展望2023年，A股市场从中长期的时间周期看，当下上证50指数与沪深300指数估值较低，在探索建立具有中国特色的估值体系加持下，有望在较长的时间内成为市场主线，中证500指数与中证1000指数在相对估值方面则具备明显优势，但需要业绩驱动配合才能达到较好效果。
　　投资策略逻辑：
　　1、市场对于建立具有中国特色的估值体系的预期与估值修复程度，若估值能够快速修复，则市场逻辑将转为业绩预期的驱动。2、金融市场持续对外开，人民币在今年经过两轮贬值后开始企稳走强，兑美元重新回到7以下，从中长期看，随着中国国力的不断提升人民币走强是大概率事件，外资持续净流入趋势保持完好,对金融资产形成支撑；3、国内房地产行业在受到政策三支箭的支持后，将在信贷、债券、股权方面进行修复从而支撑国内经济企稳；4、地缘冲突不确定性仍然存在，事件性驱动机会与风险并存；5、美联储紧缩的货币政策边际放缓，随着CPI得到控制，流动性机会或再度来临。因此我们认为2023年的机会更多的以估值修复为主。重点关注以IH、IF为代表的低估值指数的配置机会以及IC与IM的波段性机会。
　　风险提示：
　　经济恢复不及预期，导致投资者情绪谨慎从而抛售金融资产。

研究报告全文：期货研究报告金融研究策略报告估值修复或为2023年投资主线2022年12月15日股指期货2023年度投资策略沪深300指数走势图展望2023年A股市场从中长期的时间周期看当下上证50指数与沪深300指数估值较低在探索建立具有中国特色的估值体系加持下有望在较长的时间内成为市场主线中证500指数与中证1000指数在相对估值方面则具备明显优势但需要业绩驱动配合才能达到较好效果投资策略逻辑资料来源WIND招商期货1市场对于建立具有中国特色的估值体系的预期与估值修复程度若估值能相关报告够快速修复则市场逻辑将转为业绩预期的驱动2金融市场持续对外开人民币在今年经过两轮贬值后开始企稳走强兑美元重新回到7以下从中长期看随着中国国力的不断提升人民币走强是大概率事件外资持续净流于虎山入趋势保持完好对金融资产形成支撑国内房地产行业在受到政策三支0755-827096423yuhs1cmschinacomcn箭的支持后将在信贷债券股权方面进行修复从而支撑国内经济企稳F02724804地缘冲突不确定性仍然存在事件性驱动机会与风险并存5美联储紧Z0002746缩的货币政策边际放缓随着CPI得到控制流动性机会或再度来临因此我们认为2023年的机会更多的以估值修复为主重点关注以IHIF为代表的低估值指数的配置机会以及IC与IM的波段性机会风险提示经济恢复不及预期导致投资者情绪谨慎从而抛售金融资产敬请阅读末页的重要声明金融研究正文目录一2022年行情回顾4二市场基本面5三股指期货市场情况9一市场估值9二市场流动性11三基差分析17四股指期权增加新成员隐含波动率重新回到历史低位17四2023年股指投资策略19研究员简介20Page2敬请阅读末页的重要声明金融研究图表目录表12022年重要指数表现情况4表22022年全球重要经济体货币政策情况8表32022存款准备金率外汇存款准本金率8图1股指期货对应标的指数走势5图2股指期货主力合约走势5图3采购经理指数PMI6图4大中小型企业PMI6图5美国采购经理人指数6图6欧元区与日本采购经理人指数7图7重要经济体利率水平7图8国内CPI与PPI8图9股指期货市盈率TTM9图10股指期货指标股营收增速10图11股指期货指标股净盈利增速10图12开放式基金份额净值11图13开放式基金股票投资比例12图14陆股通净流入累计值人民币12图15沪股通资金情况13图16深股通资金情况13图17融资余额13图18央行资金投放亿元14图19重要股东二级市场减持14图20重要股东二级市场增持14图21贷款市场报价利率15图22基金持有期货仓位手数16图23基金持有期货仓位市值万元16图24被动指数策略期货持仓手数-左市值-右16图25股票多空策略期货持仓手数-左市值-右16图26增强指数策略期货持仓手数-左市值-右16图27三大股指期货主力合约基差17图28沪深300股指期权日成交量持仓量18图29中证1000股指期权日成交量持仓量18图30沪深300股指期权成交持仓PCR18图31中证1000股指期权成交持仓PCR18图32沪深300股指期权隐含波动率19图33中证1000股指期权隐含波动率19敬请阅读末页的重要声明Page3金融研究一2022年行情回顾2022年国内权益市场整体呈现系统性回落同时亦是对2019年以来市场持续上涨的修正回顾2022年全年市场