第一，23年海外宏观关注焦点集中于“美联储后续的加息峰值以及持续性方面”，并且在12月联储议息会议上主席鲍威尔明确提出“加息转向并不在讨论范围内”。基于上述结论，也将对23年海外需求放缓的速率形成预期定调，进而去判断国内原铝出口侧的总消费预期。根据出口数据的分拆叠加高位限制性利率对经济预期的影响，我们将海外原铝同比需求增速调降10%，预期带来的边际量递减80万吨左右。
　　第二，面对着外需下行，以及内需受疫情影响的复杂经济现状，党的二十大报告再次指出“扩大内需战略”，而基建、房地产、制造业将成为重要抓手，对应铝消费行业集中在“光伏、地产、汽车制造”方面，其中受益新老能源需求的转型及新能源汽车产量占比迅速提高带来的用铝量的提高，预估带来边际增量在142.2万吨、78.6万吨。地产方面相对偏乐观，虽然对于23年地产消费前景依然不明朗，但基于房地产施工面积的较大基数，在融资场景改善的当下，施工面积向竣工面积转换将带来地产用铝的边际回升。
　　第三，当前国内电解铝供给端情况较为明朗，截止2022年11月，国内电解铝建成产能4468万吨/年，接近政策“天花板”4500万吨/年。国内产能向西南水电资源丰富区域转移成为趋势，年内云内地区产能新增141万吨/年，随着电解铝水电占比的抬高，未来因区域性限电导致的在产产能波动也将边际提高，降低供给端稳定性。
　　第四，预期23年成本端依然位于较高位置运行，支撑价格上涨的因素主要集中在三点，分别是铝土矿进口限制、煤炭价格高位、碳排放权推出，而支撑价格下跌主要集中在预焙阳极部分，考虑到原料石油焦的走低，因此有一定下探可能，站在此时点，面对着未来，预期电解铝低成本运行可能性将越来越小。
　　第五，受能源危机持续以及明年海外经济衰退预期影响，未来预期海外原铝需求仍将维持供需双弱的判断。
　　

研究报告全文：铝期货年度策略报告铝先抑后扬下半年沪铝或有结构牛市2023年度沪铝报告报告摘要第一23年海外宏观关注焦点集中于美联储后续的加息峰值以及持续性方面并且在12月联储议息会议上主席鲍威尔明确提出加息转向并不在讨论范围内基于上述结论也将对23年海外需求放缓的速率形成预期定调进而去判断国内原铝出口侧的总消费预期根据出口数据的分拆叠加高位限制性利率对经济预期的影响我们将海外原铝同比需求增速调降10预期带来的边际量递减80万吨左右第二面对着外需下行以及内需受疫情影响的复杂经济现状党的二十大报告再次指出扩大内需战略而基建房地产制造业将成为重要抓手对应铝消费行业集中在光伏地产汽车制造方面其中受益新老能源需求的转型及新能源汽车产量占比迅速提高带来的用铝量的提高预估带来边际增量在1422万吨786万吨地产方面相对偏乐观虽然对于23年地产消费前景依然不明朗但基于房地产施工面积的较大基数在融资场景改善的当下施工面积向竣工面积转换将带来地产用铝的边际回升第三当前国内电解铝供给端情况较为明朗截止2022年11月国内电解铝建成产能4468万吨年接近政策天花板4500万吨年国内产能向西南水电资源丰富区域转移成为趋势年内云内地区产能新增141万吨年随着电解铝水电占比的抬高未来因区域性限电导致的在产产能波动也将边际提高降低供给端稳定性第四预期23年成本端依然位于较高位置运行支撑价格上涨的因素主要集中在三点分别是铝土矿进口限制煤炭价格高位碳排放权推出而支撑价格下跌主要集中在预焙阳极部分考虑到原料石油焦的走低因此有一定下探可能站在此时点面对着未来预期电解铝低成本运行可能性将越来越小第五受能源危机持续以及明年海外经济衰退预期影响未来预期海外原铝需求仍将维持供需双弱的判断请务必阅读正文之后的免责条款部分铝期货年度策略报告目录一报告正文11美联储维持利率处于限制水平将对海外原铝需求形成挤压12政策明确提出扩大内需战略将成为提振铝消费的重要抓手43国内供给情况明朗但稳定性开始下降84成本端环境改变未来低成本铝将渐行渐远95能源危机叠加经济衰退预期海外供需双弱是大概率事件12