参考海外，管控缓和后消费表现
　　整体：确诊冲高回落，零售恢复至疫前水平
　　参考基于九个响应指标（学校关闭、工作场所关闭和旅行禁令等）编制的疫情管控严格指数，我们选取美国、英国、德国、日本、韩国和新加坡等对于疫情管控已经较为放松的国家，其中美国、日本和新加坡属于2022年以来逐步放松的国家，英国、德国和韩国属于在2022年上半年大幅放松的国家，而当前2022年下半年以来中国也在强调疫情管控措施的优化。
　　从海外6个代表性国家来看，累计确诊的人数占比相对较高，截至2022年11月15日，美国、英国、德国、日本、韩国和新加坡确诊人数占总人口比例分别为30%、43%、36%、18%、51%和39%，整体来说疫情扩散影响范围相对较广。
　　基于每月新增确诊人数、疫情管控指数和各代表性国家的整体终端零售消费相比于2019年恢复情况来看，主要呈现以下几个共同特征：
　　1）截至2022年9月或10月底，主要代表性国家的整体终端零售基本已经恢复至2019年同期水平，表明疫情对于消费的影响在逐渐褪去；
　　2）主要代表性国家疫情管控措施放松后，均出现不同程度的新增确诊人数再次冲高的情形；
　　3）从当前披露的新增确诊人数来看，疫情管控放松后新增确诊的人数披露数值目前没有超过前期最高确诊人数水平。
　　风险提示
　　疫情形势出现更多无法预期的变化；
　　居民消费信心恢复节奏相对较慢。

研究报告全文：丨证券研究报告丨行业研究丨专题报告丨零售业TableTitle中国香港地区疫后可选消费如何表现报告要点中国Table香港Summary地区于2022年3月21日宣布计划于4月21日开始分三阶段解除大部分社交距离限制同时4月以消费券方式进一步促进消费本文我们拟从宏观层面回溯香港社交距离适度放宽以及消费券刺激之下整体消费的复苏情况以及在此链条上复苏预期相对更强的可选消费板块的代表性公司香港业务的具体恢复进展以及股价表现分析师及联系人TableAuthor李锦陈亮罗祎SACS0490514080004SACS0490517070017SACS0490520080019请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨2022-12-23cjzqdt11111零售业TableTitle2行业研究丨专题报告中国香港地区疫后可选消费如何表现TableRank投资评级看好丨维持整体社交距离逐步放开可选消费开始复苏TableSummary2市场表现对比图近12个月香港整体疫情管控政策从2022年4月开始发生变化自4月21日起香港开始逐步执行三阶TableChart零售业零售业沪深300指数上证综合指数段放开政策1适度社交距离放开线下消费场景营业限制逐步减少2新增确诊人数分别2在2022年4月与5月迎来两波阶段性峰值而自6月份之后并未出现新增确诊的大规模反-8-18弹3虽然内地和澳门抵港人士的检测机制正在逐步理顺但至目前内地赴港游客尚处低位-28对应到终端消费在社交距离放开叠加消费券的刺激下香港整体社零增速自二季度以来有所2021-122022-42022-82022-12回升其中消费券刺激的月份正增长更为显著分品类来看可选品类尤其是珠宝品类复苏的资料来源Wind弹性和持续性较强公司代表企业复苏显著珠宝龙头存在超额收益相关研究珠宝我们选取代表性公司周大福来看新冠疫情发生以来周大福针对香港地区门店主动进行TableReport化妆品行业2022年11月月报疫情管控优优化调整对冲旅游消费减少的不利影响由于门店的持续调整以及香港线下消费场景的恢复化医美消费有望恢复2022-12-152022Q3周大福港澳地区同店销售的增速已经转正且黄金品类的同店销售增速较镶嵌品类更从海外看防疫优化下消费复苏趋势2022-12-高黄金品类同店在更高基数效应下仍显现出更强的恢复速度12需求侧视角看培育钻赛道前景2022-12-08医美我们选取代表性公司医思健康来看公司门店兼具医疗和医美双重服务香港业务占比较大疫情以来由于医疗需求凸显展店大幅提速因此当前营收持续高于疫情以前而今年香港地区社交距离适度放宽以来公司2022Q2Q3的半年度内整体医疗业务延续高增长趋势医美业务亦从大幅下滑基本恢复至接近持平状态连锁我们选取代表性公司莎莎国际来看莎莎国际主营化妆品连锁港澳地区销售占比高疫情期间和周大福类似关闭了较多旅游消费为主的门店2022Q2Q3来看公司香港地区同店已经恢复至大幅正增长