本报告导读：
    山西汾酒中报符合预期。公司受行业长周期景气下行影响，预计基本面难以改善，下调盈利预测及目标价，股价经过大幅调整后基本反映悲观预期，维持“增持”评级。
    投资要点：
    维持“增持” 评级。公司中报业绩符合预期。受行业景气下行影响，我们预计公司中高档酒仍将持续承压，中低档酒经营情况也存在恶化风险，下调2013、2014 年EPS 为1.82、2.00 元(前次为1.95、2.27元)，下调目标价为30 元，维持“增持”评级。
    中报业绩符合预期。2013 年H1 公司收入40.6 亿、归属母公司净利9.9 亿，同比增6.5%、7.3%；EPS1.14 元。其中2 季度单季收入、净利同比增-20.7%、-33.3%，EPS0.27 元，业绩符合市场预期。
    行业景气下行，公司H1 销售承压，产品结构明显下移。公司整体经营受行业下行影响较大，最明显的变化是现金流开始恶化，销售商品收现、经营性现金流量净额同比下降11%、142%，预收款比年初减少了10 亿至2.1 亿，而应收票据比年初增加3 亿至12.1 亿，反映经销商打款意愿下降，公司加大了对经销商信用支持。分产品看，受影响最大的是高档酒青花系列，我们预计收入下滑20%左右，汾酒20年及其它老白汾系列等中低档酒则仍有10%左右的出货量增长，考虑到去年10 月份提价20%，则老白汾系列仍有30%左右的收入增长。
    公司仍维持全年收入增长25%的目标，较具挑战性，预计费用率有上行压力。公司增长压力出现滞后于行业，持续的渠道扩张或是主因，从中报可见，省内收入增长3.5%，以招商发展为主的省外则增长10.32%。渠道调研显示，汾酒20 年系列渠道库存压力较大，动销放缓，下半年继续放量增长压力较大。预计公司或将加大促销力度以实现收入目标，费用率有上行压力，因此下调2013、2014 年盈利预测。