二市场展望与投资策略13作者简介14免责声明14图表目录图表1美CPI及核心CPI趋势图1图表2CRB商品综合指数1图表3美服务CPI分项数据2图表4美国房租价格指数2图表5美薪资指数及失业率趋势2图表6职位空缺人数2图表7国内铝出口月度数据单位吨4图表8历年国内出口总量单位吨4图表9国内出口亚洲铝月度季节数据单位吨4图表10国内对其他大洲铝出口月度数据单位吨4图表11国内出口北美洲铝月度数据单位吨4图表12国内对欧洲出口月度数据单位吨4图表13国内GDP累计同比5图表14中国出口月度同比数据按人民币计5图表15光伏边际用铝量核算6图表16中国汽车产量单位万辆6图表17中国新能源车产量单位万辆6图表18汽车边际用铝量核算7图表19房地产主要统计数据趋势图7图表20房地产新开工施工面积累计同比7图表21全国建成产能趋势图9图表22云南地区产能占比9图表23国内铝土矿均价单位元吨10图表24进口铝土矿价格单位美元干吨10图表25国内氧化铝建成产能单位万吨年10图表26国内氧化铝运行产能单位万吨年10图表27预焙阳极价格单位元吨11图表28氟化铝价格单位元吨11图表29电解铝利润趋势表单位元吨12图表30伦铝价格走势12图表31LME铝0-3升贴水单位美元吨12请务必阅读正文之后的免责条款部分铝期货年度策略报告一报告正文1美联储维持利率处于限制水平将对海外原铝需求形成挤压截止22年底美联储年内连续加息7次其中三月加息25bp五月50bp6-11月间均加息75bp12月加息50bp联邦基金利率升至425-45区间创2007年以来的新高23年市场博弈热点集中在美联储后续的加息峰值以及持续性方面加息转向并不在讨论范围内上述观点结论也将对23年海外需求放缓的速率形成预期定调进而去判断国内原铝出口侧的总消费预期首先关于博弈热点的推论原因有以下几点其一我们先看美联储表述从美联储11月议息会议纪要显示当前高通胀的主要因素是强劲的工资增长和供应限制导致的将比之前有更长的持续周期同时纪要中指出长期通胀的持续或将使通胀目标难以降至2左右长期通胀预期失控的风险就越大而这将导致实现通胀和就业法定目标的成本大大增加联储同时提出低于趋势的实际GDP增长期将有助于使总供给和总需求达到更好的平衡以更好的实现通胀价格和就业的动态平衡在12月的美联储议息会议上主席鲍威尔的表态则更具代表性其重提利率仍有上行空间并对市场预期联储明年开始转向降息的观点给于修正恢复价格的稳定需要政策利率在较长的一段时间内维持在限制水平而降息的前提是通胀确定性持续性的下降当前应该关注的重点仍是政策利率的高点以及政策利率达到高点后持续时间图表1美CPI及核心CPI趋势图图表2CRB商品综合指数数据来源华安期货投资咨询部WIND其二我们来看通胀逻辑预期截止到12月底已观察到的美CPI和核心CPI数据已经出现拐点上游CRB商品指数绝对价格已经开始出现回落而服务CPI数据仍未见明显的拐头信号1铝期货年度策略报告拆分来看其中主要构成项为房屋租金员工薪资部分其中住房项方面美CPI住房租金当月同比数据仍未见拐点而实时更新的美房租价格指数环比则出现较大幅度跌幅造成数据差异根本是美CPI数据是一个存量数据体现了当前市场新旧租金合约的平均价格是一个滞后数据结合历史经验来看传导需要12个月左右的时间因此预期CPI住房分项或将在上半年出现回落图表3美服务CPI分项数据图表4美国房租价格指数数据来源华安期货投资咨询部WIND薪资方面主要关注就业市场仍处于较紧张状态当前职位空缺和失业人口仍然维持在较高比例导致现在薪酬仍然处于较高的位置预期后期随着疫情的逐步好转职位空缺数量的逐步降低招工困难的现状将逐步得到改善虽然利率处于高位会带来企业经营压力增大进而调低招工需求但根据历史经验来看失业率的抬升大概率会滞后于职位空缺的下降因此预期薪资方面带给CPI压力也将在明年逐步的消退图表5美薪资指数及失业率趋势图表6职位空缺人数数据来源华安期货投资咨询部WIND