本报告导读：
　　进一步丰富宏观友好度评分体系，增强了其对美股的兼容性。展望23年，“CN宏观友好度评分”继续回升，斜率降低；“HK宏观友好度评分”开始反弹，向上空间大；“US宏观友好度评分”先寻底后磨底。基于该视角的中期配置价值排序：港股>A股>美股，中国权益资产吸引力全面优于美国权益资产；建议高配港股和A股，低配美股。
　　摘要：
　　适配A股的“CN宏观友好度评分”已回升至中枢上方，23年仍将继续回升，但斜率逐步下降。从美林周期、库存周期、金融周期中提炼出三种宏观压力指标并整合成为“CN宏观友好度评分”，其和全A指数滚动收益率之间的相关性达到0.69；不仅可以解释经济景气拉动的牛市也可以解释流动性驱动的牛市。截至11月，“CN宏观友好度评分”已升至中枢上方，预计将在政策呵护下继续回升，但斜率逐步下降。
　　适配港股的“HK宏观友好度评分”来自中国库存周期和美国金融周期的叠加，即将触底反弹，23年上行潜力很大。港股属于中国权益资产范畴，但其特殊性使得“CN宏观友好度评分”对其解释力不足；为此，我们将中国库存周期友好度和美国金融周期友好度进行加权平均后合成“HK宏观友好度评分”，该指标和恒指滚动收益率相关性达到0.68；“HK宏观友好度评分”目前正处于向上拐点形成的窗口期，未来向上均值回归的空间更大。
　　构建适配美股的“US宏观友好度评分”，方式与“CN宏观友好度评分”相似，预计其23年先寻底后磨底。“US宏观友好度评分”对美股主要指数的平均解释力高于0.67；预计23年美国金融周期和美林周期友好度将触底反弹，库存周期友好度则继续下行，呈现两上一下格局，上行速度慢于下行速度。预计“US宏观友好度评分”在前三季度继续下行，四季度逐步做底，总体上呈现先寻底后磨底的特征。
　　基于三条宏观友好度评分曲线的对比，年度配置价值排序上，港股>A股>美股。将“CN”、“HK”、“US”三条“宏观友好度评分”指标曲线并列比较，得出主要权益资产年度配置价值参考排序：港股>A股>美股，即在此视角下，中国权益资产全面优于美国权益资产；建议高配港股和A股，低配美股。
　　风险提示：本报告结论基于模型预测，数据和处理方法可能有偏或无效，策略观点以策略团队为准。
　　
　　

研究报告全文：大类资产大类资产配置研究TableMainInfo配20221222TableTitleTableAuthor报告作者置宏观友好度视角下的中美权益资产比较廖静池分析师0755-23976176liaojingchi024655gtjascom专从寻底到磨底美股配置价值23年展望证书编号S0880522090003题本报告导读报进一步丰富宏观友好度评分体系增强了其对美股的兼容性展望23年CN宏观王大霁分析师告友好度评分继续回升斜率降低HK宏观友好度评分开始反弹向上空间大US021-38032694宏观友好度评分先寻底后磨底基于该视角的中期配置价值排序港股A股美股wangdaji026000gtjascom中国权益资产吸引力全面优于美国权益资产建议高配港股和A股低配美股证书编号S0880522080007摘要TableSummary适配股的宏观友好度评分已回升至中枢上方年仍将ACN23TableDocReport相关报告继续回升但斜率逐步下降从美林周期库存周期金融周期中提炼出三种宏观压力指标并整合成为CN宏观友好度评分其和经济周期定义概念与划分全A指数滚动收益率之间的相关性达到069不仅可以解释经济景20221221宏观友好度评分是如何比较A股和港股的气拉动的牛市也可以解释流动性驱动的牛市截至11月CN宏观20221208友好度评分已升至中枢上方预计将在政策呵护下继续回升但斜如何估算黄金的避险需求率逐步下降20221203适配港股的宏观友好度评分来自中国库存周期和美国金融周宽信用政策超预期低估值板块年底逆袭HK期的叠加即将触底反弹23年上行潜力很大港股属于中国权益20221202证资产范畴但其特殊性使得CN宏观友好度评分对其解释力不足国企改革背景下央企配置价值提升券为此我们将中国库存周期友好度和美国金融周期友好度进行加权平20221130均后合成HK宏观友好度评分该指标和恒指滚动收益率相关性研达到068HK宏观友好度评分目前正处于向上拐点形成的窗口究期未来向上均值回归的空间更大报构建适配美股的US宏观友好度评分方式与CN宏观友好度评分相似预计其年先寻底后磨底宏观友好度评分对美告23US股主要指数的平均解释力高于067预计23年美国金融周期和美林周期友好度将触底反弹库存周期友好度则继续下行呈现两上一下格局上行速度慢于下行速度预计US宏观友好度评分在前三季度继续下行四季度逐步做底总体上呈现先寻底后磨底的特征基于三条宏观友好度评分曲线的对比年度配置价值排序上港股A股美股将CNHKUS三条宏观友好度评分指标曲线并列比较得出主要权益资产年度配置价值参考排序港股A股美股即在此视角下中国权益资产全面优于美国权益资产建议高配港股和A股低配美股风险提示本报告结论基于模型预测数据和处理方法可能有偏或无效策略观点以策略团队为准请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage大类资产配置专题报告目录1已有的CN宏观友好度评分从经济周期嵌套角度解释A股牛熊311源自周期嵌套模型的基本面中长线综合指标312指标已升至中枢上预计仍将继续回升但斜率下降32已有的HK宏观友好度评分融合中国库存周期和美国金融周期421港股