而澳门地区拖累较大由于赴港游客也占比了公司较大的销售来源因此公司后续复苏将更有赖于赴港游客的恢复投资建议推荐线下消费场景为主的细分龙头参照香港地区珠宝恢复弹性和持续性较好以及医美整体恢复速度较快的趋势我们重点推荐以下几个细分行业1黄金珠宝婚庆需求具有韧性有较强回补性需求同时具有保值属性消费支出意愿相对较高叠加新品打开新场景有望在疫情缓和后迎来较快增长重点推荐潜在业绩恢复弹性较大的周大生和迪阿股份以及持续成长的龙头周大福和老凤祥2酒类批发随着商务宴请和餐叙等需求回升白酒消费有望迎来改善性恢复重点推荐日常宴请和餐叙相关的定制酒需求有望较快恢复从而贡献较大业绩弹性的华致酒行3医疗美容具有本地化消费个性单场景择期消费等特征疫情后回补性需求较强叠加消费仍处于快速渗透阶段和规范驱动格局优化阶段重点推荐爱美客华东医药等4超市连锁关注需求韧性较强有望随着疫情缓和后连带消费回升且价格策略调整中期趋势向上改善的超市行业建议关注红旗连锁家家悦和永辉超市风险提示1线下场景恢复对可选消费的促进效果不及预期2赴港旅客恢复不及预期更多研报请访问长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明行业研究专题报告目录整体社交距离逐步放开可选消费开始复苏5疫情防控4月放宽社交距离措施5恢复情况可选复苏弹性更大6市场表现可选具备超额收益10周大福黄金品类复苏先行疫后超额收益明显10莎莎国际澳门拖累恢复进度重点关注赴港游客13医思健康医疗持续高增医美降幅收窄15投资建议推荐线下消费场景为主的细分龙头16图表目录图12022年香港疫情走势及防疫政策梳理6图2内地赴港游客人数及其增速万人6图3中国香港地区单月社零增速7图4中国香港地区消费者信心指数7图5香港2022年每月社会消费品零售总额相较2018年各月的恢复情况7图6香港各场所人流量相较疫情前的增长幅度相较于2020年初5周平均水平8图7珠宝首饰钟表及名贵礼物零售值恢复至2018年同期的百分比8图8药物及化妆品零售值恢复至2018年同期的百分比8图9百货公司零售额恢复至2018年同期的百分比9图10香港可选消费指数及恒生指数累计收益对比10图11周大福港澳及其他地区收入及增速亿港元11图12周大福分季度同店销量和销售额增速港澳及其他地区11图13周大福分季度产品均价增速港澳及其他地区11图14周大福港澳及其他地区门店数12图15周大福分季度零售值增速港澳及其他地区12图162019-2020年香港粗结婚率快速下行人12图17周大福港澳及其他地区分品类的同店销售额增速12图18周大福归母净利润及增速13图192020-2022年周大福股价及估值走势13图202022321以来周大福超额收益率相较恒生指数收益率13图21莎莎国际港澳地区收入及增速亿港元14图22莎莎国际港澳及香港地区同店销售额增速14图23莎莎国际港澳地区分季度零售额亿港元14图24莎莎国际港澳地区门店数量15图25莎莎国际与周大福港澳地区销售额或港澳顾客购买额占比15图26分地区诊所及服务中心数量16图27营收口径医思健康分业务收入百万港元16图28营收口径医思健康分地区收入百万港元16图29公司香港地区美容及保健服务业务营收及增速百万港元16请阅读最后评级说明和重要声明317行业研究专题报告表12022年香港政府重要防疫措施5表22022年香港消费券发放计划7表32022年珠宝零售医疗医美板块主要港股公司对于香港市场恢复情况的表述9请阅读最后评级说明和重要声明417行业研究专题报告整体社交距离逐步放开可选消费开始复苏疫情防控4月适度放宽社交距离香港整体疫情管控政策从2022年4月开始发生变化自4月21日起香港开始逐步执行三阶段放开政策1适度社交距离放开线下消费场景营业限制逐步减少2新增确诊人数分别在2022年4月与5月迎来两波阶段性峰值而自6月份之后并未出现新增确诊的大规模反弹3虽然内地和澳门抵港人士的检测机制正在逐步理顺但至目前内地赴港游客尚处低位表12022年香港政府重要防疫措施生效时间政策政策内容在顾客一般会佩戴口罩的处所包括公众娱乐场所活动场所等疫苗通行证将20221117进一步适度放宽社交距离措施由主动查核改为被动查核处所掌管人将无须在顾客进入有关处所时主动检查顾客的疫苗接种纪录或豁免证明书2022113进一步适度放宽社交距离措施解除餐饮和表列处所营业和堂食时间限制婚宴等场合宾客可除口罩台上拍照撤销从海外地区或台湾来港人士的强