保障性租赁住房REITs板块扩容在即，我们预计相关REITs产品将迎来上市高峰，当前产品供不应求状态将有所扭转。当前，保租房已成为我国住房政策支持的最新发力点，预计未来两年将迎来建成高峰，并将长期影响我国住房供应体系。随着存量房纳保路径持续清晰，持有物业中以长租公寓纳保作为底层资产发行REITs产品预计将成为房企最顺畅出表通道，并长期增厚企业利润。
　　▍政策积极打造保障性租赁住房REITs板块。近期，证监会多次明确表态将加快打造REITs市场的保障性租赁住房板块。自今年8月首批产品上市以来，保租房REITs产品价格保持相对韧性，截至12月23日保租房REITs产品实现上市以来12.9%收益率，仅次于能源类产品。当前4单保租房REITs产品总市值和流通市值分别为58.2亿元和22.9亿元，仅占C-REITs市场总体的6.9%和6.1%，我们测算2022年预期现金分派率仅3.4%，板块总体仍处于供不应求状态，未来随着政策支持力度增大，保租房REITs产品有望迎来上市高峰。
　　▍政策支持新发力点，住房供应新增长极。保障性租赁住房已成为我国租购并举多主体住房供应体系的建设重点和核心短板，预计未来两年全国将迎来保租房建设竣工高峰。2022年1月住建部表示40个重点城市初步计划于十四五期间新增共计650万套保租房供给，多地也相继明确建设目标，四个一线城市计划保租房新增套数均超过十四五期间新增住房供应套数的40%。截至10月，全国保租房已开工建设和筹集233.6万套（间），约占年度计划的98.8%，完成投资1750亿元。我们预测，长期而言，仅在全国19个核心城市，保租房需求就接近2000万套，年总租金超过4000亿元，资本化价值可能突破10万亿元，这将是一个从零起步，规模巨大的市场。
　　▍纳保路径持续成熟，房企即将进入业绩收获期。2022年以来多地已相继明确存量房纳保标准及路径，并将存量住房纳保作为保租房新增供给的重要组成部分。当前头部房企长租公寓市场化运营模型逐步完善，截至9月，万科旗下长租公寓品牌泊寓累计开业16.9万间，其中已有4.28万间成功纳保。重资产物业将有望通过REITs市场得以盘活，我们测算8家样本房企存量物业以平均估值水平计算通过C-REITs市场出表可获得现金净流入达4410亿元，同时通过长期投融管退的良性循环将持续增厚企业利润。而持有物业中以长租公寓纳保作为底层资产发行REITs产品预计将成为房企资产最顺畅的出表渠道。
　　▍风险提示：REITs市场扩容及保租房板块发展加速时间仍存在不确定性；保租房的开发建设中，传统的房地产开发企业涉足比较少，而地方平台型企业参与比较多；三四线城市不适合大规模开展保租房业务，新市民和年轻人的需求可能不足。
　　▍投资策略：保租房资产租金稳定，受经济周期影响小，需求广阔，我们看好保租房REITs的投资价值。房地产开发企业面对保租房REITs板块，可以更加从容培育资产投融管退的能力，盘活存量租赁房资产，也将不同程度受益于保租房REITs板块的形成。
　　

研究报告全文：打造保租房REITs板块的影响评估REITS专题研究20221226中信证券研究部核心观点保障性租赁住房REITs板块扩容在即我们预计相关REITs产品将迎来上市高峰当前产品供不应求状态将有所扭转当前保租房已成为我国住房政策支持的最新发力点预计未来两年将迎来建成高峰并将长期影响我国住房供应体系随着存量房纳保路径持续清晰持有物业中以长租公寓纳保作为底层资产发行REITs产品预计将成为房企最顺畅出表通道并长期增厚企业利润陈聪政策积极打造保障性租赁住房板块近期证监会多次明确表态将加基础设施和现代服REITs务产业首席分析师快打造REITs市场的保障性租赁住房板块自今年8月首批产品上市以来S1010510120047保租房REITs产品价格保持相对韧性截至12月23日保租房REITs产品实现上市以来129收益率仅次于能源类产品当前4单保租房REITs产品总市值和流通市值分别为582亿元和229亿元仅占C-REITs市场总体的69和61我们测算2022年预期现金分派率仅34板块总体仍处于供不应求状态未来随着政策支持力度增大保租房REITs产品有望迎来上市高峰政策支持新发力点住房供应新增长极保障性租赁住房已成为我国租购并张全国举多主体住房供应体系的建设重点和核心短板预计未来两年全国将迎来保房地产和物业服务租房建设竣工高峰2022年1月住建部表示40个重点城市初步计划于十四行业联席首席分析五期间新增共计650万套保租房供给多地也相继明确建设目标四个一线师城市计划保租房新增套数均超过十四五期间新增住房供应套数的40截至S1010517050001月全国保租房已开工建设和筹集万套间约占年度计划的102336988完成投资1750亿元我们预测长期而言仅在全国19个核心城市保租房需求就接近2000万套年总租金超过4000亿元资本化价值可能突破10万亿元这将是一个从零起步规模巨大的市场纳保路径持续成熟房企即将进入业绩收获期2022年以来多地已相继明确存量房纳保标准及路径并将存量住房纳保作为保租房新增供给的重要组成部分当前头部房企长租公寓市场化运营模型逐步完善截至9月万科旗下长租公寓品牌泊寓累计开业169万间其中已有428万间成功纳保重资产物业将有望通过REITs市场得以盘活我们测算8家样本房企存量物业以平均估值水平计算通过C-REITs市场出表可获得现金净流入达4410亿元同时通过长期投融管