5G建设后周期，数字基建结构性机会，看好三个通信+成长方向。通信板块全年震荡走势，指数下跌11.2%，主要受到俄乌冲突、美联储加息及疫情等宏观因素影响，板块指数好于大盘，TMT行业中跌幅较小，主要得益于运营商与通信+新能源转型方向的超额表现。细分领域业绩分化加大，云视讯、光模块与光纤缆景气向上，连接器业绩大幅增长，而消费类场景中泛IOT模组、控制器需求短期承压，海缆受行业因素影响短期交付与确认延期，但在手订单充足。5G建设进入后周期，5G应用加速落地，提速降费影响边际减弱，运营商整体资本开支下降趋势，结构上向算力网络倾斜，随着国内疫情防控政策优化，数字经济相关政策相继出台，2023年我们看好通信主线电信运营商与数字基建结构性机会，三个成长性方向：1、通信+新能源，2、通信+汽车智能化，3、军工通信，通信+新成长行情演绎将从预期到业绩兑现阶段，优选第二增长曲线规模放量的标的。
　　主线：运营商价值重构，数字基建结构性机会。2019年开始，提速降费影响淡化，运营商取消不限量套餐，5G逐步商用Arpu值提升，三大运营商营收利润整体开始增长，21年三大运营商营收增速创近年新高。ToB为主的新兴业务收入占比提升至20%-30%，22Q1-Q3移动DICT业务增长40%，电信产业数字化业务增长16.5%，联通产业互联网业务增长30%。22H1三大运营商云计算均实现同比翻倍以上增长，预计全年合计超过千亿。22年中移动规划算力网络投资480亿，投资占比约26%，中电信产业数字化投资增加62%，中联通算力网络投资增加65%。运营商具备资源优势，在网络安全背景下云市场份额快速提升，有望重构估值。展望23年Capex或进入下降周期，投资结构向有线传输与算力网络倾斜。5G应用看好运营商与IOT，结构性看好运营商云产业链细分领域的：数据中心、网络设备和暖通设备等主力供应商。
　　成长方向一：通信+汽车智能化，产业链国产化加速。当前汽车是科技创新最具价值载体之一，随着中国新能源车产业崛起和产业链变革的契机，国内通信电子产业链厂商开始导入汽车供应链，并且在成本、供应能力和品质上竞争力开始凸显。目前竞争格局，汽车电子以海外巨头占主导，自主品牌主动国产化，国产替代空间较大。持续看好与通信相关三个细分领域：汽车连接器、汽车控制器、高精度导航。今年以来，龙头公司新产品和新客户定点不断取得突破，规模效应开始体现。短期电动车销量预期低，板块股价处于低位，智能化+国产化是中长期驱动因素，龙头公司对应较大的发展空间。
　　成长方向二：通信+新能源：新业务放量成为主力业务。通信产业链公司通过技术拓展或者并购方式切入新能源业务，拓展业绩增长点，主要包括海缆、光伏逆变器和支架、以及储能变流器、温控和系统。海缆市场快速发展，海上风电、石油钻井平台等对海底电缆、光电复合缆的需求快速增加。国内央补退出后，海风电逐步进入平价阶段，预计明年装机规模有望翻倍。短期双30政策对装机规模预期产生干扰，中长期看风电场深远海化将提升海缆价值量。技术迭代期寡头竞争格局稳定，持续看好国内龙头成长性。光伏逆变器和跟踪支架业务将受益于欧美装机规模增长，储能也将成为基站电源供应商的重要拓展方向。科信、科华、意华等为代表的转型公司，新能源业务已经成为主力业务，对应明年弹性较大。
　　成长方向三：军工通信+卫星互联网，战略性方向。现代战争国防信息化将是重点需求。美国已建成全球最先进的C4ISR，陆军信息化装备已占50%，海军、空军信息化装备占70%。我国各国防信息化水平处于初级阶段后期，刚刚迈入到全面建设的第二阶段，国防信息化有较大发展空间。产业链主要包括雷达、卫星导航、信息安全、军工通信与军工电子五大领域。现代化战争带来更多装备信息化要求，同时提升通信数据量，军用通信设备面临周期性代际升级。高轨卫星通信发展走向成熟，低轨卫星资源稀缺，现有可容纳的数量远小于各国组网需求，出于战略性卡位等考虑国内积极布局，成立星网集团进行统筹安排。目前已启动了前期实验星相关招标，国内低轨卫星互联网建设有望加速。
　　投资策略与重点关注：我们建议围绕一个主线：数字经济新基建，三个成长性方向：通信+汽车智能化、通信+新能源、军工通信+卫星互联进行布局。重点关注：（1）运营商：中国移动、中国电信、中国联通；（2）网络设备：锐捷网络、中兴通讯、紫光股份等；（3）云产业链：润泽科技、宝信软件、光环新网、中际旭创、天孚通信、佳力图等；（4）IOT：移远通信、美格智能、广和通等；（5）汽车智能化：瑞可达、科博达、徕木股份、鼎通科技、维峰电子、闻泰科技、华测导航等；（6）光缆海缆：亨通光电、中天科技、起帆电缆等。（7）通信+新能源：意华股份、科信技术、英维克、科华数据等；（8）军工通信与卫星互联：七一二、上海瀚讯、铖昌科技、振芯科技、海格通信、中国卫通等。
　　风险提示：海外贸易争端悬而未决；5G投资规模及用户数发展低于预期；物联网应用发展低于预期；云计算厂商资本开