制检疫要求从内地或澳门抵港人士的安排亦会2022926撤销抵港强制检疫要求同步理顺登机前再无须出示核酸检测阴性结果报告调整航空乘客出境和过境体温筛查安经香港国际机场从香港出境或经香港过境前往海外地区或台湾的乘客将无须接受体温2022910排筛查而抵港入境及离港出境前往内地或澳门的乘客则仍需进行体温筛查从内地及澳门经机场抵港的人士将无须进行检测待行以划一相关人士经机场和理顺从内地和澳门抵港人士的检测安202293陆路口岸抵港时的检测安排以及所有从内地及澳门抵港的人士必须于抵港后第二天排进行强制核酸检测从海外地区或台湾抵港人士将以34模式进行检疫即他们须在指定检疫酒店强2022812调整抵港人士的检疫安排制检疫三天其后居家医学监察四天在四天医学监察期间外出会受疫苗通行证黄码限制在疫苗通行证加入红码及黄码确诊者会被区分为红码人士而从202289公布加强疫苗通行证功能海外地区或台湾抵港人士则会被区分为黄码人士加强抵港人士检测安排和暂缓个别航经初步检视数据和科学分析认为持续加强为抵港人士进行更频密的核酸检测会更有202277线熔断机制效阻断输入个案因此决定由即日起暂缓个别航线熔断机制现阶段未必会在六月内实施第三阶段放宽为避免疫情反弹政府呼吁巿民继续严格202262延续现行社交距离措施遵守所有适用的社交距离措施第二阶段放宽社交距离措施包括延长餐饮处所晚市堂食时间容许重开酒吧酒馆2022519进一步放宽社交距离措施等就社交距离措施作出第一阶段调整包括容许恢复晚市堂食重开大部分早前关闭的2022421政府适度放宽社交距离措施处所以及更新在公众地方及私人地方进行聚集的限制资料来源香港政府官网长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明517行业研究专题报告图12022年香港疫情走势及防疫政策梳理35000926撤销从海外或台湾来80港人士的强制检疫要求登30000机前无须出示核酸阴性报告70519第二阶段放宽社6025000交距离措施延长餐饮93从内地及澳门抵113解除处所晚市堂食时间餐饮营业和堂港人士将无须进行5020000检测待行食时间限制421第一阶段放宽40社交距离措施容许62未必会在六月内15000实施第三阶段放宽恢复晚市堂食重开30大部分已关闭的处所1117公共场10000812从海外或台湾抵港人士将以34模所不再主动核20式进行检疫查疫情通行证50001000202212022220223202242022520226202272022820229202210202211202212香港当日新增确诊病例例香港防控严格指数右轴资料来源Wind香港政府官网长江证券研究所图2内地赴港游客人数及其增速万人6007006005005004004003003002002001000100-1000-2002019120193201952019720199202012020320205202072020920211202132021520217202192022120223202252022720229201911202011202111内地访港旅客万人yoy右轴资料来源香港旅游发展局长江证券研究所恢复情况可选复苏弹性更大香港地区社交距离逐步放开后整体社零增速出现复苏但至目前尚未恢复至疫情前高点2018年的水平其中可选属性的消费品复苏弹性更大今年4月起中国香港地区开始逐步优化防疫政策从整体社零数据来看香港社零同比增速在4月以后增速出现较大幅的修复同时香港政府在4月8月和10月均采取消费券的方式刺激消费对当月社零增速亦有较强的提振效果目前从恢复程度来看以2018年同期作为疫情前的参考标准测算4月份至10月份社零恢复至2018同期的水平来看从70以上提升至接近80恢复程度逐渐提升消费者信心指数来看我们发现消费者信心指数和当下感染率的相关性较高香港地区消费者信心指数在Q2大幅回落但随着疫情爆发高峰的结束消费者信心在Q3出现明显回升请阅读最后评级说明和重要声明617行业研究专题报告图3中国香港地区单月社零增速图4中国香港地区消费者信心指数409030852080751070065-1060201712017420177201812018420187201912019420197202012020420207202112021420217202212022420227-2020171020181020191020201020211020