投资要点
    三季报EPS1.37 元，第三季度净利润下降56.1%。公司前三季度收入53.1亿元，同比增长1.0%；净利润11.86 亿元，下降4.6%；基本EPS1.37元。其中第三季度收入12.4 亿元，同比减少13.6%；净利润2.0 亿元，减少56.1%；三季度末预收账款3.0 亿元，环比增加0.2 亿元。
    需求下滑、竞品挤压和基数原因导致第三季度业绩下滑。今年以来受限制“三公消费”等政策影响，中高端白酒消费需求明显下降。同时以茅台、五粮液为代表的高端白酒价格下跌30%-50%，对公司青花瓷系列产品形成严重冲击，预计30 年青花瓷销量下滑约50%。此外去年第三季度公司收入与净利润分别同比增长114.6%和833.4%，较高的基数加剧了下滑幅度。其实今年第三季度收入降幅环比减小7.1 个百分点。
    毛利率下降0.2 个百分点，费用率上升3.7 个百分点。前三季度公司毛利率75.8%，同比下降1.0 个百分点。三项费用率29.3%，上升3.7 个百分点；其中销售费用率23.7%，同比上升3.6 个百分点，主要是由于实际收入增速低于前期市场投入规划；管理费用率6.1%，上升0.2 个百分点；财务费用率-0.5%，同比回落0.1 个百分点。考虑到公司可能调节投入规划以及去年费用基数较高，预计第四季度费用率将小幅下降。
    公司顺势调整产品结构、维护渠道生态，有利于未来发展。在产品层面，公司对高端产品控量保价，较好地维护了品牌形象；将省内省外主打产品分别下调为陈酿20 年和青花瓷20 年；大幅削减开发品牌，品牌个数同比下降约90%。为维护渠道生态，公司从一季度开始就取消保证金制度，同时高管对主销区实施包干制，提高对经销商和客户的服务水平。
    风险提示。“三公消费”受到过度抑制、公司内部改革受阻、销售队伍培训不足。
    盈利预测、估值及投资评级。鉴于白酒消费需求持续疲弱，我们下调公司2013-2015 年EPS 预测分别为1.59/1.93/2.41 元（原为1.95/2.40/3.00元，2012 年1.53 元）。现价18.40 元，给予目标价25.00 元，对应2013-2015年PE 为16/13/10 倍。考虑到公司未来依然具有较好成长性，而目前估值水平仍处于近年最低水平，维持“买入”评级。