投资要点
　　美国11月CPI和核心CPI环比读数回落超预期回落，能源、核心商品和核心服务是主要拖累。11月美国CPI环比超预期回落主要受能源（-1.6%）、核心商品（-0.5%）和核心服务的拖累，食品（0.5%）和住房（0.6%）环比仅小幅回落。
　　汽车价格下跌是核心商品价格环比走低的主要拖累。11月美国汽车价格（包含新车和二手车）环比下跌1.5%，是核心商品价格的主要拖累，如果排除掉汽车的影响，美国核心商品价格环比为0。消费电子类产品价格跌幅也较大，这可能主要受全球“芯片荒”缓解和电子行业自身周期的影响。家居用品、服装、药品和医疗器械、酒类、烟草、宠物用品等商品环比涨幅仍然较大。
　　出行相关的机票租车以及医疗保险是核心服务项的主要拖累。医疗保健中，医疗保险价格环比下跌4.3%是主要拖累，这也是医疗保险价格了连续第二个月下跌。美国劳工部修改了医疗保险价格的统计方式，从10月开始未来12个月医疗保险价格环比将维持负增。交通运输服务中，机票（-3%）和汽车租赁（-2.4%）价格下跌是主要拖累，夏季出游高峰结束后，美国远途出行需求出现回落，这导致机票和租车价格跌幅明显。
　　美国通胀存在“肥尾”风险，人工相关成本将是未来通胀的主要支撑。10月和11月美国CPI连续两个月走低，原因有相似性：1、夏季出游旺季结束后，机票、租车等价格下降；2、汽车供需偏紧的格局改善，新车和二手车价格走低；3、医疗保险更改了统计方式，从10月起未来12个月对CPI持续构成拖累。但是，从更广泛的商品和服务品类来看，通胀威胁并未彻底消除。特别是和人工密切相关的服务类价格，随着名义工资增速保持在高位，未来仍然存有上涨压力。
　　自上而下的视角对预测通胀来说更重要。目前美国居民消费支出和企业固定资产投资仍然维持了一定韧性，劳动力市场过热的状态也未显著改善，这意味着支撑通胀的底层力量仍然存在，短期联储对通胀风险的谨慎态度难以转向。对于美债来说，通胀的“肥尾风险”意味着联储紧缩仍存在超预期的可能，我们维持这轮美债熊市还未出现真正拐点的判断，明年上半年大概率出现更好的配置机会。
　　风险提示：美国通胀压力超预期回落；居民和企业融资需求超预期回落

研究报告全文：固定收证券研究报告益分析师title黄伟平S0190514080003左大勇S0190516070005美国11月CPI背后的底层趋势罗雨浓S0190520020001海外市场周度跟踪债assAuthor券createTime1年月日20221214研投资要点相关报告relatedReport究美国11月CPI和核心CPI环比读数回落超预期回落能源核心商品20221205和核心服务是主要拖累11月美国CPI环比超预期回落主要受能源-新增非农超预期难阻市场核心商品和核心服务的拖累食品和住房演绎转向交易16-05052022112906环比仅小幅回落平淡的一周以及没有新增信汽车价格下跌是核心商品价格环比走低的主要拖累11月美国汽车价格息的会议纪要包含新车和二手车环比下跌15是核心商品价格的主要拖累如20221121联储紧缩预期再升温果排除掉汽车的影响美国核心商品价格环比为0消费电子类产品价20221108格跌幅也较大这可能主要受全球芯片荒缓解和电子行业自身周期劳动力市场降温但难解通的影响家居用品服装药品和医疗器械酒类烟草宠物用品等胀压力商品环比涨幅仍然较大20221102市场开始交易联储转向出行相关的机票租车以及医疗保险是核心服务项的主要拖累医疗保健20221026中医疗保险价格环比下跌43是主要拖累这也是医疗保险价格了连英国再度换相市场风险偏续第二个月下跌美国劳工部修改了医疗保险价格的统计方式从10月好抬升开始未来12个月医疗保险价格环比将维持负增交通运输服务中机票20221018联储紧缩预期大幅升温-3和汽车租赁-24价格下跌是主要拖累夏季出游高峰结束20220823后美国远途出行需求出现回落这导致机票和租车价格跌幅明显联储密集释放鹰派信号紧缩预期再升温美国通胀存在肥尾风险人工相关成本将是未来通胀的主要支撑2022081610月和11月美国CPI连续两个月走低原因有相似性1夏季出游旺美国CPI超预期回落通胀压季结束后机票租车等价格下降2汽车供需偏紧的格局改善新力难言缓解车和二手车价格走低3医疗保险更改了统计方式从10月起未来1220220809个月对CPI持续构成拖累但是从更广泛的商品和服务品类来看通非农再超预期衰退交易退胀威胁并未彻底消除特别是和人工密切相关的服务类价格随着名义潮20220801工资增速保持在高位未来仍然存有上涨压力技术性衰退与加息75bp自上而下的视角对预测通胀来说更重要目前美国居民消费支出和企业固定资产投资仍然维持了一定韧性劳动力市场过热的状态也未显著改善这意味着支撑通胀的底层力量仍然存在短期联储对通胀风险的谨慎态度难以转向对于美债来说通胀的肥尾风险意味着联储紧缩仍存在超预期的可能我们维持这轮美债熊市还未出现真正拐点的判断明年上半年大概率出现更好的配置机会风险提示美国通胀压力超预期回落居民和企业融资需求超预期回落请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明债券周报美国11月CPI同比71环比01核心CPI同比60环比02低于市场一致预期我们对此点评如下美国11月CPI和核心CPI环比读数回落超预期回落能源核心商品和核心服务是主要拖累美国CPI可以拆解为5大组成部分食品能源核心商品核心服务除住房以及住房11月美国CPI环比超预期回落主要受能源-16