221055-3050-40-501Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22资料来源Wind长江证券研究所资料来源TradingEconomic香港城市大学长江证券研究所图5香港2022年每月社会消费品零售总额相较2018年各月的恢复情况9080706050403020100202212022220223202242022520226202272022820229202210资料来源Wind长江证券研究所以2018年为基期用2022年每月社零除以2018年每月社零表22022年香港消费券发放计划金额港元人领取条件消费券发放时间使用截止期限旧登记者新登记者未领取第一阶段或人数约630万2022年第一阶段消费券202247500020221031或2023430市民2022年第二阶段消费券-第一期20228720003000所有长居2023228或20234302022年第二阶段消费券-第二期202210130003000香港的成2023228或20234302022年第二阶段消费券-第三期20221224000年市民2023430资料来源香港政府官网长江证券研究所从线下不同场所客流变化来看办公地点的人流量已经超过疫情前交通站点自Q2后逐步恢复至接近疫情前的水平零售及娱乐场所恢复程度弱于交通而与疫后线下消费复苏更为相关零售娱乐场所和公园恢复速度相对偏慢甚至仍未修复至去年末及今年初的水平与疫情前有较明显差距4月起香港社交距离适度放宽后疫情迎来了迅速的爆发且在前2个月内疫情形势有所反复因此带来娱乐场所等线下可选消费场所距离恢复到疫情前的消费方式仍需要一定时间请阅读最后评级说明和重要声明717行业研究专题报告图6香港各场所人流量相较疫情前的增长幅度相较于2020年初5周平均水平806040200-20-40-60-80202022020420206202082021220214202162021820222202242022620228202010202012202110202112零售和娱乐场所百货与药店住所交通站点公园办公地点资料来源GoogleMobilityTrendsOurWorldinData长江证券研究所分品类来看具有可选消费属性的品类比如百货公司药物及化妆品珠宝首饰钟表及名贵礼物短期反弹较为明显其中珠宝首饰钟表及名贵礼物的恢复持续性较好我们以2018年为基期测算2019年以来每月各品类销售额相较于2018年的水平从2022年1月份至10月份的数据来看珠宝首饰钟表及名贵礼物零售值相较于疫情放开前有明显恢复且持续性较好截至到10月份已恢复至疫情以来的最高值达到2018年同期的58药物及化妆品的零售值除了4月份小幅上升后整体复苏较为羸弱相较于疫情后的其他年份并无明显提升百货公司零售值在4月份出现明显增长后震荡上升但仍未恢复至20年与21年同期的水平截至到10月份已恢复至2018年同期的68图7珠宝首饰钟表及名贵礼物零售值恢复至2018年同期的百分比图8药物及化妆品零售值恢复至2018年同期的百分比1201201001008080606040402020001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月20192020202120222019202020212022资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明817行业研究专题报告图9百货公司零售额恢复至2018年同期的百分比1401201008060402001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月2019202020212022资料来源Wind长江证券研究所此外从香港业务占比较多的代表性港股珠宝零售和医疗医美板块上市公司的财报描述来看周大福六福和周生生从2022年二季度以来的财报描述均提及香港地区社交距离管制逐步放宽叠加消费券的刺激香港地区的珠宝零售市场迎来较为显著的回暖表32022年珠宝零售医疗医美板块主要港股公司对于香港市场恢复情况的表述公司公司公告香港业务的相关表述2022财年年报2022财政年度香港继续受到主要过境口岸关闭及疫情扩散的影响虽然2021年4至12月市场气氛稍有20214-20223好转本地消费亦逐渐恢复正常但2022年起第五波疫情来袭