核心结论
　　事件：按可比口径测算当月同比，2022年11月规模以上工业企业营业收入当月同比降0.9%，前值为2.7%；营业成本当月同比0.4%，前值4.0%；利润总额当月同比-8.9%，前值为-8.6%。收入端强于成本端，当月利润降幅企稳。
　　一、工业企业利润当月降幅企稳
　　从量、价、利润率拆分的角度：量跌价稳，营收利润率降幅收窄。
　　1）量的方面，11月份内外需同步下滑导致生产低迷。11月规模以上工业增加值同比增长2.2%，前值5%；环比来看，11月规模以上工业增加值环比季调为-0.19%，为2020年二季度以来除今年4月之外第二次落入负区间。
　　2）价格方面，11月PPIRM同比增速下滑0.9pct至-0.6%，PPI同比增速维持-1.3%。
　　3）利润率方面，11月当月全行业营收利润率为6.1%，同比下降0.53pct，降幅较上月收窄0.24pct。
　　二、利润结构改善
　　分行业来看，工业企业成本压力缓解，制造业利润占比明显回升。根据累计值、累计同比测算的当月利润数据显示，11月当月采矿业、制造业、电力行业利润总额比例为16:81:3，前值为20:75:5。具体而言，黑色金属、石油煤炭、化工、有色金属、非金属等主要原材料加工业均呈现大幅亏损，中下游电气机械、专用设备、通用设备等装备制造业、纺服、木材、橡胶塑料、酒饮料、烟草等消费品制造业呈现双位数增长。
　　分企业类型来看，外资企业受进出口低迷影响利润增速跌近二成，其他类型企业利润增速均有所恢复。11月当月国有企业、外商企业、股份制企业、私营企业利润增速分别变动15.1pct、-18.9pct、5.9pct、1.5pct。
　　三、工业企业继续主动去库存，加杠杆意愿继续减弱
　　需求收缩背景下，企业持续主动去库存，规模扩张意愿较差。库存方面，产成品存货增速自5月以来持续下降，11月为11.4%，前值12.6%；规模方面，工业企业负债增速继续下行，11月为9.0%，前值9.4%。
　　四、利率债策略
　　短期内，内外需疲软制约经济恢复，叠加国内疫情扰动下资本市场避险情绪回升，赎回潮负反馈得到一定程度缓解。中长期，债市面临供给温和下行与需求平稳的供需格局，但预计伴随各地1月疫情陆续达到高峰，生产消费、企业盈利、就业率、收入预期均有望恢复，长端利率下行空间有限。
　　风险提示：国内外流动性政策超预期；疫情发展超预期。
　　

研究报告全文：固定收益点评报告利润格局改善长端利率下行空间有限证券研究报告2022年12月28日11月工业企业利润点评核心结论分析师事件按可比口径测算当月同比2022年11月规模以上工业企业营罗云峰S0800522010001业收入当月同比降09前值为27营业成本当月同比04前值1893080961840利润总额当月同比-89前值为-86收入端强于成本端当月luoyunfengresearchxbmailcomcn利润降幅企稳联系人一工业企业利润当月降幅企稳杨斐然从量价利润率拆分的角度量跌价稳营收利润率降幅收窄15201783139yangfeiranresearchxbmailcomcn1量的方面11月份内外需同步下滑导致生产低迷11月规模以上相关研究工业增加值同比增长22前值5环比来看11月规模以上工业增加理财扰动下的短期调整或意味介入机会转值环比季调为-019为2020年二季度以来除今年4月之外第二次落入负债数据双周跟踪2022年第13期2022-区间12-19内外需共振走弱下的工业生产2022年112价格方面11月PPIRM同比增速下滑09pct至-06PPI同比增月工业增加值点评2022-12-16速维持-13利空因素减弱债市上行压力有限2022年11月固定投资数据点评2022-12-153利润率方面11月当月全行业营收利润率为61同比下降四季度地方债发行计划已披露8091亿元地053pct降幅较上月收窄024pct方债发行计划半月报2022年12月15日2022-12-15二利润结构改善实体部门负债增速加速下行2022年11月金融数据综述2022-12-12分行业来看工业企业成本压力缓解制造业利润占比明显回升根据累计值累计同比测算的当月利润数据显示11月当月采矿业制造业电力行业利润总额比例为16813前值为20755具体而言黑色金属石油煤炭化工有色金属非金属等主要原材料加工业均呈现大幅亏损中下游电气机械专用设备通用设备等装备制造业纺服木材橡胶塑料酒饮料烟草等消费品制造业呈现双位数增长分企业类型来看外资企业受进出口低迷影响利润增速跌近二成其他类型企业利润增速均有所恢复11月当月国有企业外商企业股份制企业私营企业利润增速分别变动151pct-189pct59pct15pct三工业企业继续主动去库存加杠杆意愿继续减弱需求收缩背景下企业持续主动去库存规模扩张意愿较差库存方面产成品存货增速自5月以来持续下降11月为114前值126规模方面工业企业负债增速继续下行11月为90前值94四利率债策略短期内内外需疲软制约经济恢复叠加国内疫情扰动下资本市场避险情绪回升赎回潮负反馈得到一定程度缓解中长期债市面临供给温和下行与需求平稳的供需格局但预计伴随各地1月疫情陆续达到高峰生产消费企业盈利就业率收入预期均有望恢复长端利率下行空间有限风险提示国内外流动性政策超预期疫情发展超预期1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券固定收益点评报告2022年12月28日索引内容目录一工业企业利润当月降幅企稳3二利润结构改善4三工业企业继续主动去库存加杠杆意愿继续减弱6四利率债观点6五风险提示6图表目录图1工业企业经营数据3图2拆分11月工业企业利润量跌价稳营收利润率降幅收窄3图4三大行业当月利润总额占比4图5当月营收利润率4图6工业增加值同比4图7PPI同比-PPIRM同比持续收窄4图9各行业盈利拆解按11月利润总额当月同比增速排序5图10私营企业外商企业利润增速明显恢复5图11产成品存货增速自5月以来持续下降6图12工业企业扩张意愿持续减弱62请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券固定收益点评报告2022年12月28日一工业企业利润当月降幅企稳事件按可比口径测算当月同比2022年11月规模以上工业企业营业收入当月同比降09前值为27营业成本当月同比04前值40利润总额当月同比-89前值为-86收入端强于成本端当月利润降幅企稳从量价利润率拆分的角度量跌价稳营收利润率降幅收窄1量的方面11月份内外需同步下滑导致生产低迷11月规模以上工业增加值同比增长22前值5环比来看11月规模以上工业增加值环比季调为-019为2020年二季度以来除今年4月之外第二次落入负区间2价格方面11月PPIRM同比增速下滑09pct至-06PPI同比增速维持-133利润率方面11月当月全行业营收利润率为61同比下降053pct降幅较上月收窄024pct图1工业企业经营数据工业企业