事件
　　2023年1月2日，公司发布发布员工持股计划和限制性股票激励计划。1）限制性股票：计划授予2961.80万股A股普通股，占公司股本总数的2.17%，激励对象总人数为596人，包括公司中层管理人员及核心骨干人员：2）员工持股：涉及标的股票规模不超过1170万股，约占公司股本总数的0.86%，首次授予的总人数不超过30人，其中董事、监事、高级管理人员为6人。
　　简评
　　一、激励目标几何？
　　23年净利润目标较21年增幅如达到62%可100%解除限售期/解锁，增幅在50-62%之间可80%解除限售期/解锁，低于50%不可解除限售期/解锁；
　　24年净利润目标较21年增幅如达到86%可100%解除限售期/解锁，增幅在69-86%之间可80%解除限售期/解锁，低于69%不可解除限售期/解锁；
　　25年净利润目标较21年增幅如达到109%可100%解除限售期/解锁，增幅在87-109%之间可80%解除限售/解锁，低于87%不可解除限售/解锁。
　　同时，公司持股计划2023-2026年待摊费用为2744.78/2428.07/950.12/211.14万元，限制性股票激励计划的待摊费用为8380.91/7413.88/2901.08/644.69万元，合计为1.11/0.98/0.39/0.08亿元。
　　二、如何看待海信家电业务本身的竞争力？
　　公司传统家电业务：盈利修复弹性释放，差异化、高端化战略提升份额。过去两年大宗原材料涨价系毛利率下滑主因，公司原材料成本占比显著高于同行，盈利能力对原材料价格波动更加敏感。短期：原材料价格进入下行周期，公司盈利修复能力弹性大于行业。长期：针对进入存量时代的冰洗行业，公司采取冰箱高端化与洗衣机差异化竞争战略，实现竞争力与份额端的提升。在出海方面，公司自主品牌+海外并购+体育营销积极布局开拓，冰箱和洗衣机外销规模持续扩大，市占率稳步提升。
　　中央空调业务：行业增量仍在涌现，海信日立优势明显。中央空调市场规模增长稳健，近年市场规模已经突破千亿。尽管央空与地产关联度高，短期地产下行压力对央空市场产生冲击，但近期地产政策持续宽松和基建政策发力有望为未来市场注入动力。长期来看，中央空调渗透率仍较低，消费升级与精装配套率提升将助力中央空调维持良好增速。公司三品牌深耕央空业务，稳居行业龙头地位，尤其在多联机业务优势显著，长期经营增长的确定性较强。
　　汽车热管理业务：收购日本三电，进军新能源赛道。相较传统燃油汽车，新能源汽车热管理系统对功能性与精细度要求更高，因而具备更高的单车价值量与技术壁垒。当前新能源整车市场有望持续高增长，行业景气度也向供应链上游溢出传导，带动热管理行业蓬勃发展。公司2021年收购全球老牌汽车热管理龙头厂商——日本三电进军热管理赛道，依靠三电的全球市场与优质客户资源，叠加海信丰富的并购整合经验，三电有望逐步改善经营窘境，实现协同发展，并分享新能源热管理赛道红利。
　　二、股权激励能够给公司带来什么变化？
　　海信家电通过限制性股票和员工持股计划，绑定了公司高管和重要业务骨干的利益，使得双方的目标更加一致，公司治理改善将带来更好的基本面。以6位董监高为例，拟认购股份为285万股，按照本次员工持股计划受让价格6.64元/股来算，按照2022年12月30日的收盘价13.17来算，若全部解锁，平均董监高的激励金额为315万元。此次激励的力度较为可观，我们认为后续公司增长动力将不断增强。
　　投资建议：海信家电产品矩阵覆盖全面，各增长曲线前景明朗，尤其是中央空调和新能源汽车热管理业务潜力突出。公司此前因为公司治理层面处于估值的折价，此次股权激励的推出意味着公司治理进入新的阶段，有望带来估值的修复和后续的业绩持续增长。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为745/813/878亿元，增速分别为10.34%/9.03%/8.00%；归母净利润分别为13.73/16.54/19.35亿元，增速分别为41.18%/20.44%/17.01%，对应PE为14.3X、11.8X、10.1X，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）宏观经济增长不及预期：家电产品属于耐用消费品，与居民收入预期息息相关。若宏观经济增长放缓，或对公司产品销售形成较大影响。
　　2）市场竞争加剧：弱市场环境下，行业竞争更为激烈，公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。
　　3）原材料价格波动风险：公司原材料成本占比较高，企业盈利对原材料价格波动敏感性较高。家电企业成本结构中大宗原材料占营业成本的比重超过85%，若大宗价格再度上涨，公司盈利能力将会减弱。
　　4）房地产市场波动风险：公司主营业务与地产市场关联度较高，2022年以来住宅竣工和销售增速下滑，精装房规模减少。若房地产市场持续低迷，公司未来收入增长或降档
　　5）三电业务整合不及预期：海外环境近年不确定性加剧。日本三电负债率最高的时候为88%，三电业务整合进度延缓将影响公司业绩预期，难以实现扭亏。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评白色家电激励落地公司治理迎重大突破海信家电000921事件2023年1月2日公司发布发布员工持股计划和限制性股票激维持买入励计划1限制性股票计划授予万股股普通股296180A马王杰占公司股本总数的217激励对象总人数为596人包括mawangjiecsccomcn公司中层管理人员及核心骨干人员2员工持股涉及标的18317068758股票规模不超过1170万股约占公司股本总数的086首SAC执证编号S1440521070002次授予的总人数不超过30人其中董事监事高级管理人翟延杰员为6人zhaiyanjiecsccomcn简评010-86451610SAC执证编号S1440521080002发布日期2023年01月03日一激励目标几何当前股价1317元23年净利润目标较21年增幅如达