退的良性循环将持续增厚企业利润而持有物业中以长租公寓纳保作为底层资产发行REITs产品预计将成为房企资产最顺畅的出表REITS研究行业渠道评级强于大市维持风险提示REITs市场扩容及保租房板块发展加速时间仍存在不确定性保租房的开发建设中传统的房地产开发企业涉足比较少而地方平台型企业参与比较多三四线城市不适合大规模开展保租房业务新市民和年轻人的需求可能不足投资策略保租房资产租金稳定受经济周期影响小需求广阔我们看好保租房REITs的投资价值房地产开发企业面对保租房REITs板块可以更加从容培育资产投融管退的能力盘活存量租赁房资产也将不同程度受益于保租房REITs板块的形成证券研究报告请务必阅读正文之后第19页起的免责条款和声明请务必阅读正文之后的免责条款和声明日收盘价预期现金分派率为中信证券研究部根据各资料来源2022E101268024张江光大预期现金流分派率Wind国君临港产园2022E各基金产品公告含预测中信证券研究部测算红土盐田港华夏北京保租房现金分派率按发行价红土深圳保租房产权类建信中关村中金普洛斯中金厦门保租房华夏合肥产园蛇口产园华夏华润有巢东吴苏园REIT2022E国君东久产园公告的预期可供分配金额预测得出华夏交建现金分派率按收盘价华泰江苏交控注股价为越秀高速REITS经营权类首钢绿能中金安徽交控专题研究2022首创水务年广州广河2022122612深圳能源月国金铁建23浙商沪杭甬2REITS专题研究20221226目录打造保障性租赁住房REITs板块5支持打造保障性租赁住房板块5保租房REITs产品仍持续供不应求6政策支持新发力点住房供应新增长极8我国住房供应的重要组成部分和核心短板8未来两年将迎保租房建设竣工高峰10纳保路径持续成熟房企有望进入业绩收获期13多地政策明确存量纳保为保租房重要来源13房企资源有望盘活长期业绩增长可期14风险因素16看好保租房REITs板块改革也为房企打开通路17请务必阅读正文之后的免责条款和声明3REITS专题研究20221226插图目录图1中国REITs发行至今整体收益率走势6图2中国REITs市场分产权类别收益率情况6图3中国REITs发行至今各版块回报走势6图4保租房REITs发行至今回报走势6图5不同板块REITs产品2022E现金分派率情况7图6中国REITs总市值构成占比按资产类别7图7中国REITs流通市值构成占比按资产类别7图8各产品剔除无效报价后网下发售份额倍数8图92000-2020年商品住房覆盖情况9图102000-2020全国家庭住房来源结构9图11部分城市十四五期间规划新增各类住房供应量的比例11图12部分城市十四五期间规划新增保障性租赁住房万套及占新增住房供应的比例11图13深圳十四五期间保障性租赁住房规划建设节奏12图14东莞十四五期间保障性租赁住房规划建设节奏12图15样本核心城市年新增保租房建设和纳保规模预测万套12图16样本核心城市保租房年租金规模和资本化价值预测亿元12图17部分住房租赁企业开业长租公寓中纳入保障性租赁住房的比例截至2022年6月15图18A股房地产企业固定资产与投资性房地产账面价值合计亿元及同比16图19已上市REITs产品2022E预期现金流分派率17表格目录表1证监会为进一步推动常态化发行加快推动市场高质量发展重点开展的工作内容5表24单保障性租赁住房REITs基础信息7表3中国的住房保障体系9表4关于加快发展保障性租赁住房的意见中部分支持性政策9表5部分中央和地方出台的支持保障性租赁住房相关政策10表6部分地区2022年保障性住房筹建进度12表7样本核心城市保租房市场空间测算13表8部分地区出台的鼓励存量房源转化为租赁住房的相关政策13表9样本企业存量长租公寓规模15表10样本房企预测资产REITs出表后现金净流入水平16表11部分A股房企持有性资产出表产生利润测算16请务必阅读正文之后的免责条款和声明4REITS专题研究20221226打造保障性租赁住房REITs板块支持打造保障性租赁住房板块2022年12月8日证监会李超副主席在首届长三角REITs论坛暨中国REITs论坛2022年会上致辞总结了我国REITs市场发展至今的经验并表示证监会将深入贯彻党的二十大有关决策部署主动担当作为坚持服务实体经济的根本宗旨强化系统思维市场观念以推进常态化发行为抓手加快推动市场高质量发展走好中国特色的REITs市场发展之路加快打造REITs市场的保障性租赁住房板块研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域12月21日证监会党委书记主席易会满主持召开党委会议强调坚决贯彻中央经济工作会议精神更好服务经济整体好转其中大力支持房地产市场平稳发展中再次强调加快打造保障性租赁住房REITs板块表1证监会为进一步推动常态化发行加快推动市场高质量发展重点开展的工作内容措施详情继续推进基础设施REITs常态化发行十条措施落实落地推动更多优质项目发行上市保持常态化发行充分发进一步扩大REITs试点范围尽快覆盖到新能源水利新基建等基础设施领域挥规模效应示范效应加快打造REITs市场的保障性租赁住房板块研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域贯彻落实国办关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见有关要求进一步