走势四阶段驱动因素较为明显第一阶段年初至4月下旬下跌阶段进入2022年俄乌冲突美联储加息以及上海疫情爆发对供应链的影响令市场承受较大压力在此过程中中证500指数中证1000指数为代表的中小盘风格指数跌幅较大最大跌幅分别达到了2991与3552而上证50指数与沪深300指数在此期间相对抗跌但最大跌幅仍然达到了1922与2395第二阶段4月下旬至7月上旬的反弹阶段该阶段各指数形成普涨格局但内部出现分化其中上证50指数因在第一阶段跌幅较小出现补跌行情于5月11日见底而沪深300指数中证500指数与中证1000指数则在4月27日先见底第二阶段期间国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议为市场反弹奠定了信心第三阶段7月上旬至10月中下旬的再度下跌阶段其中上证50指数沪深300指数与中证500指数于7月5日出现高点中证1000指数因7月22日股指期货股指期权上市以及期间发行多只中证1000ETF基金从而获得增量资金的被动配置与主动追捧于8月19日见顶后开始下跌市场对于经济快速修复预期未能兑现使得弱现实成为重要的驱动因素第四阶段10月中下旬至今的上涨阶段其中中证500指数与中证1000指数于10月12日止跌后反弹而上证50指数与沪深300指数再创年内新低后企稳反弹主要驱动因素为房地产三支箭政策的发布以及探索建立具有中国特色的估值体系的政策方向我们认为低估值板块与相关指数在2023年有望成为市场运行的主线同时也是投资者重点配置的标的品种表12022年重要指数表现情况截至20221209年涨跌幅涨跌点数年内最大跌幅收盘价上证综指-1189-43283-2132320695深证成指-2259-335577-32101150158创业板指-2715-90204-3613242063科创50-2836-39650-3898100169上证50-1733-56758-3012270674沪深300-1907-94213-2924399824中证500-1586-116710-2991619230中证1000-1660-132994-3552668038资料来源WIND招商期货从各指数强弱关系看上证指数深证成指创业板指科创50中证500指数中证1000指数上证50指数沪深300指数2022年尽管市场呈现普跌但内部形成沪强深弱的格局一方面在过去三年深圳市场涨幅较大弹性较强另一方面北向资金2022年重点配置沪股通品种对沪市形成资金面的支撑股指期货方面IHIFIC与IM年内涨跌幅差别较小主要表现在节奏方面在年初系统性下跌的过程中IH确实扮演了定海神针的角色然而在系统性反弹中IC与IM更具有弹性Page4敬请阅读末页的重要声明金融研究图1股指期货对应标的指数走势图2股指期货主力合约走势IC00CFEIF00CFEIH00CFEIM00CFE8000700060005000400030002000100002022-01-042022-04-042022-07-042022-10-04资料来源通达信招商期货资料来源WIND招商期货从整体上看上证50指数与沪深300指数见底时间较晚但估值方面亦进入了价值区间中证500指数与中证1000指数在反弹节奏上处于领先但无论在营收增速与净利润增速等基本面还是绝对估值水平均不如上证50指数与沪深300指数因此在2023年配置方向上可优先选择上证50指数与沪深300指数二市场基本面采购经理指数PMI反映了经济的变化趋势中采PMI指数整个2022在荣枯线水平上下波动一方面反映了国内经济具备一定韧性政策的刺激对经济产生正面效果另一方面亦反映了国内经济确实存在下行压力持续增长动力不足从13个分项上看生产窄幅波动并未形成趋势但11月生产创自5月以来的新低新订单自7月以来连续5个月处于荣枯线之下且数值创年内新低表明需求依然处于低迷新出口订单则连续19个月处于荣枯线水平之下表明海外需求依然不振在手订单同样创年内新低产成品库存与出厂价格自今年5月以来持续处于荣枯线水平之下仍处于修复阶段采购量表现稍好基本与PMI同步进口则连续18个月低于荣枯线水平补库意愿不足主要原材料购进价格较为强势且连续3个月在荣枯线水平之上原材料库存从业人员以及供货商配送时间全年均在荣枯线之下表明实体企业内部与外部仍然承受较大压力而生产经营活动预期是为数不多的表现优秀的指标整体上看实体企业在采购生产与流通等各个环节仍处于震荡筑底阶段财新中国PMI指数主要代表的是中小企业轻资产出口型企业与中采PMI基本保持一致目前处于拉锯状态从大中小型企业的