的特殊性使得普通的CN宏观友好度评分缺乏解释力422HK宏观友好度评分向上均值回归的空间更大53构建适配美股的US宏观友好度评分预计23年先寻底再磨底631美国库存周期友好度预计全年总体继续回落632美国金融周期友好度预计23年春季见底后缓慢回升733美国美林周期友好度或即将从历史低位开始小幅回升834合成的US宏观友好度评分过去对美股的解释力较好1035以US宏观友好度评分的预期走势作为美股择时的基线124从三种宏观友好度对比中得出A股港股美股年度配置建议13请务必阅读正文之后的免责条款部分2of15TablePage大类资产配置专题报告1已有的CN宏观友好度评分从经济周期嵌套角度解释A股牛熊11源自周期嵌套模型的基本面中长线综合指标在早先的报告如何以宏观友好度评分辅助权益仓位管理兼论板块配置轮盘中的三种周期划分法中我们首次介绍了宏观友好度评分指标体系的概念构架方式和其辅助权益仓位决策的功能具体上我们从美林周期库存周期金融周期三种短周期划分方式中提炼出三种宏观压力指标滞胀指标滞销指标货币缺口指标再将其整合成为宏观综合压力指标并逆序处理得到对应的宏观友好度评分此为该概念的首次引入后文为进行区分更准确地称其为CN宏观友好度评分直观上看CN宏观友好度评分和全A阶段性表现显著正相关相关性系数069对于大多数基本面指标较难以很好解释的14-15年前后的流动性牛市该指标也能较好地进行拟合图1CN宏观压力综指和全A表现负相关图2CN宏观友好度评分和全A表现正相关215120151510010101805600550040020-520052006201220132014202020212022200820092010201120152016201720182019-052007-10-10-520052006200720122013201820192020200920102011201420152016201720212022-15CN宏观压力综合指标2008万得全A月收益率12MA右轴-2-10CN宏观友好度评分万得全A月收益率12MA右轴数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年8日详见如何以宏观友好度评注数据截至2022年月8日详见如何以宏观友好度评分分辅助权益仓位管理原文中宏观压力综指即指CN宏观压辅助权益仓位管理原文中宏观友好度评分即指CN宏观友力综指数据经标准化处理好度评分12指标已升至中枢上预计仍将继续回升但斜率下降截至11月份数据CN宏观友好度评分回升至中枢以上主要贡献来自于美林周期和库存周期的改善以及绝对位置偏宽松的金融周期此前一段时间主要指8-10月A股的弱势表现和宏观友好度的回升一度形成鲜明对比我们在宏观友好度评分上行风格差异指标新高一文中将其归因于风险偏好下降的压制11月以来这种背离情况在利好政策的鼓舞下正得到修正A股投资者信心正在重建对未来一年进行定性展望预计在政策呵护下库存周期和美林周期友请务必阅读正文之后的免责条款部分3of15TablePage大类资产配置专题报告好度有望继续改善即滞销指标和滞胀指标将继续下降而金融周期友好度将逐步回落货币缺口指标出现向上拐点基于对各指标权重预期变化方向和变化率的基准假设CN宏观友好度评分23年大概率将缓慢回升至接近14年初的水平只是回升的速度逐渐降低图3CN宏观友好度评分回升超中枢图4预计23年CN宏观友好度将继续回升滞销指标3货币缺口指标120120滞胀指标宏观友好度评分右轴1002100801806040060202005200820092012201520182021200720102011201320142016201720192020202220060-1402008200920102011201720182019202020052006200720122013201420152016202120222023-220CN宏观友好度评分-定性预测CN宏观友好度评分-30数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年10月详见宏观友好度评分上注数据截至2022年11月行风格差异指标新高此处的宏观友好度评分即指CN宏观友好度评分数据经标准化处理2已有的HK宏观友好度评分融合中国库存周期和美国金融周期21港股的特殊性使得普通的CN宏观友好度评分缺乏解释力由于香港特区资本市场的特殊地位普通的CN宏观友好度评分对港股解释力不足这种特殊性主要表现在港股的分子端紧跟中国库存周期而分母端却追随美国的金融周期有鉴于此我们在报告宏观友好度评分是如何比较A股和港股的中因地制宜地对宏观友好度评分体系进行了改良形成了HK宏观友好度评分对于中国库存周期我们直接沿用CN宏观友好度评分中的滞销指标进行中国库存周期友好度评价对于美国金融周期我们对10Y美债实际利率做滤波和平滑处理后得到美国金融压力指标代表美联储鹰派程度将逆序转化为美国金融周期好度评分最后以21的比例将中国库存周期友好度评分和美国金融周期友好度评分进行加权即可合成HK宏观友好度评分该指标和恒指12个月移动平均收益率相关性接近068解释力得到明显提升和CN宏观友好度评分指标对万得全A指数表现的解释力基本等量齐观请务必阅读正文之后的免责条款部分4of15TablePage大类资产配置专题报告图5HK宏观友好度评分很好地解释了港股表现80670460250040-230-42010-60-820