2022年基准期假设
　　在当前2022年全年数据并未完全披露的情况下，我们假设第四季度部分统计局数据增速与9月同比增速保持一致，假设四季度行业同比平稳的情况下，补全全年数据，作为2023年行业预测的基准。其中，房地产开发投资完成额的增速采用我们的预测框架完成2022年基准期数据预测。
　　销售测算
　　销售规模的测算我们沿用此前分析框架，同样从市场供应和需求双方面切入。其中，供给我们分为两块，新增拿地新增推盘的优质供应，以及过去拿地开工但并未完成销售的历史库存。居民购房需求变化对应在库存去化率的层面进行分析。
　　销售测算：整体库存持续下降
　　从累计可售开工规模和累计销售规模来看，整体房地产市场商品房库存规模仍旧持续下降，2022年后，开工下行速度显著快于销售下行速度。从企业经营的角度来看，开发商对地产销售的不明朗预期，决定了开工供应的速度先于销售快速下行。
　　风险提示
　　地产调控政策变化：报告主要假设建立在调控政策稳定的前提假设下，由于需求端变动受到房地产调控政策影响显著，政策变化将影响去化率假设，导致销售面积预测准确性下降。同时，进一步影响开工、施工及房地产开发投资的相关测算。
　　引用数据滞后或不及时：报告引用的公开数据可能存在信息滞后或更新不及时，存在引用数据滞后导致对预测结果及分析结论的准确性产生影响。
　　测算偏差风险：报告中对2023年房地产市场情况的测算是基于一定的假设前提，预测结果存在与实际情况偏差的风险。
　　融资政策变化：当前房地产行业信用风险事件频发，融资政策对房企流动性影响显著。信用风险扩散将不利于房企筹集足够资金进行项目正常施工及开发，进而影响开发、投资。
　　土地市场出让规则变化：销售、开工等测算，均基于土地市场供应能够充分满足开发商拿地需求。土地市场出让规则变化，如将影响报告中关于销售、拿地、开工、投资等方面的测算结果。
　　房地产销售政策变化：房地产销售政策中，包括预售资金监管、预售要求等，对于开发商现金流周转效率影响显著。资金周转加速或减慢将显著影响行业现金使用效率，进而影响开工、销售、拿地等方面的测算结果。

研究报告全文：中泰证券研究所专业领先深度诚信证券研究报告惯性下行底部徘徊2023年地产行业数据定量测算20221222陈立S0740520080008chenlirqlzqcomcn李垚S0740520110003liyaorqlzqcomcn1主要结论在前期报告20211122房地产行业定量测算框架中2022年及2023年房地产行业主要数据预测亿万亿20182019202020212022E2023E我们从行业的角度搭建了房地产行业总量数据的预测框绝对库存350356377391380339架在这一框架下我们参考2022年房地产行业的实际同比增速175937-28-107情况对2023年行业总量数据进行测算整体而言在优质库存净增量-24-23114124-38没有外界环境变化调控政策稳定的情况下房地产市当年新增库存预测708074836350场的供需惯性下行下行趋势还需更强力度政策出台同比增速144-72121-246-200提升供应的同时扩大有效需求带动市场上行供应合计420436451474443390累计库存383551-66-120综合去化率409393390378322326主要数据测算结果销售面积172172176179143127同比增速-012619-205-110销售面积新开工面积领先三年1541671792092272242022年143亿2023年127亿YoY-11同比增速817017285-12竣工面积9496911018899开工面积同比增速26-49112-1301212022年12亿2023年97亿YoY-196全年新开工面积20922722419912097同比增速0085-12-114-395-196竣工面积净停工面积676296599757占期初施工比例867510764100642022年88亿2023年99亿YoY121同比增速-74539-382646-412期末施工面积施工面积822894927975897848同比增速873752-80-542022年897亿2023年848亿YoY-54建安部分投资788489968887同比增速796672-79-10地产投资房地产投资中其他费用4349525247402022年135万亿2023年126万亿YoY-69同比增速13577-04-95-155房地产开发投资合计120132141148135127同比增速997044-85-61数据来源Wind中泰证券研究所212022年基准期假设在当前2022年全年数据并未完全披露的情况下我们假设第四季度部分统计局数据增速与9月同比增速保持一致假设四季度行业同比平稳的情况下补全全年数据作为2023年行业预测的基准其中房地产开发投资完成额的增速采用我们的预测框架完成2022年基准期数据预测2022年房地产行业基准期数据预测万亿房地产开发投资完销售面积新开工面积竣工面积成额1-9月绝对值1014229476740879103559实际值累计同比增速-222-380-199-8009月单月同比增速-162-444-60-1212Q4单季度同比假设-162-444-60-1005Q4单季度绝