除了负债压力，还有什么需要注意？ 
　　正股走弱，是转债本周糟糕表现的重要因素。而政策博弈和年底的排名可能加剧风格极致化。从历史来看，在权益端有压力（不需要暴跌）、同时债市压力增加（可以是信用债负反馈、也可以是利率债受经济影响调整）时期，转债的估值调整是一种被动的反馈，此次也没有特殊性。
　　更为关键的是对于负反馈、正股表现的判断：1）对正股的判断上应该更为乐观。2）对于负反馈也不必过于悲观。
　　如何把握买点？
　　本周的转债估值调整是普遍现象，相对来看，仅有一些偏债定价的银行品种、以及部分机构仓位不重的低价品种调整幅度相对更小。从结构来看，调整主要集中在以下几个方向：（1）偏股型品种估值出现显著调整。（2）大部分平衡型转债品种同样调整剧烈。（3）新券上市的低定位，给存量券带来了压力。
　　对于转债买点的把握，可以观察以下的一些信号：
　　（1）从估值斜率情况来看，股市的风险出清程度已经较大，近期偏股型品种出现了明显的补跌；
　　（2）目前纯债溢价率在22%+，若再有本周幅度的调整，那么转债的买点也将到来。
　　（3）目前百元平价的转股溢价率在22%，若回落至20%以下，那么不错的机会也将到来。
　　（4）观察到理财赎回负反馈影响的显著放缓，目前已经有迹象，不妨再观察一下持续性。
　　市场策略：中期的配置价值逐渐凸显
　　权益市场的风险偏好整体抬升，需要经济基本面的验证。当“内卷”被改善后，指数层面也将实现一些关键突破。从时间点来看，数据的验证可能需要到2023年一季度尾和第二季度。
　　转债：重视新券的高性价比。转债目前的定位可以对标2022年4月中下旬。结构上偏向于平衡偏股品种，重视新券的配置性价比。
　　风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期

研究报告全文：固定收证券研究报告益分析师title左大勇S0190516070005黄伟平S0190514080003为什么可以逐渐乐观蔡琨S0190520080005可转债研究债券createTime12022年12月18日研投资要点summary究除了负债压力还有什么需要注意正股走弱是转债本周糟糕表现的重要因素而政策博弈和年底的排名可能加剧风格极致化从历史来看在权益端有压力不需要暴跌同时债市压力增加可以是信用债负反馈也可以是利率债受经济影响调整时期转债的估值调整是一种被动的反馈此次也没有特殊性更为关键的是对于负反馈正股表现的判断1对正股的判断上应该更为乐观2对于负反馈也不必过于悲观如何把握买点本周的转债估值调整是普遍现象相对来看仅有一些偏债定价的银行品种以及部分机构仓位不重的低价品种调整幅度相对更小从结构来看调整主要集中在以下几个方向1偏股型品种估值出现显著调整2大部分平衡型转债品种同样调整剧烈3新券上市的低定位给存量券带来了压力对于转债买点的把握可以观察以下的一些信号1从估值斜率情况来看股市的风险出清程度已经较大近期偏股型品种出现了明显的补跌2目前纯债溢价率在22若再有本周幅度的调整那么转债的买点也将到来3目前百元平价的转股溢价率在22若回落至20以下那么不错的机会也将到来4观察到理财赎回负反馈影响的显著放缓目前已经有迹象不妨再观察一下持续性市场策略中期的配置价值逐渐凸显权益市场的风险偏好整体抬升需要经济基本面的验证当内卷被改善后指数层面也将实现一些关键突破从时间点来看数据的验证可能需要到2023年一季度尾和第二季度转债重视新券的高性价比转债目前的定位可以对标2022年4月中下旬结构上偏向于平衡偏股品种重视新券的配置性价比风险提示基本面变化超预期流动性变化超预期监管政策超预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明债市研究报告正文本周权益市场整体回调并且明显缩量市场偏弱势方向上调整最为明显的依然是硬科技方向短期风格不占优导致相关方向的下跌趋势继续另外地产链在中央经济会议前开始走弱但周五有所反弹表现较好的方向依然是疫后方向与内资的内卷不同外资延续了持续流入的趋势转债继续跑输依然能观察到信用债的流动性风险在向转债蔓延但本周显然不止如此在周五信用债流动性冲击弱化之际转债出现了明显的调整转债的风格不占优导致了短期供需压力的进一步加大虽然无论在估值水平还是正股的位置来看均未到绝对安全的区间但这时候我们有理由逐渐乐观除了负债压力还有什么需要注意正股走弱是转债本周糟糕表现的重要因素如果观察信用债市场本周依然处于溢价抛售的状态这说明信用债带来的流动性危机依然在持续但也可以观察到理财的流动性冲击的规模在降低且周三开始信用市场压力明显缓解但同时转债本周在估值层面的压缩却是更为剧烈目前转债的纯债溢价率中位数为246较上周调整幅度达到24转债的超调的原因在于转债正股的走弱转债在结构上偏向于硬科技为代表的制造业而年前市场的主线依然在于对于地产政策和开放政策的博弈同时在经济基本面没有实质性改善的情况下风险偏好很难整体性抬升存量博弈下对应着一部分板块的上涨是需要另一部分板块下跌作为代价政策博弈和年底的排名可能加剧风格极致化从上周权益的表现可以观察到虽然指数层面仅仅调整15但多数交易日多数品种均出现大幅调整而少数品种实现上涨这显示了风格的极致化趋势从节奏来看中央经济会议是两会前经济层面最重要的决策性会议后续可能面临一定博弈的真空期风格的分化情况可能获得缓解但从资金面角度来看未来两周的交易日又是年底排名的重要时刻成长方向硬科技方向一方面没有拉升噱头另外没有拉升必要从历史来看在权益端有压力不需要暴跌同时债市压力增加可以是信用债负反馈也