到62可100解除限售期解锁增幅在50-62之间可80解除限售期解锁低于50主要数据不可解除限售期解锁股票价格绝对相对市场表现24年净利润目标较21年增幅如达到86可100解除限售1个月3个月12个月期解锁增幅在69-86之间可80解除限售期解锁低于69-266-04617481528-1175141不可解除限售期解锁12月最高最低价元173899总股本万股1362725425年净利润目标较21年增幅如达到109可100解除限售流通A股万股9028323期解锁增幅在87-109之间可80解除限售解锁低于87总市值亿元17947不可解除限售解锁流通市值亿元1189近3月日均成交量万股127254主要股东青岛海信空调有限公司3792重要财务指标202020212022E2023E2024E股价表现营业收入百万元4839367563745498128087783166增长率2923961039080-4净利润百万元1579973137316541935-14-24增长率-120-384411205169-34ROE198150178180177元股摊薄202214202224202234202244202254202264202274202284202294EPS116071101121142202210420221142022124海信家电深证成指PE倍124201143118101PB倍2019171614相关研究报告数据来源公司公告中信建投中信建投白色家电海信家电221114000921积极信号相继涌现海信家电价值再审视中信建投白色家电海信家电221027000921内销表现亮眼Q3业绩超预期本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下中信建投白色家电海信家电220830000921Q2增速有所放缓三电整合本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明静待花开海信家电A股公司简评报告同时公司持股计划2023-2026年待摊费用为2744782428079501221114万元限制性股票激励计划的待摊费用为83809174138829010864469万元合计为111098039008亿元图表1海信家电股权激励目标对照表解锁目标年份20212022202320242025解锁利润亿元9731331145916441819case1触发值-Amyoy368596112671065较20213685506987解锁利润亿元9731331157618092033case2目标值-Anyoy3685183814811237较202136856286109注An净利润增速Am解锁80净利润增速Am解锁1002022年净利润采用wind一致预期资料来源公司公告中信建投二如何看待海信家电业务本身的竞争力公司传统家电业务盈利修复弹性释放差异化高端化战略提升份额过去两年大宗原材料涨价系毛利率下滑主因公司原材料成本占比显著高于同行盈利能力对原材料价格波动更加敏感短期原材料价格进入下行周期公司盈利修复能力弹性大于行业长期针对进入存量时代的冰洗行业公司采取冰箱高端化与洗衣机差异化竞争战略实现竞争力与份额端的提升在出海方面公司自主品牌海外并购体育营销积极布局开拓冰箱和洗衣机外销规模持续扩大市占率稳步提升中央空调业务行业增量仍在涌现海信日立优势明显中央空调市场规模增长稳健近年市场规模已经突破千亿尽管央空与地产关联度高短期地产下行压力对央空市场产生冲击但近期地产政策持续宽松和基建政策发力有望为未来市场注入动力长期来看中央空调渗透率仍较低消费升级与精装配套率提升将助力中央空调维持良好增速公司三品牌深耕央空业务稳居行业龙头地位尤其在多联机业务优势显著长期经营增长的确定性较强汽车热管理业务收购日本三电进军新能源赛道相较传统燃油汽车新能源汽车热管理系统对功能性与精细度要求更高因而具备更高的单车价值量与技术壁垒当前新能源整车市场有望持续高增长行业景气度也向供应链上游溢出传导带动热管理行业蓬勃发展公司2021年收购全球老牌汽车热管理龙头厂商日本三电进军热管理赛道依靠三电的全球市场与优质客户资源叠加海信丰富的并购整合经验三电有望逐步改善经营窘境实现协同发展并分享新能源热管理赛道红利二股权激励能够给公司带来什么变化海信家电通过限制性股票和员工持股计划绑定了公司高管和重要业务骨干的利益使得双方的目标更加一致公司治理改善将带来更好的基本面以6位董监高为例拟认购股份为285万股按照本次员工持股计划受让价格664元股来算按照2022年12月30日的收盘价1317来算若全部解锁平均董监高的激励金额为315万元此次激励的力度较为可观我们认为后续公司增长动力将不断增强投资建议海信家电产品矩阵覆盖全面各增长曲线前景明朗尤其是中央空调和新能源汽车热管理业务潜力突出公司此前因为公司治理层面处于估值的折价此次股权激励的推出意味着公司治理进入新的阶段请参阅最后一页的重要声明1海信家电A股公司简评报告有望带来估值的修复和后续的业绩持续增长我们预计2022-2024年公司营业收入分别为745813878亿元增速分别为1034903800归母净利润分别为137316541935亿元增速分别为411820441701对应PE为143X118X101X维持买入评级风险提示1宏观经济增长不及预期家电产品属于耐用消费品与居民收入预期息息相关若宏观经济增长放缓或对公司产品销售形成较大影响2市场竞争加剧弱市场环境下行业竞争更为激烈公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险3原材料价格波动风险公司原材料成本占比较高企业盈利对原材料价格波动敏感性较高家电企业成本结构中大宗原材料占营业成本的比重超过85若大宗价格再度上涨公司盈利能力将会减弱4房地产市场波动风险公司主营业务与地产市场关联度较高2022年以来住宅竣工和销售增速下滑精装房规模减少若房地产市场持续低迷公司未来收入增长或降档5三电业务整合不及预期海外环境近年不确定性加剧日本三电负债率最高的时候