对值假设411682557047382315132022全年假设全年规模14259012033788261135072全年同比增速-205-395-130-849数据来源Wind中泰证券研究所321销售测算销售规模的测算我们沿用此前分析框架同样从市场供应和需求双方面切入其中供给我们分为两块新增拿地新增推盘的优质供应以及过去拿地开工但并未完成销售的历史库存居民购房需求变化对应在库存去化率的层面进行分析房地产销售规模测算框架年初库存市场供应新增供应去化率销售面积真实购房销售金额需求变化市场需求销售均价信贷支持数据来源中泰证券研究所421销售测算整体库存持续下降从累计可售开工规模和累计销售规模来看整体房地产市场商品房库存规模仍旧持续下降2022年后开工下行速度显著快于销售下行速度从企业经营的角度来看开发商对地产销售的不明朗预期决定了开工供应的速度先于销售快速下行新开工面积及销售面积TTM同比增速近一年新开工面积近一年销售面积开工TTM同比增速销售TTM同比增速近一年开工近一年销售801321306012840126124201220120118-201162010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-08-401142018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-10-602018-02数据来源Wind中泰证券研究所数据来源Wind中泰证券研究所521销售规模整体库存规模测算库存规模我们预计2022年底全国市场商品房可售库存339亿YoY-107如果单看2020年-2022年开工后推盘入市的优质库存我们测算预计2022年净消耗优质库存38亿新增拿地新推盘的供应规模在较低的水平上进一步下降2023年库存规模测算亿年初数据20182019202020212022E2023E累计开工可售面积188420622254244426132715累计销售153417061877205322332375前一年年末绝对库存350356377391380339同比增速175937-28-107近三年开工可售面积432475523560551461近三年销售面积455498513519527498前一年优质库存净增量-24-23114124-38同比增速2843-413-2566数据来源Wind中泰证券研究所测算假设条件1假设开工到竣工周期为三年当期新开工面积中不可售面积占比与三年后竣工面积中不可售面积对应2库存计算从统计局口径新开工面积及销售面积累计计算1999年以前无全国商品房统计数据累计库存中并未考虑1999年前的市场库存32022年四季度全国商品房统计数据还未公布预测基准按照报告第一部分基准数据进行假设4三年内开工的优质库存假设在三年开发过程中已经陆续完成销售621销售规模优质可售库存进一步下降持续的流动性压力以及销售降幅的持续扩大企业拿地及开工动力不足即使在当前需求端调控政策逐渐放松企业融资政策持续改善的过程中开工不足导致的优质库存持续下降全国商品房绝对库存规模回落至2013年左右水平当年库存净增量连续两年负增长商品房测算绝对库存规模及同比增速亿当年开工可售面积销售面积及年度库存净增量亿绝对库存规模同比增速当年新增可售开工当年销售当年库存净增量右轴4540253004030200352010030202515-10201001501020010-10300554000-20050020152016201720182019202020212022E数据来源Wind中泰证券研究所数据来源Wind中泰证券研究所721销售规模新增供应预计仍然缺乏弹性除2022年末的存量供应外2023年新增供应主要来自截至2022年底还未开工的土地与2023年当年新增开工并在年内达到预售条件的增量库存在房企量入为出拿地为主的背景下拿地面积增速与销售回款增速基本同向变化当年新增供应测算框架单季度销售回款及拿地面积同比增速单季销售回款同比增速季度拿地面积同比增速200增量供应新增开工可售比例150100前一年10月至当年3月50拿地经过9个月的平均开发周期后形成的增0量供应-502009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09-100数据来源Wind中泰证券研究所数据来源Wind中泰证券研究所821销售规模回款放缓拖累拿地开工及新增供应受持续下行的销售规模叠加企业库存的去化速度整体放缓从企业层面的拿地意愿下降将持续传导至行业整体拿地及开工我们预计2023年当年开工形成当年销售的供应合计502亿同比下降20其核心原因在于2022年下半年销售回款同比预计下降202023年库存规模测算亿20182019202020212022E2023E前一年7月-12月销售额7458308901067890751同比增速11472199-166-156前一年7月-12月回款374417474568504403同比增速117135200-114-200前一年10月-当前3月百城拿地611520553521372298同比增速-14964-58-285-200当年新增库存新开工可售面积预测699800743832628502同比增速144