研究报告全文：中国短期融资券及中期票据信用分析周报2022-12-22信用评级从发行品种看共13家发行人公告发行13支短融发行额835亿元共62家发行人公告发行69支超短融发行额74449亿元共30家发行人公告发行36支中期票据总发行额3115亿元从行业分布看本周短融中票共发行118支其中城投59支占比50产业债方面电力18支高速公路6支基建设施综合投资各5支煤炭传媒房地产各3支公交化工机械设备医药租赁各2支有色金属零售钢铁航空仓储物流金融各1支从外部评级看评级AAA的发行人发行额78764亿元AA发行额24105亿元AA发行额1108亿元本周短融中票公告发行额合计113949亿元比上周减少25552亿元发行额位居前五位的行业包括电力4288亿元城投32989亿元高速公路105亿元基建设施53亿元和房地产40亿元本周无疫情防控债发行CRMW方面浙商银行分别为22株洲高科MTN00122恒逸MTN003创设信用风险缓释凭证金额分别为2亿元4亿元东莞银行为22潇湘源MTN001创设信用风险缓释凭证金额为1亿元本周发行人中三一重工三一集团大众交通东百集团东阳光平安租赁蛟龙集团恒逸万科碧桂园地产格盟国际为非国有企业其余发行人为国有企业本周发行人中三一重工广安爱众天健集团山东高速大众交通东百集团龙源电力江苏有线万科中国交建中国中冶贵广网络为上市公司其余发行人为非上市公司本周首次公开发行债券的发行人为国电投江西贵广网络产业债发行人中1国电投集团为五大电力集团之一装机容量较大电源结构较合理营收规模随装机和售电量逐年上升得益于清洁能源占比高2021年电煤价格明显上升未对盈利水平造成较大影响盈利变现效率受到非电力业务拖累近年来累计大额自由现金流缺口债务负担沉重外部授信充裕短期周转无虞中金评级为22国电投江西为央企国电投旗下区域电力公司以火电为主机组质量和利用水平较好区域规模优势明显收入规模持续扩张2021年电煤价格明显上升致当期净利亏损2022年前三季度盈利水平边际改善净利转正2021年现金流产生能力下滑我们预计2022年将有所回升短期内仍面临较大投融资压力2021年股东注资对冲净利亏损面临一定债务负担周转依赖外部授信上海华谊为国有独资公司大型综合类化工企业集团细分领域具有较强竞争优势主业周期性较强2019-2020年收入和盈利持续下滑2021年业绩大幅回升2022年氟化工对公司业绩形成较强支撑投资收益亦对盈利形成较强补充盈利变现效率较高但投资支出压力较大现金流有小幅流出债务负担低于行业平均水平且短期周转压力尚可但母公司层面债务负担和流动性压力均高于合并报表层面上述两家发行人的中金评级均为43圆通蛟龙为民营企业国内领先的综合性快递物流运营商收入保持增长综合毛利率下降盈利变现效率改善存在自由现金流缺口债务负担不重短期流动性缺口较小我们认为实质压力或可控鲁信投控为山东省财政厅控股的国有资产投融资管理重要主体以基础设施金融服务地产等其他业务等三大板块为主业以金融业务为核心盈利来源投资收益对净利形成重要补充不过资产减值损失侵蚀盈利受认购恒丰银行股权及收购恒丰银行不良资产影响2019年存在近千亿元的自由现金流缺口2020-2021年自由现金流转正合并口径债务负担偏重短期周转依赖外部授信支持母公司口径债务负担和流动性压力尚可大众交通为职工持股会控制的中外合资公司传统主业是交通运输兼营地产旅游饮食2020年来营收下滑毛利率稳定非经常性损益对净利影响较大经营现金流受地产小贷业务影响较大投资支出规模不大债务负担流动性压力均不大上述三家发行人的中金评级均为44广安爱众为地方政府实际控股的上市公司但控股股东持股比例较低以水电燃气和水务业务经营为主规模较小但具有区域市场优势收入和盈利规模仍有限现金流产生能力不强盈利变现效率良好短期内固定资产购建支出可控债务规模有所上升债务负担可控流动性压力较小新疆金投为国有企业主要以参控股方式实现对相关行业的投资实业规模小扣除非经常性损益后的营业利润持续亏损盈利主要来自金融方面的投资收益经营和投资现金流均波动较大自身偿债能力偏弱存在一定短期周转压力爱众发展为国有企业对下属上市公司持股比例不高且存在股票质押广安市公用事业的主要运营平台在电力输配供气和供水行业占有率高收入规模和盈利水平受石油销售业务的会计政策变动影响较大整体规模仍有限现金流产生能力不强盈利变现效率有所波动持续存在自由现金流缺口债务规模上升债务负担仍可控流动性压力不大深圳天健为深圳市国资委实际控制的A股上市公司房地产和建筑施工为主业2022年地产销售量降价稳地产板块毛利率较高建筑施工板块毛利率较低开发节奏放缓拿地有所增加