主要观点
    1.业绩要点：收入增速下滑，系补库存短期影响
    17Q1 营业收入为3.69 亿元，同比增长2.85%；扣非归母净利润0.40 亿，同比增长14.9%。销售费用率同比下行-2.48pct；管理费用率上行0.72pct，财务费用减少0.16pct,单季度费用率变化比较大，属正常现象。关于收入增速下滑：1）主要原因系16 年10 月提价影响，我们估测提价的补库存主要发生在去年7/8/9/10 月，16Q3/16Q4 收入增速17%、13%，高于去年平均水平，17Q1 为补库存负面影响期。2）毛利率较前一季度下滑0.79pct，主要系销量下滑后，单位产品固定成本上行所致。3）我们估测一季度受到影响的销量在10%左右。
    提价后上海地区销量依然保持快速增长，收入增速近30%，表现亮眼，我们推测这与去年在上海地区加大费投放有关，其他大部分地区销量受到影响。
    2.提价负面影响趋缓，后期业绩或加速向上
    公司16 年6 月21 日公告，未来三个月经典系列19 个单品加价9%，该部分产品15 年实现5 亿销售额。此外16H2 公司的礼品醋也发生了一定的调价。我们认为，公司恒顺百年品牌，产品粘性很高，调价对销量的负面影响会逐步恢复，伴随调价的逐步到位、公司管理的改善，以及提价后产品价格带更加受益于消费升级，公司后期业绩或加速向上。
    3.产品结构不断优化，关注公司管理改善
    公司产品结构不断优化：1）产品升级带动毛利提高：公司主打高端产品为3 年陈、6 年陈，毛利率可高达50%，保持高速增长；2）优化产品结构：公司不断削减产品数量，由200 多个品种减少到100 多个产品，突出主打单品，目前有4 个色醋、1 个白醋、1 个料酒单品年收入过亿。另17H2 我们认为可能看到公司经营管理上的多处改善：一是市场化薪酬方案落地，可有效增加员工积极性；二是十万吨高端醋投产，对管理层及销售部门带来压力；三是其他负债或可继续剥离。
    4.投资建议：
    我们预期17/18 净利润2.11 亿、2.87 亿，归母增速26%、36%；EPS0.36/0.49 元，对应PE31.8/23.5x，维持“买入”评级，目标价13元。
    5.风险提示：
    食品安全风险；市场需求变动风险