-72121-246-200数据来源Wind中泰证券研究所测算的核心假设条件如下1拿地到开工平均周期为三个月开工到达到预售状态平均为六个月2由于土地出让规划建筑面积无总量数据参考我们假设Wind数据库中100个大中城市成交商品房用地建筑比例与全国口径比例保持稳定100个大中城市拿地建筑面积增速与全国范围拿地建筑面积增速一致3企业拿地意愿平稳拿地意愿与房地产开发到位资金中销售回款同比增速相同4开工到竣工周期为三年开工面积中商品房用地占比与三年后竣工面积中占比一致5土地市场供应整体充分行业整体新增土地需求能够充分满足6商品房销售均价维持平稳921销售规模待售上升去化下降全国商品房待售面积中包括了已竣工未销售的商品房接近库存规模中现房库存规模而根据年初商品房待售规模当期现房销售规模及期末现房销售规模我们可以计算出待售商品房当期去化率截至2022年末我们预计商品房待售面积556亿同比增长9全年现房销售去化率333同比提升09pct商品房待售面积及同比增速亿商品房现房销售面积及现房年度去化率亿待售面积同比增速年度现房销售面积现房销售去化率850045080040074007006350600300300550020025044001002003300150002100200-10010501000-200-00数据来源Wind中泰证券研究所数据来源Wind中泰证券研究所1021销售规模销售面积预测框架去化率的测算框架下我们以待售面积及现房销售面积计算的现房销售去化率用以代替历史去化率对历史去化率进行固定后推算优质库存的去化率并对2023年综合去化率进行合理假设测算全年销售面积商品房销售面积测算框架存量去化通过历史待售面积及现存量库存率房销售面积进行估算销售面积增量去化通过商品房销售面积及新增供应率存量去化率进行估算数据来源中泰证券研究所1121销售规模停工担忧下销售从期房转向现房我们预计从库存与去化的角度在存量历史库存与增量优质库存去化率保持与2022年持平的情况下2023年预计全年实现商品房销售面积127亿YoY-11销售端需求能否持续复苏带动优质库存去化率的快速反弹是决定2023年销售是否改善的核心因素商品房销售面积预测过程亿20182019202020212022E2023E历史库存350356366350356339同比增速1729-4417-47优质库存7080851248750同比增速14461462-301-421总量库存420436451474443390同比增速383551-66-120测算的核心假设条件如下历史库存去化率3223123103243333331由于待售面积为未售现房每年去优质库存去化率843758736532276276化率保持稳定假设存量库存去化速度与每年现房销售去化速度一致综合去化率4093933903783223262现房销售速度维持平稳2022年全销售面积172172176179143127年商品房待售面积同比增速与2022同比增速-012619-205-110年9月累计同比一致2022年4季度上半年销售面积777669896963现房销售同比增速与2022年9月同同比增速00-18-84277-222-88比增速一致下半年销售面积959610791746432022年存量历史库存去化率与优质库存去化率保持一致假设政策条同比增速0013114-149-189-130件及信贷条件维持稳定数据来源Wind中泰证券研究所1222竣工竣工面积预测框架2015年至2020年从开工到竣工约36个月的施工周期的背景下前置三年的新开工面积TTM增速与竣工面积TTM增速同向变动2022年竣工TTM同比增速则在于疫情及停工双方面冲击下增速持续低于前置三年的新开工面积房屋竣工面积预测框架房屋新开工面积TTM及竣工面积TTM同比增速竣工TTM实际值新开工TTM领先三年竣工TTM预测36个月左右施25工周期2015房屋新开工房屋竣工面10面积积50-5-102015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-12资金约束竣工意愿交付限制2015-06-15-20数据来源中泰证券研究所数据来源Wind中泰证券研究所1322竣工保交付下竣工降幅收窄根据2015年至2021年12月竣工面积TTM增速与新开工面积TTM增速进行回归后对2022年受停工影响下进行修正并且假设2022年落后的应竣工而未竣工面积在2023年陆续竣工2023年竣工TTM同比增速回归正常下2023年全年竣工面积预计99亿同比增长121房屋竣工面积预测结果亿房屋竣工面积累计增速及预测竣工累计同比增速预测20182019202020212022E2023E60新开工面积40154167179209227224领先三年20同比增速817017285-120-20竣工面积9496911018899-40同比增速26-49112-130121-60数据来源Wind中泰证券研究所数据来源Wind中泰证券研究所测算的核心假设条件如下1假设开工到竣工周期平均保持在36个月左右2由于保交付政策推进以及房地产企业融资环境持续改善2023年竣工TTM增速回补2022年增速实际与理论增速的偏差值3施工端资金来源保持平稳房地产开发商可支配用于施工现金保持充沛