事件
    公司公布中报，报告期内，实现营业总收入113,920.37万元，较上年同期增长4.57%；归属于母公司的净利润为8,152.19万元，比上年同期增长24.03%。
    公司预计2013年1-9月份的净利润同比增长0-30%。 投资要点 收入不达预期，二季度环比有所改善。公司上半年收入增长4.57%，今年是公司的产能释放大年，去年下半年至今年上半年，公司的募投项目逐渐投产， 产能从21 万吨增加到38 万吨，相比而言，即便是考虑到产能爬坡初期利用率较低的因素，收入增长幅度显然偏慢。分季度来看，二季度收入同比增加8.42%，环比增长19.79%，出现了改善的迹象，我们认为这与公司二季度推出Q 迷你的新品有关。 
   产品结构改善，毛利率同比提升。分产品来看，卷纸类的收入仅增长0.93%， 毛利率同比下降0.1%，非卷纸类收入增长9.21%，毛利率同比上升2.91%， 占收入比例提升到47.3%。上半年纸浆成本处于低位，我们认为卷纸类收入增长缓慢、毛利率下降与公司产能利用率低、行业出现价格战有关。非卷纸类与毛利率双升，带动公司整体毛利率提高，反映出公司以FACE、Lotion 系列为拳头产品的销售战略逐见成效，公司的品牌知名度有所提高。 
    销售费用率下降,期待企业加快终端推进脚步。公司销售费用率同比下降1.5 个百分点，主要是渠道覆盖后，产品促销费用的减少，公司上半年广告开支费用2681 万，同比约增长30%。管理费用率因为工资水平的增加有所提高， 整体的期间费用率较去年下降约0.08 个点。期待公司后期加快渠道推广。 
    财务与估值 
    维持公司增持评级。公司收入增长不力，与行业竞争加剧、现有渠道趋于饱和有关。公司产能集中释放在华南，西南等优势地区，渠道建设成熟，费用率有望呈现下降趋势。综合考虑以上因素，我们下调2013-2015 年EPS 预测分别至0.65，0.86、1.09 元，同比增速分别为27.9%、31.7%、25.8%。公司目前的PE 约20 倍，可比公司估值目前28 倍，对应目标价18.2 元，维持公司增持评级。 
    风险提示:木浆价格上行，行业竞争加剧。