维度看经验均面临较大的压力然而大型企业更具韧性具有较强的抗风险能力中型企业居中小型企业波动较大大宗商品价格自2021年10月见顶之后对小型下游企业利润挤压逐步降低有利于小型企业在成本端的恢复或更具备弹性敬请阅读末页的重要声明Page5金融研究图3采购经理指数PMI图4大中小型企业PMIPMI月财新中国PMI月PMI大型企业PMI中型企业PMI小型企业540070006500520060005000550048005000460045004000440035004200300040002020112021052021112022052022112020-052020-112021-052021-112022-052022-11资料来源WIND招商期货资料来源WIND招商期货图5美国采购经理人指数美国供应管理协会ISM制造业PMI月美国ISM制造业PMI新订单月美国ISM制造业PMI新出口订单月美国ISM非制造业PMI月美国Markit制造业PMI季调月7000650060005500500045004000202011202102202105202108202111202202202205202208202211资料来源WIND招商期货美国作为全球最大的经济体随着其2022年合计7次加息共425个基点后对经济的负面影响开始逐步体现美国制造业PMI自2020年6月以来首次跌至50以下Markit制造业PMI同样逐月回落并创年内新低预计美联储将目标利率控制在5附近后暂停加息此外因基数效应美国2023年CPI增速将开始回落的概率较大为美联储停止加息提供环境在此之前世界经济仍将在美联储加息末期受到冲击但对金融市场的冲击将边际减弱Page6敬请阅读末页的重要声明金融研究图6欧元区与日本采购经理人指数德国制造业PMI月德国服务业PMI月欧元区制造业PMI月欧元区服务业PMI月英国制造业PMI月英国服务业PMI月日本制造业PMI月日本服务业PMI月70006000500040003000202011202103202107202111202203202207202211资料来源WIND招商期货欧元区经济受到俄乌战争的影响在世界主要经济体中冲击最大其中欧元区制造业PMI指数与德国制造业PMI指数自今年7月以来连续5个月低于荣枯线水平并结束了此前24个月的相对繁荣其服务业PMI亦转为萧条相比之下日本经济在主要经济体中复苏最晚目前仍处于相对繁荣周期但存在转为衰退的迹象整体上看全球重要经济体在后疫情时代面临的主要压力与风险不尽相同各自应对的政策亦有所侧重其中美国主要面对通胀与就业压力因上文分析通胀将逐步缓解政策将更侧重经济增长与充分就业鹰派货币政策或逐步减弱欧洲主要面对通胀与地缘冲突困境而俄乌地缘冲突是通胀的重要因素经济政策需要与政治外交相结合共同作用才能达到预想的效果国内并未出现通胀压力政策将延续稳字当头提振信心为主图7重要经济体利率水平中国美国欧元区日本765432101999-02-122003-06-252008-01-302015-06-28-1资料来源WIND招商期货今年以来海外货币政策延续紧缩节奏美联储继2021年taper后2022年货币政策如期紧缩在经历7次加息共425个基点后通货膨胀率得到控制但对经济负面影响亦逐步显现并且存在放缓加息的迹象预计2023年紧缩的货币政策持续性不强具体还需关注CPI的回落程度欧元区则在2016年3月将基准利率下调至0之后时隔6年敬请阅读末页的重要声明Page7金融研究再度调整基准利率同时也是自2011年7月以来首次上调基准利率欧元区通胀压力依然不减若美联储在2023年停止加息则欧元区货币政策大概率采用跟随政策因此海外市场2023年流动性环境较2022年边际改善表22022年全球重要经济体货币政策情况时间国家利率基准利率动作利率水平2022年3月美国基准利率25bp0502022年5月美国基准利率50bp1002022年6月美国基准利率75bp1752022年7月欧元区基准利率50bp0502022年7月美国基准利率75bp4502022年9月欧元区基准利率75bp1252022年9月美国基准利率75bp3252022年11月欧元区基准利率75bp2002022年11月美国基准利率75bp4002022年12月美国基准利率50bp450资料来源WIND招商期货图8国内CPI与PPIPPI全部工业品当月同比CPI当月同比1600140012001000800600400200000-2002019-112020-112021-112022-