22年3季度业绩超预期。电商平台收入同比增65%，高出我们预期18%，其中广告/佣金收入同比增58%/102%。调整后净利润124亿元人民币（下同），调整后利润率达35%，主要因电商平台收入超预期及研发费用低于预期。我们认为广告/佣金稳健增长主要受益于：1）GMV双位数增长，2）广告货币化率加速提升。随着消费者对优质产品需求不断增长，拼多多与更多品牌合作，尤其是在农业、消费电子、家电及化妆品等品类。
　　展望：我们预计通过用户心智建设和品牌活动增加，拼多多表现将继续优于其他电商平台。预计4季度广告收入将同比增44%，得益于ARPU的稳定增长和货币化能力的提升，部分抵消了潜在物流中断带来的负面影响。考虑到海外市场扩张的预算和21年4季度的一次性费用减免，4季度的利润增速或将回归为更常态化的水平。
　　估值：我们上调22/23年利润预期37%/18%，基于10年DCF模型，将目标价从80美元上调至95美元，对应23年市盈率25倍，不包括海外预算为20倍（约100亿元）。基于消费者和品牌对拼多多认可度更高，公司增长势头强劲，长期战略执行力强，维持买入