研究报告全文：2挖掘运营商云产业链布局通信新成长-通信行业2023年年度投资策略通信证券研究报告投资策略报告2022年12月22日评级增持维持重点公司基本状况TableFinance分析师陈宁玉股价EPSPE简称元PEG评级执业证书编号S0740517020004201920202021E2022E201920202021E2022E249144184213239173135811731045电话中兴通讯080买入021-2031572885亨通光电14306109612315123414911163948056买入Emailchennyrqlzqcomcn16瑞可达105105184281405100573937582607158买入657分析师王逢节意华股份464079179248307587259218711511076买入1300600790991202173165213181088076买入E执业证书编号mailwangfjrqlzqcomcnS0740522030002上海瀚讯55备注以2022年12月22日收盘价计算Emailwangfjrqlzqcomcn研究助理佘雨晴Emailsheyqrqlzqcomcn投资要点研究助理肖冬卿5G建设后周期数字基建结构性机会看好三个通信成长方向通信板块全年震荡Emailxiaodqrqlzqcomcn走势指数下跌112主要受到俄乌冲突美联储加息及疫情等宏观因素影响板块指数好于大盘TMT行业中跌幅较小主要得益于运营商与通信新能源转型方向的超ETableProfit额表现细分领域业绩分化加大云视讯光模块与光纤缆景气向上连接器业绩大幅基本状况Emailwangfjrqlzqcomcn增长而消费类场景中泛IOT模组控制器需求短期承压海缆受行业因素影响短期上市公司数127交付与确认延期但在手订单充足5G建设进入后周期5G应用加速落地提速降行业总市值百万元2692871费影响边际减弱运营商整体资本开支下降趋势结构上向算力网络倾斜随着国内疫Emailsheyqrqlzqcomcn5情防控政策优化数字经济相关政策相继出台2023年我们看好通信主线电信运营商行业流通市值百万元1182738与数字基建结构性机会三个成长性方向1通信新能源2通信汽车智能化3军工通信通信新成长行情演绎将从预期到业绩兑现阶段优选第二增长曲线规行业TableQuotePic-市场走势对比模放量的标的主线运营商价值重构数字基建结构性机会2019年开始提速降费影响淡化运营商取消不限量套餐5G逐步商用Arpu值提升三大运营商营收利润整体开始增长21年三大运营商营收增速创近年新高ToB为主的新兴业务收入占比提升至20-3022Q1-Q3移动DICT业务增长40电信产业数字化业务增长165联通产业互联网业务增长3022H1三大运营商云计算均实现同比翻倍以上增长预计全年合计超过千亿22年中移动规划算力网络投资480亿投资占比约26中电信产业数字化投资增加62中联通算力网络投资增加65运营商具备资源优势在网络安全背景下云市场份额快速提升有望重构估值展望23年Capex或进入下降周期投资结构向有线传输与算力网络倾斜5G应用看好运营商与IOT结构性看好运营商云产业链细分领域的数据中心网络设备和暖通设备等主力供应商成长方向一通信汽车智能化产业链国产化加速当前汽车是科技创新最具价值载公司持有该股票比例TableReport体之一随着中国新能源车产业崛起和产业链变革的契机国内通信电子产业链厂商开相关报告始导入汽车供应链并且在成本供应能力和品质上竞争力开始凸显目前竞争格局汽车电子以海外巨头占主导自主品牌主动国产化国产替代空间较大持续看好与通信相关三个细分领域汽车连接器汽车控制器高精度导航今年以来龙头公司新产品和新客户定点不断取得突破规模效应开始体现短期电动车销量预期低板块股价处于低位智能化国产化是中长期驱动因素龙头公司对应较大的发展空间成长方向二通信新能源新业务放量成为主力业务通信产业链公司通过技术拓展或者并购方式切入新能源业务拓展业绩增长点主要包括海缆光伏逆变器和支架以及储能变流器温控和系统海缆市场快速发展海上风电石油钻井平台等对海底电缆光电复合缆的需求快速增加国内央补退出后海风电逐步进入平价阶段预计明年装机规模有望翻倍短期双30政策对装机规模预期产生干扰中长期看风电场深远海化将提升海缆价值量技术迭代期寡头竞争格局稳定持续看好国内龙头成长性光伏逆变器和跟踪支架业务将受益于欧美装机规模增长储能也将成为基站电源供应商的重要拓展方向科信科华意华等为代表的转型公司新能源业务已经成为主力业务对应明年弹性较大成长方向三军工通信卫星互联网战略性方向现代战争国防信息化将是重点需求美国已建成全球最先进的C4ISR陆军信息化装备已占50海军空军信息化装备占70我国各国防信息化水平处于初级阶段后期刚刚迈入到全面建设的第二阶段国防信息化有较大发展空间产