1-11月，规上工企利润同比下降3.6%，较前值下降0.6个百分点。上中下游行业间利润格局继续改善，下游行业利润占比持续回升。1-11月，装备制造业利润持续恢复，汽车制造业利润保持增长。预计后续各地防控逐步放开后感染人数高峰到来、出口回落及PPI高基数等问题仍会对工企利润增长构成拖累，不过随着稳经济一揽子政策措施的落地见效，经济回稳向上基础进一步巩固，预计12月工业企业盈利将基本保持稳定。
　　▍事项：国家统计局12月27日发布工业企业利润数据，1-11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额7.7万亿元，同比下降3.6%，实现营业收入123.96万亿元，同比增长6.7%。
　　▍工业企业利润增速受多因素影响继续回落。按1-11月累计口径，规上工企利润同比下降3.6%，较前值下降0.6个百分点。其中11月单月工企利润增速降幅保持稳定。从三大门类看，采矿业利润增速仍然表现最好，1-11月，采矿业利润同比增长51.4%（前值60.4%）。制造业同比下降13.4%（与前值持平）。电热燃水生产供应业利润增速有所加快，1-11月同比增长26.1%（前值+15.5%）。多因素导致工企利润降低：（1）国内疫情散点多发。11月以来，多数省份疫情持续发生，人口密集城市成为疫情防控的重点地区，并且疫情传播范围较广，传播链条不断增多，有的省份面临三年来最严峻复杂的局面。11月累计报告的新冠肺炎新增确诊病例和新增本土无症状感染者分别达到6.1万例和54.8万例，分别是10月份的7.4倍和17.3倍。11月30日，全国新冠肺炎密切接触者医学观察病例为207.5万例，是10月末的3.5倍。（2）工业经济基本面下行带动企业盈利下降。11月份规模以上工业增加值同比增长2.2%，较10月份下降2.8个百分点。11月份制造业PMI为48.0%，较10月下降1.2个百分点，继续位于收缩区间，且11月份制造业PMI供需指标均有回落。（3）去年同期高基数价格因素。去年11月的PPI基数较高（12.9%），今年11月PPI为-1.3%，叠加11月份农业品、能化等大宗商品价格环比略有下降，共同导致1-11月份规上工企利润增速与1-10月相比呈现回落态势。
　　▍上中下游利润格局不断优化，下游利润占比持续上升。1-11月，上游、下游利润增速均较1-10月有所下降，中游利润增速呈现分化态势，下游利润占比继续上升。具体来看，1-11月：（1）上游行业利润三年平均增长43.0%，较前值下降0.5个百分点，上游利润占比19.2%，较前值下降0.9个百分点。（2）中游石油煤炭燃料加工业、黑色有色金属的合计利润三年年均复合增速为-11.4%，较前值降低2.6个百分点，拖累较大。（3）中游其他行业利润三年平均增长12.1%，与前值持平。1-11月，中游行业利润合计占比为35.7%，较前值下降0.4个百分点。（4）下游行业利润三年平均增长5.8%，较前值下降0.2个百分点，1-11月下游利润占比为45.1%，较前值上升1.4个百分点。11月PPI同比下降1.3%，CPI同比上涨1.6%，PPI-CPI同比增速剪刀差为-2.9%，下游行业成本端压力进一步缓解，上中游利润向下游传导。
　　▍装备制造业利润持续恢复，汽车制造业利润保持增长。1-11月份，装备制造业利润同比增长3.3%，增速较前值扩大0.1个百分点，连续7个月回升。分行业看，在新能源产业的带动下，电气机械行业1-11月利润同比增长29.7%，增速较前值增加0.7个百分点。此外，新能源汽车销售继续保持较快增速，带动汽车制造业利润同比增长0.3%。在上述因素的影响下，装备制造业利润占规模以上工业的比重扩大到33.1%，较1-10月份、上半年分别提高0.9和5.5个百分点。
　　▍采矿业和电气水行业利润增长较快。1-11月份，采矿业，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润分别同比增长51.4%和26.1%。其中，煤炭采选业利润同比增长47.0%，增速位于较高区间；受石油价格同比上涨带动，油气开采业利润增长113.1%；在煤炭保供稳价工作的支持下，电力行业成本压力保持稳定，行业利润同比增长47.2%，增速较前值增加19.1个百分点。