推进REITs各项基础制度改完善市场体系推进多层革创新次市场体系建设尽快推动首批扩募项目落地促进畅通从Pre-REITs培育孵化运营提质到公募REITs上市的渠道机制积极探索建立多层次REITs市场坚持发展与规范并重建立健全符合市场运行规律具有中国特色的监管制度安排已构建起全流程全链条的监管机制突出以管资产为核心加强对基础资产的穿透监管强化事中事后监管促进研究制定符合REITs特点的大类资产信息披露指引强化信息披露监管市场平稳运行促进各类市场主体归位尽责健全综合监管体系逐步培育市场规范有序主体依法合规投资者有效保护的良好市场生态总结试点经验借鉴境外成熟市场实践在公司法证券法框架下研究推动专门立法系统构建符合完善法规制度夯实市场REITs特点及中国国情的法规制度安排长远发展基础加强与相关部门沟通进一步明确REITs税收征管细则推动社保基金养老金企业年金等配置型长期机构投资者参与投资积极培育专业化REITs投资者群体当前各相关部门各地方政府各参与机构对REITs市场逐步形成了广泛共识和工作合力证监会将会同国发挥各方合力推动市场家发改委等进一步健全REITs综合推动机制统筹解决REITs发展涉及的项目合规国资转让权益确认等共持续健康发展性问题保障常态化项目供给促进市场规范发展资料来源证监会官网中信证券研究部保租房REITs产品在市场下行周期中仍然保持韧性9月以来国内REITs市场进入调整期产权类及经营权类产品价格均有所回调截至12月23日C-REITs市场在2022年综合收益率为-34其中产权类和经营权类收益率分别为42和-121分资产类型而言保租房REITs产品收益率仅次于能源类产品实现129收益率请务必阅读正文之后的免责条款和声明5请务必阅读正文之后的免责条款和声明行日期为统计起点其余板块产品统计始于23资料来源图年日为基准资料来源图--201010203040503121日其中能源及保租房为1001101201301401501600中国中国90月23100WindWindREITsREITs日REITs板块首单产品上市前一日统计截至日期中信证券研究部中信证券研究部发行至今整体收益率走势发行至今各版块回报走势综合发行至今租房个保租房板块规模仍然较小难以满足投资者需求未来随着政策支持力度持续增大保市值仅至值以最新已上市保租房2022342022产权类保租房产品预期现金分派率仍处于低位产品总体仍供不应求以发行价计算目前REITs注统计截至注统计以年期间新增板块以实际发2294仅略高于仓储物流类产品当前保租房类年初至今REITs单保租房产品有望迎来上市高峰12亿元分别占2021月2021产品仍持续供不应求年经营权类2022236REITs月年日收盘价计算年216202212月日产品C20月-REITs2022市场的图日起截至资料来源图23日为基准资料来源年预期现金分派率仅4--140100110120130151010152025303542日-单保租房8090505保租房中国691002022-08-30WindWindREITs2022-09-042022板块首单产品上市前一日截至REITs产权类和2022-09-09REITs中信证券研究部中信证券研究部2022-09-14年市场分产权类别收益率情况61REITs2022-09-19发行至今发行至今回报走势12保租房2022-09-24产品2022-09-29月我们认为当前2022-10-0423产品总市值仅402022-10-09日20222022-10-14经营权类2022-10-192022REITS位列所有资产类型最低2022-10-24年预期现金分派率下降注统计自注统计以2022-10-29房屋租赁指数年初至今2022-11-03专题研究2022-11-085822022-11-13C2022-11-18-REITs2022REITs202120222022-11-23亿元流通2022-11-2820221226年2022-12-03综合年年市场那2022-12-081282022-12-136月月月2022-12-1830212022-12-236REITS专题研究20221226图5不同板块REITs产品2022E现金分派率情况2022E预期现金分派率按发行价2022E预期现金分派率按收盘价121086420保障性租赁住房仓储物流园区基础设施交通基础设施生态环保能源基础设施资料来源Wind各基金产品公告含预测中信证券研究部测算注股价为2022年12月23日收盘价预期现金分派率为中信证券研究部根据各REITs产品公告的预期可供分配金额测算得出图6中国REITs总市值构成占比按资产类别图7中国REITs流通市值构成占比按资产类别仓储物流园区基础设施保障性租赁住房仓储物流园区基础设施保障性租赁住房生态环保能源基础设施交通基础设施生态环保能源基础设施交通基础设施资料来源Wind中信证券研究部注统计截至2022年12月资料来源Wind中信证券研究部注统计截至2022年12月23日23日存量保租房REITs产品均聚焦核心城市优质资产当前已上市的4单REITs产品分别以深圳厦门北京上海的保障性租赁住房作为底层资产募资1242亿1300亿1255亿和1209亿保租房REITs产品自上市初期持续受到投资者广泛关注所有产品发行前网下投资者拟认购倍数均超过100倍其中华润有巢REIT在市场下行周期中实现认购倍数达213倍为当前所有已上市产品最高值与之对应保租房REITs产品预期现金分派率均处于较低水平表24单保障性租赁住房REITs基础信息保障性租赁住房REITs深圳安居REIT厦门安居REIT北京保障房REIT华润有巢REIT基金代码180501SZ508058SH508068SH508077SH深圳市人才安居集团有限公司发起人深圳市福田有巢住房租赁深圳有原始权益人人才安居有限公司以及深厦门安居集团有限公司北京保障房中心有限公司限公司圳市罗湖人才安居有限公司红土创新基金管理有限公基金管理人中金基金管理有限公司华夏基金管理有限公司华夏基金管理有限公司司基金托管人招商银行股份有限公司兴业银行股份有限公司中国建设银行股份有限公上海浦东发展银行请务必阅读正文之后的免责条款和声明7请务必阅读正文之后的免责条款和声明根据各资料来源各基金公告含预测中信证券研究部测算保障性租赁住房2022公众投资者有效认购网下投资者有效认购发行价格元发行份额亿份REIT年预期现金分派募资额亿元申请确认比例申请确认比例基础设施项目拟认购倍数公告的预期可供分配金额测算得出上市日期发行日期REITs份率位于深圳的面积槟苑凤凰公馆总建筑泉阁安居锦园保利香赁住房项目包括安居百善租房市场来看租房人群的租约不稳定房屋质量参差不齐相关法律法规有待进一步完庭户仅占比我国住房供应的重要组成部分和核心短板资料来源各基金产品公告中信证券研究部图81567100150200250各产品剔除无效报价后网下发售份额倍数5020222022租物业到0政策支持新发力点住房供应新增长极深圳安居2020万平米可出4年年个保障性租首钢绿能183088月月34年我国商品住房覆盖13303广州广河337039077124224843116REIT套50中金普洛斯日日且针对本地低收入人群夹心层年轻人和新市民相对缺乏保障从20210621首批第一批浙商沪杭甬位于厦门的积寓和珩琦公寓总建筑面赁住房项目包括园博公首创水务注股价为91986蛇口产园单20222022万平米可出租物业张江光大厦门安居2年年2022个保障性租东吴苏园466588月月17年红土盐田港1133735006909413002600-311620210622REIT20220621套1250第二批亿家庭户覆盖率近越秀高速日日月建信中关村23总建筑面积位于北京的园项目和熙悦尚郡项目赁住房项目包括文龙家日收盘价华夏交建可出租物业国金铁建20222022北京保障房深圳能源11282年年2022个保障性租华夏北京保租房882168月月万平米红土深圳保租房年预期现金分派率由中信证券研究部333064089108962022062112552510603116REIT套50中金厦门保租房日日REITS司第三批租赁廉租房华夏合肥产园万平米可出租物业位于上海的泾项目和有巢东部开发区赁住房项目包括有巢泗项目总建筑面积至今国君临港产园专题研究国君东久产园20222022华泰江苏交控华润有巢年股份有限公司2年20221226中金安徽交控公租房家个保障性租1112月华润华夏有巢347031047月2132412091215142612REIT套242华夏和达高科950日日8REITS专题研究20221226图92000-2020年商品住房覆盖情况图102000-2020全国家庭住房来源结构商品住房覆盖家庭商品住房覆盖率租赁廉租房公租房租赁其他住房租用公有住房租用商品房2000070自建住房购买新建商品房1800060购买二手房购买经济适用房两限房160001400050购买原公有住房其他120004010000200030800060002020104000102000202000200020102020020406080100资料来源国家统计局中信证券研究部注商品住房覆盖家庭包资料来源国家统计局中信证券研究部括租赁商品房和购买商品房的家庭保障性租赁住房是租购并举多主体住房供给体系的建设重点保租房主要针对人口净流入的一二线城市有住房困难的新市民新青年等收入和户籍限制少覆盖面广泛租金更贴近市场化水平从政策角度来看保障性租赁住房的支持性政策持续不断有助于降低底层资产的运营风险提升现金分派率2021年7月国务院发布关于加快发展保障性租赁住房的意见除了明确保障性租赁住房的多项土地支持政策外还在审批流程中央资金补助税费管理水电运营金融等多方面提出了明确支持措施表3中国的住房保障体系类型方式保障范围房源来源参与主体城镇中等偏下及以下收入住公租房管理公租房租赁主要来自于划拨的公租房土地的新建部分也来自多渠道筹措房困难家庭机构保障性租赁符合条件的新市民青年人集体经营性建设用地企事业单位自有闲置土地产业园区配套租赁市场化机构住房等群体用地和存量闲置房屋建设适当利用新供应国有建设用地建设住房困难群体供应优先供国有产权代共有产权房产权主要来自土地出让中的共有产权住房供应应无房家庭持机构资料来源中国政府网中信证券研究部表4关于加快发展保障性租赁住房的意见中部分支持性政策项目内容可探索利用集体经营性建设用地建设保障性租赁住房支持利用城区靠近产业园区或交通便利区域的集体经营性建设用地建设保障性租赁住房农村集体经济组织可通过自建或联营入股等方式建设运营保障性租赁住房建设保障性租赁住房的集体经营性建设用地使用权可以办理抵押贷款企事业单位依法取得使用权的土地允许用于建设保障性租赁住房并变更土地用途不补缴土地价款原划拨的土地可继续保留划拨方式允许土地使用权人自建或与其他市场主体合作