可以是利率债受经济影响调整时期转债的估值调整是一种被动的反馈此次也没有特殊性更为关键的是对于负反馈正股表现的判断1对正股的判断上应该更为乐观硬科技方向的调整在目前的估值水平下已经充分反映了市场对于基本面的一些担忧而近期的下跌更反映的是市场的风险偏好的低迷这个和经济实际情况同步资金的分流这和政策拉升部分板块估值相关往后来看在地产拖累降低以及放松管控带来的经济动能修复2023年上半年经济基本面的修复是大概率事件股票市场的风险偏好修复是大概率事件另外目前主线方向更多的是政策博弈带来估值层面的修复但在长线逻辑较弱的情况下一旦政策边际变化变弱估值的风险也将领先于基本面的改善2对于负反馈也不必过于悲观一方面本周转债相对于信用债的超调增加了转债相对的性价比尤其是股市在低位的情况另一方面债市的提前下跌给2023年的市场腾出了空间当然理财产品带来的市场波动加剧问题依然有待解决请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-债市研究图表1本周转债调整与硬科技方向的调整相关修正溢价率-平价100中证新能右轴0453000354800034300025380002330001501280021012106211122042209数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表2转债超跌数量重新抬升相对信用债性价比抬升转债超跌数量个100元平价对应溢价率右轴04530040纯债溢价率中位数043525003530200032502515020021510001510500150050002017201820192020202120221901190419071910200120042007201021012104210721102201220422072210数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表3弱现实下低资金利率44利率互换年逆回购利率DR007R007FR00717D4039SLF7天逆回购利率7天353430292425192014150910210721102201220422072210数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理如何把握买点本周的转债估值调整是普遍现象相对来看仅有一些偏债定价的银行品请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-债市研究种以及部分机构仓位不重的低价品种调整幅度相对更小从结构来看调整主要集中在以下几个方向1偏股型品种估值出现显著调整包括杭氧转债文灿转债明泰转债国微转债等高价品种估值出现显著压缩这固然有台华转债等品种赎回带来的估值风险担忧但这些品种依然在不赎回条款的保护期内更重要的原因依然来自于股市的预期下调这不一定具备领先性2大部分平衡型转债品种同样调整剧烈例如金盘转债盛虹转债等前期预期明显高于市场的品种均压缩了前期的高估值但需要注意的是如果看彤程转债银轮转债等典型机构偏股定价品种离今年情绪低点时的估值依然有一些距离3新券上市的低定位给存量券带来了压力从这周新券陆续上市的定位来看100元平价以上的一些品种一些高弹性品种溢价率不少在20以下而一些平价90元-100元区间的品种定位则在120元以内这种新券集中上市的相对低定位对于估值更高的老券来说有资金分流的结果例如周五上市的新化转债在103元的平价水平定位是1208元和杭银转债成银转债等品种定位差别并不太大而新化股份的弹性显然大于杭州银行成都银行对于转债买点的把握可以观察以下的一些信号1从估值斜率情况来看股市的风险出清程度已经较大近期偏股型品种出现了明显的补跌2目前纯债溢价率在22若再有本周幅度的调整那么转债的买点也将到来3目前百元平价的转股溢价率在22若回落至20以下那么不错的机会也将到来4观察到理财赎回负反馈影响的显著放缓目前已经有迹象不妨再观察一下持续性图表4从一些机构偏股型典型券来看悲观程度未至年内低点彤程转债价格元银轮转债价格元转股溢价率右轴转股溢价率右轴24070190701802206060170502005016040180150403016014030201301401020120120011010100-101000210221072112220522102107211222052210数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注图上虚线仅作定位请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-债市研究图表5新券定位明显更低20221216溢价率曲线20221216新券估值20221216存量券估值504540华兴转债1238元35宙邦转债1235元彤程转债1351元30天赐转债1251元洁美转债1264元精测转债1322元25南电转债元溢价率121320东材转债123元正海转债1198元15寿22转债1257元立昂转债1259元新化转债1208元108090100110平价元数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注气泡大小为规模大小市场策略中期的配置价值逐渐凸显权益市场的风险偏好整体抬升需要经济基本面的验证仅仅从预期层面出发对于指数层面的压力是凸显的预期带来的增量资金主要是外资的重新流入但也加大了内资持仓的内卷整体风险偏好抬升的关键变量则是全社会资产负债表的修复需要观察社融等关键指标的改善当内卷被改善后指数层面也将实现一些关键突破从时间点来看数据的验证可能需要到2023年一季度尾和第二季度疫情冲击政策形成实物工作量具体来看若经济在后期超预期修复那么抢跑尚不明显的方向集中在化工机械工业金属等有高频数据可跟踪的方向参考2020年的节奏股价抬升则到了经济验证时期若经济并未大幅超过潜在增速则市场的关注点又会回到产业逻辑最顺业绩增长更明确的硬科技方向图表6分化依然在加大净值净值2316汽车零部件半导体航天航空21光伏锂电池储能酒店餐馆与休闲航空14会展服务白酒191712151131108092242252262272282292210221122422522622722822922102211数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-债市研究图表7出行链表现强于地产链大盘表现好于小盘2净值14小盘指数大盘指数房地产消费建材航空13518131612514121151211110510809506092012062011214219222227221222422522622722822922102211数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理转债重视新券的高性价比转债目前的定位可以对标2022年4月中下旬从11月中旬以来理财带来的负反馈带来转债负债端的压力但股市的反弹带来转债相对信用债的抗跌性纯债溢价率实现明显修复但本周转债正股的持续走弱压缩了转债相对于信用债的溢价同时转债明年的配置性价比也大幅抬升结构上偏向于平衡偏股品种重视新券的配置性价比转债80估值分位下估值在短期中期都有一定的压力但结构上偏股型品种潜在估值压缩的幅度是明显低于偏债品种的并且更容易通过正股的反弹来对冲这部分潜在的风险一些定价偏低资质不错的新券品种仍然是不错的配置方向结构上依然以权益的修复方向为主1疫情政策放松地产相关产业链政策的连续性可能带来相关板块资金的流入具备阶段性博弈价值2自主可控为代表的高端制造品种在转债估值大幅压缩之际具备更强的中期配置价值图表8转债估值分位数依然在80图表9小规模品种依然估值相对更高04评级AA及以上规模大于20亿百元平价100元修正溢价率04平价估值规模10亿以下03503503030250250202015015010100500500201720182019202020212022201720182019202020212022数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-债市研究图表10转债价格中位数偏震荡债券替代价值抬升135分位数价格元00450ytmclose中位数1300031250021201150011100105-001100-00295-00390201720182019202020212022-004201720182019202020212022数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理组合推荐1白马组合1地产周期方向优质银行品种常银转债地产链相关的旗滨转债2高景气方向国产替代的刀片品种华锐转债稀缺EVA环节的盛虹转债大储优质品种金盘转债特斯拉绑定的三花转债多晶硅智能设备订单释放的博实转债3逻辑改善方向上推荐企政光风运维品种润建转债优质半导体硅片品种立昂转债国产替代光刻胶品种南电转债本周调出药石转债调入光刻胶品种南电转债2量化多因子组合对于此前的期权组合我们进行了升级除了修正溢价率外我们还重点考虑正股因子进行选债回测效果更优量化组合首推多因子组合3低价基本面组合短期基本面有一定瑕疵但中期具备空间品种请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-债市研究图表11白马组合推荐正股PE22E1216收盘转股溢价率申万一级行债券余额名称债券评级简述Wind一致价元业亿元预测公司业绩增速和稳定性均较强润建转债15248569通信1090AA--板块景气度抬升金盘转债132513790电气设备977AA业绩增速极快的大储品种4883盛虹转债130442158化工4998AA景气度抬升环节稀缺性较强2136基本面匹配性好机器人有望催三花转债128731875家用电器2998AA3613化国产替代高增长价格优势明华锐转债128681747机械设备400A3538显立昂转债125921863电子3390AA正股转债估值双低3169多晶硅智能设备订单释放技术博实转债125283968机械设备450AA2562优势明显旗滨转债124033265建筑材料1499AA玻璃龙头估值压缩明显1639南电转债121282914电子900AA-ARF光刻胶6667常银转债114512386银行6000AA优质银行品种762数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表12低价基本面组合转股溢正股21E1216收盘申万一级行债券余额名称价率债券评级简述Wind一价元业亿元致预测宙邦转债123462917化工1970AA钠离子电池1584立昂转债125921863电子3390AA正股转债估值双低3169旗滨转债124033265建筑材料1499AA玻璃龙头1639正海转债119752564有色金属1400AA-磁材品种2168新化转债120801722化工650AA-盐湖提锂1895南电转债121282914电子900AA-双低高弹性光刻胶品种6667蒙娜转债114505603建筑材料1169AA顺地产周期--中环转2114202657公用事业864AA-定价偏低的次新转债--景20转债113434800电子1780AA优质汽车电子PCB品种1595顺博转债112537183有色金属830AA-高弹性的锻造材料供应商1422宏发转债111576271电气设备2000AA新能源车业务成长性凸显2765闻泰转债110348911电子8598AA受益于电车放量消费电子景气度拖累2390中特转债109404882钢铁5000AAA高ROE特钢品种下游产业优化1148大族转债1058810324电子2299AA债底保护1848财通转债104436215非银金融3800AAA优质券商品种1834数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-债市研究图表13多因子组合超额收益曲线图表14多因子组合净值曲线netvalue20netvalue20freebenchmarknetvalue20netvalue20freebenchmark240438210380180322150264206120148090090201801201901202001202101202201201801201901202001202101202201数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-债市研究市场回顾本周股市整体下跌本周A股三大指数整体下跌上证指数跌122深证成指跌180创业板指跌194债市赎回冲击减弱长端小幅下行本周市场关注焦点在于中央经济工作会议的定调以及11月金融和经济数据资金面的情况和MLF的操作对市场情绪也有影响具体而言周一受社融数据偏弱资金面维持宽松的影响债市情绪较好当天220019下行05bp周二消息面平静理财赎回的压力仍在当天220019上行05bp周三监管层开始重视理财赎回的问题市场情绪好转另外市场也提前交易MLF可能超量续作的利好当天220019下行345bp周四MLF续作额低于市场预期同时市场也担忧中央经济工作会议的潜在利空尽管11月经济数据全面低于预期但市场情绪再度转弱当天220019上行32bp周五中央经济工作会议召开会议新闻稿对债市的利空不多当天债市情绪有所修复220019下行1bp全周十年国债活跃券220019累计下行125bp十年国开活跃券220215累计下行05bp本周转债表现弱于正股本周转债指数正股指数分别变动-210-144转债表现弱于正股交投活跃度方面本周成交量较上周整体减少加权平均换手率整体下降估值方面转股溢价率较上周小幅下降分品种看非金融转债指数表现弱于金融转债指数分规模看大盘转债指数占优分类型看纯转债指数跌幅高于公募EB指数分评级看AA-及以下转债指数跌幅居前分行业看传媒银行交运表现较优个券方面贵广转债盘龙转债英特转债涨幅较大图表15本周股市整体下跌债市整体承压数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-债市研究图表16转债表现弱于正股数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表17本周转债涨幅前20一览其中贵广转债盘龙转债英特转债领涨数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表18本周转债跌幅前20一览其中日丰泰林万孚转债跌幅较大请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-债市研究数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表19本周成交量较上周整体减小换手率整体下降数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表20转股溢价率较上周降低数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-债市研究图表21本周各类转债指数表现一览数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表22分行业看传媒银行交运表现较好数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理市场信息追踪一级市场发行进度截至本周末近一年来一级市场共176只公募转债发行预案合计拟发行金额29608亿元本周上市的转债有新化转债65亿共同转债38亿南电转债9亿惠云转债49亿正海转债14亿寿22转债398亿东材转债14亿下周上市的有齐鲁转债80亿本周腾龙股份60亿元必创科技295亿元奥特维114亿元四会富仕57亿元中富电路52亿元吉宏股份802亿元明阳电路45亿元纽泰格35亿元亿纬锂能700亿元浙江建投100亿元发布董事会预案睿昂基因45亿元天源环保100亿元信隆健康40亿请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-债市研究元获得股东大会通过道氏技术260亿元浙矿股份32亿元佳禾智能1004亿元获得发审委通过所有已公布的可转债发行预案中通过证监会核准但尚未发行的有13