062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022HK宏观友好度评分恒生指数月收益率12MA右轴数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月详见宏观友好度评分是如何比较A股和港股的22HK宏观友好度评分向上均值回归的空间更大对HK宏观友好度评分进行定性展望1中国库存周期方面基本可以认为中国经济已经告别主动去库存阶段而进入被动去库存阶段对应传统经济的复苏早期未来宽信用政策和疫情防控优化政策加速落地会起到积极作用中期方向向上是相对确定的对应库存周期友好度评分稳步回升2美国金融周期方面在报告美债实际利率中期向下拐点将于春季确认基于一个领先指标中我们构建美联储紧缩动力评分推算其中期向下拐点将出现于23年3月确认于4月这意味着美国金融周期友好度评分中期趋于回升3综合而言HK宏观友好度评分正处于向上拐点形成的窗口期未来向上均值回归的空间很大图6HK宏观友好度评分向上拐点即将出现807060504030201002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023HK宏观友好度评分-定性预测HK宏观友好度评分数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月请务必阅读正文之后的免责条款部分5of15TablePage大类资产配置专题报告3构建适配美股的US宏观友好度评分预计23年先寻底再磨底31美国库存周期友好度预计全年总体继续回落沿用中国库存周期的分析思路基于美国ISM制造业PMI库存与ISM制造业PMI产出两个分指标划分美国库存周期象限以两者之差为美国滞销指标并对应转化为美国库存周期友好度评分图7美国库存周期处于被动加库存阶段数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月PMI数据均进行去均值处理-50美国滞销指标即US滞销指标后同22年以来加速上行对应库存周期友好度加速回落历史上美国滞销指标和纽约联储公布的未来12个月衰退概率指标存在正相关性且滞销指标是领先指标目前纽约联储预计23年衰退风险总体逐月增加根据两者的相关性规律美国滞销指标预计在23年年底前的大部分时间保持上行相应地美国库存周期友好度评分预计继续回落直至年底才走平请务必阅读正文之后的免责条款部分6of15TablePage大类资产配置专题报告图8美国滞销指标预计继续回升34540235130250200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320-11510-25-30US滞销指标US滞销指标-预测美国未来12个月经济衰退概率右轴数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月滞销指标经标准化处理23年12月衰退概率的数据由线性外推补足图9美国库存周期友好度评分预计继续回落1203100280160040-120-20-32005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023US库存周期友好度评分US库存周期友好度评分-预测US滞销指标US滞销指标-预测数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月数据经标准化处理32美国金融周期友好度预计23年春季见底后缓慢回升对美国金融周期的研究方法和中国金融周期存在明显区别前者基于美联储的全球央行地位而专注于对实际利率的研究在美债实际利率中期向下拐点将于春季确认基于一个领先指标中我们综合通胀就业景气和期限利差四个维度的前瞻性指标构建美联储紧缩动力评分推算指标中期向下拐点将出现于23年3月确认于4月这意味着美国金融周期友好度评分将于春季见底请务必阅读正文之后的免责条款部分7of15TablePage大类资产配置专题报告图10综合指标美联储紧缩动力评分将于3-4月确认向下拐点151201010005800060201220132014201520162017201820192020202120222023-0540-1020-15010Y美债实际利率6MA-左轴单位美联储紧缩动力评分可变权重数据来源Wind国泰君安证券研究详见美债实际利率中期向下拐点将于春季确认美联储目前给市场的预期是23年继续加息使联邦基金利率升至51此后两年降息使联邦基金利率回落至3附近利率曲线的拐点保持对核心PCE拐点的滞后性即便如此美债长端收益率一般会在预期的作用下领先于官方确定的短期利率出现向下拐点因此这和我们对金融周期友好度拐点的判断并无矛盾只是暗示向上拐点出现后的回升斜率将比较有限图11美联储预计升息终点预计为51图12美国金融周期友好度预计上半年触底612051004803604022010020072012201520172020202220062008200920102011201320142016201820192021202320162017201820192020202120222023202420252005核心PCE预测美联储US金融周期友好度评分联邦基金利率预测美联储US金融周期友好度评分-预测数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11日单位注数据截至2022年月11日33美国美林周期友好度或即将从历史低位开始小幅回升和定义中国的美林周期的方法类似我们基于通胀因子和景气因子界定美国的美林周期其中景气因子来自对综合PMI即制造业PMI和非请务必阅读正文之后的免责条款部分8of15TablePage大类资产配置专题报告制造业PMI以64比例加权的滤波平滑和标准化处理通胀因子主要来自于CPI和PPI的波动率加权平均基于针对美国设置的象限划分规则21年四季度以来美国经济被认为走出过热进入滞胀并持续至今对应通胀因子显著偏高的同时景气因子拐头向下发展趋势上目前美国经济处于滞胀象限后期未来随着物价的继续回落将逐步走出滞胀象限其后大概率进入衰退象限图13美国经济处于美林周期的滞胀象限后期数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月经标准化处理我们依然以美国通胀因子和景气因子之差作为美林周期的简化压力指标滞胀指标经逆序处理可得美国美林周期友好度评分展望两因子的未来趋势首先根据综合PMI和美国GDP年增速间的高相关性预计美国综合PMI及景气因子在23年继续回落其次根据通胀因子和核心PCE的高相关性参考美联储对核心PCE的年度预测预计美国通胀因子也在23年继续回落回落速度略快于景气因子请务必阅读正文之后的免责条款部分9of15TablePage大类资产配置专题报告图14预计美国综合PMI继续回落图15预计美国通胀因子随核心PCE回落70784656核心PCE57核心预测线性3604PCE6553US通胀因子-预测右轴25250US通胀因子右轴145401-1403-2350-3230-41-119992001200320052007200920112018202020222000200220042006200820102012201320142015201620172019202120230美国综合PMI-2201520162017201820192020200620072008200920102011201220132014202120222023美国GDP增速预测OECD和IMF平均右轴-12005美国增速右轴GDP-2-3数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11日注数据截至2022年月11日经标准化处理基于景气因子和通胀因子同步回落的预判美国滞胀指标将从23年一季度开始从近20年的历史高位缓慢回落相应地美国美林周期友好度评分将从历史低位触底反弹到年底前小幅回升至10分100分图16预计美国通胀因子和景气因子均回落图17美国美林周期友好度预计将见底回升4120431003280216010400200620072011201220172018202220232008200920102013201420152016201920202021-1200520-1-20-2-32005200920132014201820222023200620072008201020112012201520162017201920202021-4US美林周期友好度评分US景气因子US景气因子预测US美林周期友好度评分预测US滞胀指标-右轴US通胀因子US通胀因子预测滞胀指标预测右轴US-数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11日经标准化处理注数据截至2022年月11日经标准化处理34合成的US宏观友好度评分过去对美股的解释力较好以对美股主要指数的平均解释力相关性系数最大为优化目标进行规划求解我们发现以05025025的权重将美国库存周期友好度金融周期友好度和美林周期友好度评分进行加权平均所得的US宏观友好度评分可以较好地解释美股的牛熊周期请务必阅读正文之后的免责条款部分10of15TablePage大类资产配置专题报告图18以三个周期友好度的加权平均为US宏观友好度评分1009080706050403020100200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022US金融周期友好度评分US库存周期友好度评分US宏观友好度评分US美林周期友好度评分数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月例如05年来指标和标普500滚动收益率间的相关性接近067和纳斯达克指数间相关性超过07对于这种肉眼可见的相关性我们其实可更多地从经济学基本面的角度进行理解和利用无需过度追求数据上的精准这与我们一直以来坚持的特色研究方法半量化半主动是统一的以史为鉴的意义在于从已经发生的事实中提炼出一些规律以指导未来的投资无论是使用平滑处理加权平均还是相关性分析我们的目的始终是寻求一种中长期视角下的规律性使得我们可以从经济周期循环的角度去理解各种资产价格的牛熊变化并作出主观判断必须承认除了经济周期因素外投资者情绪风险偏好交易行为政策预期等因素都会显著影响资产价格的波动这是经济周期研究力有不逮之处也是宏观友好度评分体系内生的局限性所在那些无法解释的部分一般需要由策略量化行业研究以及技术分析进行弥补图19指标对标普500解释力较强图20指标对纳斯达克解释力较强12051206451003100423801802016060-1040