11-400-600资料来源WIND招商期货相比之下中国货币政策则更加具有较强的独立性货币政策相对于海外具有较大的操作空间2022年国内货币政策持续宽松年内分别下调2次存款准备金率2次超额存款准备金率2次外汇存款准备金率表32022存款准备金率外汇存款准本金率时间加权平均存款准备金率外汇存款准备金率超额存款准备金率2022-03-311702022-04-258102022-05-158002022-06-301502022-09-156002022-09-302022-11-25780资料来源WIND招商期货Page8敬请阅读末页的重要声明金融研究三股指期货市场情况一市场估值上证50指数与沪深300指数自2021年2月见顶以来截至今年10月已经调整了21个月估值水平在此过程中大幅下降纷纷回落至值得配置的价值区间而中证500指数与中证1000指数分别在2021年9月与11月见顶后估值水平亦得到了充分的修正截至2022年12月9日上证50指数PE为965沪深300指数PE为1163中证500指数PE为2372中证1000指数PE为3057分别处于历史3867分位水平历史3066分位水平历史2363分位水平以及历史1583分位水平相比而言上证50指数与沪深300指数在绝对估值水平方面具备优势而中证500指数与中证1000指数相对估值优势明显整体而言各指数估值水平均处于历史低位上方具有较大的估值提升空间此外证监会主席易会满在出席2022年金融街论坛年会时表示要探索建立具有中国特色的估值体系促进市场资源配置功能更好发挥或在相对较长时间内作为低估值板块指数配置的主线未来货币流动性带来的估值驱动空间较大但业绩驱动因素仍需观察图9股指期货市盈率TTM市盈率-上证50市盈率-沪深300市盈率-中证500市盈率-中证10004540353025201510502021-12-092022-02-092022-04-092022-06-092022-08-092022-10-092022-12-09资料来源WIND招商期货从股指期货对应指标股上市公司的营收增速可以看出上证50指数IH沪深300指数IF中证500指数IC以及中证1000指数IM的营收增速呈现持续回落态势今年一季度分别为12881151983与333几乎为年内最高值IH与IF大盘蓝筹指数营收增速相对较高IC与IM中小市值指数营收增速较2021年四季度大幅下滑进入二三季度以来上证50IH沪深300指数IF与中证1000指数IM营收增速较为稳定而中证500指数IC的营收增速边际出现大幅下降上证50指数IH沪深300指数IF的营收增速连续3个季度处于领先地位敬请阅读末页的重要声明Page9金融研究图10股指期货指标股营收增速营收增速-IH营收增速-IF营收增速-IC营收增速-IM50004000300020001000000202012202132021620219202112202232022620229-1000资料来源WIND招商期货从股指期货对应指标股上市公司的净盈利增速可以看出上证50指数IH沪深300指数IF在今年一季度达到年内最低值而中证500指数IC以及中证1000指数IM的净利润增速则在今年一季度达到年内最高值进入二季度上证50指数IH沪深300指数IF的净盈利增速得到了修复而中证500指数IC以及中证1000指数IM的净利润增速大幅回落上证50指数IH沪深300指数IF三季度净盈利增速较为平稳而中证500指数IC以及中证1000指数IM的净利润增速持续回落整体上看各指数无论是营收增速还是净利润增速较2021年均出现下滑业绩驱动仍需修复相比较低估值的主要驱动力业绩驱动确定性不够强烈图11股指期货指标股净盈利增速净利润增速-IH净利润增速-IF净利润增速-IC净利润增速-IM160001400012000100008000600040002000000202012202132021620219202112202232022620229-2000-4000资料来源WIND招商期货Page10敬请阅读末页的重要声明金融研究二市场流动性公募基金2019年-2021年发展较为迅猛无论从基金规模还是基金净值都经历了质的飞跃进入2022年则迎来了挑战通过混合型基金股票型公募基金的发行份额以及基金股票仓位来衡量基金投资进入股市的情况并且折射出基金对于当前股市的信心程度当前观测到的流动性指标显示截至12月上旬共有基金10374只较去年年底增加1211只新增加基金份额30072亿份基金净值增加12317亿元其中股票型基金1966只较去年年底增加214只新增加基金份额3526亿份基金净值增加-2601亿元混合型基金4306只较去年年底增加400只新增加基金份额-1709亿份基金净值增加-13051亿元2022年公募基金结束了过去3年的快速增长无论股票型基金还是混合型基金整体均录得负收益尤其是混合型基金处于净赎回状态市场缺乏赚钱效应场外资金通过公募基金的渠道流入场内的意愿降低对市场交易的流动性构成一定限制修复信心仍需时日图12开放式基金份额净值截止日份额亿份截止日资产净值亿元总数120003000000010000250000008000200000006000150000004000100000002000500000000002020年01月2020年07月2021年01月2021年07月2022年01月2022年07月资料来源WIND招商期货截至12月9日开放式基金股票投资比例达到了7576较去年年底的6491升高了1085个百分点市场经过一年多的回调后公募基金经理对于行情的看法转为乐观比去年更为激进冬播意味浓厚敬请阅读末页的重要声明Page11金融研究图13开放式基金股票投资比例股票投资比例沪深300-右100006000009000500000800070004000006000500030000040002000003000200010000010000000002021-06-172021-08-302021-11-192022-02-092022-04-262022-07-132022-09-26资料来源WIND招商期货北向资金截至12月9日今年累计净流入77100亿元尽管不足去年全年净流入量的五分之一但在今年全球金融市场大幅回调以及人民币两波大幅贬值的背景下外资仍然保持净流入表明国内金融市场具有较强的吸引力在全球金融市场具备比较优势北向资金开通以来累计净流入1711678亿元再创历史新高外资长期净流入的趋势保持完好图14陆股通净流入累计值人民币北上资金日净流入亿元北上资金累计净流入亿元250001800000200001600000150001400000100001200000500010000000008000002021-12-92022-6-92022-12-9-5000600000-10000400000-15000200000-20000000资料来源WIND招商期货分市场看沪股通的资金净流入更多而深股通为小幅净流出截至12月9日今年沪股通资金净流入为84143亿元深股通资金净流入为-7043亿元这也是今年以来市场沪强深弱的重要原因Page12敬请阅读末页的重要声明金融研究图15沪股通资金情况图16深股通资金情况沪股通当日资金净流入人民币深股通当日资金净流入人民币20000600000北上资金净流入-沪市亿元北上资金净流入-深市亿元2000060000015000500000150005000001000040000010000400000500050003000003000000000002021-12-092022-06-092022-12-092021-12-092022-06-092022-12-09200000200000-5000-5000100000-10000100000-10000-15000000-15000000资料来源WIND招商期货资料来源WIND招商期货截至2022年12月9日融资净买入-2405亿元去年同期为2405亿元反映投资者对当前股市信心较为谨慎加杠杆意愿不强杠杆资金与北向资金形成背离但杠杆资金流出金额为外资流入金额的三倍降低了市场交易资金规模图17融资余额两市融资净买入额万元两市融资累计净买入额万元50000000012000000000400000000100000000003000000008000000000200000000100000000600000000000040000000002020122021620211220226202212-1000000002000000000-200000000000-300000000-400000000-2000000000资料来源WIND招商期货12月政治局召开会议分析研究2023年经济工作会议指出明年要坚持稳字当头稳中求进继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策加强各类政策协调配合优化疫情防控措施形成共促高质量发展的合力我们认为2022年国内货币政策相对宽松形成资金价格下降货币投放数量平稳的组合截至12月9日央行今年在公开市场累计净投放-10400亿元其中逆回购净投放-8900亿元MLFTMLF净投放-1500亿元其中1年期MLF14天逆回购与7天逆回购利率分别为275215与200较去年均下降20个基点预计2023年市场流动性呈现中性偏松的局面在公开市场投放方面存有空间敬请阅读末页的重要声明Page13金融研究图18央行资金投放亿元投放量回笼量净投放量180001500016000100001400012000500010000080006000-50004000-1000020000-1500020211292022392022692022992022129资料来源WIND招商期货重要股东二级市场的增持和减持体现了产业资本对公司估值的态度当二级市场出现重要股东的集中减持产业资本认为公司估值过高当重要股东的集中增持产业资本认同二级市场的投资价值2022年重要股东增持的情况较前一年大幅增加达到69749亿元重要股东二级市场减持合计472663亿元较前一年降低表明在市场估值较低的背景下增持意愿与减持动能形成此消彼长的格局图19重要股东二级市场减持图20重要股东二级市场增持重要股东二级市场减持重要股东二级市场增持01200000-10000001000000银行运输材料零售业媒体能源保险800000-2000000多元金融房地产资本货物WindWind600000WindWindWindWindWind公用事业软件与服务-3000000电信服务WindWindWind半导体与半导耐用消费品与汽车与汽车零食品饮料与食品与主要用医疗保健设备制药生物科消费者服务400000技术硬件与设备家庭与个人用品商业和专业服务WindWind-4000000Wind200000WindWindWindWindWindWindWindWindWindWindWind0WindWindWindWindWindWindWindWindWindWindWind-5000000Wind-6000000半材多公家媒能软食消银制导庭品药-7000000料元用体源件费行体金事与与者-8000000与融业个服饮服生半人料物务务-9000000资料来源WIND招商期货资料来源WIND招商期货自2019年8月中国贷款利率市场化改革以来截至今年11月LPR经历了40次报价目前1年期品种报3655年期以上品种报430分别自改革前下降60个基点与55个基点今年LPR1年期品种与5年期以上品种分别下降15个基点与35个基点货币政策传导机制为逆回购MLF向LPR进行传导从过去近三年的情况看货币政策传导效率较高并能够稳定市场预期今年5年期以上品种下降幅度超预期表明政府稳定经济的决心较为强烈展望2023年LPR依然存有下降空间但幅度不宜预期过高Page14敬请阅读末页的重要声明金融研究图21贷款市场报价利率贷款市场报价利率LPR1年贷款市场报价利率LPR5年5004804604404204003803603403203002019-08-202020-02-202020-08-202021-02-202021-08-202022-02-212022-08-22资料来源WIND招商期货我们对比了今年三季度与去年全年主要公募基金类型持有股指期货的情况其中指数增强型基金在股指期货市场上为天然的多头今年三季度股指期货多头持仓462手IC187手IF34手IH557手IM整体高于去年同期水平增量主要集中在新上市的IM品种值得一提的是增强指数型基金在IH持仓形成了0的突破多头分布从IC向IH偏移被动指数型基金同样是股指期货天然的多头由于今年三季度中证1000股指期货股指期权上市同步发行了4家中证1000ETFIM在上市初期股指期货价格相对于现货出现大幅贴水在期货市场上直接建仓更加具有效率且节约了成本三季度股指期货多头持仓2288手IC1892手IF1104手IH385手IM高于去年同期水平尤其是IH的多头持仓增长接近10倍被动指数型基金使用IH显著提升股票多头策略基金在股指期货市场为天然的空头主要对冲现货持仓风险今年三季度股指期货空头持仓530手IC6104手IF23手IH514手IM大幅低于去年同期水平一方面公募基金产品赎回份额较大随着标的资产规模减少需要对冲的数量亦减少另一方面股指期货结构出现变化4个品种近月合约均升水表明市场预期开始乐观而中性策略阿尔法开始降低此外随着期货升水幅度走高有利于新成立产品对冲时机敬请阅读末页的重要声明Page15金融研究图22基金持有期货仓位手数图23基金持有期货仓位市值万元被动指数型基