业链主要包括雷达卫星导航信息安全军工通信与军工电子五大领域现代化战争带来更多装备信息化要求同时提升通信数据量军用通信设备面临周期性代际升级高轨卫星通信发展走向成熟低轨卫星资源稀缺现有可容纳的数量远小于各国组网需求出于战略性卡位等考虑国内积极布局成立星网集团进行统筹安排目前已启动了前期实验星相关招标国内低轨卫星互联网建设有望加速请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告投资策略与重点关注我们建议围绕一个主线数字经济新基建三个成长性方向通信汽车智能化通信新能源军工通信卫星互联进行布局重点关注1运营商中国移动中国电信中国联通2网络设备锐捷网络中兴通讯紫光股份等3云产业链润泽科技宝信软件光环新网中际旭创天孚通信佳力图等4IOT移远通信美格智能广和通等5汽车智能化瑞可达科博达徕木股份鼎通科技维峰电子闻泰科技华测导航等6光缆海缆亨通光电中天科技起帆电缆等7通信新能源意华股份科信技术英维克科华数据等8军工通信与卫星互联七一二上海瀚讯铖昌科技振芯科技海格通信中国卫通等风险提示海外贸易争端悬而未决5G投资规模及用户数发展低于预期物联网应用发展低于预期云计算厂商资本开支不及预期市场竞争加剧市场系统性风险研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况等-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告内容目录板块行情回顾与展望-9-通信指数全年震荡板块估值低位-9-板块业绩表现与展望-11-运营商经营拐点新兴业务重塑价值-13-运营商经营拐点营收与成本双向改善-13-赋能数字经济运营商云业务空间广阔-16-5G建设后周期资本开支向云网融合倾斜-19-5G应用关注IOT与工业互联网-21-AIOT创新驱动汽车电子国产化加速-23-泛IOT短期受疫情影响FWA与车载驱动增长-23-电动化智能化国产化驱动汽车连接器发展-26-控制器是汽车智能化核心国产化进程加快-32-通信新能源顺应碳中和变革-35-欧美光伏装机弹性大跟踪支架渗透率提升-35-海风电深远海化海缆维持高壁垒高价值-39-储能赛道高景气通信厂商打开第二增长曲线-44-军工通信聚焦细分龙头卫星互联网战略方向-50-我国军费稳定增长军工通信迎来升级红利-50-卫星互联网加速发展关注星链产业链机会-53-高精定位需求增长北斗赋能车载导航-56-投资建议-59-风险提示-60--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告图表目录图表1主要板块指数涨跌幅-9-图表2通信指数走势-9-图表3通信相关涨幅前十个股-10-图表4各行业及主要指数PE-TTM剔除负值-10-图表52018-2022年前三季度通信行业总营收及增速亿元-11-图表62018-2022年前三季度行业归母净利润及增速亿元-11-图表72022年前三季度通信子板块营收增速-12-图表82022年前三季度通信子板块净利润增速-12-图表92017-2022Q3运营商营收亿元-13-图表102017-2022Q3运营商归母净利润亿元-13-图表112018-2022Q3运营商营收同比增速-13-图表122018-2022Q3运营商归母净利润同比增速-13-图表132017-2022H1行业收入结构亿元-14-图表1422H1中国移动营收结构-14-图表152H1中国电信营收结构-14-图表1622H1中国联通营收结构-14-图表17运营商移动ARPU元户月-15-图表18移动互联网接入流量及DOU值-15-图表19三大运营商派息率-15-图表20三大运营商股息率-15-图表21运营商估值比较-15-图表22中国数字经济规模-16-图表23三大运营商云业务收入单位亿元-16-图表24三大运营商云业务收入增速-17-图表25三大运营商云业务收入占比-17-图表26国内公有云市场规模-17-图表27中国公有云IaaSPaaS市场前五大厂商占比-17-图表28运营商累计投产机架万个-18-图表29运营商IDC业务收入亿元-18-图表30国内5G基站年度新增数量万站-19-图表31国内5G基站数量万站-19-图表32三大运营商资本开支亿元-19-图表33三大运营商5G资本开支及占比-19--4-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告图表34中国移动资本开支结构-20-图表35中国电信历年资本开支结构-20-图表36中国联通历年资本开支结构-20-图表37工业互联网频获政策催化-21-图表38我国工业互联网产业增加值规模单位万亿元-22-图表39我国工业互联网产值占GDP比重单位-22-图表40专网频段落地有望助力5G2B应用发展-22