事项 
   8月21日，公司发布半年报，上半年实现营业收入52.56亿，同比增长1.22%，完成全年任务的37.5%，归属于上市公司股东的净利润18.16亿，同比下滑9.59%，基本每股收益1.30元。经营活动产生的现金流净额6.87亿元，同比下滑70%。
    主要观点 
    1. 利润下滑幅度收窄，全年业绩维持环比向好态势。二季度公司收入21.71亿，同比增长8.5%，扭转一季度下滑的趋势，净利润6.73亿，同比下滑6%，下滑幅度收窄5.6个百分点。上半年销售商品、提供劳务收到的现金61.46亿元，较去年同期下滑17%，有去年同期应收票据大幅下降导致基数过高的因素，预收款项较年初下降9亿元，反映了公司市场销售疲弱，经销商打款积极性下降。利润方面，受高档酒销量下滑影响，毛利率环比向下，同比减少7.21个百分点，分产品具体看，高端酒收入下滑8.39%，占比下降6.1个百分点至59.3%，毛利率下滑6.47个百分点，中低档酒同比增长18.15%，毛利率32.73%，同比下滑3.95个百分点，这种趋势将贯穿全年。消费税同比下降37%，主要是因为高档酒销量下滑所致，受益于此净利率下滑幅度收窄为4.9个百分点。
    2. 战略调整领先于市场，致力于长远发展，转变思路清晰，静待市场验收成果。在行业调整期，方显出公司主动调整市场策略的优势，老窖虽然是大体量的国有企业，但是管理层非常优秀，战略创新一直都是行业内领先的，这也是我们看好老窖公司的核心理由： 高端产品国窖1573坚持控量保价，维系品牌高度：上半年高端酒市场消费低迷，茅台价格跌破1000元后对其他品牌白酒的替代效应巨大，国窖1573终端动销几乎停滞，公司的高端产品预计有大幅下滑，看明年，上半年无论考虑外部环境还是考虑今年的低基数，高端产品的销售将有同比改善；看长远，国窖在今年再度提价，坚挺价格高度是公司战略层面的布局，打造品牌高度，为腰部产品的放量护航。 腰部产品梳理产品线，实现聚焦资源：今年老窖针对腰部产品进行了梳理，资源聚焦窖龄酒、特曲老酒和中华老字号系列，并砍掉金奖特曲等产品，这也是我们一直希望看到的公司在产品线上的明晰和资源投放上的聚焦。然而在今年三公消费限制和五粮液终端价格下行的消费替代作用下，特曲老酒和窖龄酒中的高端产品承压较大，中高端价位产品预计仍能维持稳定增长。客观来看老窖的腰部产品还处在产品整合经销商阶段，这种招商在行业景气度下行的趋势下进度将被打折扣。然而从长远发展角度，我们看好公司在产品线上的调整。 
中低端大众消费市场通过博大公司的深度营销运作稳定增长：运作低端产品的博大公司进一步向深度分销细化发展，上半年收入同比增长10%以上，今年公司开始转型，以二曲为主体在部分地区推行专营公司，类似于柒泉模式运作，以民营机制释放活力，我们看好博大依靠老窖强大的品牌拉力和深度分销下的营销推力，加速大众消费市场放量。
    3. 2013年规划收入增长21.15%，实现压力较大，股权激励行权条件为业绩筑底，预计年内业绩环比改善，明年基本面状况将同比改善。考虑到今年行业形势，我们预计高端产品和次高端产品都有不小的增长压力，对于公司的规划目标持比较谨慎的态度，考虑公司股权激励的行权条件是12%的业绩增长，维持公司13-15年EPS，分别为3.52元、3.94元和4.50元。对应当前股价的PE分别为6.15倍、5.5倍和4.8倍，下调至"推荐"评级。
    风险提示
    需求在政策压制下难以反转，高端产品压力较大，有下滑风险，次高端产品的招商在大环境不景气的情况下招商进度不容乐观。未来趋势不明朗前提下，导致悲观情绪持续发酵，加大市场分歧。