍以上增长带来新的业务增长点2023年组串出货高增除湿机稳定增长2022年我们预计组串出货约25万台其中2022Q4出货约7万台环比持平2023年光伏需求旺盛组串我们预计出货40万台同增60除湿机业务持续稳定增长2023年我们预计增长20-30盈利预测与投资评级基于2023微逆及储能放量增长我们上调业绩预期我们预计公司2022-2024年归母净利润为15227847亿元前值143267429亿元同增1638369我们给予2023年45倍PE对应目标价523元维持买入评级风险提示竞争加剧政策不及预期等证券分析师曾朵红证券分析师陈瑶研究助理郭亚男京东集团-SW09618HK2022Q4业绩前瞻业绩稳健增长2023年收入增速和利润率均有望提升投资要点本季度疫情管控放开积压需求得到释放履约逐渐恢复我们预计2022Q4京东实现营收29659亿元同比增长75实现Non-GAAP净利润534亿元净利率为18疫情管控放开后积压需求得到释放预计本季度收入同比增长75由于疫情影响履约叠加2021年双十一的高基数2022年11月收入同比表现稍弱但12月疫情管控放开后前期积压的订单得到履约且由于今年春节提前年货节大促亦拉动收入增长分品类看本季度酒类等行业疲弱企业采购减少运力短缺产品结构优化等因素共同导致大商超品类收入增速放缓因此我们预计本季度收入同比增长约75本季度继续强调利润和现金流预计Non-GAAP净利率为182022年年底公司进行内部调整继续关注提升消费者体验持续提升品牌商品的价格竞争力并通过绑定3P商户开拓下沉货牌长期来看有望优化价格体系推动利润率提升本季度集团继续强调利润和现金流前期业务减亏品类优化和降本增效效果持续显现因此我们预计2022Q4公司Non-GAAP净利率为18同比上升约50bps疫情影响仍需时间消化消费信心恢复后收入增速利润率均有望进一步提升公司在3P生态供应链中台下沉市场同城业务战略上保持定力展望2023年楼市企稳线下市场开拓和品牌深度合作有望带来家电品类增量经济增长和消费信心也将逐步恢复因此我们预计2023Q2起收入增速将会改善维持增长基调的同时预计2023年利东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemei润率仍有提升空间盈利预测与投资评级虽然行业竞争格局加剧但公司营收依然保持较强的韧性降本增效在2022年的持续推进超预期因此我们维持2022-2024年的EPS经调整预测98128154元对应PE分别为223171142倍港币人民币08756202316数据公司持续投入虽短期影响到公司业绩但将构筑越来越强的竞争优势我们维持公司买入评级风险提示平台商品品质风险商品供应链拓展风险宏观经济风险证券分析师张良卫证券分析师张家琦德业股份6051172022年年报业绩预告点评2022Q4业绩超预期2023年光储业务持续爆发投资要点事件公司发布2022年度业绩预告公司预测2022年实现归母净利润145-155亿元同增151-168扣非归母净利润146-156亿元同增174-1932022Q4归母净利润52-62亿元同增194-250环增10-31扣非归母净利润47-57亿元同增201-265环增-15-42022Q4毛利率环比略有提升其中股权激励奖金影响约09-1亿元汇兑收益约03亿元我们考虑冲回后公司经营利润或达57-67亿业绩超市场预期微逆出货环比高增2023年持续高增长公司微逆业务2022年我们预计出货80万台同比翻7倍增长其中2022Q4我们预计出货约35万台环增472022年巴西为公司主要出货市场占比70同时欧洲市场亦逐步起量2022全年德国出货占比已达202022单四季度出货占比可达50欧洲将成为2023年公司微逆业务的新增长点我们预计2023年出货160-200万台同比翻倍以上增长储能出货环比略增2023年翻倍以上增长电池放量高增储能逆变器2022年我们预计出货约30万台同比增长约340其中2022Q4出货约12万台环比略增2023年我们预计出货70-80万台同比翻倍以上增长同时20-50kw工商业产品陆续出货2023H2推出100KW工商储产品未来单台储能产品价值量及盈利有望上行丰厚公司盈利储能电池2022年我们预计营收1-2亿元同时产能快速扩张满足需求2023年电池放量高增我们预计实现营收20亿元同比翻10倍以上增长带来新的业务增长点2023年组串出货高增除湿机稳定增长2022年我们预计组串出货约25万台其中2022Q4出货约7万台环比持平2023年光伏需求旺盛组串我们预计出货40万台同增60除湿机业务持续稳定增长2023年我们预计增长20-30盈利预测与投资评级基于2023微逆及储能放量增长我们上调业绩预期我们预计公司2022-2024年归母净利润为15227847亿元前值143267429亿元同增1638369我们给予2023年45倍PE对应目标价523元维持买入评级风险提示竞争加剧政策不及预期等证券分析师曾朵红证券分析师陈瑶研究助理郭亚男极米科技688696公司2023年股权激励计划草案出炉关注疫后消费复苏带来的终端需求恢复投资要点公司2023年股权激励计划草案出炉公司于2023年1月9日晚公告公司2023年股权激励计划草案本次股权激励分为股票期权和限制性股票本激励计划首次授予部分涉及的激励对象共计318人占公司全部职工人数的1223其中1股票期权总共拟授予3466万份占公司股本总额的495首次授予部分占本次授予股票期权总数的8000行权价格为18859元股最早行权时间为首次授予之日起2年后对应考核项目为2023-2025年的收入其东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分晨会纪要TableYemei中触发值对应2023-2025年收入分别为46亿元53亿元61亿元2024-2025年同比增速分别为152151目标值为2023-2025年收入50亿元58亿元67亿元2024-2025年同比增速分别为16155股票期权总成本为6660万元其中2023-2025年成本2003万元2185万元1545万元2限制性股票总共拟授予1454万股占公司总股本的021授予价格为每股100元业绩考核目标为2023-2025年收入分别不低于44亿元48亿元52亿元限制性股票总成本为1007万元其中2023-2025年分别为399万元353万元187万元公司此前2021年通过的股权激励计划中股票期权和限制性股票的行权价格分别为39585元股和12643元股盈利预测与投资评级本次股权激励覆盖人员更广且主要考核指标为收入更有利于激励中高层核心岗位人员开发出更优质更有市场竞争力的产品极米是我国智能微投行业的龙头有较强的品牌力和产品力消费者认知度高且行业地位较为稳固本次股权激励计划考核目标较我们预期相对保守我们下调公司2022-2024年盈利预测从496687亿元至47亿元58亿元74亿元最新收盘价对应2023年PE为22倍维持买入评级风险提示市场需求恢复不及预期新产品开发不及预期原材料成本上涨风险汇率波动风险等证券分析师吴劲草证券分析师谭志千东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分Table免责及评级说明Yemei免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月行业指数涨跌幅相对大盘在5以上中性预期未来6个月行业指数涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月行业指数涨跌幅相对大盘在-5以下东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn