业绩增速有所放缓，资本充足水平有待提升
    1季度净利润同比增长8%，业绩增速有所放缓
    1季度公司拨备前利润同比增速为9%，处于四大行最低水平。净利息收入方面，1季度净息差环比回落3bp至2.78%，平均生息资产同比增速回落至11%，使得净利息收入同比仅增长4%（处于四大行较低水平）。公司当期手续费及佣金净收入同比增长22%，好于此前预期。
    核心资本充足率回落至9.27%，拟发行900亿减记型合格资本工具新资本管理办法下，农业银行核心一级资本充足率环比回落40bps至9.27%，处于四大行较低水平，亦已低于未来监管对于系统重要性银行的要求。同时，公司董事会已批准拟在2015年底之前发行900亿减记型合格其他一级资本工具和二级资本工具，其中其他一级资本工具发行不超过400亿元。我们分析过去五年公司风险资产扩张保持较快增速（年均复合增长率16%），预计在现有资本约束下公司未来风险资产增速或将有所回落。
    公司不良率环比回落，信贷成本有所下降
    公司1季度不良贷款余额环比基本持平，不良率环比回落6bp至1.27%。同时，公司期末拨备覆盖率341%，拨贷比4.32%，拨备水平仍处于上市银行较高水平；公司1季度信贷成本较12年全年回落16bp至0.74%。
    估值：维持“中性”评级，目标价2.95元（股权成本率12%）我们对公司13年/14年EPS预测分别为0.48/0.48元，维持基于DDM模型得出的目标价2.95元不变。公司目前股价对应13年PE为5.6倍，PB为1.0倍。