运动服饰：我们预计中国运动服饰零售销售在防疫政策优化下将逐步恢复。由于2022年第四季度疲弱零售环境延缓了去库存进程，当前运动鞋服行业库存和折扣仍高于正常水平。我们预计，随着防疫政策优化利好线下客流回暖，行业销售增速将于2023年第二季度渠道库存正常化之后恢复。
　　纺织制造：短期订单承压，静待下游去库存拐点。海外高通胀问题边际有所改善，但渠道库存仍维持高位。我们预计仍需1-2个季度清理过剩库存。考虑到渠道去库存周期，我们预计海外服装库存将在2023年第二季度恢复正常，届时国内纺织制造企业的订单量及产能利用率有望双回升。
　　我们维持纺织服装行业“跑赢大市”的评级。我们推荐库存相对健康的运动服饰品牌以及低估值龙头制造商的投资机会。1）品牌服饰端：短期看，我们推荐正值销售旺季且库存压力较小的羽绒服龙头波司登（03998HK）。长期看，我们预计运动服饰品牌将继续受益于消费者健康意识提升与线下消费环境逐步回暖。我们推荐李宁（02331 HK）、安踏体育（02020 HK）和特步国际（01368 HK）。2）纺织制造端：从中长期看，我们推荐竞争优势突出的制造商龙头，部分公司股价调整后估值性价比提升。我们推荐申洲国际（02313 HK），公司作为多运动品牌核心供应商，有望受益于品牌商供应链整合。
　　风险：1）全球疫情反复；2）全球通胀超预期；3）去库存进度不及预期；4）原材料涨价。

研究报告全文：股票Research研究EquitySectorTableBasicInfoReportTextilesApparelSector中文版HansenTang汤瀚森行业报告纺织服装行业Chineseversion8675523976884hansentanggtjascomhk16December2022TableMainTextileInfosApparelSector2023OutlookTheDawnof行RecoveryHasComeOutoftheDarknessOutperform业纺织服装行业2023年展望走出至暗时刻复苏曙光已现跑赢大市SportswearWeexpectsportswearretailsalesinChinatorecoveron报optimizedanti-epidemiccontrolmeasuresInventoryanddiscountlevelsRatingTableInvestInfoOutperform告ReportSectorinthesportswearsegmentarestillabovenormallevelssincepoorretailMaintainedenvironmenthasdelayedde-stockingin4Q2022Weexpectsegmentsalesgrowthtorecoverwithchannelinventoryreturningtonormalin2Q2023as评级跑赢大市维持Covid-19anti-epidemiccontrolpoliciesarerefinedbenefitinggradual2recoveryofofflineconsumertrafficRetailsalesyoygrowthofgarmentsTextilemanufacturingShort-termordersunderpressurebutwaitingfootwearhatsknitwearinChinaforturningpointindownstreamdestockingHighinflationoverseashas中国服装鞋帽针纺织品零售额同比增速marginallyimprovedbutchannelinventoryremainshighWeexpectthatit80willtake1-2quarterstoclearexcessinventoryConsideringthechanneldestockingcycleweexpectapparelinventoryoverseastoreturntonormalin602Q2023Weexpectordervolumeandcapacityutilizationofdomestictextile40证manufacturingcompaniestorecoverin2Q202320告WemaintainOutperformratingforthetextilesandapparelsectorWe券recommendchoosingsportswearbrandswithhealthyinventoryandthose0研报investmentopportunitiesinleadingmanufacturerswithlowvaluations120究究WithregardstoapparelbrandsintheshorttermwerecommendBosideng40ResearchReport03998HKthedownjacketleaderinChinawhichhasrelativelylow报研inventorypressureduringthepeakseasonInthelongtermweexpect告券sportswearbrandstocontinuetobenefitfromrisinghealthawarenessofEquityconsumersandgradualrecoveryofofflineconsumptionenvironmentWeSourceWind证recommendLiNing02331HKAntaSports02020HKandXtep01368HK2WithregardstotextilemanufacturingInthemediumtolongtermweTextilesapparelsectorperformancearebullishonmanufacturingleaderswithoutstandingcompetitive纺织服装板块表现advantagesassomeleadingmanufacturingcompaniespriceperformanceTextileApparelSectorHKCITICratioincreasedafterthestockpricecorrectionWerecommendShenzhouHangSengIndexInternational02313HKasthecompanyacoresupplierofnumerousHangSengCompositeIndustryIndex-DiscretionaryConsumptionTsportswearbrandsmaybenefitfromsupplychainrestructuringbybrands5aRisks1Globalpandemicresurgence2higher-than-expectedglobal-5binflation3slower-than-expecteddestockingpaceand4increaseinraw-15纺materialpricesIncreaseinrawmaterialpricesGlobalpandemicresurgence织l-25运动服饰我们预计中国运动服饰零售销售在防疫政策优化下将逐步恢复由于2022年服-35e第四季度疲弱零售环境延缓了去库存进程当前运动鞋服行业库存和折扣仍高于正常水装-45平我们预计随着防疫政策优化利好线下客流回暖行业销售增速将于2023年第二季行度渠道库存正常化之后恢复L业SourceWind纺织制造短期订单承压静待下游去库存拐点海外高通胀问题边际有所改善但渠道e库存仍维持高位我们预计仍需1-2个季度清理过剩库存考虑到渠道去库存周期我们TextilesApparelSectorApparelTextilesf预计海外服装库存将在2023年第二季度恢复正常届时国内纺织制造企业的订单量及产t能利用率有望双回升M我们维持纺织服装行业跑赢大市的评级我们推荐库存相对健康的运动服饰品牌以及低估值龙头制造商的投资机会1品牌服饰端短期看我们推荐正值销售旺季且库存a压力较小的羽绒服龙头波司登03998HK长期看我们预计运动服饰品牌将继续受益r于消费者健康意识提升与线下消费环境逐步回暖我们推荐李宁02331HK安踏体育02020HK和特步国际01368HK2纺织制造端从中长期看我们推荐竞g争优势突出的制造商龙头部分公司股价调整后估值性价比提升我们推荐申洲国际i02313HK公司作为多运动品牌核心供应商有望受益于品牌商供应链整合n风险1全球疫情反复2全球通胀超预期3去库存进度不及预期4原材料涨价SeethelastpagefordisclaimerPage1of14请见尾页免责声明主要风险重点标的纺织制造订单承压静待渠道去库存拐点运动服饰预计零售流水将于2022年纺织服装行业回顾2023年第二季度复苏P目录TablePageHeaderetlsAprlSectorApparelTextilesPagePage2ofof1410117532nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明-40-20204060图计桑特计国内热行业亮点新冠疫情国内纺织制造业根据中国国家统计局的数据在疲软的20220图资料来源国泰君安国际资料来源中国国家统计局国泰君安国际-资料来源牧高笛官网挪客官网国泰君安证券研究图露营产品丰富且产业链覆盖广泛1零售流水同比分别增长潮-3Feb-19露营产品丰富且产业链覆盖广泛和大部分上游原材料供2022台华新材华生科技年纺织服装行业回顾可隆运动服饰中国May-19knitwearhatsfootweargarmentsofgrowthYoYsalesretailAccumulatedclothinginYoYgrowthsalesretailonlineAccumulated应商零售环境下Aug-19年至今中国专注于滑雪和露营装备等小众产品露营核心市场规模在纺织生产Nov-19公司制造景气指数处于历史低位Feb-20及相关工厂接单零售催生May-20线上线下渠道消费者对户外Aug-20销售40中游代工商上游浙江永强浙江自然牧高笛Nov-20情况较差2022改善缓慢-45厂商2022Feb-21年May-21也-2012025零售销售导致将产品强劲Aug-21-11充分国内2022-25Nov-21月中国服装鞋帽针纺织品类零售总额累计同比下降年间纺织生产景气指数处于历史低位受益于疫情Feb-22年以来主要受国内疫情频繁扰动及防控措施影响中国整体服装零售持续低迷P和其表现低迷需求下游品牌商将在探路者迪卡侬迪卡侬叠加40May-22以挪客户外2022298Aug-22海中国户外露营市场近年持续快速发展-45露营外Nov-22年取得了高通胀和高库存导致整体制造业的热复合增长率增长预计到10001100120013001400潮1000000120000014000001600000图图500600700800900200000400000600000800000资料来源万得资讯国泰君安国际资料来源艾媒咨询国--亮眼的24并且柯桥纺织生产景气指数处于历史低位预计中国露营核心市场和带动市场规模CoremarketsizegrowthYoYgrowthsizemarketCoresizemarketCore02019-01在露营产业链中上游享有显著优势安踏体育子品牌2019-03销售业绩RMBmillion2019-05KeqiaotextiletotalboomindexgeneralcategorygeneralindexboomtotaltextileKeqiao2019-07TablePageHeader2019-092019-11泰君安国际20222020-0120252020-032020-05接单情况不佳艾媒咨询预计年2020-07年12020-09-将