建设运营保障性租赁住房进一步完善土地支持政策可将产业园区中工业项目配套建设行政办公及生活服务设施的用地面积占项目总用地面积的比例上限由7提高到15提高部分主要用于建设宿舍型保障性租赁住房严禁建设成套商品住宅对闲置和低效利用的商业办公旅馆厂房仓储科研教育等非居住存量房屋允许改建为保障性租赁住房用作保障性租赁住房期间不变更土地使用性质不补缴土地价款高住宅用地中保障性租赁住房用地供应比例允许出让价款分期收取各地要精简保障性租赁住房项目审批事项和环节构建快速审批流程提高项目审批效率探索将工程建设简化审批流程许可和施工许可合并为一个阶段实行相关各方联合验收给予中央补助资金支持中央通过现有经费渠道对符合规定的保障性租赁住房建设任务予以补助降低税费负担综合利用税费手段加大对发展保障性租赁住房的支持力度请务必阅读正文之后的免责条款和声明9REITS专题研究20221226项目内容利用非居住存量土地和非居住存量房屋建设保障性租赁住房取得保障性租赁住房项目认定书后用水用执行民用水电气价格电用气价格按照居民标准执行加大对保障性租赁住房建设运营的信贷支持力度支持银行业金融机构发行金融债券募集资金用于保障性租赁住房贷款投放支持企业发行企业债券公司进一步加强金融支持债券非金融企业债务融资工具等公司信用类债券用于保障性租赁住房建设运营企业持有运营的保障性租赁住房具有持续稳定现金流的可将物业抵押作为信用增进发行住房租赁担保债券支持商业保险资金按照市场化原则参与保障性租赁住房建设资料来源中国政府网中信证券研究部表5部分中央和地方出台的支持保障性租赁住房相关政策时间部门政策文件2021年7月国家发改委关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金REITs试点工作的通知2021年11月广东省政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2021年12月宁波市人民政府办公厅宁波市人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2022年1月福州市人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2022年1月湖南省住房和城乡建设厅关于加快发展保障性租赁住房的通知2022年1月上海市人民政府办公厅2022年上海市扩大有效投资稳定经济发展的若干政策措施2022年1月无锡市住房和城乡建设局无锡市政府办公室关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2022年1月国家发改委商务部关于深圳建设中国特色社会主义先行示范区放宽市场准入若干特别措施的意见2022年1月河南省人民政府办公厅河南省人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2022年1月吉林省人民政府办公厅吉林省人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2022年3月国家发改委2022年新型城镇化和城乡融合发展重点任务2022年3月云南省人民政府办公厅云南省人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2022年3月北京市人民政府办公厅北京市关于加快发展保障性租赁住房的实施方案2022年6月青岛市人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2022年7月江西省人民政府办公厅江西省人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见2022年7月哈尔滨市人民政府办公厅哈尔滨市人民政府办公厅关于印发哈尔滨市加快发展保障性租赁住房实施方案的通知资料来源各地方政府机构官网中信证券研究部未来两年将迎保租房建设竣工高峰2022年1月11日住建部在国务院新闻发布会上表示将进一步扩大保障性租赁住房供给40个重点城市初步计划于十四五期间新增650万套间各地方政府部门也相继明确建设目标在已公布十四五住房规划的省份及城市中广东浙江规划建设总量居前均超120万套广州深圳上海规划新增的保障性租赁住房分别占新增住房供应的4645和43四个一线城市保障性租赁住房新增套数均超过十四五期间规划总新增住房供应套数的40其余城市大多占比也达到30的高水平请务必阅读正文之后的免责条款和声明10请务必阅读正文之后的免责条款和声明积极性及其逆周期特征方政府也公告设和筹集目标的一半以上四五在各地公布的建设规划中障性租赁住房资料来源各地方政府机构官网中信证券研究部图资料来源各地方政府官网中信证券研究部图10010203040506070121110203040506070809000部分城市部分城市2022预计未来两年保障性租赁住房落成将再攀高峰住建部预测规划总量的广州2336年上海12深圳广州2402022十四五十四五万套间约占年度计划的月北京52万套较12重庆年保租房建设规划提前完成或快于预期充分体现地方保租房建设的日住房与城乡建设部表示杭州商品住房期间规划新增各类住房供应量的比例期间规划新增保障性租赁住房万套及占新增住房供应的比例东莞占比达西安筹建套数2022成都2021深圳武汉-保障性租赁住房2023