PCAOB宣布完成本次中概股底稿审查，中概教育公司退市风险暂时解除
　　美国公众公司会计监督委员会(PCAOB)于当地时间12月15日在官网发布公告（以下简称“公告”），宣布历史上首次完成对中概股底稿的全面检查和调查，决定撤销2021年对相关事务所作出的认定，最终检查报告将于2023年尽快发布。未来PCAOB将持续对中概股底稿进行审查。我们认为前期压制中概股的退市风险已暂时解除，而头部中概教育公司转型路径较为清晰，素养教育、智能硬件、内容解决方案等新业务正快速增长且具有较大发展潜力，预计板块有望迎来价值重估，推荐好未来、有道。
　　PCAOB确认可完全审查中概股审计底稿，释放积极信号
　　公告称，PCAOB派驻了超过30名工作人员于22年9月-11月在香港进行了为期9周的现场检查和调查，对中国内地的毕马威华振会计师事务所和中国香港的普华永道会计师事务所的共8个合作项目展开审查，最终PCAOB确认22年度可以对中国内地和香港会计师事务所实现完全、彻底的检查和调查，并决定撤销2021年对相关事务所作出的认定，最终的检查报告将尽快于2023年发布。我们认为这标志着本次中概股审计底稿检查基本结束，中概股退市风险可暂时消除。
　　未来审查将持续进行，期待建立常态化、可持续的审计监管合作机制
　　据公告，未来PCAOB将继续要求在中国内地和香港实现全面准入，并已计划在2023年初及以后恢复定期检查、继续推进正在进行的调查、根据需要启动新的调查，以及对检查中面临的任何阻碍立即采取行动。12月16日，中国证监会表示欢迎美国监管机构基于监管专业考虑重新作出的认定，期待与美国监管机构一道，在总结前期合作经验的基础上继续推进今后年度审计监管合作，相互尊重，增进互信，形成常态化、可持续的合作机制。我们预计随着中美监管合作的逐步深入，未来国际监管环境有望更加稳定。
　　中概教育公司退市风险压制暂时消除，建议关注好未来、有道
　　我们认为本次事件标志着中美审计监管合作取得积极进展，前期压制中概股的退市风险将暂时解除，而头部中概教育公司转型路径较为清晰，素养教育、智能硬件、内容解决方案等新业务正快速增长且具有较大发展潜力，预计板块有望迎来价值重估，我们推荐好未来（素养教育千亿市场空间待开发，业务基本面向好）、有道（词典笔龙头，智能硬件矩阵逐渐丰富，素质课程快速发展）。
　　风险提示：新业务拓展不及预期、教师和核心管理人才流失、对非学科培训和高中学科培训的监管力度加强。
　　

研究报告全文：证券研究报告教育和人力资源中概教育公司退市风险暂解华泰研究教育和人力资源增持维持2022年12月16日美国动态点评研究员段联PCAOB宣布完成本次中概股底稿审查中概教育公司退市风险暂时解除SACNoS0570521070001duanlianhtsccomSFCNoBRP041861057617007美国公众公司会计监督委员会PCAOB于当地时间12月15日在官网发布公告以下简称公告宣布历史上首次完成对中概股底稿的全面检查和联系人郑裕佳调查决定撤销2021年对相关事务所作出的认定最终检查报告将于2023SACNoS0570122030053zhengyujiahtsccom年尽快发布未来PCAOB将持续对中概股底稿进行审查我们认为前期压SFCNoBTB676861063211166制中概股的退市风险已暂时解除而头部中概教育公司转型路径较为清晰素养教育智能硬件内容解决方案等新业务正快速增长且具有较大发展潜力预计板块有望迎来价值重估推荐好未来有道重点推荐目标价PCAOB确认可完全审查中概股审计底稿释放积极信号股票名称股票代码当地币种投资评级好未来TALUS674买入公告称PCAOB派驻了超过30名工作人员于22年9月-11月在香港进行有道DAOUS957买入了为期9周的现场检查和调查对中国内地的毕马威华振会计师事务所和中资料来源华泰研究预测国香港的普华永道会计师事务所的共8个合作项目展开审查最终PCAOB确认22年度可以对中国内地和香港会计师事务所实现完全彻底的检查和调查并决定撤销2021年对相关事务所作出的认定最终的检查报告将尽快于2023年发布我们认为这标志着本次中概股审计底稿检查基本结束中概股退市风险可暂时消除未来审查将持续进行期待建立常态化可持续的审计监管合作机制据公告未来PCAOB将继续要求在中国内地和香港实现全面准入并已计划在2023年初及以后恢复定期检查继续推进正在进行的调查根据需要启动新的调查以及对检查中面临的任何阻碍立即采取行动12月16日中国证监会表示欢迎美国监管机构基于监管专业考虑重新作出的认定期待与美国监管机构一道在总结前期合作经验的基础上继续推进今后年度审计监管合作相互尊重增进互信形成常态化可持续的合作机制我们预计随着中