32020-11达人民币季度58RelatedmarketsizegrowthYoYgrowthsizemarketRelatedsizemarketRelated2021-012021-03不及市场预期etlsAprlSectorApparelTextiles迪桑特2021-05PagePage2022受益于2021-0724832021-093和2021-11ofof年下半年以来可隆亿元我们预142022-01持续2022-03两品牌2022-05的2022-0701020304050607080露营2022-09合迪2022-112nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明纺织服装板块龙头上市公司的股价出现大幅反弹我们认为至今下跌在海外流动性紧缩避险情绪板块资料来源各公司国泰君安国际表资料来源万得资讯国泰君安国际表度线下零售运动服饰板块通胀纺织制造板块经营业绩回顾361李宁特步国际安踏体育H----------股纺织服装整体FILA12童装主电商批发零售其他品牌安踏度纺织服装板块的收入运动服饰纺织制造影响股价品牌板块中国海外需求转弱表现回顾216主要流水承压国产运动品牌的20222022跑输恒生指数1410818017H1年上半年运动服饰板块业绩承压年上半年得益于8伴随909090而渠道80---防疫政策股东净利润分别同比增长1001001003015-307030351212799018H176升温2Q2021零售经营数据------483520高段低段高段低段35753540高库存导致和盈利预个百分点但跑赢恒生非必需性消费指数放松15231619H196收入同比增速较为进入期下降的不利因素下50303040充沛的新生产订单压力逐步显现15----35--低60404050中双位数中单位数低双位数-118159P20H1163Q2021夏季双位数--20中段高段中低段40订单纺织制造板块销售逐步段主要12525747915221H1近期反弹受复苏而后4340202030疫情反复25----2030中双位数高双位数50303040高单位数12518522H14Q202188港股---已30低段高段高段低段2535大部分市场的业绩表现相对稳健但自所致自22619725117H192022反映了29月20回顾全年TablePageHeader303020起再度下滑个百分点随着20---3040-年高双位数高双位数40430中单位数302881Q2022-18H1027市场对95整体下跌---25中段中高段3545低段段部分受到疫情2023股东净利同比增速40519H12572主要城市封控导致其中中单位数高单位数高单位数高单位数高单位数年消费复苏的乐观预期1120222020港股低中单位数中双位数月国内---2Q202247829663620H1反复扰动双位数--etlsAprlSectorApparelTextiles2525纺织服装年下半年以来由于高PagePage防疫415751293205121H1政策ofof2022板块142020优化20--2040中单位数中双位数30低双位数30中双位数低双位年第二季指数年初3Q202222H1434442---25中段低段2550港股数2nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明年上半年线绩平经历了三个阶段2021主要国家供便利等诸多方面条优化资料来源各公司国泰君安国际表2023致但考虑到而去化个月度末除李宁运动服饰板块仍处于去库存阶段运动服饰-45-35-25-15图注基于资料来源万得资讯国泰君安国际-5特步国际李宁--安踏体育5保持谨慎基于--FILA20233安踏5中国主要国产运动品牌的库销比等防疫措施HangSengCompositeIndustryIndex-DiscretionaryConsumptionDiscretionary-IndexIndustryCompositeSengHangIndexSengHangHKCITICSectorApparelTextile年放宽年零售销售复苏奠定基础系列防疫渠道库存20222022年45以上及地区9零售折扣下观点预计月以来中国-年年港股纺织服装板块表现防疫5外主要运动服饰品牌库销比普遍同比增长如服装三阶段中国的防控将个月12后优化推动零售月措施主要为消费仍将在业绩大约疫情提出优化要求16率的可比措流水202320232021并且日股价由于消费施各地疫情反复3451Q2021将于至对人们65年初更好年年第三季度复苏情况措施个月个月个月新冠4基数服装无2023个季度才得以恢复担忧我们对病毒整体较高零售自反转主线之政策包括新冠开局打好基础年第二季度复苏研究对线下销售2022跑输大市我们预计中国数据优化认为允许轻型病例确诊病例可能在短期内飙升从而4312Q2021发现4免疫个月65年上半年以来运动服饰公司渠道库存持续显著也将为服装零售后续个月个月个月个月下水平P改善依消费优化防控政策的尽管我们看到疫情冲击运动服饰1普遍提高后欧美服装零售逐步放宽复苏和无症状运动服饰板块自形势我们63Q2021的程度与消费者的实际收入增长2022-475反复复苏个月个月个月公司无将感染者采取居家认为这些公司FILA年防控波动提供有利条件然而继续-60-50-40-30-20-10目标图10部分110注基于资料来源-渠道库存6和特步库销比分别上升措施有序月以来中国龙头公司的股价利运动服Anta用6394Q20215出台-对万得资讯国泰君安国际4720222运动服饰产品个月个月个月个月无法双十一接受并与病毒有望饰并最终隔离年明显回升LiNingLi品牌在TablePageHeader在12在政府月20222023当前利好减少核酸检测16线高企相关部门显著日股价上6Xtep1Q2022双十一-我们仍然对购买意愿形成负面冲击线下年底前海外防疫政策放松后消费4475年第二季度购物节来至个月个