-240-1-3-220-420-3-5-40-60-52007201020132015201820212006200820092011201220142016201720192020202220082011201320162019202220062007200920102012201420152017201820202021US宏观友好度评分US宏观友好度评分标普500月收益率12MA右轴纳斯达克指数月收益率12MA右轴数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11日注数据截至2022年月11日请务必阅读正文之后的免责条款部分11of15TablePage大类资产配置专题报告35以US宏观友好度评分的预期走势作为美股择时的基线前文中我们基于当前一致预期数据对美国三类周期友好度评分曲线23年的大致走势度进行了推演其中金融周期和美林周期友好度将触底反弹库存周期友好度继续下行总体上呈现两上一下格局其上行速度慢于下行速度如果说库存周期友好度作用于美股分子端金融周期友好度作用于美股分母端美林周期友好度同时作用于分子端和分母端简言之23年美股面临的主要风险是分子端的恶化速度或幅度超过分母端的改善速度或幅度图21美国三种周期友好度评分预计两上一下1201008060402002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023US库存周期友好度评分US库存周期友好度评分-预测US金融周期友好度评分US金融周期友好度评分-预测US美林周期友好度评分US美林周期友好度评分预测数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月使用前述权重进行加权综合23年US宏观友好度评分曲线的虚线部分预计在前三季度继续下行四季度逐步做底总体上呈现先寻底后磨底的特征对于美股投资者而言23年应该会看到一些跌出来机会但24年或许才有更大的上行空间请务必阅读正文之后的免责条款部分12of15TablePage大类资产配置专题报告图22US宏观友好度评分预计先继续下行再逐步做底1201008060402002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023US宏观友好度评分-定量预测US宏观友好度评分数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至2022年11月还必须承认基于当前一致预期数据的进行外推显然存诸多瑕疵例如思考的维度和复杂性不足预测多为线性外推一致预期数据随时间改变且经常会更新滞后等但面对市场巨大的不确定性时投资者总希望能获得一个心理上的锚作为分析的基础为此我们可先基于现有资料定期勾勒出某种基准情景称之为基线或baseline然后在基线的基础上不定期地根据随机事件的发生如政策和一致预期数据的边际变化进行更新和修正4从三种宏观友好度对比中得出A股港股美股年度配置建议最后将适配三个股票市场的宏观友好度评分指标并列进行对比从而对23年A股港股美股的配置价值进行比较展望23年CN宏观友好度评分预计继续回升只是斜率降低HK宏观友好度评分即将开始反弹向上空间更大US宏观友好度评分预计先寻底后磨底我们基于该视角判断美股中期前景要弱于A股和港股因此在年度配置价值排序方面港股A股美股中国权益资产吸引力全面超过美国权益资产建议投资者高配港股和A股尤其港股低配美股当然在上述中期配置观点外我们未来可在宏观友好度评分体系框架下通过定期跟踪三大宏观友好度评分指标曲线的边际变化不定期更新和调整三大市场的配置观点以获得更多更具时效性的投资建议这个过程自然将涉及实际经济数据的验证或证伪以及一致预期数据的动态变化也是细化研究的方向请务必阅读正文之后的免责条款部分13of15TablePage大类资产配置专题报告图23US宏观友好度评分中期趋势弱于CN和HK宏观友好度评分1201008060402002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023US宏观友好度评分CN宏观友好度评分HK宏观友好度评分US宏观友好度评分-定量预测CN宏观友好度评分-定性预测HK宏观友好度评分-定性预测请务必阅读正文之后的免责条款部分14of15TablePage大类资产配置专题报告本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现为谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间比较标准报告发布日后的12个月内的股票投资评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准减持相对沪深300指数下跌5以上2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪行业投资评级中性基本与沪深300指数持平深300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6009号新世界北京市西城区金融大街甲9号金融20层商务中心34层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分15of15