零售业遭受严重打击影响正常营运香港地区疫情渐趋平稳社交距离措施获逐步放宽而派发第二期消费券亦有助提振零售气氛周大福2023财政年度上半年香港放宽社交距离措施及旅游限制令市场气氛回暖政府多次向居民发放消费券亦2023财年中报有助促进经济活动消费气氛及店铺人流明显改善20224-20229预料随着婚嫁首饰积压的需求得以释放及社交距离措施逐步放宽将带动2023财政年度下半年的增长我们正加大力度开拓香港的高端市场短期内也将继续密切监察店铺的盈利能力并严格控制成本2022财年第四季度受到内地华南地区及香港疫情严峻的影响香港及澳门市场于第四季同店销售增长为-17而其2022年1月20221-20223至2月份的同店销售增长则分别为4及27升幅主要由黄金产品销售带动2022财年年报香港及内地分别于2022年2月及3月经历疫情反复本集团于2022年3月至4月的整体同店销售因此再度下六福集团20214-20223滑然而香港市场在疫情控制得以改善及在新一轮消费券的帮助下从2022年4月份开始销情理想2023财年第一季度香港在疫情控制得以改善及新一轮消费券的帮助下季内销情理想其首季同店销售增长为40主要因黄金20224-20226产品同店销售增长达54而大部份其他产品包括钻石产品皆实现双位数字升幅2023财年中报自4月初开始香港的社交距离管制逐步放宽加上消费券带动整体零售消费气氛香港地区的珠宝销售显著周生生20224-20229反弹但澳门业务受到疫情反覆爆发的影响2023财年中报英皇钟表珠宝香港市场由于本地经济包括劳工市场已呈现改善迹象加上8月推出消费券本集团将从人流复苏受惠20224-202292022财年年报香港特区下半年的表现优于上半年主要由于第三季的政府消费券及圣诞黄金档期使同店销售按年增长20214-20223228整体零售销售升120但今年初爆发的第五波疫情导致第四季的销售增幅仍有所放缓莎莎国际2023财年中报部分社交距离措施已经逐渐放宽而本地消费者面对疫情的态度也变得从容同时香港特区政府于2022年420224-20229月及8月继续推行消费券计划刺激本地消费然而该计划对本地零售消费的正面效果正逐渐减弱为应对2019冠状病毒病第五波疫情香港特区政府收紧社交距离措施客流量的减少令2022年上半年的零售2023财年中报表现受挫恒隆地产20224-20229香港方面整体市场气氛自2022年4月中旬第五波疫情受控及政府推出针对性措施刺激本地消费之后稳定复苏2022财年年报年内香港第五波疫情下集团配合政府防疫要求美容养生业务曾暂停营业共104日其中2022财年共暂停营20214-20223业84日令净利率承压同比下降15个百分点至93医思健康2023财年中报来自香港的收入同比轻微下滑54至4607百万港元是由于2022年4月份遭强制停业20日而被压抑的20224-20229需求随后逐步复苏请阅读最后评级说明和重要声明917行业研究专题报告受益于香港政府推出消费券计划香港政府逐渐放宽对入境旅客的隔离措施及迈向常态化的政策立场香港本地消费情緒逐步提振但总体市场不景气仍可能令集团旗下业务短期承压香港与中国内地通关的可能性及潜在内地游客需求的恢复或将帮助集团抵抗宏观环境带来的经营压力资料来源各公司公告长江证券研究所市场表现可选具备超额收益市场表现来看自3月21日宣布三阶段社交距离放宽政策之后恒生指数目前相比3月21日仍有834的跌幅而香港可选消费指数在宣布适度放宽社交距离后大部分时间跑赢恒生指数尤其在6月份至8月份期间超额收益较为明显虽然目前相比3月21日正式放宽社交距离时仍有077的跌幅但整体跑赢恒生指数以下我们将选取三个代表性的可选消费港股上市公司具体来看各个细分领域上市公司香港地区业务的具体回复进展图10香港可选消费指数及恒生指数累计收益对比3020100-10-20-30-4020223202242022520226202272022820229202210202211香港可选消费指数恒生指数资料来源Wind长江证券研究所周大福黄金品类复苏先行疫后超额收益明显整体销售自2022年4月香港社交距离逐步放开以来2022年4月-9月对应2023财年上半年为公司对应疫后的第一个财季在此期间周大福港澳地区的销售额降幅显著收窄至基本持平状态同店增长2022Q3指自然季度港澳地区同店销售额增速转正并于双十一期间录得两位数增长归因来看主要得益于产品均价提升同店销量受制于线下客流恢复程度有限而仍有所承压门店增