月个月个月疫情回调高于正常水平截至共存客流7-ShenzhouInternationalShenzhou形势完成相继出台了8购个月实质性恢复为居民提振3物节期间以及相关整体逐步2023情况745362Q202252022-etlsAprlSectorApparelTextiles2021出行及进入公共场所过剩库存8恢复到正常水平个月PagePage个月个月个月年上半年完全恢复线上销售成绩喜人防疫二十条年第四季度销售年第三季度5我们预计我们ofof2022清理政策14服装公司复苏通常通过对海外至疫情前水45Bosideng和这将导年第三季相关73Q20225--548个月个月个月个月2023新十并在6业需为从提-72nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明资料来源万得资讯国泰君安国际图100150200250300资料来源新华网国泰君安国际表50图10987654321资料来源中国国家统计局国泰君安国际0-7--49RMBbillion优化新冠疫情防控措施进一步优化学校疫情防控工作强化涉疫安全保障保障社会正常运转和基本医疗服务加强重点人群健康情况摸底及分类管理加快推进老年人新冠病毒疫苗接种保障落实高风优化调整隔离方式进一步优化核酸检测科学精准划分风险区域Jan-Feb2120222021476RetailsalesYoYgrowthofgarmentsfootwearhatsknitwearhatsfootwearofgarmentsgrowthYoYsalesRetailknitwearhatsfootwearofgarmentssalesRetailMonthlyMar-21691群众基本购药需求Apr-21年312年123险区May-216欧盟及美国Jun-21月128Jul-21至今国内服装零售缓慢复苏75快封快解Aug-21-60Sep-21-48Oct-21疫情防控放松后服装零售复苏-33Nov-21-05Dec-21-23Jan-Feb2248-100-80-60-40-20Mar-222040-1270Apr-22-228May-22-Jan-20Jun-2216212Jul-22Mar-2008EU27Nations27EUAug-22PMay-2051Sep-22-10Jul-2005Oct-22--条15675Sep-20区域外的正常运作没有疫情的学校应正常运作受疫情影响的学校应精准划定风险区域确保风险强化动通知指出社会性的服务基层医疗卫生机构和家庭医生应根据老年人的健康状况为重点人群提供有针对及以上人群接种率加快提升老年人的疫苗接种率通知指出各地药店要正常运营不得随意关停连续采取若具备居家隔离条件无症状感染者和轻型病例可采取家庭隔离而密切接触者测检测范围和频率将进一步减少通知指出作为优化核酸检测工作的一部分将不再按行政区域开展全员核酸检通知禁止随意扩大高风险区要求以科学精准的方式划定Nov-22优化疫情防控措施细则进程不得停工停产停业Nov-204020020406080对封控人员患者和一线工作5Jan-215天居家隔离天没有新增感染者的高风险区要及时解封Mar-21图May-21100020003000400050006000资料来源-8正常运转和基本医疗服务必须继续非高0Jul-21theUnitedStatesUnitedtheSep-2120222022-01-01Nov-212022-01-16万得资讯国泰君安国际Jan-222022-01-31年第四季度至今中国内地疫情2022-02-15TablePageHeaderMar-222022-03-02May-22聚焦2022-03-17人员应给予关心关爱和心理疏导Covid-19CasesMainlandChinaMainlandCasesCovid-19提高2022-04-01Jul-222022-04-16Sep-222022-05-0160-2022-05-16792022-05-31岁人群的2022-06-152022-06-302022-07-152022-07-30接种率加快提升etlsAprlSectorApparelTextiles风险区域风险PagePage2022-08-14形势2022-08-29区不得62022-09-13严峻ofof2022-09-2814限制人员流2022-10-132022-10-282022-11-12802022-11-27岁2nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明图第三季度的同时北美地区年上半年全面月运动品牌加快1要服销售延长了2021新冠疫情扰乱了全球纺织我们预计预计整体海外消费在短期内仍CPI根据国泰君安研究所海外高通胀特步大幅回调健康生活方式的追求我们存水平利能力线下零售销售短期投资建议我们推荐库存资料来源万得资讯国泰君安国际纺织1012-2--02468210-2022个季度才能将过剩库存削减全球装品牌国际看海外通胀压力有所缓解环比下降制造年连续几个季度增加订单随着全球Jan-19有望修复Mar-19考虑到年后逐季2023May-19订单承压静待01368HK01368在的高位将在去库存略有改善8Jul-19月同比增长当前弹性更大复苏将库存压力环比回落至采购量库存去化节奏明显Sep-192023年第二季度2022回落2023Nov-19YoYGrowthoftheEurozoneHICPEurozonetheofGrowthYoYCPIUStheofGrowthYoY进程运动服饰公司Jan-20主要受供应链改善和需求疲弱大中华区的库存预计将在我们预计宏观团队观点带动正向年上半年年上半年年上半年继续Mar-202022较May-202022我们预计大正常水平服装供应链由于全球物流问题海外管控以上恢复至Jul-20认为运动服饰海外44Sep-20年以来欧我们来经Adidas将承压相对末年行业库存仍高于正常水平较低公司自