核心观点:
　　12月制造业PMI仅为47%，低于预期的47.8%，较11月回落1个百分点，连续4个月下滑，创年内新低。从计算规则来看，新订单和生产分项合计拉低1.55个百分点，主要的支撑力量来自于供应商配送时间。12月供应商配送时间分项仅为40.1%，较11月下降6.6个百分点，若该分项维持不变,则12月制造业PMI仅为46%。
　　12月非制造业PMI仅为41.6%，较11月下降5.1个百分点，创2020年2月以来最低水平。分项来看，新订单指数下降3.2个百分点至39.1%，新出口订单指数下降1.6个百分点至44.5%，内外需皆疲弱。
　　当前整体的情况是，经济正在探底，政策力度有望加大。从高频数据来看，可能至暗时刻已经来临，各大城市流动性将在1月有所恢复。但疫情的扰动绝不可能如此一蹴而就，二次感染依然存在，加之毒株仍处于变异过程中，而我们又将在1月下旬迎来春节，届时可能将再度引发新一波深入农村的大面积感染潮。因此，在可预见的1-2月，经济仍有可能继续处于深度黑暗中。
　　风险提示:防疫政策走向病毒变异情况
　　

研究报告全文：探底之旅12月制造业PMI仅为47低于预期的478较11月回落1个百分点连续4个月下滑创年内新低从计算规则来看新订单和生产分项合计拉低155个百分点主要的支撑力量来自于供应商配送时间12月供应商配送时间分项仅为401较11月下降66个百分点若该分项维持不变则12月制造业PMI仅为4612月非制造业PMI仅为416较11月下降51个百分点创2020年2月以来最低水平分项来看新订单指数下降32个百分点至391新出口订单指数下降16个百分点至445内外需皆疲弱当前整体的情况是经济正在探底政策力度有望加大从高频数据来看可能至暗时刻已经来临各大城市流动性将在1月有所恢复但疫情的扰动绝不可能如此一蹴而就二次感染依然存在加之毒株仍处于变异过程中而我们又将在1月下旬迎来春节届时可能将再度引发新一波深入农村的大面积感染潮因此在可预见的1-2月经济仍有可能继续处于深度黑暗中1请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观策略周报1探底之旅311制造业PMI继续下探312非制造业PMI更为弱势513政策定调更加积极611请务必阅读正文之后的免责条款部分2宏观策略周报1探底之旅11制造业PMI继续下探12月制造业PMI仅为47低于预期的478较11月回落1个百分点连续4个月下滑创年内新低也就是说比4月的制造业PMI更低从计算规则来看新订单和生产分项合计拉低155个百分点主要的支撑力量来自于供应商配送时间12月供应商配送时间分项仅为401较11月下降66个百分点若该分项维持不变则12月制造业PMI仅为46图111制造业PMI连续4个月下滑图112供应商配送时间拉高了制造业PMI54001209915200085000060448000200446000-024400-04-064200-052-084000-1-075-082021-022019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11制造业PMIWindWind从分项来看供需双弱新订单指数回落25个百分点至439生产指数回落32个百分点至446均创今年4月以来新低凸显政策转向后疫情感染高峰期逼近对企业组织生产和产品需求的影响从回落幅度来看对生产的影响略高于对需求的影响产成品库存分项下降15个百分点不及新订单指数分项以此衡量的经济动能进一步走弱新出口订单下滑25个百分点至442外需下滑已成定局但疫情影响下供应链的不畅也构成了一定影响进口分项下滑34个百分点至437内需下滑幅度较外需更加严重然而主要原材料购进价格指数分项则逆势上升09个百分点至516成为仅有的仍处于扩张区间的分项出厂价格上升16个百分点至49尽管如此但原材料端较上月上升而出厂价格则继续处于收缩区间表明制造业企业成本压力依然较大从业人员指数为448较上月下降26个百分点为2020年3月以来的最低水平多地企业到岗率有所下降影响到企业生产活动企业调查显示反映劳动力供给不足的企业比重为142较上月上升65个百分点生产经营预期活动指数未公布3请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观策略周报图113各分项指数大多走弱图114经济动能进一步走弱5600900新订单5400700生产经营活动6000新出口订单5200预期500供货商配送时50004000生产300间480010020004600从业人员采购量-10000044004200-300出厂价格在手订单4000-500进口原材料库存主要原材料购产成品库存2020-112018-102019-032019-082020-012020-062021-042021-092022-022022-072022-12进价格2018-05新订单产成品库存2022-122022-11经济动能右WindWind分企业类型来看大中小企业制造业PMI全线下跌其