长2020年以来周大福港澳地区门店处于持续调整闭店态势主要闭店在旅游地区为了减弱游客减少的不利影响具体来看2022年4月-9月周大福港澳及其他亚洲区域整体营收同比增速为-05相较上一报告期大幅收窄85个百分点恢复至2H18最高点的45拆分季度来看同店销售额增速从2022Q2开始显著降幅收窄2022Q3开始转正增速达85并于双十一期间取得同增191的良好表现拆分来看主要得益于产品均价的同比提升而同店销量可能因受制于线下客流恢复程度有限仍未恢复正增长我们预计主要与内地赴港游客仍未恢复有关请阅读最后评级说明和重要声明1017行业研究专题报告图11周大福港澳及其他地区收入及增速亿港元140恢复至2H18最高点的458012060401002080060-2040-4020-600-801H172H171H182H181H192H191H202H201H212H211H22港澳及其他地区yoy资料来源公司公告长江证券研究所1H指上半财年相当于自然季度Q2Q32H指下半财年相当于自然季度Q4Q1例如1H22相当于2022Q22022Q3下同图12周大福分季度同店销量和销售额增速港澳及其他地区图13周大福分季度产品均价增速港澳及其他地区1506050100403050201000-101Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22-501Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22-20-100-30-402022101-1118同店销量同比同店销售额同比镶嵌产品均价同比黄金产品均价同比资料来源公司公告长江证券研究所指自然季度资料来源公司公告长江证券研究所指自然季度2020年以来港澳门店数量持续处于调整态势主要源于关闭旅游点门店避免旅客下降的不利影响而从整体零售额来看在部分供给过剩的门店调整之后公司存量门店仍保持着较为良好的运营效率整体零售额于Q3增速转正并录得双位数增长从2020年末至2022年三季度周大福关闭了12家港澳及其他亚洲地区的零售点现存89家门店其中关闭的门店主要位于旺角尖沙咀和铜锣湾等热门旅游地点从而减弱了游客大幅下降带来的不利影响请阅读最后评级说明和重要声明1117行业研究专题报告图14周大福港澳及其他地区门店数图15周大福分季度零售值增速港澳及其他地区1021001008098609640942092090-201Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q2288-4086-6084-802022101-11188220201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22零售值同比资料来源公司公告长江证券研究所指自然季度资料来源公司公告长江证券研究所指自然季度从细分品类来看黄金产品呈现出更快的恢复速度据香港政府统计处的最新数据2019-2020年香港粗结婚率下行幅度明显扩大主因或为宴席婚礼等婚庆场景受到疫情较大的压制而在线下消费场景逐步复苏后我们发现黄金品类在2021Q3同店高基数的情况下录得比镶嵌品类更好的同店增长恢复的进程更快2022Q3黄金产品和镶嵌产品的同店销售额增速分别达到10556图162019-2020年香港粗结婚率快速下行人图17周大福港澳及其他地区分品类的同店销售额增速20200181501614100125010806-5041Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q222-100020112012201320142015201620172018201920202022101-1118男性女性镶嵌珀金及K金黄金产品资料来源香港政府统计处长江证券研究所粗结婚率指某年内某性別人口的結资料来源公司公告长江证券研究所婚数字除以该年同性別每千名人口的比率净利润绝对额环比小幅提升但高基数使得增速相对较低1H22周大福归母净利润334亿港元环比小幅提升约2亿港元但由于2021自然年内地珠宝消费相对旺盛归母净利润形成高基数因而1H22增速偏低基本持平请阅读最后评级说明和重要声明1217行业研究专题报告图18周大福归母净利润及增速40200351503010025205015010-5050-1001H162H161H172H171H182