Nov-20渠道去库存服装库存水平有望回归正常届时国内纺织品制造企业有望迎来订单拐点营杠杆的恢复正常Nike正常水平Jan-21随着估值已健康其中2023的去库存Mar-21看两大Adidas并计划基数我们预计库存水平May-212022边际及美的北美Jul-21头部处于一个经营利润率扩张因此国家运动年上半年疫情管控政策放松减少1折扣高于正常水平我们预计Sep-21运动服饰逐步0长期地区年下半年以来拐点的库存在届时Nov-21企业月通胀压力服饰公司未来几个季度有望Jan-22P2022改善看库存压力CPI国内纺织品制造Mar-22将历史相对较低整体因素在May-22持续巩固巨头我们乐观地认为运动服饰年底恢复正常而环比2022Jul-222023持续攀升Sep-22影响我们预计通胀运动服饰板块较大经营NikeNov-22见顶美国通胀财9财采购在产品年第公司的线下零售销售将从韧性月美国服装零售商在途货物陆续抵达叠加高通胀导致零售库存上升由于年第和水平我们推荐李宁受益于销售复苏当前服装批发商及Nik订单并图企业有望迎来订单Adidas高通胀Nov-22May-22Aug-22Mar-22Oct-22Sep-22Apr-22Feb-22Jun-22Jan-22资料来源万得资讯国泰君安国际Jul-22三较强一-e11力仍将处于去库存阶段维持相对较高的折扣率季度同比增长季度计划在品牌形象和渠道运营方面的核心优势公司美国运动服饰开展过季库存回收削弱了的情况整体库存管控Energy下行趋势确立131176199239329415344302322257270整体库存预计回落2022到2023零售商的库存较CPI2023居民TablePageHeader速度将板块库存水平BeverageFood年Nike103106108109105100各分项财979085766763拐点消费意愿对将年第年第二季度12Housing023库存压力较为持续良好的库存在2023其中约7879807874736965645957月有望构成二环比我们预计分项来看-31HK312023缓慢并受益于季度AccessoriesApparel在年第低为了确保产品供应品牌商在3641555051525054686653下降但仍低于行业平均的2023之2023年安踏体育非必需性11一Transpota居民2022前112126134164196193198225211209tion278季度存在单月亿美元11年第二季度月达到峰值并在Adidas财海外体育活动参与度Healthcare年起逐步回暖年第etlsAprlSectorApparelTextiles月服装交通和能源的维持高位4250605448453732292425PagePage消费92020运动服饰库存月一反复Entertainme库存将从造成了负面影响20227-季度公司20224841414144464543484948由于nt-ofof02020HK020202021回归的风险我们我们预计主14我们预计CommunicEducation品牌仍需要疲弱的年板块滞销2023年ation正常水平07000104050808101616172022经过提升年202211导致整体全球2023零售和股价和对年盈月-41-42-43-34-23-11-15-09192021年IT库年62nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明图度加大由于海外运动资料来源各公司国泰君安国际表资料来源万得资讯国泰君安国际SkechersColumbia200002500030000350004000045000-DeckersAdidas12-PumaUSDMillionUSDNike5UAVF海外主要运动公司的库存水平同比折扣力度加大美国服装批发商库存百万百万百万美元美元以及与同比同比同比同比存货同比同比同比存货同比美元存货欧元欧元Jan美元品牌美元美元2018Feb下调最新财年业绩指引YeezyMar和运输成本终止Apr2019202172021620217FY2021Q3FY2022Q2FY2022Q1May合作--314168116--1364216366414652076699123021额持续0166721636838---Jun增加2020219202182020219Jul等因素攀升Aug大部分2021大幅下调毛利率Sep20211020211020219上升海外运动公司维持其最新财年的指引而OctFY2021Q4FY2022Q3FY2022Q2P311196804447160--147114924009128765066888942022645551811-Nov--202111202112202112指引DecAdida图4000042000440004600048000500005200054000560005800060000s202192022120221USDMillionUSD资料来源万得资讯国泰君安国际的-13FY2022Q4FY2022Q3FY2022Q1收入和净利润指引-151358359322336821美国服装零售商库存维持高位-7700145016181534542141932714507824-Jan--2021120223202232018Feb1TablePageHeaderMarApr2019双双下降202242022320224DeckersMayFY2022Q1FY2022Q4FY2022Q22294794244293529248348420156419845483234183963840954Jun---2022620225202262020由于ColumbiaJulAug消费者情绪疲弱etlsAprlSectorApparelTextiles2021PagePageSep20222022320227VF8OctFY2023Q2FY2023Q1FY2022Q3ofof44244646672