综上在上游原材料价格走低和租金薪酬等重要支撑分项逐步触顶的当下2铝期货年度策略报告预期后续加息峰值区间将快速到来又因为租金和薪酬等分项回落需要时间结合联储的表态在未观察到通胀有确定性持续性的落后前不会考虑降息的操作因此得出23年利率或将维持在限制性水平的原因而高利率对于经济的影响往往出现滞后因此外需下行的速率导致原铝的需求回落是重要关注点首先全球贸易量方面WTO预期2023年贸易量增速为122年数据预期为35截止22年1-11月国内铝出口总量为85703万吨年内将创历史新高但从月度数据统计角度可以看出国内铝出口总量呈现前高后低走势11月出口总量666万吨已经处于五年的季节性偏低位置拆分来看出口至亚洲欧洲北美洲大洋洲的数据皆出现同比例的下滑可见海外主要经济体衰退造成的需求减少叠加沪伦比值的回归23年出口需求下滑是大概率事件后续做个简单的推论18-22年年均出口量及11月月均出口量分别为81923万吨6959万吨22年11月出口量为666万吨差值为299万吨下滑431若按照11月下滑百分比推算23年出口量为819231-4317839296万吨但随着利率长期处于高位对于需求压缩将随时间推移增大从出口类型来看年内未锻扎铝及铝材的出口在4-7月受益于国内外价差较为合适出口数量激增期间比均值高出80W吨我们认为在23年难以复制22年场景此部分需要再预期中扣除采用上述计算逻辑是从18-22年国内铝出口结束高增长期总量进入平稳期而11月数据的出口下滑违背多年季节性规律从分项看国内对各大洲出口量出现平均下滑结合宏观环境判断是经济下滑后需求作出的反应符合一定的逻辑性但又是不严谨的因为加息对于经济压制是有滞后性鉴于23年美联储可能将利率较长时间处于限制高位对于经济影响导致海外进口需求或将比计算的结果要高其23年预期利率将处于5峰值区间是11月进口时联邦利率的17倍因此我们将出口调降至10左右叠加因沪铝比出现极端比较带来的超额出口预计明年出口量边际减少120-150万吨左右观点相对悲观3铝期货年度策略报告图表7国内铝出口月度数据单位吨图表8历年国内出口总量单位吨数据来源华安期货投资咨询部WIND图表9国内出口亚洲铝月度季节数据单位吨图表10国内对其他大洲铝出口月度数据单位吨数据来源华安期货投资咨询部WIND图表11国内出口北美洲铝月度数据单位吨图图表12国内对欧洲出口月度数据单位吨图表数据来源华安期货投资咨询部WIND2政策明确提出扩大内需战略将成为提振铝消费的重要抓手党的二十大报告中明确提出扩大内需战略当前国内疫情爆发外需下行给经济增长造成较大影响2022年三季度GDP同比增长仅为3911月按美元计4铝期货年度策略报告出口额同比下滑-89近半年PMI指标基本位于荣枯线以下图表13国内GDP累计同比图表14中国出口月度同比数据按人民币计数据来源华安期货投资咨询部WIND结合19982008年两次扩内需战略预期基建地产制造业或将成为此次扩内需的重要抓手以应对当前经济持续下行的压力相关行业政策的推出也将带来相应铝消费的增量其中基建部分中新基建的光伏和风电是用铝需求亮眼的边际增量地产的修复则带来传统用铝需求的回升起到主心骨作用制造业中的汽车产业的车身轻量化和新能源汽车是铝需求消费又一亮点构建现代化基础设施体系光伏风电仍是铝需求重要边际增量对于新能源来说因为其对资源品的依赖程度较高其实新能源革命实际上也是一场资源品的需求革命其中风电和光伏对铝的需求就处于较高位置拆分来看光伏用铝主要是边框和支架部分主要用于分布式光伏电站根据IEA的测算平均1MW用铝约为19吨1GW用铝量19万吨组件部分用铝量为1GW为11万吨风电用铝主要支架及内部关键材料根据LCAofwindturbinesexamined数据显示1MW的风电需要用铝约15吨而风电用铝量占比仍然偏小因此仅将光伏部分的边际增减作为主要考察项根据数据统计核算结果预期2023年国内新增装机量为115GW包含组件支架组件出口量为2162