产能逐步释放，期间费用率控制得当。公司从2012 年进入越南设立全资子公司百隆越南，后分别于14 年、15 年对百隆越南二期、三期增加投资1.5 亿美元和5200 万美元，产能的释放带来业绩稳步增长。1）公司前三季度毛利率约18.6%，较去年同期下降了1.1 个百分点。由于产品结构调整和后期棉花成本较高，造成毛利率有一定下滑；2）财务费用大幅减少，人民币贬值带来汇兑净收益。公司前三季度期间费用率约为8.9%，较去年下降4.2 个百分点。主要是因为公司在2015 年有较大规模美元借款，受去年8 月汇改影响，人民币突发大幅贬值，导致去年三季度有约1 亿元的汇兑损失。今年以来，公司已陆续偿还大部分美元债务（短期借款从30 亿下降到13 亿），人民币贬值带来的负面影响逐渐减少，相反由于公司产品有4 成外销，未来还将受益于人民币贬值；3）资产减值损失大幅减少。公司前三季度1 年以上应收账款余额减少导致坏账准备余额相应减少，前三季度资产减值损失约为-2086 万元，同比下降375.1%。
    TPP 协议逐步落地，越南产能释放可期。TPP 协议有关税减免政策的约定，若越南生产的纱线销往TPP 成员国（主要是美国和日本）前4 年关税全免，之后9 年关税约为5%，最后两年10%。目前公司在越南的产能约有5 万吨纱线，约占总产能35%，预计第三期设备将于16 年年底到位，届时下游面料商也陆续转移到越南，预计会带动公司订单量上升。此外，公司在越南基地的棉花采购不受国内配额限制，因此将充分采购低价原料，节约生产成本。
    盈利预测与投资建议。考虑到公司汇兑收益，我们上调公司盈利预测。预计2016-2018 年EPS 分别为0.33 元、0.37 元、0.44 元，考虑到同行业可比公司平均PE25 倍，我们给予公司2017 年20 倍估值，对应目标价7.4 元，维持“增持”评级。
    风险提示：棉花价格传导或不及预期；TPP 协议推进或不及预期。