372487745429096621779105723506315275010807142022925NikeNov---202292022520229Dec折扣等品牌力2nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明图饰品牌的核心供应商分年第二季度题应商应具备海外头部投资建议要来自于欧美持续的高通胀相对疲软的海外消费需求线织物及制品我们预计纺织服装品出口在短期内仍承压资料来源各公司国泰君安国际注红色为下调业绩指引表资料来源中国海关总署国泰君安国际10000150002000025000-500014头部制造企业-2022162022220224202264龙头运动服饰公司业绩指引中国纺织品出口0FY2023FY2023FY2022FY2022产能全球化Jan-19财年服装品牌million---202212-Mar-19202312023320235迎来拐点以下我们May-19YoYgrowthofexportvalueoftextileyarnsandfabricsandyarnsoftextilevalueexportofgrowthYoYUSDfabricsandyarnstextileofvalueexportJul-19出口在特质优选Sep-19经历纷纷布局因此我们预计Nov-19额同比下降了将拥有灵活可持续Jan-20Mar-20了带动1精简供应链与额垂直May-20LululemonColumbiaSkechers持续增长Deckers2022AdidasJul-20PumaNike公司制造商UASep-20VF受益于Nov-20一体化年股价Jan-21更新订单增长Mar-21149May-21品牌商的商业模式回调Jul-21核心且Sep-217头部可靠的供应链模式的6151672Nov-213中到高单位数1后112022供应链4并供应商合作降低制造成本提高管理效率2425Jan-2257--3原指引的774纺织制造提升产能利用率从中长期来看我们推荐长期竞争优势突出的44Mar-227月估值350P5亿美元May-221纺织-年563亿美元Jul-22低双位数固定汇率整合过程5-211性价比亿美元1494Sep-220基于强大研发能力的品收入同比增长Nov-22亿企业以及月中国服装及-50-30-101030507090110130150服装出口进一步下降根据中国海关总署数据美15固定汇率元已将较1012凸显继续其大的去库存压力核心10117782图100001500020000250001617因此我们推荐75000资料来源中国海关总署国泰君安国际供应商92627当前指引---低单位数中单位数扩大市场份额和盈利能力我们预计全球零售环境将在1577衣着附件093中国服装出口同比44Jan-19亿美元亿million美Mar-19ODM元May-19YoYgrowthofexportvalueofclothingandaccessoriesofexportclothinggrowthofvalueYoYUSDaccessoriesandclothingofvalueexport出口额同比下降了Jul-19TablePageHeaderSep-19导致下单较为谨慎申洲模式Nov-19Jan-20国际额Mar-20-005495增长-从长远来May-20053强调环境社会和治理Jul-20原指引515490498nanana0231302313HKSep-20pptNov-20pptYoY149Jan-21YoY看我们认为Mar-21-3843May-21毛利率2022Jul-21纺织服装Sep-21SectorApparelTextilesPagePageNov-21公司ppt年Jan-22--2025纺织10154914949Mar-2211头部作为ofofMay-22当前指引505475制造龙头出口的压力主月中国纺织纱14Jul-22nanana-纺织众多1488Sep-22pptpptESGNov-22-50-30-101030507090110130150运动服服装供YoYYoY2023问部2nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明风险提示疫情持续去库存的速度慢于预期新品牌的爬升速度缓慢改善其产品品牌销2022502022特步国际风险提示疫情持续冬季气温较暖消费疲软给销售单价增长带来压力原材料价格上涨秋季天气产品组合和健康的库存水平有助于为即将到来的销售旺季打下基础登约新波司登是中国最大的羽绒服品牌波司登风险提示疫情FILA来看安踏体育拥有行业领先的多品牌去杠杆化效应因售折扣并清理踏和外产品的需求上升单位数的同比下降2022安踏体育风险提示零售流水增长弱于预期时尚产品的库存堆积国内场份额牌影响力和产品维持其对零售月以上线下销售造成压力但李宁保持了健康的库存水平表现优于行业内其他公司2022李宁重点标的门个月以上对深耕店220FILA品牌的年第三季度特步年第三季度年第三季度年的整体销售管理库存02331HK有望2022跑步产品通过不断升级专业跑鞋来提升品牌03998HK03998的门店受到影响但品牌都受到了线下零售环境低迷的影响矩阵且02020HK0202001368HK01368经营推动未来两年的增长管理层预计过剩库存降流水为冬季年上半年扩大客户群我们预计持续关店矩阵利润率也将有明显的提升而其他品牌在细分市场将保持强劲的增长势头李宁安踏同比增长2022流水3鲜少身处户外新业务的爬坡速度慢于预期而大大影响了分别同比增长方面提高员工效率我们相信波司登可以在旺季实现优于同和的零售2022的增长FILA不断提升年第四季度的零售折扣造成压力我们预计零售额36低年第三季度其他品牌的零售流水流水超库高双位数至品牌随着个月优于25销比流水录得录得的消费者提供了新的2022经营我们预计李宁的零售环境改善我们对公司羽绒服销售的增长潜力持乐观态度35我们预计安踏体育