金手数股票多空手数增强指数型基金市值万元增强指数型基金手数股票多空市值万元10000被动指数型基金市值万元50002021年一季报02021年二季报2022年三季报2022年一季报2021年三季报2021年一季报2021年三季报-50002021年四季报-100002022年一季报-150002022年二季报-200002022年三季报-25000-3000000-2000000-100000001000000资料来源WIND招商期货资料来源WIND招商期货图24被动指数策略期货持仓手数-左市值-右图25股票多空策略期货持仓手数-左市值-右被动指数股票多空16000IC2210IC2212IF2210IF2212IH2210IM2210IM22121400-500-10001200-15001000-2000800-2500600-3000400-3500200-4000-45000IC2210CFEIF2210CFEIH2210CFEIM2211CFE-5000资料来源WIND招商期货资料来源WIND招商期货图26增强指数策略期货持仓手数-左市值-右增强指数350300250200150100500IC2210IC2211IC2212IC2303IF2210IF2211IF2212IF2303IH2210IH2212IM2210IM2212IM2303资料来源WIND招商期货Page16敬请阅读末页的重要声明金融研究三基差分析基差方面今年以来股指期货基差波动较大自7月份之后基差结构由backwardation向contango转变且IF与IH4个期限的合约均处于升水状态市场对IF与IH的预期保持积极IC近月合约与次月合约转为升水但季月合约维持贴水状态市场对该品种预期有所分歧IM上市以来基差变化趋势较为明显由最大贴水101点到升水36点幅度超过22022年末IMICIF与IH期现均未达到持续共振阶段更多的表现为跷跷板的此消彼长格局因此对应的指数强弱互现更容易形成结构化行情2023年基差走势依然是重要的影响因素其更多的反应出投资者的心态市场预期以及交易策略特点若期货升水叠加现货市场成交量放大以及期权市场的隐含波动率走高形成共振则趋势性机会可期图27三大股指期货主力合约基差IC00基差IF00基差IH00基差IM00基差1201008060402002022-03-092022-06-092022-09-092022-12-09-20-40-60-80资料来源WIND招商期货四股指期权增加新成员隐含波动率重新回到历史低位今年是金融期权发展大年中证1000股指期权500ETF期权沪市与深市创业板ETF期权以及深证100ETF期权先后上市与已上市期权品种形成互补基本覆盖了大中小盘风格品种的金融期权衍生产品为对应相关标的资产进行对冲套期保值提供了丰富的工具沪深300股指期权自2019年12月23日上市以来运行平稳市场份额较为稳定而中证1000股指期权持仓量仍在稳步发展中敬请阅读末页的重要声明Page17金融研究图28沪深300股指期权日成交量持仓量图29中证1000股指期权日成交量持仓量日成交量张日持仓量张日成交量张日持仓量张4000001800003500001600003000001400001200002500001000002000008000015000060000100000400005000020000002020-12-092021-06-092021-12-092022-06-092022-12-092022-07-222022-08-222022-09-222022-10-222022-11-22资料来源WIND招商期货资料来源WIND招商期货我们把沪深300股指期权持仓PCR按照从高到低的顺序进行排列结果显示今年3月15日4月26日11月1日等年内重要低点均对应持仓PCR的年内低值而7月5日12月9日等年内重要高点亦对应持仓PCR的年内高值持仓PCR继续保持较强的前瞻性尽管中证1000股指期权上市时间较晚但中证1000股指期权持仓PCR同样具备预测功能在今年8月3日10月11日均录得上市以来在最低值而当日中证1000指数为阶段性的低点而8月19日11月15日均录得上市以来的最高值对应中证1000指数同样显示为阶段性高点表明在股指期权市场交易的投资者对于标的资产整体判断准确性较高具有一定的方向指引性图30沪深300股指期权成交持仓PCR图31中证1000股指期权成交持仓PCR沪深300股指期权PCR中证1000股指期权PCR成交量认沽认购比率持仓量认沽