为88三电业务整合进度延缓将影响公司业绩预期难以实现扭亏请参阅最后一页的重要声明2海信家电A股公司简评报告报表预测资产负债表百万元利润表百万元会计年度202020212022E2023E2024E会计年度202020212022E2023E2024E流动资产3023139700436304845755491营业收入4839367563745498128087783现金71117023126041384120638营业成本3675654250602056518769963应收票据及应收账款合计714389858756883310560营业税金及附加327399560587601其他应收款398484489572574销售费用68917672760482098778预付账款224346283403338管理费用6191327121514311492存货42958437569396066814研发费用12851987212522762454其他流动资产1106014425158041520316566财务费用-11057-65-56-40非流动资产1158016249169741778818515资产减值损失-19-61-8-28-38长期投资5241436249935624624公允价值变动收益2134141822固定资产38795189510948634472其他收益370414341351369无形资产17451644170918011920投资净收益196507378424393其他非流动资产54327979765775637498营业利润31952781370545425422资产总计4181255949606046624574005营业外收入304191174199217流动负债2671938012384794110643314营业外支出1556293233短期借款222859285928592859利润总额34852917384947095606应付票据及应付账款合计1806723293247412605229098所得税639574543724946其他流动负债863011860108781219511357净利润28462343330639854660非流动负债6862345233823322325少数股东损益12671370193423312726长期借款032261913归属母公司净利润1579973137316541935其他非流动负债6862312231223122312EBITDA42974018470655926476负债合计2740540357408174343745639EPS元116071101121142少数股东权益462752497183951312239股本13631363136313631363主要财务比率资本公积20622069206920692069会计年度202020212022E2023E2024E留存收益6317681791321192215186成长能力归属母公司股东权益977910342126041329516128营业收入2923961039080负债和股东权益4181255949606046624574005营业利润555-130332226194归属于母公司净利润-120-384411205169获利能力现金流量表百万元毛利率240197192198203会计年度202020212022E2023E2024E净利率3314182022经营活动现金流59634314746030478693ROE198150178180177净利润28462343330639854660ROIC-570-360-263-287-223折旧摊销1024113797611051213偿债能力财务费用-11057-65-56-40资产负债率655721674656617投资损失-196-507-378-424-393净负债比率-490-243-513-487-666经营性应收项目的减少-2240613292-196-1663流动比率1110111213经营性应付项目的增加5444348763126272208速动比率1008100911其他经营现金流46386713329-13684916营运能力投资活动现金流-3901-4423-1481-1430-1496总资产周转率1314131313资本支出6141107-128-248-336应收账款周转率9288888888长期投资3867-1063-1063-1063应付账款周转率5857585757其他投资现金流-3249-3249-2671-2741-2895每股指标元筹资活动现金流-25121475-398-380-400每股收益最新摊薄116071101121142短期借款-782837000每股经营现金流最新摊薄431305547224638长期借款032-7-7-7每股净资产最新摊薄7187568359251036普通股增加00000估值比率资本公积增加68000PE124201143118101其他筹资现金流-2440-1402-391-373-393PB2019171614现金净增加额-4481262558112376797EVEBITDA3438252313资料来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明3海信家电A股公司简评报告马王杰上海交通大学硕士曾就职于申万宏源天风证券和国盛证券深度覆盖白分析师介绍电厨电以及各类小家电公司所在团队曾获得2016年新财富家电行业第五名水晶球第二名2017年新财富入围2018年金牛奖家电行业最佳团队翟延杰家用电器行业研究员北京大学金融硕士专注于白色家电厨电及小家电新消费等产业链研究请参阅最后一页的重要声明4海信家电A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区益田路6003号荣超商务中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明5