宁波年全国青岛60占新增住房供应的比例右轴年深圳计划建成厦门上海也提出40988济南上海个重点城市累计建设金华合肥完成投资公租房1-福州10长沙月全国保障性租赁住房已开工建2072022嘉兴共有产权房温州南京万套保障性租赁住房占1750年之前完成南京REITS贵阳亿元当前多地地942022东莞专题研究万套增长超洛阳年全国将建设保十四五南昌青岛无锡20221226石家庄1501020304050规划倍十11REITS专题研究20221226图13深圳十四五期间保障性租赁住房规划建设节奏图14东莞十四五期间保障性租赁住房规划建设节奏2021202220232024202520212022202320242025资料来源深圳市住建局官网中信证券研究部资料来源东莞市住建局官网中信证券研究部表6部分地区2022年保障性住房筹建进度省市2022年预定目标2022年完成情况浙江省30万套间上半年筹集建设319万套间完成率106嘉兴市46万套间截至8月已建设筹集474万套间完成率103温州市4万套间上半年已超年度计划完成率102杭州市14万套间截至8月底以筹集108万套间年度完成率77河北省454万套间截至7月底已筹建414万套间完成率91新开工148万套间江苏省上半年新开工116万套间基本建成71万套间分别完成年度目标任务的7997基本建成73万套间上海市173万套间截至6月底完成建设筹措124万套间完成率712022年争取完成18万套间资料来源各地方政府机构官网中信证券研究部长期而言我们预测仅在全国19个核心城市保障性租赁住房的需求就接近2000万套这也就是说预计到2030年时仅核心城市保租房的年总租金就能超过4000亿元保租房资本化价值可能突破10万亿元保租房在这些核心城市的总投资金额约6万亿元这将是一个从零起步规模巨大的市场图15样本核心城市年新增保租房建设和纳保规模预测万套图16样本核心城市保租房年租金规模和资本化价值预测亿元建设落成存量纳保右轴存量保租房年租金规模理论可资本化资产上限右轴350500012000030040001000002508000020030006000015020001004000010005020000000资料来源中信证券研究部预测注样本核心城市包括北京上海资料来源中信证券研究部预测注样本核心城市包括北京上海深圳广州重庆杭州合肥天津成都西安青岛沈阳深圳广州重庆杭州合肥天津成都西安青岛沈阳请务必阅读正文之后的免责条款和声明12REITS专题研究20221226苏州南京长沙武汉郑州东莞佛山苏州南京长沙武汉郑州东莞佛山表7样本核心城市保租房市场空间测算项目数据假设依据19个样本城市包括北京上海深圳广州重庆杭州合肥天津成都西安青岛样本城市人口数万人28357沈阳苏州南京长沙武汉郑州东莞佛山人口数为2021年末常住人口数2020年第七次人口普查全国15-59岁人口占比为63人户分离人口占比为34保租房目标保租房目标人群占比30覆盖人群为新市民新青年且核心城市目标人群显著集中保守假设保租房目标人群占核心城市总人口302020年第七次人口普查全国住房自有率为73其中包含农村自建房城市原公有住房经济无自有住房比例70适用房两限房等考虑到核心城市住房自有率偏低且保租房覆盖人群非特殊产权房屋持有人假设保租房目标人群中自有住房人口比例为302020年第七次人口普查保障性住房总家庭户覆盖率为72考虑到保租房作为未来我国住房保预期保租房覆盖比例50障体系的核心供给且整体保障力度有望提升假设保租房覆盖无自有住房目标人群比例为50对应总人口覆盖率为105第七次人口普查全国户均人口数为26人且核心城市更低考虑到保租房目标人群以新青年套均人口人套15新市民为主且保租房建设以小户型为主假设套均人口数为15人保租房需求万套1985户均面积平米50保租房以小户型为主一般要求不超过70平米保守假设户均面积50平米当前住宅单平米建安成本约4000-5000元考虑到保租房建设通常有地价优惠保守假设总投单位面积投资金额元平米6000资金额6000元平米总投资金额亿元59550资料来源Wind中信证券研究部预测纳保路径持续成熟房企有望进入业绩收获期多地政策明确存量纳保为保租房重要来源2022年以来多地陆续出台纳保政策鼓励将开发商及居民持有的存量房源转化为保障性租赁住房纳保路径持续成熟重庆市明确提出新增保租房以盘活存量为主适当新增为辅5月长沙出台试点方案规定业主可将存量房盘活作为租赁住房在运营期不低于10年的前提下可不纳入家庭住房数量计算试点一个月内已签约833户湖北省邯郸市成都市海南省西安市等地也陆续出台类似政策鼓励居民存量用房及房地产开发商未售商品住房转化为保障性租赁住房并明确相关标准及鼓励措施9月济南国资委全资控股企业济南城市发展集团发布招标公告拟收购3000套存量商品房用于租赁储备住房推动租赁住宅市场发展而在近期佛山郑州苏州出台的保租房管理相关办法及规划中均明确提出存量房纳入保租房的相关标准及路径鼓励纳保规模持续扩大表8部分地区出台的鼓励存量房源转化为租赁住房的相关政策地区时间政策文件主要内容明确新增保障性租赁住房以盘活存量为主适当新增为辅支持利用存关于加快发展保障性租赁住量闲置房屋和存量土地发展保障性租赁住房支持将政府闲置的各类住重庆市2022年1月30日房的实施意见房和符合条件的市场住房盘活用作保障性租赁住房允许按照一定程序利用闲置非居住存量房屋改建为保障性租赁住房请务必阅读正文之后的免责条