核心商品-05和核心服务的拖累食品05和住房06环比仅小幅回落11月国际油价显著下跌这导致能源价格环比跌幅扩大住房是典型的粘性项目前市场租金指数已经回落CPI中的房租项对市场租金存在半年左右的时滞住房价格环比读数小幅回落符合预期食品价格主要受原材料成本和广义的通胀水平影响国际食品价格指数的回落有利于美国食品通胀压力的缓解后文我们重点分析美国核心商品和核心服务价格超预期回落的原因图表1美国11月CPI同比71核心CPI同比图表2美国11月CPI环比01核心CPI环比6002美国CPI和核心CPI同比美国CPI和核心CPI环比核心CPICPI20核心CPICPI951575105505351500-05-05数据来源CEIC兴业证券经济与金融研究院整理图表3美国11月食品价格环比上涨05能源价格图表4美国11月核心商品价格下跌05服务环比下跌16除住房价格持平住房价格上涨06美国CPI食品和能源环比美国核心CPI分项环比食品能源右轴核心商品服务除住房住房15150251010020501505001000-5005-05-10000-05-10-150数据来源CEIC兴业证券经济与金融研究院整理汽车价格下跌是核心商品价格环比走低的主要拖累11月美国汽车价格包含新车和二手车环比下跌15是核心商品价格的主要拖累如果排除掉汽车的影响美国核心商品价格环比为0汽车价格下跌主要源于汽车行业供应链压力改善和汽车销售的回落而汽车销量下降又与前期汽车需求透支以及汽车贷款利率上升有关除汽车外消费电子类产品价格跌幅也较大这请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-债券周报可能主要受全球芯片荒缓解和电子行业自身周期的影响家居用品04服装02药品和医疗器械02酒类07烟草07宠物用品05等商品环比涨幅仍然较大图表511月美国汽车价格环比下跌15图表6今年以来全球供应链压力指数持续回落美国CPI核心商品环比全球供应链压力指数60核心商品除汽车汽车505040403030202010100000-10-20-10201018061810190219061910200220062102210621102202220622101802数据来源CEIC兴业证券经济与金融研究院整理出行相关的机票租车以及医疗保险是核心服务项的主要拖累核心服务项中教育和通讯服务1娱乐休闲服务1其他个人服务08环比仍然较大医疗保健-07和交通运输服务-01是核心服务的主要拖累医疗保健中医疗保险价格环比下跌43是主要拖累这也是医疗保险价格了连续第二个月下跌美国劳工部修改了医疗保险价格的统计方式从10月开始未来12个月医疗保险价格环比将维持负增交通运输服务中机票-3和汽车租赁-24价格下跌是主要拖累而汽车维修13和汽车保险09价格涨幅仍然较大夏季出游高峰结束后美国远途出行需求出现回落这导致机票和租车价格跌幅明显其他个人服务中理发14洗衣16等分项涨幅显著这些服务价格上涨主要体现人工成本的上涨图表711月美国机票和租车价格跌幅较大图表811月美国医疗保健是核心服务的主要拖累汽车维修汽车保险美国CPI医疗保健和非医疗服务项环比15机票右轴汽车租赁右轴服务项扣除医疗保健50250医疗保健10200301501000510500000-10-50-100-30-150-05-200-50-250-10数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理美国通胀存在肥尾风险人工相关成本将是未来通胀的主要支撑10月和11月美国CPI连续两个月走低原因有相似性1夏季出游旺季结束后机票租车等价格下降2汽车供需偏紧的格局改善新车和二手车价格走低3医疗保险更改了统计方式从10月起未来12个月对CPI持续构成拖累但是从更广泛的商品和服务价格走势来看通胀威胁并未彻底消除请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-债券周报特别是和人工密切相关的服务类价格随着名义工资增速保持在高位未来仍然存有上涨压力我们一直强调从结构视角做拆分很难准确预判通胀趋势自上而下的视角对预测通胀来说更重要目前美国居民消费支出和企业固定资产投资仍然维持了一定韧性劳动力市场过热的状态也未显著改善这意味着支撑通胀的底层力量仍然存在短期联储对通胀风险的谨慎态度难以转向对于美债来说通胀的肥尾风险意味着联储紧缩仍存在超预期的可能我们维持这轮美债熊市还未出现真正拐点的判断明年上半年大概率出现更好的配置机会风险提示美国通胀压力超预期回落居民和企业融资需求超预期回落请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-债券周报分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以上证综指或深圳定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级成指为基准香港市场以恒生指数为推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数基准美国市场以标普500或纳斯达克行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不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