平安观点：
    业绩低于预期。1Q15 净利同比仅+39%，低于我们预期的80%，主要是常温酸奶、低温奶增长不达预期，估计一季度莫斯利安收入约18 亿元，仅同比+30%，低温奶销量增长亦有所放缓。毛利率提升幅度小于我们预期，主要可能是华东地区收奶成本比全国平均水平高。
    估计液体乳是收入、毛利率提升的主要动力。1Q15 收入同比+8%、毛利率提升1.0PCT，估计主要是莫斯利安快速增长、原奶价格下降、产品结构升级推动。考虑到14 年营销体系上线了新的ERP 系统、渠道架构进一步扁平化，15 年4 月光明开始在华东地区招聘销售经理及业务，我们认为14 年的渠道改革敁益仍未在1Q15 充分体现，4 月人员扩张显示了公司对常温酸奶市场充满信心。1Q15 莫斯利安低于预期，公司已经开始调整政策，15 年莫斯利安仍有望实现90-100 亿元收入。毛利率斱面，原奶、工业奶粉价格同比下降是大概率事件，15 年液体乳盈利能力提升可期。
    估计工业奶粉收入、盈利能力下降。2014 年恒天然WMP 价格同比-26%，1Q15WMP 价格降幅扩大，同比-40%，估计工业奶粉一季度收入、毛利率下滑。
    15 年4 月，WMP 价格同比降幅已开始收窄，按照最新4 月15 日价格算，同比增速为-37%，工业奶粉价格已开始企稳，2Q15 起，它对净利增速的负面影响将会逐步减小。
    维持“强烈推荐”。维持原有盈利预测，预计15-17 年公司EPS 分别为0.78元、1.24 元、1.51 元，同比分别增长68%、60%、21%。按照4 月29 日收盘价，P/E 分别为26 倍、16 倍、13 倍。考虑到14 年渠道改革敁益会在2Q15逐步显现，工业奶粉价格开始企稳，15 年敁益年净利仍有望高增长。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：需求放缓、食品安全事敀、原料价格波动。