GW仅为边框预期合计国内用铝量为5109万吨边际增加量为1422万吨按照2021我国原铝消费3918万吨核算预期边际增量在365铝期货年度策略报告图表15光伏边际用铝量核算注数据来自CPIA中国光伏产业联盟IEALCAofwindturbinesexamined光伏装机量预测取自CPIA预测区间的平均值汽车轻量化和新能源是汽车行业发展大趋势也是边际增量又一亮点截止2022年11月国内汽车产销量分别为24628万辆24302万辆累计同比增加610330其中新能源汽车产销量6253万辆6067万辆累计同比增加10051029其中出口汽车2988万辆同比增加3471图表16中国汽车产量单位万辆图表17中国新能源车产量单位万辆数据来源华安期货投资咨询部WIND按照中汽协给出较为官方的预测2023年国内汽车产量将增加3其中新能源汽车产量将达到900万辆同比增长预期在35左右根据工信部节能与新能源汽车技术路线图提出我国汽车轻量化单车用铝目标2025年和2030年分别实现250kg辆和350kg辆而根据国际铝协数据2020年国内传统乘用车用铝量仅约1386kg辆纯电动和混动新能源乘用车单车用铝分别为1579kg和1981kg其中混动新能源产量占比在18左右依此作为计算推出20年新能源乘用车平均用铝量为1909kg辆6铝期货年度策略报告图表18汽车边际用铝量核算注数据来自工信部国际铝协中汽协预期2023年国内新能源汽车产量将达到900万辆预期占比为3191其中新能源车单车耗铝量为2453kg辆预估总耗铝量为2207万吨传统燃油车受更加严格的排放标准监管轻量化也在逐步推进预期达到1907kg辆总用铝量为3661万吨预期23年汽车用铝边际增加量为786万吨推动需求增长为20地产修复推动传统用铝需求恢复但成色仍难确定地产作为国内传统铝消费的支柱产业决定着国内铝消费的需求成色截止22年11月国内房地产开发投资完成累计同比下滑-98房地产竣工面积累计同比下滑-19房地产投资资金来源同比下滑-257房地产新开工施工面积累计同比下滑-3890房地产施工面积下滑-65宏观地产数据下滑预示着22年地产铝消费成色不足图表19房地产主要统计数据趋势图图表20房地产新开工施工面积累计同比数据来源华安期货投资咨询部WIND站在当前时点去看23年地产用铝消费首先政策的全面呵护带来了贷款债券股权融资的全面放开解决了地产融资难的问题因此市场对于23年地产行业复苏都给了相对乐观的预期7铝期货年度策略报告需要明确的一点是地产消费用铝主要集中在竣工端因此以房地产竣工面积作为入手点则更易理解传统的竣工数据填报时用铝的主要环节-门窗幕墙吊顶已提前半年左右装好因此此时点铝型材订单下单则对应着铝的实际消费产生因此我们判断23年的沪铝消费需要预估未来23年6月-24年6月的实际竣工形式首先我们选取21年已有官方的统计数据作为基数2021年国内铝消费为3918万吨建筑用铝占比为2874地产用铝估算约为1126万吨按照上述逻辑21年地产铝消费对应着21年6月-22年6月竣工面积其竣工面积为9356669万平方米又因为房地产投资资金来源指标领先竣工面积半年左右的时间而20226月-11月房地产资金来源并未有起色因此预期20231-6月竣工面积仍将下滑19左右预期2022年铝消费边际减量在210万吨左右预期消费量在916万吨附近随着23年地产企业融资难的问题逐渐解决房企资金来源的快速改善也将带动竣工面积的改善又因为传统房屋建设周期在2-3年又因实际用铝周期提前半年因此22年新开工施工面积的低基数不会对23年的地产消费用铝形成压制因此主要负面因素来自23年地产消费端的低迷因此我们预估在10左右的增量预期带来100万吨铝消费的边际增量3国内供给情况明朗但稳定性开始下降从2015年11月国家发布供给侧改革政策后根据清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动