美监管合作的逐步深入未来国际监管环境有望更加稳定中概教育公司退市风险压制暂时消除建议关注好未来有道我们认为本次事件标志着中美审计监管合作取得积极进展前期压制中概股的退市风险将暂时解除而头部中概教育公司转型路径较为清晰素养教育智能硬件内容解决方案等新业务正快速增长且具有较大发展潜力预计板块有望迎来价值重估我们推荐好未来素养教育千亿市场空间待开发业务基本面向好有道词典笔龙头智能硬件矩阵逐渐丰富素质课程快速发展风险提示新业务拓展不及预期教师和核心管理人才流失对非学科培训和高中学科培训的监管力度加强免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1教育和人力资源重点公司推荐好未来TALUS买入目标价674美元好未来依靠在十余年中积淀的标准化的教研体系品牌认知度技术能力在双减后快速在素养教育国际教育教育科技教育内容等领域完成转型通过聚焦素养教育底层研发素养课程已经三个季度产品迭代和市场检验初具规模及口碑出海业务复制早期培优模式逐步渗透海外市场技术能力向第三方开放并助力多形态的教育产品实现线上化及电子化多方位触达客户需求我们基于情景分析预计中性假设下FY23FY24FY25年公司总收入有望达到1014亿1290亿1599亿美元我们采用SOTP估值法参考各项业务可比公司估值分别给予学习服务含素养教育和国际教育113倍FY23预测EVS和内容解决方案业务959倍FY23预测PE得出目标价674美元给予买入评级2022年11月23日风险提示退市风险市场渗透率增长缓慢新业务拓展较慢竞争加剧教师和核心管理人才流失对素养教育和高中学科培训的监管力度加强有道DAOUS买入目标价957美元有道22Q3实现营收1402亿元yoy350qoq467归母净亏损184亿元22Q1-Q3营收为3559亿元yoy200归母净亏损739亿元同比收窄245Q3智能硬件收入环比大幅改善我们认为主因9月开学季产品需求旺盛及新品上市学习服务季度收入达新高主因新业务数字内容服务快速发展单季收入超4亿元综合考虑宏观经济环境对成人课收入的短期影响智能硬件和数字内容的长期潜力预计222324年收入为530964547652亿元我们参考可比公司Wind一致预期均值考虑中概股的流动性风险给予学习服务折价至150x22EPS可比公司均值为209x给予智能硬件在线营销2364x2412x22EPE同可比公司均值SOTP目标价为957美元维持买入评级2022年11月20日风险提示智能硬件销售额低于我们预期竞争加剧业务拓展失利非K12教育价格管控收紧中概股退市风险图表1重点公司估值表公司名称股票代码投资评级收盘价目标价市值EPS基本元市盈率倍2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E美元美元亿美元FY22AFY23EFY24EFY25EFY22AFY23EFY24EFY25E好未来TALUS买入6526744224-529-006018049-855-75415251389234有道DAOUS买入519957654-818-705-461-364-440-511-781-990注收盘价截至12月15日各年预测统一基于Wind一致预测有道财年截至12月31日好未来截至2月2829日资料来源Wind华泰研究预测风险提示新业务拓展不及预期K12公司尚处转型初期素养课程智能硬件内容服务教育技术服务直播电商等新业务的商业模型仍在打磨若公司无法持续吸引潜在用户或未能以符合成本效益的方式及时建立起有效可复制的商业模式保持教学服务及产品的高质量标准可能难以实现可持续增长教师和核心管理人才流失风险师资和核心管理人才是教育机构的核心资源之一如果不能给教师和管理人员足够的激励可能会造成人才流失的风险相关部门收紧对非学科培训高中学科培训的监管高中学科培训和非学科服务仍存在监管不确定性如果有关部门决定对课程内容价格经营资格等实施更严格的限制将对公司的收入和毛利率产生不利影响免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2教育和人力资源免责声明分析师声明本人段联兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3教育和人力资源香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师段联本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工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