-图表41全球物联网连接数-23-图表422015-2022年10月中国蜂窝物联网连接数亿个-24-图表43中国物联网市场规模亿元-24-图表44全球蜂窝物联网模组出货量百万片-24-图表45全球蜂窝通信模组厂商出货量份额变化-24-图表46全球智能网联汽车出货量-25-图表47中国智能网联汽车出货量-25-图表482020-2025E中国5G乘用车销量万辆-25-图表49全球及中国车载无线通信模组出货量-25-图表50FWA连接数量百万-26-图表51全球移动网络数据流量EB月-26-图表522012-2022Q3全球新能源汽车销量及渗透率-26-图表532012-202210中国新能源汽车销量及渗透率-26-图表54新能源汽车高压连接器应用分布-27-图表55中国充电桩保有量万台-27-图表56中国新能源充电桩行业市场规模亿元-27-图表57部分车企高压平台布局-28-图表582021-2025E中国新能源换电汽车销量预测-28-图表59中国换电站保有量座-29-图表602022年1-10月换电重卡销量及占比-29-图表61全球自动驾驶汽车出货量预测万辆-29-图表62全球自动驾驶市场规模十亿美元-29-图表63不同自动驾驶等级对传感器需求-30-图表64高速连接器应用-30-图表652021年全球前十大连接器厂商市场占比-30-图表662019年全球前十大汽车连接器厂商-30-图表67自主品牌车企国内乘用车市场当月占有率-31-图表682022年1-10月中国市场新能源厂商销量-31--5-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告图表69国内外主要连接器厂商营收增速-31-图表70国内外主要连接器厂商净利率-31-图表71全球智能控制器市场规模-32-图表72国内智能控制器市场规模-32-图表73全球智能家居市场规模亿美元-32-图表74全球电动工具出货量-32-图表75车身控制分类-33-图表76车身电子控制系统-33-图表77汽车电子电气架构向集中化发展-33-图表78全球汽车域控制器出货量万套-33-图表79控制器板块22Q3营收同比及环比增速-34-图表80控制器板块22Q3净利润同比及环比增速-34-图表81和而泰2022年非公开发行方案-34-图表82部分国家及地区光伏政策-35-图表832011-2022E全球光伏累计及新增装机容量-36-图表842022E新增光伏装机前十国家-36-图表85各种支架方式比较-36-图表862020年全球跟踪支架地区分布-37-图表872017-2020年中美市场跟踪支架渗透率-37-图表882021年全球光伏跟踪支架竞争格局-37-图表892016-2021年全球跟踪支架CR5-37-图表90各地区跟踪支架TOP5-38-图表91意华股份光伏支架收入及占比-38-图表92意华股份光伏支架在手订单截至220930-38-图表93全球和国内海风新增装机量及增速GW-39-图表942021年全球各国海风电累积装机量GW-39-图表95地方各省份十四五海上风电新增装机规划目标-39-图表96部分地级市海上风电长远规划目标-40-图表97海上风电度电成本元千瓦-40-图表98海风电平价风电场各环节成本下降预期-40-图表992022年国内海缆招标项目-41-图表100国内每年新增海缆市场测算-41-图表101国内主要海缆生产企业-42-图表102国内主要厂商海缆产能规划对比-43-图表103部分国内公司在海外海缆市场中标情况-43--6-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告图表1042016-2021年全球及中国储能项目累计装机规模-44-图表1052016-2021年全球及中国新型储能新增装机规模-44-图表1062021年全球累计储能结构分布-44-图表1072021年中国累计储能结构分布-44-图表108储能应用场景-45-图表1092021年中国新增投运新型储能项目应用分布-45-图表110中国新型储能累计投运规模预测理想场景-45-图表1112021年全球储能PCS出货量中国厂商排名-46-图表112中国储能PCS厂商2021年国内新增投运装机量-46-图表1132021年中国储能系统集成商国内出货量排名-46-图表114中国储能系统集成商2021年海外出货量排名-46-图表115锂离子电池三类温度区间-47-图表116风冷与液冷效果对比-47-图表117风冷与液冷应用场景-47-图表1182021-2025E液冷储能市场规模-47-图表119储能温控标的梳理-48-图表120英维克BattCool储能全链条液冷解决方案20-48-图表121全球部分国家军费开支增速及占比-50-图表1222008年-2022年我国军费预算开支-50-图表