经营现金流转负债务负担偏重短期流动性尚可上述四家发行人的中金评级均为4-5中江国际为国有独资公司主营工程贸易和房地产业务营业收入持续增长毛利率逐年下滑盈利变现效率尚可2020年起出现自由现金流缺口财务杠杆波动下降货币资金可持续覆盖全部短债中金评级为56贵广网络为国有传媒上市公司贵州省内唯一的广电网络运营商2021年收入降幅较大近年来毛利率持续走弱2020年以来持续亏损现金流产生能力不强盈利变现效率较低投资较多持续存在自由现金流缺口净资产较小财务杠杆水平明显高于行业平均债务趋于短期化备用流动性不算充裕浙江恒逸为民企对下属上市公司恒逸石化的股权质押比例较高国内化纤行业龙头企业之一文莱炼化项目投产后拓展至上游炼化领域PTA行业竞争格局较差文莱项目受疫情影响盈利较弱整体盈利能力不强投资收益是净利润的重要补充盈利变现效率有所好转近年因建设文莱炼化项目投资支出高企持续存在自由现金流缺口未来计划建设文莱项目二期仍有较大投资压力债务负担重短期周转压力大受限资产比例高东阳光实业为民营企业对旗下上市公司东阳光科股权质押比例较高产业集中在电子材料医药制造能源电力三大领域近两年收入波动明显毛利率呈回落趋势收入实现质量不佳投资净流出金额较大但未来盈利具有不确定性净资产稳定性偏弱短期流动性不佳债券集中兑付压力较大闽东百为自然人控股的上市公司股东质押比例较高主营商业零售业务营收波动抬升投资收益对盈利形成补充经营现金流有所波动投资现金流多为净流出债务负担不断增长货币资金无法覆盖全部净短债上述四家发行人的中金评级均为5城投债发行人中以股权从属关系为依据新乡平原宜昌高新昆明交通东南国资上饶城投抚州文旅泰州交通咸宁城投三门峡抚州投资金东城投西青经开许昌投资中盛投资眉山发展为市级平台地级市直辖市下辖区县及国家级新区分别为各自区域不同领域的基础设施建设土地开发主体和或保障房建设国资运营主体中金评级方面东南国资泰州交通为4昆明交通上饶城投三门峡抚州投资眉山发展为4-宜昌高新抚州文旅咸宁城投金东城投许昌投资为5新乡平原中盛投资为5平湖国资江阴公高邮建投昆山高新大航控股为区县级平台地级市下辖行政区县及发展新区县级市直辖市特殊功能区含经开区高新区合署行政区主要从事区域内基础设施建设土地整理国资运营等中金评级方面江阴公昆山高新为4-平湖国资为5高邮建投大航控股为5万盛经开为园区级平台经开区高新区保税区等各类型园区及较小的规划发展区域为重庆万盛经开区的开发主体中金评级为5-本周永续中票有22东航MTN001A22陕煤化MTN01322中电投MTN04222中电投MTN043A22中电投MTN043B22中电投MTN044A22中电投MTN044B22中交建MTN003A22中交建MTN003B22鲁高速MTN00922国开投MTN00222赣水投MTN00222中冶MTN00322格盟MTN00122贵广网络MTN001其中上市公司为中国交建中国中冶贵广网络强制付息条款中分红条款约束力并不强因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关信用资质强的主体出于再融资需求维护资本市场形象动力强我们认为选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大基于此22赣水投MTN00222格盟MTN001的中金债项评级在主体评级基础上下调一档此外22赣水投MTN00222格盟MTN00122贵广网络MTN001在破产清算时的清偿顺序劣后于发行人其他待偿还债务融资工具有比较强的次级属性22贵广网络MTN001的中金债项评级在主体评级基础上再下调一档即连续下调两档本周发行人不涉及外部评级调整大众交通2020年来营收下滑净利依赖非经常性损益经营现金流受地产小贷业务影响较大贵广传媒下属企业贵广网络2021年收入降幅较大近年来毛利率持续走弱2020年以来持续亏损现金流产生能力不强盈利变现效率较低持续存在自由现金流缺口净资产较小财务杠杆水平明显高于行业平均债务趋于短期化本次将两家发行人的中金评级分别下调一小档至45昆明交投债券及非标规模较大且明年存在一定兑付压力在建记拟建项目待投资金额较大许昌投资债券依赖度高且非标占比不低对外担保企业区域集中度较高且部分担保出现债务风险事件本次将两家发行人的中金评级分别下调一小档至4-5圆通蛟龙行业地位好收入保持增长盈利变现效率改善债务负担和流动性压力可控本次将其中金评级上调一小档至4眉山发展所在地财力持续增长自身区域重要性较强新乡平原股权从属关系上移本次将两家发行人的中金评级分别上调一小档至4-5