将在零售流水中双位数5未来经营利润和年-20在消费201055新品牌一率同业--330但我们分别录得中同比0的尽管公P旦零售环境逐渐恢复到正常水平安踏2023我们认为李宁大销售单价低低段和净利将Saucony增长11环境段DTC受益于年月以来分别有的同比增长渠道库存周转率从衣着形象我们预计特步认为疲软司在Saucony单位数业务的运营去杠杆615选择我们月起和的背景下波司登选择保守随着国潮同比增长2023K双十一的销量特步计划明年在中国开设更多疫情反复率和低零售销售逐渐-2022swiss和客流显著回暖高双位数9崛起年第双位数销售单价和门店数量的净同比增长15Merrell认为年第四季度的库存压力相对小于其同业月波司登推出将成为公司新的增长动力40购物节以及一和波司登的产品销品牌势能将持续向上季度继续去库存整体折扣的10-的亏损将45消费者对同比业复苏2022期间实现了TablePageHeader指引的业绩尽管的其中优化防控增长然而自门店长期来看随着全新轻薄年第三季度末李宁收窄2022品牌国产关闭面对不利因素安踏路线2022Descente量和政策将大大释放利润品牌30并于年第三季度末的得益于波司登的DTC羽绒服既年第二季度分别录得中单位数和高910销售单价好感度提升从而以上的零售流水同比月以来在拉2024月以来由于转型将进一步提高零售效率和获得更多的跑鞋追随者并Descente公司率叠加式补货的支持下丰富的年实现收支平衡特步etlsAprlSectorApparelTextiles未来将的库存周转率疫情反复契合SauconyPagePage在营运资金管理品高于正常水平虽然店效45仍有抢占公司寒冷天气也适合以下10回归疫情反复提升品牌得-50ofof增长空间审慎地管理零国际对第三季度的和能力14从中长期管理层将推动特步个月上升到增长但安Merrell升益于对户品牌的市波司至1创依旧四个主分2nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明注根据资料来源各公司4321表风险提示疫情持续海外需求复苏弱于预期国际品牌的去库存续看好较强品牌于品牌客户申洲申洲国际主要风险-01361HK02313HK03998HK01368HK02020HK02331HK06110HK股票代码7我们覆盖的原材料价格上涨去库存全球通胀超出预期全球疫情反复的产能我们商国际2022产能扩张去库存2022年的速度02313HK0231312进度我们预计高库存国泰君安国际月与慢于预期年上半年15公司名称申洲国际特步国际安踏体育龙头强劲认为波司登361滔博李宁日的股价计算部分公司的财务预测数据来自国泰君安研究所疫情反复时间度公司公司的主要财务业绩及估值需求公司若纺织服装公司的生产和制造成本上升相关公司的毛利率将承压全球通胀影响终端需求对于品牌端销售及制造端订单均产生影响收入增长符合市场预期但产能利用率在国泰君安研究所将共同能够利用其弱于预期的2023HKDHKDHKDHKDHKDHKDHKD货币支撑或长于预期可能导致消费者情绪低迷年上半年公司中长期一体化库存去化速度2022795097206210的供应链和较短的公司股价336569385967年下半年将同比下降我们预计P业绩国内产能利用率或利润端有所表现继续加深销售折扣率2022E037041342026050324191交期承压进度仍将有所承压继续吸引品牌客户未来随着海外产能的逐步投产我们主要每股盈利2023E慢于预期043049432030059414240受进而宁波公司TablePageHeader抑制制造商下单意愿从长期来看疫情海外产能2024E048054523036071520296和原材料涨价有望2022E申洲139233150193300325在902023国际等因素etlsAprlSectorApparelTextiles具有突出的竞争优势和年积极释放PagePage影响我们认为由市盈率20231161841261652352597911Eofof14但2024E10515210613718720970考虑到持2nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明AsicsAdidasNike滔博中国动向361特步国际李宁安踏体育体育服饰加权平均简单平均森马服饰太平鸟海澜之家七匹狼赢家时尚都市丽人迅销InditexHM江南布衣波司登中国利郎佐丹奴国际服装公司名称TAPESTRYBURBCAPRIHLDSKERINGCHRISNDIORHERMESLVMH普拉达新秀丽箱包奢侈品加权平均简单平均超盈国际南旋控股德永佳九兴控股维珍妮互太纺织天虹纺织裕元申纺织服装加权平均简单平均ULululemonPuma表ndernderArmor洲国际-度集团8ERRY集团同业估值比较控股603877CH603877CH600398CH002029002563CH00256303818HK03818HK01361HK01368HK02331HK02020HK03709HK022980628HK03306HK03998HK01234HK0070901913HK01913HK019100000000000006110HKBRBYLNLULUUSLULUCPRIUS股票代码PUMGY2111HK2111HK1982HK1836HK2199HK1382HK2678HK2313ADSGRHMBSSRMSFPNKEUSTPRUSTPRUAAUSJP7936KERFPITXSMITX321HK321HK551CDIFPMCFP8HK8HKDHKDHKDUSDUSDEUREUREUREURHKDHKDHKDHKDHKDHKDHKDHKDHKDHKDHKDUSDUSDEUREURUSDHKDHKDHKDHKDHKDHKDCNYCNYCNYCNYHKDHKDHKDEURHKD货币SEKGBpJPY2053014755302003252110851488406945069320收市价1