123我国军费向装备领域倾斜-50-图表124中美国防信息化对比-51-图表125军工通信是国防信息化重要组成部分-51-图表126军工通信分类-52-图表127军工无线通信上市公司主要业务和产品-52-图表128卫星通信能起到较好的补充-53-图表129我国近年来发射的高轨卫星-53-图表130美国星链计划卫星数量-54-图表131中国星网卫星0102招标公式-54-图表132卫星导航与位臵服务产业链-56-图表133卫星导航与位臵服务产业链各环节产值占比-56-图表1342021年国内卫星导航与位臵服务应用场景市场规模占比-56-图表1352012-2025年中国高精定位市场产值及预测-56-图表136智能网联汽车高精度定位指标要求-57-图表137GNSSIMU定位系统示意图-57-图表138部分搭载高精定位技术的车型-57--7-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告图表139P-Box电气架构-58-图表140车载组合导航主流厂商-58--8-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告板块行情回顾与展望通信指数全年震荡板块估值低位通信指数年内震荡TMT行业中跌幅较小年初至今20221212通信申万指数下跌112涨跌幅在31个行业中排名12位好于上证综合-1189沪深300-1907中小板-2314和创业板-2715在TMT板块中好于电子-3319计算机-231和传媒-2581在数字经济与新基建的总体规划下国内加大数字基础设施建设与升级适度超前建设5G网络和千兆光网释放行业积极信号但由于受宏观经济及疫情影响市场整体下行通信指数呈现W走势图表1主要板块指数涨跌幅来源wind中泰证券研究所时间202211-20221212图表2通信指数走势来源wind中泰证券研究所时间202211-20221212-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告新能源运营商板块个股领涨从个股来看多数公司年初至今20221212均为下跌状态涨幅居前公司包括科信技术14221中瓷电子7481盛路通信6612科华数据4271超讯通信3838以及中国移动中国联通奥维通信世嘉科技和海兰信等主要集中在转型新能源领域储能相关的科信技术科华数据世嘉科技等以及运营商中国移动中国联通反映新能源及新基建政策推动下相关行业景气度较高运营商传统业务逐步好转云计算等第二成长曲线高速增长叠加低估值高股息资产配臵价值凸显图表3通信相关涨幅前十个股来源wind中泰证券研究所截止20221212通信板块估值持续低位截止2022年12月12日通信行业PE-TTM剔除负值为15x全行业第23位低于创业板37x中小板23x高于沪深30011x上证综合11x在TMT板块中低于计算机40x电子26x及传媒21x估值整体仍处于历史低位图表4各行业及主要指数PE-TTM剔除负值来源wind中泰证券研究所以20221212收盘价计算-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告板块业绩表现与展望板块营收增速放缓利润小幅增长2022年前三季度通信行业整体实现营业收入1918888亿元同比增长10增速较去年同期下滑349个pct剔除三大运营商和中兴通讯后行业总营收481021亿元同比增长907增速较去年同期下滑934个pct整体来看通信行业总营收保持稳步增长增速下滑除了由于部分公司受疫情宏观经济波动等因素营收同比下降以外2021年前三季度高基数也造成一定影响2022年前三季度通信行业整体实现净利润163612亿元同比增长1215增速同比小幅下滑091个pct剔除三大运营商和中兴通讯后净利润26885亿元同比增长1171增速同比下降144个pct净利率同比基本持平整体来看前三季度通信行业公司净利润增速高于收入增速盈利能力相对平稳图表52018-2022年前三季度通信行业总营收及增速图表62018-2022年前三季度行业归母净利润及亿元增速亿元来源wind中泰证券研究所来源wind中泰证券研究所2022前三季度光模块汽车连接器板块景气度较好2022年前三季度行业除卫星导航运营支撑系统OSS板块外其余17个子板块均实现营收同比增长其中云视讯物联网光模块器件增速位列行业前三分别为284026322217OSSyoy-347卫星导航yoy-107IDCyoy077增速最低主要由于部分公司受疫情影响项目招标出现延期验收和工期延长导致收入确认延后净利润方面细分板块来看2022年前三季度共有12个板块实现净利润同比增长7个板块净利润同比负增长净利润同比增速最快的前三个行业分别是专用通信yoy20064汽车连接器yoy4769光电缆yoy3829网络安全yoy