H181H192H191H202H201H212H211H22归母净利润yoy资料来源公司公告长江证券研究所从股价表现和估值来看2022年6月以来公司复苏预期带动估值修复股价超额收益率较为突出2022年6月以来周大福估值从2022年3月21日以来宣布将于2022年4月放开社交距离因此我们选取这一天为基期来看股价涨幅和超额收益后面两个公司同理从低位1926倍提升至12月16日的23倍估值修复幅度接近20股价涨幅约5超额收益率为13期间周大福最高录得30左右的超额收益但需要说明的是周大福的港澳及其他地区业务的收入占比较低截止2022年9月30日仅占1205预计国内市场疫后恢复情况可能对未来的业绩估值和股价影响更大图192020-2022年周大福股价及估值走势图202022321以来周大福超额收益率相较恒生指数收益率353530302525202015151010低点至2022年12月1755日收益率2500-5-102022-32022-42022-42022-52022-52022-52022-62022-62022-72022-72022-82022-82022-92022-92022-102022-102022-112022-112022-112022-12202012020320205202072020920211202132021520217202192022120223202252022720229202011202111202211-15收盘价港元PETTM周大福超额收益资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所莎莎国际澳门拖累恢复进度重点关注赴港游客2022年4至9月对应2023财年上半年主要受澳门疫情拖累而香港在疫情好转期间录得了相对亮眼的同店增速2022年4月-9月港澳地区收入98亿港元仅恢复至2017下半年公司自身港澳地区收入高点的26同比增速为-9从同店来看2022年4-9月同店销售额同比基本持平但其中香港地区门店恢复情况相对较好同店增速已达198而澳门由于疫情在2022年6月底飙升促使澳门于7月首次实施全市封锁同店增速环比降低近60个百分点至-334请阅读最后评级说明和重要声明1317行业研究专题报告图21莎莎国际港澳地区收入及增速亿港元404035203002520-2015-4010-6050-801H162H161H172H171H182H181H192H191H202H201H212H211H22莎莎国际港澳地区收入yoy右轴资料来源公司公告长江证券研究所图22莎莎国际港澳及香港地区同店销售额增速图23莎莎国际港澳地区分季度零售额亿港元6018604016402014200120-2010-20-408-60-406-804-60半全半全半全半全半全半2-800-100179183189193199203209213219223229-----------1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22173173183183193193203203213213223香港地区澳门地区港澳地区港澳地区分季度零售额yoy右轴资料来源公司公告长江证券研究所公司仅披露上半年和全年的同店增速资料来源公司公告长江证券研究所从门店数来看莎莎国际从2019年9月至今保持年均10-15家的关店态势主要关闭旅游点门店而与周大福不同的是前者在关店的同时积极拓展内地市场有效降低了内地旅客缩减而带来的不利影响整体销售端具备更强韧性而莎莎国际内地展店相对较少整体收入端受影响程度更大截止2022年9月周大福港澳地区销售额占比为12莎莎国际港澳地区顾客购买额占比为83但疫情前莎莎国际主要以内地旅客销售为主2018年内地赴港游客销售占比达70左右由于内地展店较少疫情下莎莎国际损失了绝大部分内地客流收入端因而承受了更大的压力请阅读最后评级说明和重要声明1417行业研究专题报告图24莎莎国际港澳地区门店数量图25莎莎国际与周大福港澳地区销售额或港澳顾客购买额占比140100120801006080406020400201H182H181H192H191H202H201H212H211H220莎莎国际港澳地区顾客购买额占比周大福港澳地区销售额占比201892019320199202032020920213202192022320229资