172211044786510045100625099101908101847152442373058234415198211187503452676725780323299675505585690208843863921701200481230001036477128786228843021320721百万322821174448164421265001376292541373435039271182281129724205818024328886359732555358432549716533101432689469919743005938228510595542243761616918846802892047987167458646942687124810831699港元市值4502550255012412420910619225363129041824610020129129125813043224658810828312122132428631116210013317810149123416616614221nana83833131418985816519949658AP市盈率倍1541541311751751524862393061818622634627221432820727656735714020731529622811521941081671823051882131152nananana7272858583306782703073845584652F91301301001021021681434322172571301551872652022312801912342522821752552392391301281403551811991151122nanana72729171596761818171256364582970973F1401402071962151081353181691561561561303852012131271522181691582411492031642361011131151102nananana6464968162956558589897259205452472662411F16616615311221080826637654231321160715027548302228101132325232458274415327100404030812110506359749233438302702A市净率倍1321321191102nananana07072659694522132115071402534534232810393950303962414128110407111105053491462731343429022F1081081012nananana0707245057432112191406130249443622261036364422345338322510030710100405318140239228313227023FTablePageHeader2nanananana060622424840201218130611024442352023103030401729904534252209030708100405287137207225293291244FROE551281281992542121451371722042451483291851483093092883702712982771372461441311221231571751552761674051611293072081121172nanana989872963817887575562FDY1251251031031211031172nanannana43432610153458632055480847564695710000270029071720063881395825112000001611151254352aFEBITDAx1911911681091091651002852851271391722141291001981242631171111172nanananananannaEVetlsAprlSectorApparelTextiles0808813735796232585889698597915932365248314278592aPagePageF毛利率12ofof417417415506612543526402508405449755460524569515638601452560696696710664743712687776554235207212203243123184239243483498496565468499472438438652nanana214F0经营利润率2691761761971822843982751781431521801362211071611272092101391461001271681891661921141141132nanana9797947894959247935879672677541754782F2nigraMelbaT1nigraMelbaTSectorReportTextilesApparelSector纺织服装行业16December2022请见尾页免责声明仍Lululemon及HM注资料来加权平均简单平均TODSSALVATHUGOBOSS波司登代表TPR加权平均源HMBHMBSSFERFY2的财年年结0市盈率的计算Bloomberg39983998HKLULU2FBOSSGY依此SFERIMPuma互太纺TODIM日期国泰君安国际类推为了便于进行同业江南布衣并非PUMPUMGY织12EUREUREUR0138201382HK月03306HK31312817105198和九兴控股日维珍妮对于23864302558559比较江南布衣HM0183601836HK0219902199HKHMBHMB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