-417OSSyoy-4728网优工程yoy-4282净利润同比下降幅度最大其中网络安全板块业绩增速下滑主要由于深信服迪普科技等公司下游需求业务拓展及产品交付情况受疫情反复影响前三季度归母净利润同比负增长-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告图表72022年前三季度通信子板块营收增速图表82022年前三季度通信子板块净利润增速来源wind中泰证券研究所来源wind中泰证券研究所展望明年国内数字经济蓬勃发展新基建政策持续发力工业互联网等5G应用端有望迎来黄金发展期我们持续看好数字经济新基建通信汽车智能化通信新能源以及军工通信卫星互联网四条主线1数字经济新基建随着数字经济规划东数西算及数字基建适度超前等系列政策推出IDC及上游设备光模块光纤光缆等细分市场有望景气度回升运营商提速降费政策影响减弱传统业务改善云计算等第二成长曲线快速增长低估值下彰显配臵价值应用端多政策持续推动工业互联网发展商飞获得第一张5G专网频谱看好工业互联网产业链机会2通信汽车电动智能化汽车是终端创新重要领域之一电动化和智能化为连接器控制器北斗导航光器件等细分领域开拓新应用方向2022年前十月国内汽车电动化渗透率达到285全球汽车电动化渗透率仍处于较低水平国内品牌车型崛起带动供应链国产化带动国内连接器持续受益汽车智能化尚处于起步阶段高速高频连接器域控制器自动驾驶等领域发展潜力较大3通信新能源碳中和背景下通信公司切入新能源领域开辟第二增长曲线积极布局海缆光伏储能等创新业务海上风电高景气海缆作为海风装机传输电力载体需求快速增加国内光电缆头部厂商具有性价比高服务能力强等优势海缆业务持续推进光伏和储能领域IDC上游UPS电源厂商向光伏逆变器和储能变流器领域切入部分公司通过并购方式进入新能源领域IDC及基站温控公司拓展下游储能应用场景4军工通信卫星互联网十四五期间国防信息化需求持续提升军工通信作为关键环节之一将迎来升级红利新项目产品有望落地放量国内低轨卫星互联网进入组网阶段由于低轨资源稀缺性国内低轨卫星组网刻不容缓由中国星网牵头的低轨卫星星座计划启动实验星招标关注上游器件公司机会-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告运营商经营拐点新兴业务重塑价值运营商经营拐点营收与成本双向改善运营商经营状况改善营收增速创近年新高2019年以来随着降费政策趋缓市场竞争趋于有序运营商相继取消不限量套餐基础通信业务经营状况改善营收利润逐步回暖2019年开始三大运营商营收净利润整体开始增长2021年三大运营商营收增速创近年新高2022年前三季度中国移动中国电信中国联通营收分别为723487亿元357843亿元263978亿元同比分别增长1154959797实现净利润分别为98532亿元24543亿元6832亿元同比分别增长13305212037图表92017-2022Q3运营商营收亿元图表102017-2022Q3运营商归母净利润亿元来源运营商公告中泰证券研究所来源运营商公告中泰证券研究所图表112018-2022Q3运营商营收同比增速图表122018-2022Q3运营商归母净利润同比增速中国联通为右轴来源运营商公告中泰证券研究所来源运营商公告中泰证券研究所ToC业务稳步向上ToB业务规模增长运营商个人移动及固网业务仍占据主要份额其中2022年上半年中国移动中国电信中国联通个人移动通信和家庭固网宽带业务营收占比分别为739971746701新兴业务占比超过20有力驱动整体发展2022年前三季度中国移动DICT业务收入685亿元同比增长40中国电信产业数字化业务收入达856亿元同比增长165中国联-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告通产业互联网业务实现收入532亿元同比提升30图表132017-2022H1行业收入结构亿元图表1422H1中国移动营收结构来源运营商公告中泰证券研究所来源运营商公告中泰证券研究所图表152H1中国电信营收结构图表1622H1中国联通营收结构来源运营商公告中泰证券研究所来源运营商公告中泰证券研究所降费影响趋缓移动业务ARPU值有望回暖提速降费于2015年正式提出2017-2021年连续5年写入政府工作报告2015年以来我国固定宽带单位带宽和移动网络单位流量平均资费降幅超95提速降费累计让利超过7000亿元根据GSMA统计我国目前移动通信和固定宽带资费在全球处于偏低水平2021年工信部提出提速降费重心将由普惠降费转入精准降费2022年政府工作报告中多年来首次未提及相关重点事项提速降费考核导向使运营商2017-2019年进入激烈的价格竞争ARPU值大幅下降2019年9月起三大运营商同时取消不限量套餐行业主管部门考核指标由市场份额改为收入利润价格降幅逐步收窄同时5G商