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所医思健康医疗持续高增医美降幅收窄香港社交距离逐步放宽后公司香港地区业务有一定程度的复苏整体销售额及营收的增速有较为明显的回升其增长主要驱动力为需求相对刚性的医疗服务所贡献而更依赖于线下客流恢复的美容及养生服务业务也基本恢复到增速持平状态展店数量来看公司疫情前拓店速度相对缓慢其香港地区门店2018年至2020年连续3年未能有新增门店而在疫情后公司抓住医疗服务的需求旺盛的窗口期公司加快医疗服务收并购步伐于2021年和2022年分别在香港地区新增了28家和60家门店营收端来看公司医疗业务的高景气和香港地区的快速展店是其收入端在疫后阶段持续高于疫情前的主因2022年4月-9月2023年财年上半年医思健康实现整体营业收入1893亿港元同比增长311实现销售额1812亿港元同比增长183其中香港地区的收入为175亿港元占比整体收入90同比增长33社交距离逐步放宽后香港地区营收增速大幅回升相比上一个报告期增速提升21个百分点并且已超过疫情前收入水平为2018年同期的189香港地区业务自2020年下半年以来就已超越疫情前水平主要得益于疫情以来市场对其医疗服务的需求较为旺盛其医疗服务业务保持了较快的扩张趋势营收分业务来看医疗业务持续高增医美业务恢复较快2022年4月-9月医疗业务美容及养生服务医疗美容在该分类中分别实现收入11861亿港元同比475-20因此我们发现其整体的收入增长以及增速的回升主要由医疗板块驱动因疫情期间对医疗服务的需求更加凸显而美容养生业务营收虽小幅下滑但下滑幅度有大幅收窄相比上个报告期提升了40个百分点由于近年来的拓店已超过2019年同期业绩具体到香港地区我们发现其香港地区的医美业务也呈现出降幅的大幅收窄请阅读最后评级说明和重要声明1517行业研究专题报告图26分地区诊所及服务中心数量图27营收口径医思健康分业务收入百万港元160140020014012001501000120100100800508060004006040200-50200-10001H192H191H202H201H212H211H22H118H119H120H121H122美容及保健服务医疗服务香港内地澳门美容及保健服务yoy医疗服务yoy资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所图28营收口径医思健康分地区收入百万港元图29公司香港地区美容及保健服务业务营收及增速百万港元200010014000801200-51500601000-1040100020800-150600-20500-20-40400-250-60200-301H182H181H192H191H202H201H212H211H220-352019202020212022H1中国香港中国大陆中国澳门香港业务同比增速yoy香港地区美容及保健服务业务收入yoy资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所投资建议推荐线下消费场景为主的细分龙头参照香港地区珠宝恢复弹性和持续性较好以及医美整体恢复速度较快的趋势我们重点推荐以下几个细分行业1黄金珠宝婚庆需求具有韧性有较强回补性需求同时具有保值属性消费支出意愿相对较高叠加新品打开新场景有望在疫情缓和后迎来较快增长重点推荐潜在业绩恢复弹性较大的周大生和迪阿股份以及持续成长的龙头周大福和老凤祥2酒类批发随着商务宴请和餐叙等需求回升白酒消费有望迎来改善性恢复重点推荐日常宴请和餐叙相关的定制酒需求有望较快恢复从而贡献较大业绩弹性的华致酒行3医疗美容具有本地化消费个性单场景择期消费等特征疫情后回补性需求较强叠加消费仍处于快速渗透阶段和规范驱动格局优化阶段重点推荐爱美客华东医药等4超市连锁关注需求韧性较强有望随着疫情缓和后连带消费回升且价格策略调整中期趋势向上改善的超市行业建议关注红旗连锁家家悦和永辉超市请阅读最后评级说明和重要声明1617行业研究专题报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的应当注明本报告的发布人和发布日期提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的本公司将保留向其追究法律责任的权利财务报表及指标预测请阅读最后评级说明和重要声明1717