中大企业PMI下跌08个百分点至483中企业PMI下跌17个百分点至464小企业PMI下跌09个百分点至447大企业整体应对能力更强小企业更为灵活从绝对值水平来看小企业制造业PMI仅为447创2020年2月以来新低经营困境可见一斑表111大中小型企业制造业PMI及分项变化名称大型企业变化中型企业变化小型企业变化制造业483-08464-17447-09PMI生产466-28441-37408-35新订单4641942902398-25原材料库489-347202432-25存从业人员449-3442-29454-13供应商配406-62402-65388-77送时间新出口订465-22417-17386-6单进口447-26415-35423-96采购量444-16401-13447-47主要原材5273550708504-46料购进价格出厂价格5034447703481-23请务必阅读正文之后的免责条款部分4宏观策略周报产成品库480-12469-2431-16存在手订单45701405-2340914数据来源Wind南华研究图115大中小型企业制造业PMI全线走弱550050004500400035003000PMI大型企业PMI中型企业PMI小型企业Wind12非制造业PMI更为弱势12月非制造业PMI仅为416较11月下降51个百分点创2020年2月以来最低水平分项来看新订单指数下降32个百分点至391新出口订单指数下降16个百分点至445内外需皆疲弱投入品价格下降07个百分点至492销售价格指数则下降12个百分点至475销售价格降幅较投入品价格大企业利润受到挤压从业人员指数下降26个百分点至429人员到岗不足影响较大分行业来看建筑业商务活动指数为544服务业商务活动指数为39421个行业中航空运输业土木工程建筑业房屋建筑业电信广播电视和卫星传输服务业和金融业等6个行业高于50建筑安装装饰及其他建筑业邮政业批发业装卸搬运及仓储业和铁路运输业等15个行业低于505请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观策略周报图121制造业PMI探底图122各分项走弱6000新订单55006000供应商配送时50005000新出口订单间40004500300020004000存货1000业务活动预期00035003000在手订单投入品价格2500从业人员销售价格2020-092019-012019-052019-092020-012020-052021-012021-052021-092022-012022-052022-09非制造业PMI2022-122022-11WindWind13政策定调更加积极12月30日央行公布四季度货币政策例会从内容上看更加重视当前的困难譬如国内经济恢复的基础尚不牢固需求收缩供给冲击预期转弱三重压力仍然较大表述也更加积极譬如着力稳增长稳就业稳物价着力支持扩大内需着力为实体经济提供更有力支持保持信贷总量有效增长下一阶段则要加大宏观政策调控力度大力提振市场信心对于地产行业的表述较多用词上也突破以往的基调发力点描述更加具体明确要做好改善优质头部房企资产负债状况做好新市民青年人等住房金融服务表121三四季度货币政策例会内容对比四季度例会1230三季度例会09292022年以来我国坚持统筹疫情防今年以来我国坚持统筹疫情控和经济社会发展有效实施宏防控和经济社会发展有效观政策最大程度稳住经济社会实施宏观政策最大程度稳发展基本盘住经济社会发展基本盘稳健的货币政策灵活适度保持稳健的货币政策灵活适度连续性稳定性可持续性科保持连续性稳定性可持前期评价学管理市场预期切实服务实体续性科学管理市场预期经济有效防控金融风险切实服务实体经济有效防贷款市场报价利率改革红利持续控金融风险释放货币政策传导效率增强贷款市场报价利率改革红利贷款利率明显下降人民币汇率持续释放货币政策传导效双向浮动弹性增强在合理均率增强贷款利率稳中有请务必阅读正文之后的免责条款部分6宏观策略周报衡水平上保持基本稳定发挥了降人民币汇率预期总体平宏观经济稳定器功能稳双向浮动弹性增强发挥了宏观经济稳定器功能当前全球经济增长放缓通当前全球经济增长放缓通胀高胀高位运行地缘政治冲突位运行地缘政治冲突持续外持续外部环境更趋复杂严国内外经济金部环境动荡不安国内经济恢复峻国内经济总体延续恢复融形势分析的基础尚不牢固需求收缩供发展态势但仍面临需求收给冲击预期转弱三重压力仍然缩供给冲击预期转弱三较大重压力要全面落实疫情要防住经济要稳住发展要安全要坚持稳字当头稳中求进强政策定调的要求稳字当头稳中求化跨周期和逆周期调节进强化跨周期和逆周期调节加大稳健货币政策实施力度要加大稳健货币政策实施力精准有力发挥好货币政策工具度发挥好货币政策工具的的总量和结构双重功能增强信总量和结构双重功能主动心攻坚克难着力稳增长稳就应对攻坚克难为实体经业稳物价着力支持扩大内需济提供更有力支持着力稳着力为实体经济提供更有力支就业和稳物价稳定宏观经持济大盘进一步疏通货币政策传导机制进一步疏通货币政策传导机保持流动性合理充裕保