方案656号文和关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能置换有关事项的通知电解铝行业在17年共关停420万吨电解铝违规产能17-20年之间共转移了840万吨电解铝产能指标根据工信部的电解铝合规产能名单计算合规产能为4500万吨年之前预期随着铝需求的稳步增加电解铝合规产能指标也将随之增加但到2020年9月国家提出2030年碳达峰与2060年碳中和目标后考虑到电解铝行业2020年其碳排放量占到全国碳排放量总额的45作为高排放高耗能行业电解铝行业自然成为碳减排的严控目标2021年4月6日在中国有色金属工业协会召开的会长高峰论坛上新当选的协会会长葛红林透露了最近国家有关部门研究了有色金属行业碳达峰实施方案正在征求行业协会和企业的意见该方案初步提出有色金属行业到2025年力争率先实现碳达峰2040年力争实现减碳40这将比全国的碳达峰时间至少提前5年从上述政策段判断未来将严控电解铝行业排放总量加大清洁能源使用比例鼓励电解铝产能向可再生电力富集地区转移由自备电向网电转化是大势所趋因此未来电解铝产能天花板大概率维持在4500W吨左右后期以产能置换为主新增产能的审批将非常严格截止2022年11月底我国电解铝建成产能4468万吨年内产能增加160万8铝期货年度策略报告吨主要集中于云南141万吨内蒙22万吨广西17万吨甘肃22万吨减少地区主要集中在山东减少76万吨电解铝产能向绿电地区置换成为未来的趋势但随着水电占比的提高不稳定也降随之增加年内8月-9月因西南地区来水不足四川地区出现接近100停产云南地区产能停产20都给阶段性的供给侧带来扰动按照当前产能计算云贵川产能占比全国产能1752后期随着产能置换的进一步推进未来受限电等影响的区域产能将继续增大图表21全国建成产能趋势图图表22云南地区产能占比数据来源华安期货投资咨询部WIND4成本端环境改变未来低成本铝或将渐行渐远铝土矿进口依赖度偏高贸易壁垒增加低价原料或将不复存在22年全年国产铝土矿均价在400-420元吨之间波动处于季节性高位海外进口受制于国内需求进一步抬升船运费提高等原因来自印尼及几内亚产的三水型铝土矿均价从年初的53美元干吨上涨至70美元干吨年内涨幅达到3207进口量方面截止2021年11月国内铝土矿进口量为115亿吨国内进口占比接近消费量的6022年12月21日印尼政府再次宣布23年6月开始全面禁止铝土矿出口当年国内从印尼进口铝土矿为018亿吨占比1565随着国内对于海外铝土矿依赖度提高以及未来全球贸易壁垒的逐渐增加未来铝土矿价格或将持续位于高位但随着国内进口铝土矿的对面开花印尼地区进口缺口或将由几内亚地区弥补9铝期货年度策略报告图表23国内铝土矿均价元吨图表24进口铝土矿价格美元干吨数据来源华安期货投资咨询部WIND氧化铝产能供给过剩是当前现状后期价格将随成本区间波动截止2022年11月国内氧化铝建成产能为9670万吨年同比增加645万吨年按照当前电解铝产能4468万吨年1吨电解铝需要192吨氧化铝计算过剩产能达到1092万吨年产能过剩的大背景下预期整体氧化铝价格依然其成本线波动对于电解铝成本端扰动较小图表25国内氧化铝建成产能万吨年图表26国内氧化铝运行产能万吨年数据来源华安期货投资咨询部WIND市场煤和市场电模式确立电价进入抬升区间电解铝行业作为用电大户电价成本占到总成本的三分之一当下煤电电价机制巨变弹性提高至20且对高耗能企业不设上限又因当下电解铝产能中采用火力发电的比例依然接近80后期工业电价波动将对未来电解铝用电成本带来较大影响2021年10月12日国家发改委印发关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知和2022年起关于完善电解铝行业阶梯电价政策的通知中可以看出随着市场煤和市场电的确立以及未来严禁对电解铝行业业实10铝期货年度策略报告施优惠电价政策加强加价电