　　▍企业经营成本继续增加，库存、资金周转延续放缓。截至11月底，工业企业资产同比增长8.6%，资产负债率为56.9%，同比增加0.2个百分点。1-11月，企业营收同比增长为6.7%（前值为7.6%）、百元资产实现营业收入为90.7元，同比减少2.3元；比较而言，企业营业成本为105.12万亿元，同比增长8.0%，百元营业收入中的成本同比增加1.02元，这使得营收利润率同比降低0.66个百分点至6.23%。11月末产成品存货周转天数、应收账款平均回收期分别同比增长1.0天、3.3天，分别达18.2天、54.8天。
　　▍国企盈利延续增长，民营企业利润降幅有所收窄。1-11月，国有、股份制、外商港澳台、私营企业利润增速分别为0.5%、-2.8%、-7.8%、-7.9%，仅国企实现利润正增长。在一系列支持民营企业纾困发展政策的带动下，1-11月份，民营企业利润同比降幅较前值缩小0.2个百分点。
　　▍预期12月工业企业利润降幅保持稳定，与11月基本持平。尽管近期稳经济一揽子政策和接续措施不断落地见效，但有3方面因素可能会对12月份工业企业利润增速造成负面影响：（1）PPI同比

研究报告全文：工企利润增速有所回落利润结构持续改善2022年1-11月工业企业利润数据点评20221227中信证券研究部核心观点1-11月规上工企利润同比下降36较前值下降06个百分点上中下游行业间利润格局继续改善下游行业利润占比持续回升1-11月装备制造业利润持续恢复汽车制造业利润保持增长预计后续各地防控逐步放开后感染人数高峰到来出口回落及PPI高基数等问题仍会对工企利润增长构成拖累不过随着稳经济一揽子政策措施的落地见效经济回稳向上基础进一步巩固预计12月工业企业盈利将基本保持稳定程强宏观经济首席事项国家统计局12月27日发布工业企业利润数据1-11月份全国分析师规模以上工业企业实现利润总额77万亿元同比下降36实现营业S1010520010002收入12396万亿元同比增长67工业企业利润增速受多因素影响继续回落按1-11月累计口径规上工企利润同比下降36较前值下降06个百分点其中11月单月工企利润增速降幅保持稳定从三大门类看采矿业利润增速仍然表现最好1-11月采矿业利润同比增长前值制造业同比下降514604134与前值持平电热燃水生产供应业利润增速有所加快1-11月同比增联系人黄昕长261前值155多因素导致工企利润降低1国内疫情散点多发11月以来多数省份疫情持续发生人口密集城市成为疫情防控的重点地区并且疫情传播范围较广传播链条不断增多有的省份面临三年来最严峻复杂的局面11月累计报告的新冠肺炎新增确诊病例和新增本土无症状感染者分别达到61万例和548万例分别是10月份的74倍和173倍11月30日全国新冠肺炎密切接触者医学观察病例为2075万例是10月末的35倍2工业经济基本面下行带动企业盈利下降11月份规模以上工业增加值同比增长22较10月份下降28个百分点11月份制造业PMI为480较10月下降12个百分点继续位于收缩区间且11月份制造业PMI供需指标均有回落3去年同期高基数价格因素去年11月的PPI基数较高129今年11月PPI为-13叠加11月份农业品能化等大宗商品价格环比略有下降共同导致1-11月份规上工企利润增速与1-10月相比呈现回落态势上中下游利润格局不断优化下游利润占比持续上升1-11月上游下游利润增速均较1-10月有所下降中游利润增速呈现分化态势下游利润占比继续上升具体来看1-11月1上游行业利润三年平均增长430较前值下降05个百分点上游利润占比192较前值下降09个百分点2中游石油煤炭燃料加工业黑色有色金属的合计利润三年年均复合增速为-114较前值降低26个百分点拖累较大3中游其他行业利润三年平均增长121与前值持平1-11月中游行业利润合计占比为357较前值下降04个百分点4下游行业利润三年平均增长58较前值下降02个百分点1-11月下游利润占比为451较前值上升14个百分点11月PPI同比下降13CPI同比上涨16PPI-CPI同比增速剪刀差为-29下游行业成本端压力进一步缓解上中游利润向下游传导装备制造业利润持续恢复汽车制造业利润保持增长1-11月份装备制证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明年月工业企业利润数据点评20221-1120221227造业利润同比增长33增速较前值扩大01个百分点连续7个月回升分行业看在新能源产业的带动下电气机械行业1-11月利润同比增长297增速较前值增加07个百分点此外新能源汽车销售继续保持较快增速带动汽车制造业利润同比增长03在上述因素的影响下装备制造业利润占规模以上工业的比重扩大到331较1-10月份上半年分别提高09和55个百分点采矿业和电气水行业利润增长较快1-11月份采矿业电力热