停工面积保持稳定4月度新开工面积TTM增速与竣工面积TTM增速自2015年后保持线性关系1423新开工预测框架新开工面积的测算方式与前述销售面积测算过程中新增供应测算方式相同通过销售回款传导至房地产企业拿地面积增加进一步传导至新开工面积增长在目前房企拿地主要依靠销售回款的情况下我们可以通过对销售的预测来间接推断行业的拿地及新开工水平房屋新开工面积预测框架销售回款能力开工意愿未来销售预期房屋新开工面积资金来源约束开工能力新增拿地约束数据来源中泰证券研究所1523新开工回款不足传导至拿地与开工我们预计按照销售回款到拿地到开工的施工节奏进行推算预计2023年全年新开工面积约97亿同比下降196其中上半年开新开工面49亿同比下降88下半年新开工面积48亿同比下降285房屋新开工面积预测过程亿20182019202020212022E2023E前一年末历史库存350356366350356339存量库存半年去化率209189151167179179测算的核心假设条件如下上半年增量库存7995111146105451拿地到开工平均周期为三个月开工到增量库存半年去化率48891252075151达到预售状态平均为六个月上半年销售面积7776698969632假设Wind数据库中100个大中城市成交同比增速-18-84277-222-88商品房用地建筑比例与全国口径比例保持稳上半年销售回款374040553431定同比增速8302393-378-8832023年上半年历史库存去化速度与年上半年一致增量库存去化速度与下半年新开工面积11412212798544920222022年下半年保持一致同比增速7243-231-448-884开工到竣工周期为三年开工面积中商上半年新开工面积96106981016648品房用地占比与三年后竣工面积中占比一致同比增速101-7638-344-2855商品土地市场供应整体充分行业整体全年新开工面积20922722419912097新增土地需求能够充分满足同比增速85-12-114-395-1966房销售均价维持平稳数据来源Wind中泰证券研究所1623施工预测框架在完成新开工面积及竣工面积假设后根据竣工面积新开工面积及停工情况对施工面积进行估算和预测虽然从统计口径上三者为不同口径统计结果不存在数量及核算关系我们从定义中梳理开工施工及竣工的计算关系如下施工面积与新开工竣工面积计算关系上期竣工上期停工面积面积期末施工期初施工净停工面积面积本期新开本期复工工面积面积数据来源中泰证券研究所净停工面积及占比亿净停工面积停工面积占比1212010100880660440220000数据来源Wind中泰证券研究所1723施工开工大幅下行下施工面积下行压力凸显我们预计从开工竣工及停工的角度推算2023年末施工面积约848亿同比下降54拿地不足导致的开工面积大幅下降进一步传导至施工即使考虑到企业流动性压力改善下带来的停工项目复工2023全年施工面积仍旧增长乏力房屋施工面积预测过程亿20182019202020212022E2023E年初施工面积781822894927975897同比增速52873752-80净停工面积676296599757占期初施工比例86751076410064同比增速-74539-382646-412期末施工面积822894927975897848同比增速873752-80-54数据来源Wind中泰证券研究所测算的核心假设条件如下1开工竣工施工之前构成相互逻辑计算关系停工面积能够客观反映市场停工情况2开发商流动性压力得到缓解保交付政策方向下企业施工所需现金流能够正常满足32023年全年净停工面积占期初比例与2022年12月保持一致1824投资预测框架从房地产开发投资的构成项上来看房地产投资可以拆解为建安相关及土地相关两个主要部分其中建安相关的部分包括建筑工程安装工程及设备工器具购置三个部分土地相关包括其他费用主要是房地产开发商按实际发生额分期计入的土地成交款房地产开发投资预测框架房地产开建筑工程安装工程设备工器其他费用发投资投资投资具投资建安相关拿地相关拿地后按照实际施工规模工程造价付款时点计入数据来源中泰证券研究所1924投资建安相关建安投资的测算主要包括量和价两个部分其中量为施工面积的增长而价的部分重要为工程建材的单价上涨从历史数据上来看建安部分的增长主要依靠施工规模的驱动工程造价成本涨幅相对平稳房地产开发投资建安相关累计同比及施工面积累计同比房屋新开工面积TTM及竣工面积TTM同比增速建安部分投资增速施工面积累计增速12060100508040603040202010000-10-202010-062011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-082019-032019-102020-052020-122021-072022-022022-092010-092011-042011-112012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-112019-062020-012020-082021-032021-102022-05-202010-02-40数据来源Wind中泰证券研究所数据来源Wind中泰证券研究所20