用拉动整体ARPU值提升2021年底中移动中电信中联通三家移动ARPU值分别为488元45元439元同比增长304204428截至2022年10月三大运营商5G用户合计1033亿户渗透率突破6010月DOU值创新高达到1612GB户月提升ARPU值主要途径将由数量转入质量-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告图表17运营商移动ARPU元户月图表18移动互联网接入流量及DOU值来源运营商公告中泰证券研究所来源工信部中泰证券研究所估值低估高分红比例资本配臵价值凸显随着算力网络业务规模效应体现以及缩减开支降本增效等措施推进运营商盈利能力有望提升财务杠杆以及市场流动性差异导致当前国内运营商PB显著低于海外平均云业务等新兴业务价值被低估运营商现金分红比例超过40且不断提升中国移动拟将2023年现金分红比例提升70以上中国电信计划在A股发行上市后三年内现金分红比例逐步提升70以上运营商具备良好的基本面以及低估值高分红特征国企估值普遍偏低探索中国特色估值体系背景之下有望迎来价值重估图表19三大运营商派息率图表20三大运营商股息率来源wind中泰证券研究所来源wind中泰证券研究所图表21运营商估值比较Wind代码证券简称市值亿元2021年营收亿元净利率PETTMPBMRQEVEBITDAROEROICROA资产负债率600941SH中国移动1000419848258136911521196009909096643494601728SH中国电信36225043415960214050892466055723544343600050SH中国联通14502832785444019440930984233872454333A股平均502566536757804150010031567362342140570941HK中国移动1000419851136136677707859996396765134270728HK中国电信36225043955259594506022860554935143430762HK中国联通1230603279714427260340764324142454359H股平均4952435395538018160573016676434164043TN美国电话电报ATT8877841076626127264210441612076063736667VZN威瑞森电信VERIZON10846848518761693806178619269810276467730TMUSOT-MOBILEUS12289045108083771147925110504382151496655VODO沃达丰19559032292157613610514333821681356299ORANN橘子电信18099030701812898350710000720700226728海外平均71559061385080948251315039594172656816来源wind中泰证券研究所以20221219收盘价计算-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告赋能数字经济运营商云业务空间广阔数字经济万亿规模空间数字经济是以数据资源为关键要素以现代信息网络为主要载体以信息通信技术融合应用全要素数字化转型为重要推动力促进公平与效率更加统一的新经济形态数字经济已成为经济高质量发展的重要增长点之一是中国式现代化发展的强劲动能国内数字经济近年来保持高速发展根据信通院数据2021年我国数字经济发展取得新突破数字经济规模达455万亿元同比名义增长162占GDP比重达到398图表22中国数字经济规模来源中国信通院中泰证券研究所运营商赋能数字经济云计算高增长数字经济发展浪潮下云已成为推动社会数字化转型的坚实底座之一电信运营商承担了信息基础设施建设的作用在IDC和带宽等方面优势明显云业务优势得天独厚近年来基于对数据安全性考虑和规范化管理具有互联网背景的云厂商收入增速大幅放缓而以天翼云移动云为代表的运营商云收入增速显著超出行业平均2021年天翼云实现营收279亿元同比增长102移动云实现营收242亿元同比增长1144联通云实现营收163亿元同比增长3292022年上半年三大运营商云业务均实现同比翻倍增长图表23三大运营商云业务收入单位亿元来源运营商公告中泰证券研究所-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告图表24三大运营商云业务收入增速图表25三大运营商云业务收入占比来源运营商公告中泰证券研究所来源运营商公告中泰证券研究所运营商具备资源优势在网络安全背景下市场份额快速提升近年来以运营商为主的国资云为数字政府数字社会数字经济发展贡献力量根据IDC2022H1中国公有云市场整体规模达1658