力燃气及水生产和供应业利润分别同比增长514和261其中煤炭采选业利润同比增长470增速位于较高区间受石油价格同比上涨带动油气开采业利润增长1131在煤炭保供稳价工作的支持下电力行业成本压力保持稳定行业利润同比增长472增速较前值增加191个百分点企业经营成本继续增加库存资金周转延续放缓截至11月底工业企业资产同比增长86资产负债率为569同比增加02个百分点1-11月企业营收同比增长为67前值为76百元资产实现营业收入为907元同比减少23元比较而言企业营业成本为10512万亿元同比增长80百元营业收入中的成本同比增加102元这使得营收利润率同比降低066个百分点至62311月末产成品存货周转天数应收账款平均回收期分别同比增长10天33天分别达182天548天国企盈利延续增长民营企业利润降幅有所收窄1-11月国有股份制外商港澳台私营企业利润增速分别为05-28-78-79仅国企实现利润正增长在一系列支持民营企业纾困发展政策的带动下1-11月份民营企业利润同比降幅较前值缩小02个百分点预期12月工业企业利润降幅保持稳定与11月基本持平尽管近期稳经济一揽子政策和接续措施不断落地见效但有3方面因素可能会对12月份工业企业利润增速造成负面影响1PPI同比读数可能保持低位近期大宗商品价格有所回落截至12月23日12月份中国大宗商品价格指数环比下跌247由于去年12月PPI同比基数为103处于历史高位预计今年12月PPI同比读数可能延续低位运行价格因素可能会对12月份工业企业利润增速继续构成拖累2出口增速下滑可能继续对工业企业利润造成负面影响截至12月23日12月份中国出口集装箱指数环比下降1658反映集装箱运输需求继续下滑3疫情管控逐渐放开后多个省份在12月份迎来感染人数高峰12月初以来全国层面的百度发烧搜索指数持续上升12月17日全国层面的百度发烧搜索指数为80211是12月初以来的最高值相当于12月1日的2078倍河北北京四川湖北河南重庆等多个省份的百度发烧搜索指数自12月以来上升较快并在12月中旬持续位于较高区间请务必阅读正文之后的免责条款和声明2年月工业企业利润数据点评20221-1120221227图11-11月工企利润总额和营业收入增速有所下滑图2中游石油煤炭燃料加工业黑色有色金属行业利润增速降幅较大利润总额累计同比营业收入累计同比1-9月3年平均1-10月3年平均1-11月3年平均利润总额累计同比2或3年平均营业收入累计同比2或3年平均70上游4306050中游石油煤炭等4030加工黑色有色-1142010中游其他0121-10-20-30下游5819-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1119-07-200204060资料来源Wind中信证券研究部测算2021年2022年分别使资料来源Wind中信证券研究部测算用近2年近3年平均下同图3下游利润占比持续上升图示为累计利润占比图4国企盈利保持增长民企利润增速降幅缩窄上游中游下游PPI-CPI右今年1-9月直接读数今年1-10月直接读数1201412今年1-11月直接读数10061038848041642543343745111620560402-2-0440380371368361357-210-4-2820-2-6-4204204199201192-80-6-76-78-81-81-79-10-93国有控股股份制外商及港澳台私营资料来源Wind中信证券研究部测算资料来源Wind中信证券研究部图5采矿业利润增速维持较高水平电力热力生产供应业利润增速图6产成品存货周转天数应收账款平均回收期同比增加提升明显按直接同比口径采矿利润累计同比电力热力生产供应业利润累计同比产成品周转天数应收账款平均回收期右250采矿利润累计同比2或3年平均天天电力热力利润累计同比2或3年平均2002875267015024651005480602250552005018-504516182040-1001435123021-0819-1120-0220-0520-0820-1121-0221-0521-1122-0222-0522-0822-1119-0819-1120-0520-1121-0521-1122-0522-11资料来源Wind中信证券研究部测算电力热力为典型下游行资料来源Wind中信证券研究部业20212022年分别使用近23年平均请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2022版权所有保留一切权利5