认购比率标的收盘价成交量认沽认购比率标的收盘价右持仓量认沽认购比率140007000800016012000600070001401000050006000120500010080004000400080600030003000604000200020004010002000100020000000202112920223920226920229920221292022723202282320229232022102320221123资料来源WIND招商期货资料来源WIND招商期货我们在2022年年报中提示股指期权隐含波动率在2021年全年维持在历史低位且近月合约隐含波动率处于历史10分位水平之下从经验上看隐含波动率的骤涨会迟到但从来未缺席因此股指期权在2022年的波动率交易机会巨大2022年因俄乌战争美联储加息以及上海疫情共同影响隐含波动率如期升高做多波动率策略收益颇丰目前隐含波动率重新回到历史50分位水平之下但离历史极低值仍有距离Page18敬请阅读末页的重要声明金融研究做多隐含波动率性价比不如去年待隐含波动率回落至15以下或者历史25分位水平之下做多隐含波动率机会将逐步显现图32沪深300股指期权隐含波动率图33中证1000股指期权隐含波动率沪深300股指期权隐含波动率中证1000股指期权隐含波动率当月下月下下月当月下月下下月当季下季下下季当季下季下下季703560305025402030152010105002020129202169202112920226920221292022722202292220221122资料来源WIND招商期货资料来源WIND招商期货四2023年股指投资策略展望2023年A股市场从中长期的时间周期看当下上证50指数与沪深300指数估值较低在探索建立具有中国特色的估值体系加持下有望在较长的时间内成为市场主线中证500指数与中证1000指数在相对估值方面则具备明显优势但需要业绩驱动配合才能达到较好效果未来市场运行主线将围绕以下几个方面1市场对于建立具有中国特色的估值体系的预期与估值修复程度若估值能够快速修复则市场逻辑将转为业绩预期的驱动2金融市场持续对外开人民币在今年经过两轮贬值后开始企稳走强兑美元重新回到7以下从中长期看随着中国国力的不断提升人民币走强是大概率事件外资持续净流入趋势保持完好对金融资产形成支撑3国内房地产行业在受到政策三支箭的支持后将在信贷债券股权方面进行修复从而支撑国内经济企稳4地缘冲突不确定性仍然存在事件性驱动机会与风险并存5美联储紧缩的货币政策边际放缓随着CPI得到控制流动性机会或再度来临因此我们认为2023年的机会更多的以估值修复为主重点关注以IHIF为代表的低估值指数的配置机会以及IC与IM的波段性机会敬请阅读末页的重要声明Page19金融研究研究员简介于虎山招商期货投资咨询部负责人具有期货从业资格证书编号F0272480和投资咨询资格证书编号Z0002746大连理工大学金融工程硕士吉林大学信息管理与信息系统商务英语双学士具有11年期货从业经验对股指期货期权以及量化交易有较深入研究2021年在第十四届中国最佳期货经营机构暨最佳期货分析师评选中获得最佳期权分析师称号在价值工程文华财经期货日报等媒体发文累计超过100篇多次担任哈工大深圳期货训练营讲师重要声明本报告由招商期货有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格证监许可20111291号证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考若您的风险承受能力不满足上述条件请取消订阅接收或使用本研报中的任何信息请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险本报告基于合法取得的信息但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户投资者据此作出的任何投资决策与本公司本公司员工无关市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可取代自己的判断除法律或规则规定必须承担的责任外招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本报告版权归招商期货所有未经招商期货事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载Page20敬请阅读末页的重要声明