费收缴工作加强监管等未来电解铝行业成本提高将成为趋势性结果煤炭端虽然国内受保价稳供的政策指导供给端逐渐打开但考虑到乌俄摩擦的持续导致能源危机仍存煤炭作为重要的能源品之一全球需求紧俏因此预期23年煤炭价格将依然处于高位原料成本走低辅料价格或将回落年内预焙阳极和氟化铝价格依然处于季节性高位从成本占比更高预焙阳极来看23年其原料成本石油焦价格的走低或将带来其价格的一定下探成为23年成本下滑的一环图表27预焙阳极价格元吨图表28氟化铝价格元吨数据来源华安期货投资咨询部我的有色碳排放费或将临近电解铝成本进一步抬高预计于23年上半年发布的电解铝行业配额分配方案中透露我国电解铝行业将于第三个履约周期被纳入全国碳市场征求意见稿中明确仅计算铝锭综合交流电耗按照度电煤耗300gkwh计算碳排放量大约为8吨随着相关政策出台其水利发电拥有自备电厂使用上网电价的企业成本将再次出现较大差异给行业竞争带来新格局到时对于供给弹性的变动也将更大11铝期货年度策略报告图表29电解铝利润趋势表元吨数据来源华安期货投资咨询部我的有色综上所述预期23年成本端依然位于较高位置运行支撑价格上涨的因素主要集中在三点分别是铝土矿进口限制煤炭价格高位碳排放权推出而支撑价格下跌主要集中在预焙阳极部分考虑到原料石油焦的走低因此有一定下探可能站在此时点面对着未来预期电解铝低成本运行可能性将越来越小5能源危机叠加经济衰退预期海外供需双弱是大概率事件22年经历了能源危机的影响欧州地区扣除俄罗斯在年中关闭了接近50的电解铝产能减产产能在1589万吨年未受影响的部分集中在北欧的挪威瑞典等拥有丰富水电资源的国家在产能持续关停过程中伦铝价格一反常态走出了单边下跌行情其LME铝升贴水0-3也处于历史偏低的贴水区间图表30伦铝价格走势图表31LME铝0-3升贴水美元吨数据来源华安期货投资咨询部我的有色同花顺22年下半年lme关于对俄罗斯金属禁令消息的发酵叠加历史低位的库存依然未对伦铝价格形成较大的支撑可见海外需求端疲软以及市场对于隐形库存的担忧此时点展望23年海外铝消费供需首先能源危机依然持续虽然欧美主要国12铝期货年度策略报告家对俄罗斯石油及天然气实施限价禁令但随着明年进入夏季再次到来的天气需求旺季没有有效解决天然气等化石能源有效供给的各国对于限价执行力度打一问号因此明年海外电解铝供给或将维持22年停产后的现状需求方面对于明年联储利率将处于较高限制位置的判定因此经济运行也将受次压力导致需求会进一步疲软因此供需双弱将是明年海外原铝需求的主线二市场展望与投资策略展望23年沪铝行情在海外经济有衰退预期国内经济面临多轮疫情冲击的当下沪铝价格或将受到阶段性打压但随着扩内需政策的逐步落地和疫情好转光伏新能源汽车需求将带来较为可观的边际增量叠加房地产可施工面积基数不低和融资端的好转预期地产铝的消费也将同比改善乐观预期下23年将带来原铝需求4-5的需求增加供给的明朗和不稳定性增大叠加成本端的高位运行或将在年内叠加乐观需求预期给沪铝带来结构性的牛市综上23年内沪铝行情或将先抑后扬风险点海外经济衰退增大地产销售不顺导致竣工延期13铝期货年度策略报告作者简介华安期货投资咨询业务资格证监许可20111776有色金属研究组鲍峰高级分析师从业投资咨询证号F3033837Z0014770闫丰首席分析师从业投资咨询证号F0251054Z0001643曾真分析师从业投资咨询证号F03089009免责声明本报告中的信息均来源于公开可获得资料华安期货投资咨询部力求准确可靠但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证据此投资责任自负本报告不构成个人投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况联系我们华安期货有限责任公司安徽省合肥市蜀山区潜山路190号华邦世贸中心超高层写字楼4041层电话400-882-06286283975214