事件：
    三友化工公布2013 年半年报，报告期内实现营业总收入56.12 亿元，同比增长10.24%；实现营业利润1.77 亿元，同比增长147.39%；实现归属于母公司所有者的净利润1.86 亿元，同比增长213.99%（以上增速均为2012 年半年度数据调整后的可比口径计算值）。按18.50 亿股的总股本计，实现每股收益0.1006 元，其中扣除非经常性损益后EPS 为0.0968 元，每股经营性净现金流量为-0.2319 元。
    点评：
    公司上半年业绩较大幅增长，主要由于粘胶短纤业务盈利增长带动。上半年公司粘胶产能和产销量提高、原料价格下滑及新生产线投产后生产效率提升，共同带动粘胶业务盈利较大增长，而同时纯碱业务亏损对业绩形成一定拖累。
    粘胶盈利增长是上半年业绩增长的主要驱动力。2013 年4 月公司16 万吨差别化粘胶短纤项目正式投产，目前公司粘胶短纤总产能45 万吨，上半年实现销售19.65 万吨，估计同比增长25%以上，实现销售收入23.68 亿元，同比增长26.07%，占公司总收入的42.19%。尽管进入二季度后粘胶价格总体偏弱，但由于原料溶解浆价格降幅大于粘胶，且公司新生产线投产后，单耗降低、生产效率提升，推动粘胶短纤毛利率同比提高8.01 个百分点至15.73%。1-6 月粘胶业务实现净利润1.37 亿元（去年同期为亏损），占到公司净利润的73.82%，成为上半年公司业绩增长的主要驱动力。
    纯碱市场低迷形成拖累，其他业务总体平稳。公司现有纯碱产能220 万吨，上半年产量106.42 万吨，由于纯碱市场低迷，销售价格下滑，上半年实现销售收入11.59 亿元，同比下降17.14%，产品毛利率由去年同期的18.81%降至7.71%，估计亏损额在7000-8000 万元，对业绩形成一定拖累。而公司其他业务盈利各有增减，总体平稳，其中有机硅、热电等业务由于产销量提升、成本下降等原因，实现一定增长，而氯碱业务则由于烧碱价格走弱而总体小幅下滑。
    二季度业绩大幅提升，盈利改善有望延续。分季度看，公司二季度实现营业收入28.73 亿元，环比增长4.94%，实现归属母公司股东净利润1.73 亿元，环比增长1257.20%。公司二季度业绩环比大幅改善主要受益于产品盈利能力的提高，二季度公司综合毛利率为17.43%，相比一季度的14.64%提高了2.79个百分点。后续公司粘胶短纤业务有望继续发挥规模、技术和管理优势，并通过增加差异化高端产品比例，维持相对较高的盈利水平，而纯碱市场处于行业低谷，预计继续下行的空间有限。
    维持“增持”评级。三友化工是粘胶短纤、纯碱、氯碱、有机硅多产业一体化经营企业。公司粘胶短纤产能45 万吨，规模国内领先且具备设备先进、成本控制能力强、产品差异化率高等优势，盈利能力高于同行业水平，且国内粘胶供应格局总体好转，行业景气可望底部向上；纯碱市场处于低谷，预计继续下行的空间有限；而有机硅、氯碱等几个扩建项目推进，也将有助于公司循环经济规模的扩大和一体化的完善。我们预计公司2013-2015 年 EPS 分别为0.26、0.35 和0.41 元，维持“增持”评级。
    风险提示：粘胶短纤下游需求不达预期的风险；纯碱、氯碱等业务持续低迷的风险。