营业收入当月同比按可比口径工业企业利润总额当月同比按可比口径工业企业营业成本当月同比按可比口径50403020100-10-202021202120212021202120212021202120222022202220222022202220222022202220222022-------------------05060708091011120102030405060708091011资料来源Wind西部证券研发中心图2拆分11月工业企业利润量跌价稳营收利润率降幅收窄工业企业利润总额当月同比按可比口径PPI全部工业品当月同比工业增加值当月同比营收利润率分子分母为当月值2017714015991050510004-538-108367928689-15202120212021202220222022202220222022202220222022202220222021134---------------120910110102030405060708091011资料来源Wind西部证券研发中心3请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券固定收益点评报告2022年12月28日二利润结构改善分行业来看工业企业成本压力缓解制造业利润占比明显回升根据累计值累计同比测算的当月利润数据显示11月当月采矿业制造业电力行业利润总额比例为16813前值为20755具体而言黑色金属石油煤炭化工有色金属非金属等主要原材料加工业均呈现大幅亏损中下游电气机械专用设备通用设备等装备制造业纺服木材橡胶塑料酒饮料烟草等消费品制造业呈现双位数增长图3三大行业当月利润总额占比图4当月营收利润率采矿业采矿制造电力110电力热力燃气及水的生产和供应业30制造业90257020501510305100202220222022202120222022202220222022202220222022-10202210202012202110202111202112202211202282021120212202132021420215202162021720218202192022120222202232022420225202262022720229------------020610120103040507080911资料来源Wind西部证券研发中心资料来源Wind西部证券研发中心图5工业增加值同比图6PPI同比-PPIRM同比持续收窄采矿业PPI同比-PPIRM同比右轴pctPPI全部工业品当月同比制造业PPIRM当月同比15电力热力燃气及水的生产和供应业20113011159-1710-253-351-4-10-3-5-52022202120212021202120212021202120222022202220222022202220222022202220222021-5-620212021202120212021202120212021202120212022202220222022202220222022202220222022-------------------11050607080910111201020304050607080910--------------------1203040506070809101101020304050607080910资料来源Wind西部证券研发中心资料来源Wind西部证券研发中心4请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券固定收益点评报告2022年12月28日图7各行业盈利拆解按11月利润总额当月同比增速排序资料来源Wind西部证券研发中心分企业类型来看外资企业受进出口低迷影响利润增速跌近二成其他类型企业利润增速均有所恢复11月当月国有企业外商企业股份制企业私营企业利润增速分别变动151pct-189pct59pct15pct图8私营企业外商企业利润增速明显恢复国有及国有控股工业企业利润总额当月同比按可比口径外商及港澳台商工业企业利润总额当月同比按可比口径股份制工业企业利润总额当月同比按可比口径私营工业企业利润总额当月同比按可比口径40302010010203040202120212021202120222022202220222022202220222022202220222022---------------091011120102030405060708091011资料来源Wind西部证券研发中心5请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券固定收益点评报告2022年12月28日三工业企业继续主动去库存加杠杆意愿继续减弱需求收缩背景下企业持续主动去库存规模扩张意愿较差库存方面产成品存货增速自5月以来持续下降11月为114前值126规模方面工业企业负债增速继续下行11月为90前值94图9产成品存货增速自5月以来持续下降25工业企业产成品存货累计同比工业企业产成品存货累计同比201510502020202220182018201820182019201920192019201920192020202020202020202020212021202120212021202120222022202220222022----------------------------03030507091101030507091101050709110103050709110105070911资料来源Wind西部证券研发中心图10工业企业扩张意愿持续减弱工业企业资产负债率58工业企业负债合计同比右轴1157510957856575665555554202020222018201920192019201920192019202020202020202020202021202120212021202120212022202220222022------------------------060412020406081012020408101202040608101202060810资料来源Wind西部证券研发中心四利率债观点短期内内外需疲软制约经济恢复叠加国内疫情扰动下资本市场避险情绪回升赎回潮负反馈得到一定程度缓解中长期债市面临供给温和下行与需求平稳的供需格局但预计伴随各地1月疫情陆续达到高峰生产消费企业盈利就业率收入预期均有望恢复长端利率下行空间有限五风险提示国内外流动性政策超预期疫情发展超预期6请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券固定收益点评报告2022年12月28日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观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