持信贷制保持流动性合理充裕总量有效增长保持货币供应量增强信贷总量增长的稳定和社会融资规模增速同名义经济性保持货币供应量和社会货币政策增速基本匹配融资规模增速同名义经济增用好政策性开发性金融工具重速基本匹配点发力支持和带动基础设施建用好政策性开发性金融工设具重点发力支持基础设施在国内粮食稳产增产能源市场建设平稳运行的有利条件下保持物在国内粮食稳产增产能源价水平基本稳定市场平稳运行的有利条件结构性货币政策工具要继续做好下保持物价水平基本稳加法强化对重点领域薄定弱环节和受疫情影响行业的支结构性货币政策工具要继续持落实好支持煤炭清洁高效利做好加法强化对重点用科技创新普惠养老交通领域薄弱环节和受疫情影7请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观策略周报物流设备更新改造专项再贷款响行业的支持支持金融机和普惠小微贷款支持工具碳减构发放制造业等重点领域设排支持工具综合施策支持区域备更新改造贷款落实好支协调发展持煤炭清洁高效利用科技创新普惠养老交通物流专项再贷款和普惠小微贷款支持工具碳减排支持工具综合施策支持区域协调发展深化金融供给侧结构性改深化金融供给侧结构性改革引革引导大银行服务重心下导大银行服务重心下沉推动中沉推动中小银行聚焦主责银行业小银行聚焦主责主业支持银行主业支持银行补充资本补充资本共同维护金融市场的共同维护金融市场的稳定发稳定发展展完善市场化利率形成和传导完善市场化利率形成和传导机机制优化央行政策利率体制优化央行政策利率体系发系发挥存款利率市场化调挥存款利率市场化调整机制重要整机制重要作用发挥贷款利率传导机制作用发挥贷款市场报价利率改市场报价利率改革效能和指革效能和指导作用推动降低企导作用推动降低企业综合业综合融资成本和个人消费信贷融资成本和个人消费信贷成成本本深化汇率市场化改革增强深化汇率市场化改革增强人民人民币汇率弹性引导企业币汇率弹性引导企业和金融机和金融机构坚持风险中汇率构坚持风险中性理念优化性理念加强预期管理预期管理保持人民币汇率在合保持人民币汇率在合理均衡理均衡水平上的基本稳定水平上的基本稳定构建金融有效支持实体经济的体构建金融有效支持实体经济制机制完善金融支持创新体的体制机制完善金融支持系引导金融机构增加制造业中创新体系引导金融机构增长期贷款支持加快建设现代化加制造业中长期贷款着力实体经济产业体系努力做到金融对民营稳定产业链供应链努力做企业的支持与民营企业对经济社到金融对民营企业的支持与会发展的贡献相适应以促进实民营企业对经济社会发展的现碳达峰碳中和为目标完善绿贡献相适应以促进实现碳色金融体系请务必阅读正文之后的免责条款部分8宏观策略周报达峰碳中和为目标完善绿色金融体系优化大宗消费品和社会服务优化大宗消费品和社会服务领域领域消费金融服务继续加消费金融服务继续加大对企业消费金融大对企业稳岗扩岗和重点群稳岗扩岗和重点群体创业就业的体创业就业的金融支持力金融支持力度度扎实做好保交楼保民生保稳因城施策用足用好政策工具定各项工作满足行业合理融资箱支持刚性和改善性住房需求推动行业重组并购改善需求推动保交楼专项优质头部房企资产负债状况因借款加快落地使用并视需要房地产城施策支持刚性和改善性住房需适当加大力度引导商业银求做好新市民青年人等住房行提供配套融资支持维护金融服务维护住房消费者合法住房消费者合法权益促进权益确保房地产市场平稳发房地产市场平稳健康发展展引导平台企业金融业务规范健康推动平台经济规范健康持续平台经济发展提升平台企业金融活动常发展对平台经济实施常态态化监管水平化监管推进金融高水平双向开放提高推进金融高水平双向开放金融开放开放条件下经济金融管理能力和提高开放条件下经济金融管防控风险能力理能力和防控风险能力坚持以深化供给侧结构性改加大宏观政策调控力度大力提革为主线实施好扩大内需振市场信心把实施扩大内需战战略继续做好六稳略同深化供给侧结构性改革有机六保工作进一步加强结合起来进一步加强部门间政部门间政策协调落实好稳策协调落实好稳经济一揽子政经济一揽子政策和接续政策和接续政策充分发挥货币信策加力巩固经济恢复发展展望贷政策效能把握好内部均衡和基础把握好内部均衡和外外部均衡的平衡统筹金融支持部均衡的平衡统筹金融支实体经济与防风险推动经济运持实体经济与防风险保持行整体好转实现质的有效提升经济运行在合理区间推动和量的合理增长为全面建设社经济高质量发展以优异成会主义现代化国家开好局起好绩迎接党的二十大胜利召步开资料来源中国人民银行南华研究当前整体的情况是经济正在探底政策力度有望加大从高频数据来看可能至暗时刻已经来临各大城市流动性将在1月有所恢复但疫情的扰动绝不可能如此一蹴9请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观策略周报而就二次感染依然存在加之毒株仍处于变异过程中而我们又将在1月下旬迎来春节届时可能将再度引发新一波深入农村的大面积感染潮因此在可预见的1-2月经济仍有可能继续处于深度黑暗中请务必阅读正文之后的免责条款部分1013631000211请务必阅读正文之后的免责条款部分