家总规模10789亿元图表23可转债公募可交换债发行新进展一览发行规模亿公司代码公司名称方案进度进度日期主承销商申万行业元603158SH腾龙股份董事会预案2022-12-17600汽车零部件300667SZ必创科技董事会预案2022-12-16295仪器仪表688516SH奥特维董事会预案2022-12-151140电源设备300852SZ四会富仕董事会预案2022-12-15570元件300814SZ中富电路董事会预案2022-12-14520元件002803SZ吉宏股份董事会预案2022-12-14802包装印刷300739SZ明阳电路董事会预案2022-12-13450元件301229SZ纽泰格董事会预案2022-12-12350300014SZ亿纬锂能董事会预案2022-12-107000电源设备002761SZ浙江建投董事会预案2022-12-101000房屋建设688217SH睿昂基因股东大会通过2022-12-17450医疗器械301127SZ天源环保股东大会通过2022-12-151000002105SZ信隆健康股东大会通过2022-12-13400其他交运设备300409SZ道氏技术发审委通过2022-12-162600民生证券化学原料300837SZ浙矿股份发审委通过2022-12-16320海通证券专用设备300793SZ佳禾智能发审委通过2022-12-131004招商证券电子制造数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表24已通过证监会核准的公募可转债一览公司代码公司名称方案进度核准公告日发行规模亿元主承销商申万行业600370SH三房巷证监会核准2022-11-242500华兴证券纺织制造605488SH福莱新材证监会核准2022-11-22429中信证券塑料003036SZ泰坦股份证监会核准2022-11-21296民生证券专用设备605088SH冠盛股份证监会核准2022-11-19602国金证券汽车零部件688002SH睿创微纳证监会核准2022-11-151565中信证券半导体300480SZ光力科技证监会核准2022-11-15400中信证券专用设备688398SH赛特新材证监会核准2022-11-12442兴业证券化学制品300614SZ百川畅银证监会核准2022-11-11420中原证券环保工程及服务300605SZ恒锋信息证监会核准2022-10-18242中泰证券计算机应用002120SZ韵达股份证监会核准2022-10-142450中信证券物流003004SZ声迅股份证监会核准2022-10-13280中邮证券计算机设备603890SH春秋电子证监会核准2022-09-21570华英证券电子制造300709SZ精研科技证监会核准2022-09-15594中泰证券电子制造数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表25近期可转债大宗交易一览转债代码转债名称交易日期成交金额万元成交量万手127060SZ湘佳转债2022-12-161033950900117166SZ20光线E22022-12-16200741191117165SZ20船材EB2022-12-15519780500117201SZ22中希E12022-12-15500000500117173SZ20金财E12022-12-15309000300117166SZ20光线E22022-12-15200550191123141SZ宏丰转债2022-12-15122400120117191SZ21明德EB2022-12-1419600602000请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-债市研究117195SZ21船材EB2022-12-14380412360128079SZ英联转债2022-12-14352250282117166SZ20光线E22022-12-14200741191128022SZ众信转债2022-12-14241042167128106SZ华统转债2022-12-13495924318117166SZ20光线E22022-12-13200550191127056SZ中特转债2022-12-121266210011000117201SZ22中希E12022-12-12500000500127028SZ英特转债2022-12-12175039162123169SZ正海转债2022-12-12159120135117166SZ20光线E22022-12-12121974116数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表26已发行可转债公募可交换债股权质押比例前20一览转债代码转债名称正股名称累计质押比例127019SZ国城转债国城矿业6836127029SZ中钢转债中钢国际5068113535SH大业转债大业股份4490110084SH贵燃转债贵州燃气4356127061SZ美锦转债美锦能源4304128114SZ正邦转债正邦科技4214111005SH富春转债富春染织4127128128SZ齐翔转2齐翔腾达4013110072SH广汇转债广汇汽车3951113595SH花王转债ST花王390612807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