款和声明13REITS专题研究20221226地区时间政策文件主要内容关于推进长沙市租赁住房多规定业主可以将存量房盘活供作租赁住房运营年限时间不低于10年长沙市2022年5月11日主体供给多渠道保障盘活存量盘活供作租赁住房后不纳入家庭住房套数计算截至6月9日已累计房的试点实施方案申请3025套正式签约833户明确可收购符合条件且手续完备债务清晰的在建工程项目作为保障关于加快解决从事基本公共性租赁住房或共有产权住房房地产开发企业未售商品住房自愿可纳湖北省2022年6月22日服务人员住房困难问题的实施入保障性租赁住房同时以上供给的保障性租赁住房允许先租后售租意见赁满5年后承租人可申请转为共有产权住房购买部分或者全部产权关于支持房地产业良性循环提出优化安置房保障性租赁住房筹集渠道房地产去化周期偏长的县邯郸市2022年6月26日和健康发展的十条政策措施市区可将存量商品住房转化为保障性租赁住房避免重复建设提出居民自愿将自有住房用于保障性租赁住房住房纳入保障性租赁住房房源库后居民即可申请在出租住房所在限购区域取得新增购买一套关于居民自愿将自有住房用住房资格成都市2022年7月6日于保障性租赁住房操作指南政策对房源条件认定程序租赁对象租金标准等一系列操作规范进行了明确要求租金标准不超过市场租金的90且租金年涨幅不超过5盘活闲置住房发展保障性租赁住房坚持试点先行积极探索通过财政关于加快发展保障性租赁住补贴等优惠政策引导个人提供闲置住房用作保障性租赁住房鼓励住海南省2022年7月12日房租赁企业规模化筹集改造社会闲置房源政府国有企事业单位投资房的实施意见建设的公租房以及棚户区改造城市更新活动等建设的安置住房在满足原定保障任务后可将剩余闲置房源调整为保障性租赁住房使用管理西安市居民存量住房用于保明确居民存量住房纳入保障性租赁住房管理并正式签订租赁合同后居西安市2022年8月19日障性租赁住房操作指南民家庭可在西安市限购区域获得新增购买一套住房资格济南国资委全资控股企业济南城市发展集团子公司发布招标公告在济济南市2022年9月3日南市区收购3000套存量商品房用于租赁储备住房项目资金为自筹资金要求布局合理配套完善手续齐全保障品质明确保障性租赁住房的房源筹集渠道分为新建改建存量纳管等3种佛山市保障性租赁住房管理方式存量纳管房源是指合法建造可盘活纳入保障性租赁住房使用佛山市2022年9月19日办法管理的存量居住性用房包括既有闲置住房人才公寓长租公寓服务型公寓等现有各类政策支持的租赁住房人才租赁住房未纳入国家和省计划的苏州市发展保障性租赁住房公租房闲置可转为租赁住房的拆迁安置住房机关和企事业单位建设苏州市2022年11月17日实施办法试行的租赁住房以及其他符合规定的存量住房经各县级市区领导小组办公室组织相关单位联合审查后可以纳入保障性租赁住房管理郑州市十四五保障性租赁重点鼓励市场主体通过回购回租存量房屋改建改造为保障性租赁住郑州市2022年12月12日房鼓励将既有市场租赁住房公寓单位宿舍人才公寓及政府闲置住住房筹集目标及年度筹集计划房等纳入保障性租赁住房管理资料来源人民网各地方政府官网济南城市发展集团官方微信公众号中信证券研究部房企资源有望盘活长期业绩增长可期头部房企持有大量存量长租公寓资源纳保积极性高随着中央租售并举战略持续落地长租公寓市场得以快速发展头部房企市场化运营模型逐步完善截至2022年9月万科旗下长租公寓品牌泊寓累计开业169万间其中已有428万间纳入保障性租请务必阅读正文之后的免责条款和声明14REITS专题研究20221226赁住房据ICCRA统计截至2022年6月全国已开业长租公寓房源中约69以纳入当地保障性租赁住房表9样本企业存量长租公寓规模企业公寓品牌成立时间规模截至2022年9月底租赁住宅业务共运营管理约215万间累计开业169万间万科泊寓2016年出租率95目前已有428万间纳入保障性租赁住宅1-9月实现营业收入231亿元同比增长115截至2022年6月底冠寓已开业111万间整体出租率9331-6月不含税租金龙湖冠寓2016年收入为1178亿元2021年实现营业额313亿元在营项目30个房间数2万间储备项目16个房华润置地有巢公寓2018年间数325万间截至2022年6月开业及筹开项目49个覆盖上海广州杭州成都等核心城保利发展保利公寓2018年市中海友里中截至2021年公司已开业14家长租公寓布局全国13座核心城市总建筑面积中海发展2019年23万平米开业超过6个月项目出租率95另有16家长租公寓项目在建总建海海堂筑面积35万平米当前布局上海广州深圳杭州成都等城市运营门店超过70家获取房源超金地集团金地草莓社区2015年过15万间运营房源超过12万间资料来源各公司公告中信证券研究部图17部分住房租赁企业开业长租公寓中纳入保障性租赁住房的比例截至2022年6月100806040200资料来源ICCRA中信证券研究部企业存量资源有望快速盘活业绩增长兑现在望随着REITs市场保租房板块建成并快速发展房企在手长租公寓资产将得以盘活房源运营稳定性显著加强投融管退渠道将更加通畅截至2022年6月A股房地产企业固定资产及投资性房地产账面价值已超过万亿元我们预计8家样本企业可通过出表物业获得现金净流入约4410亿元并通过长期投融管退良性循环持续增厚企业利润而持有物业中以长租公寓纳保作为底层资产发行REITs产品预计将成为企业资产最顺畅的出表渠道请务必阅读正文之后的免责条款和声明15REITS专题