亿美元同比增长35其中运营商表现亮眼IaaS市场中运营商首次进入份额前三中国电信份额上升至11超过腾讯103接近第二名华为116IaaSPaaS市场中天翼云以94份额位列第4位较2021H2增加05个pct移动云排名前进一位升至第6同比增长102位列Top10云服务商首位三大运营商云业务持续高增预计全年合计收入有望突破千亿图表26国内公有云市场规模图表27中国公有云IaaSPaaS市场前五大厂商占比来源IDC中泰证券研究所来源IDC中泰证券研究所运营商持续加大数据中心投资力度运营商云业务成为新的业绩增长点有望保持高速增长当前业务仍处于规模投入期后续将持续加大云网方面资本开支投入培育相关高利润产品提升整体盈利能力2022年中国移动在算力网络方面资本开支约480亿元预计2022年底将形成IDC机架45万台全年新增43万台累积投产云服务器超66万台中国电信产业数字化资本投入约为279亿元预计全年新增IDC机架45万台新增云服务器16万台中国联通预计全年算网投资为145亿元同比增长65全年算力规模预计提升43云投资预计提升88MEC节点预计超过400个覆盖城市超过200座-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告全年IDC机架有望达到345万架较上年底增长35万架图表28运营商累计投产机架万个图表29运营商IDC业务收入亿元来源运营商公告中泰证券研究所来源运营商公告中泰证券研究所当前运营商云业务价值仍被市场低估2021年三大运营商云业务收入达684亿元同比增长近902022年7月底中国首个国资监管云服务正式宣布上线由中国电信牵头中国电科中国电子等多家央企联合组建反映云服务自主安全可控的发展趋势国资云加速落地有利于加快政企客户上云运营商国企背景有望助力其公有云市场地位不断提高我们预计2025年中国移动和中国电信的云计算业务收入有望突破1000亿中国联通云计算业务有望超过600亿参考云计算龙头厂商4-8倍PS估值保守给予运营商云业务4倍PS估值对应云业务25年估值分别为4000亿4000亿和2400亿-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告5G建设后周期资本开支向云网融合倾斜国内5G建设步入后周期累积建站225万受新基建等政策支持国内三大运营商坚持5G建设适度超前通过共建共享加快部署根据工信部数据2022年1-10月国内新建5G基站达到825万站其中22Q3新开通366万站提前完成年初制定60万站年度新增目标国内5G基站累积开通225万占移动基站总数的209工信部规划2025年每万人拥有5G基站数达到26个对应5G基站总数约为364万个预计未来三年年均新增5G基站约50万站2022年有望成为5G宏基站建设高峰期经过三年规模化建设国内5G网络具备了规模商用的条件运营商将加大应用领域孵化建设有望从政策驱动向应用驱动转变图表30国内5G基站年度新增数量万站图表31国内5G基站数量万站来源工信部中泰证券研究所来源工信部中泰证券研究所预计运营商Capex将在22年达到高点后下降投资结构向算力网络倾斜2020-2022年为国内5G投资高峰期2021年三大运营商资本开支3393亿元同比增长195G投资占比5424随着5G投资放缓及共建共享推进中移动中电信和中联通2022年5G投入预算为1100亿元340亿元和350亿元同比分别-351-1039和903已经开始下降2022年资本开支总体小幅增长增量在产业数字化和算力网络领域投入我们预计23年运营商总体资本开支将进入下降趋势若5G应用发展超预期或仍有提升可能图表32三大运营商资本开支亿元图表33三大运营商5G资本开支及占比-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资策略报告来源三大运营商中泰证券研究所来源三大运营商中泰证券研究所关注运营商云产业链机会运营商加大算力网络投资2022年中国移动中国电信中国联通计划算力网络投资分别为480亿元140亿元145亿元中国移动及中国电信算力网络支出占比提升至25921505算力网络资本开支主要包括业务网IT云数据中心的直接投资及传输网汇聚机房部分分摊投资从传统统计口径来看传输网及业务支撑网占比显著提升重点关注与运营商在该领域合作较为深度的供应商结构性增长机会数据中心服务商润泽科技宝信软件等网络设备商中兴通讯紫光股份锐捷网络等数据中心暖通设备英维克佳力图依米康等光纤光缆长飞光纤亨通光电中天科技等图表34中国移动资本开支结构来源运营商公告中泰证券研究所图表35中国电信历年资本开支结构图表36中国联通历年资本开支结构来源运营商公告中泰证券研究所来源运营商公告中泰证券研究所-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分