业绩简评
    农业银行12 年实现归属于母公司净利润1450.9 亿，EPS 0.45 元，同比增长19.0%，符合我们及市场预期。4 季度单季实现净利润250.1 亿，环比增长-36.8%，其中营业收入环比增长-2.3%，主要源于非息收入环比增长-25.5%。
    公司宣布每 10 股派现金分红1.565 元（含税），派息率35%，股息收益率约5.5%（含税）。
    经营分析
    规模平稳增长。公司4 季度生息资产/计息负债环比分别增长1.9%/ 0.9%，其中贷款/存款环比分别增长3.0%/0.7%，规模增速慢于建行。公司4 季度减退了较多结构性存款，但活期存款较3 季度增长3.7%，增长结构较好。
    同业业务保持平稳，同业资产/同业负债环比增长0.9%/-2.3%；其中拆放同业资产环比增长22%。年末公司核心/总资本为9.67%/12.61%，环比分别下降9BP/增长54BP。
    存款结构改善，4 季度单季息差略升。公司公告12 年净息差2.81%，较前3 季度下降1BP；净利差2.67%，环比下降1BP。我们测算公司4 季度单季净息差2.80%，环比上升6BP。主要源于公司4 季度负债成本控制较好，利息支出环比仅增0.4%；活期存款占比环比上升1.57 个百分点。
    县域金融平稳增长。12 年三农业务和城市金融业务税前利润分别同比增长14.4%/21.2%。县域金融保持了较高的存贷差（5.11%）水平，高于全行54BP；其中贷款收益率同比提高46BP，存款成本率同比增加29BP。
    4 季度非息收入增速下滑。12 年非息收入同比增长12.2%，其中4 季度非息收入环比增长-25.5%，贡献-6.0%的环比增速；占营业收入比重较前三季度下滑1.2 个百分点至19.1%。4 季度手续费净收入环比增长-12.8%，预计银行卡、顾问费和承诺费增长较慢。
    资产质量保持平稳，覆盖率继续提升。公司年末不良贷款余额858.5 亿，环比增加19 亿（增长2.3%）；不良率1.33%，环比下降1BP。分行业看，制造业和批发零售业不良额较中期增长12%/17%。关注类贷款较中期减少126 亿， 占比下降47BP； 逾期贷款较中期增加29 亿（ 增长3.4%），其中3 个月至1 年期逾期贷款增加67 亿，增长53%。公司4 季度加大拨备计提力度，单季拨备206.1 亿，比3 季度多90%，年化信贷成本环比上升14BP 至0.90%。拨备覆盖率较3 季度增加15 个百分点至326.1%。
    盈利调整及投资建议
    我们预计公司2013/2014 年净利润分别为1601/1804 亿，同比增长10.3%/12.7%，对应13/14EPS=0.49/0.56 元，13/14BVPS=2.63/2.99 元。
    目前股价对应1.09x13PB/5.8x13PE。公司经营稳健，存款成本具备优势，我们暂时维持“持有”评级