研究20221226图18A股房地产企业固定资产与投资性房地产账面价值合计亿元及同比固定资产与投资性房地产合计YoY120004540100003580003025600020400015102000500201720182019202020212022H1资料来源Wind中信证券研究部注样本企业范围为证监会房地产行业分类表10样本房企预测资产REITs出表后现金净流入水平固定资产及投资预测全年租金收预测出表现金净预测出表后合并代码企业性房地产合计预测出表比例入亿元流入亿元租金收入亿元亿元01109HK华润置地238318770163612200960HK龙湖集团18391176087982000002SZ万科1020797069051601155SH新城控股1145943541378600663SH陆家嘴426346528023600048SH保利发展382276020319600383SH金地集团251265016019000402SZ金融街419186514912合计78655834410406资料来源Wind各公司公告中信证券研究部测表11部分A股房企持有性资产出表产生利润测算3出表比例企业利润5出表比例企业利持有性资产3出表比例5出表比例2021年归企业名称总市值占2021年归母净利润润占2021年归母净合计企业利润企业利润母净利润占比利润占比万科A206210203151225136226保利发展187938211192744270金地集团49725123941627华侨城A477352111838278463新城控股47311457111265591陆家嘴355426132143297495上海临港31019861015387645滨江集团30364233063106资料来源各公司公告中信证券研究部测算注3出表比例企业利润指假设公司3的持有性资产出表所产生的利润持有性资产为企业固定资产和投资性房地产合计统计截至2022年6月30日风险因素REITs市场扩容及保租房板块发展加速时间仍存在不确定性请务必阅读正文之后的免责条款和声明16请务必阅读正文之后的免责条款和声明预期现金分派率为中信证券研究部根据各资料来源图利当然长期而言预计整个地产产业链也会因为保租房的加速建设而受益产历史成本较低符合要求可能纳保的长租房资产规模较大的公司例如万科等较为有方面能充分培育投融管退的租赁平台运营能力一方面又能够盘活存量资产尤其对于资我们看好保租房阔的特点我们认为保租房差价安全程度高另一方面较多10120246819已上市三保租房的开发建设中传统的房地产开发企业涉足比较少而地方平台型企业参与比同时我们认为房地产产业链也受益于保租房作为一种看好保租房张江光大四线城市不适合大规模开展保租房业务一方面新市民和年轻人的需求可能不足Wind国君临港产园REITs各基金产品公告含预测中信证券研究部测算红土盐田港REITs2022E产品华夏北京保租房不依赖个别承租人受经济周期波动影响小一二线核心城市需求广2022EREITs红土深圳保租房现金分派率按发行价板块REITs产权类建信中关村REITs预期现金流分派率中金普洛斯市场的重要底层资产其具备租金稳定中金厦门保租房不仅受到政策的鼓励也有望获得投资者的持续追捧REIT板块改革也为房企打开通路华夏合肥产园公告的预期可供分配金额预测得出蛇口产园华夏华润有巢REITs东吴苏园2022E国君东久产园的保租房板块发展房地产开发企业一华夏交建现金分派率按收盘价注股价为华泰江苏交控越秀高速首钢绿能REITS经营权类2022中金安徽交控因为较市场化租金有专题研究年首创水务12月广州广河23深圳能源20221226日收盘价国金铁建浙商沪杭甬17REITS专题研究20221226相关研究C-REITs2023年投资策略复盘和展望股性与债性2022-11-04REITS研究C-REITs一周谈20221017产品密集上市市场加速扩容2022-10-17REITS研究重大事项点评扩募落地在即缓解标的稀缺2022-09-29REITS研究C-REITs一周谈20220926纳保浪潮下的存量资产新机遇2022-09-26REITS研究C-REITs一周谈20220919成交平稳价格回调2022-09-19REITS研究C-REITs一周谈20220913投资热情不减价格整体稳健2022-09-13REITS研究-C-REITs一周谈扩大试点范围加快常态化发行2022-09-05REITS研究行业C-REITs一周谈价格略有回调2022-08-29REITS研究行业C-REITs一周谈量价齐升市场普涨2022-08-22REITS研究行业C-REITs一周谈REITs打新热背后2022-08-15REITS研究行业C-REITs一周谈期待保障性租赁住房REITs上市2022-08-08C-REITS2022年下半年投资策略详解底层资产特征参与市场高质量发展2022-06-28请务必阅读正文之后的免责条款和声明18分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后到个612增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上19特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2022版权所有保留一切权利20